财政投融资论文范文第1篇

关键词：海外并购 金融支持 金融所有权优势

在后金融危机中国企海外并购活动频繁时期，以往产业资本参与支持的海外并购已力不从心，迫切需要金融资本的加入来解决“资金瓶颈”问题，金融资本与产业资本的完美结合能更好的促进中国企业跨国并购顺利完成。在当前跨国并购已逐步替代绿地投资成为中国海外投资最主要形式的背景下，对于海外并购金融支持的专门研究已迫在眉睫。本文在理论上以微观企业分析和宏观金融支持相结合为视角分析中国企业海外并购金融支持问题，为海外并购研究提供理论分析框架。

海外投资金融支持理论研究回顾

国外学者有关海外投资金融支持的研究较少，主要有Gary C.Hufbauer, Rita M. Rodriguez（2001）《21世纪的美国进出口银行―一条新途径？》收录了美国进出口银行成立65周年的相关研究文章，主要介绍美国进出口银行的经营环境、对美国企业出口的支持作用及所面临的问题等。

国内学者对于海外投资与金融服务支持方面的研究主要包括两方面：

一方面是中国“走出去”战略框架下，将政策性金融服务支持与商业性金融支持相结合宏观总体把握金融服务对于海外投资的支持。严明（2005）在《海外投资金融支持―以中国企业为对象》第一次全面的阐述海外投资与金融服务支持问题，是国内第一部研究海外投资金融支持的专著。其研究主要有以下特点：研究对象比较广泛，其所研究的海外投资支持问题主要指“走出去”战略框架下的对外直接投资，包含了对出口、对外工程承包、绿地投资、海外并购等“走出去”内容的总体支持探讨；第一次建立了海外投资金融支持问题研究的理论基础，此专著理论上沿着钱纳里“双缺口”理论分析思路，在凯恩斯国民收入决定理论的框架下，建立海外投资金融支持需求分析模型，其突出的理论贡献弥补了以往此研究领域的理论空白；对有关概念和理论进行系统的分析和总结，并在此基础上进行海外投资及金融支持风险分析和手段分析，其涵盖内容全面深入；对中国企业海外投资金融支持现状分析客观全面，同时介绍了国外发展情况并予以中国借鉴，提出中国企业海外投资金融支持的发展与战略选择等。

另一方面是单纯从政策性金融服务的角度讨论其对于海外投资的支持。佟志广（1996）以中国进出口银行的业务实践探讨了政策性进出口金融支持功能。白钦先、徐爱田、欧建雄（2003）详细介绍了世界各国进出口政策性金融机构及管理体制并予以比较。虞瑾（2006）从理论论证和最小二乘法实证论证外汇管制放松、国内金融深化、政策性金融支持等三大政策量化指标推动企业对外直接投资的必要性和影响力，并提出完善中国企业对外直接投资金融政策支持体系的对策建议。黄人杰（2007）认为政策性资金的运用应当以间接模式为主，通过以少量的政策性资金带动巨量社会资金的杠杆效应，改变商业性机构和社会投资者的风险―收益分布，提出要进一步研究开发型金融和以市场化方式实现政策性目标的运营机制等问题。

以上文献主要从理论的角度定性分析“走出去”战略框架下的海外投资的金融支持问题，其涵盖的范围较为广泛，不仅包括商品和劳务的对外输出，即对外贸易和对外承包工程等对外经济交往形式，还包括资本的对外输出，即绿地投资、跨国并购等跨国合作经营开发等对外经济交往形式，对于以跨国并购方式的对外直接投资的金融支持的专门研究还尚属空白。同时还发现，以往文献中定性研究居多，主要讨论政策性金融支持的功能作用，及其与其他形式的金融支持之间的关系，研究视角主要在国家战略层面和宏观政策层面。然而对于中国企业自身而言，海外并购过程中何种形式的金融支持是其迫切需要的，如何针对企业金融支持诉求因地制宜地实施金融支持促成企业海外并购，是本文关注的问题。

海外投资金融支持理论研究的应用分析

本文试图将微观企业金融实力融入宏观金融支持分析中，一方面在理论上将严明（2006）海外投资金融支持需求理论研究成果应用到海外并购金融支持研究中，论证政府与金融部门对企业海外并购支持需求的必要性，另一方面将企业自身金融优势置于OIL框架下作为企业所有权优势的一部分，将政策性金融和商业性金融对企业的支持通过企业财务金融实力表现出来，表明宏观金融支持有利于增强微观企业金融所有权优势，以此研究海外并购金融支持问题，起到抛砖引玉作用。

（一）海外并购金融支持“双缺口”需求理论

本文借鉴严明（2006）海外投资金融支持需求理论，沿用“双缺口”理论的分析思路，对海外并购的金融支持需求进行理论分析，总结不同类型的支持需求。设在某一时点上，一国的资本数量为Ct。封闭条件下，一国资本供给来源于企业自我资本积累E、金融储蓄S和政府税收T之和。资本需求主要由企业自我资本积累的使用E、社会资本I和政府支出G组成。因此有：

Ct= E +S +T =E +I +GS +T =I +G

在开放经济条件下，将外国资本（仅讨论跨国并购的对外直接投资形式）流动考虑在内，用Ci表示外国资本流入，Cx表示跨国并购对外资本流出，有：

Ct= E+S+T+Ci=E +I +G+CxS+T+Ci =I +G+Cx（Cx-Ci）=（S-I）+（T-G）（1）

通过变形推导得出上式（1），等式左边代表一国跨国并购资本流动情况，等式右边（S-I）表示该国金融部门对企业资金支持（商业性金融支持），（T-G）表示该国政府部门财政支持（政府财政补贴资助及政策性金融支持）。等式（1）说明一国的国际资本（跨国并购）流动与该国国内的资金供应状况和国家财政情况有关，当一国出现资本跨国流动、本国的资本存量发生变动时，本国金融部门与财政部门也相应调整，最终达到国家经济均衡。

当一国跨国并购形式的资本输出大于资本流入（Cx-Ci）>0，金融部门的融资支持与政府部门的财政支持之和必大于零，说明如果出现因企业跨国并购引起的资本输出除了有企业的内源性融资支持，必然会引起金融部门的外源性融资和政府部门的财政资助。

将外国资本流入移至等式右边，等式（1）变形：Cx=（S-I）+（T-G）+Ci（等式2）由于外国流入的资本Ci大多进入国民经济各个实体经济生产流通领域成为生产性资本或准生产性资本来实现资本价值的增值，其以现金形式流入金融系统的量很少，转化为本国对外投资的资本（成为融资来源）可能性非常小，因此外国资本流入很难有效支持本国跨国并购，Ci趋向0，由此等式（2）可简化为：

Cx=（S-I）+（T-G）（等式3）

如等式（3），当本国进行海外并购的资本输出时，Cx>0，为保持等式平衡，相应的本国的金融支持和政府政策财政支持也增加，且跨国并购规模越大，商业性金融支持和财政金融支持需求也越大。跨国并购资本流动Cx规模受到金融部门融资支持（S-I）和政府部门财政支持(T-G)限制。当金融部门认为当时海外投资风险太大，不愿意承担融资支持而导致商业性金融支持不足时，出现“金融支持缺口”。此时为保持经济平衡，需要财政部门提供财政政策性支持来填补此缺口。相反，如果政府因财政支持力度较弱出现“财政支持缺口”时，需借助民间金融储蓄的力量，调动社会中潜在的商业性金融资源支持跨国并购。若此支持来源因高风险而意愿不强，政府可提供相应的风险保障措施免除商业性金融支持的风险问题。

以上理论分析表明，企业海外并购有强烈的资金和政策支持诉求，其规模受限于金融部门的商业性金融支持和政府部门的财政金融政策性支持。

（二）OIL框架下外部金融支持与企业自身实力结合的企业金融所有权优势分析

海默（1960）在垄断优势论中提到跨国公司一方面自身拥有雄厚的资金实力，另一方面借助其在国际上良好的资信顺利获得国内、外金融市场的融资，而邓宁在OIL框架下概括为企业的融资信用优势和融资成本优势（1983）、金融资产优势（1993）。Jens Forssb・ck, Lars Oxelheim(2008)则将金融要素纳入企业所有权优势中论证其对促成跨国并购的重要性，其将企业金融特有变量总结为企业股票价格销售率、海外上市、负债成本、阿特曼财务危机预警机制、政府补助、税收减让、自由现金流等。Oxelheim（2001）提出支撑所有权优势三大金融策略：获得并保持全球性成本和资本可获得性；获取财政补贴或税收减让以增加自由现金流；实施价值创造为基础的风险管理项目。

由以上国内外学者的研究成果，根据中国企业情况加入融资担保与投资保险服务的政策性支持因素，形成基于企业金融所有权优势的海外并购金融支持理论分析框架。本文认为资金实力是海外并购企业的金融优势的中心，企业需考虑如何最大化利用资本进行海外并购的同时使成本最小化，其中包括资信实力、融资来源和成本、相关政策支持三大要素。企业拥有良好经营业绩形成的资信实力并能获得低成本的外源融资和政府财税政策支持的优势就是企业金融所有权优势。具体而言，资信实力体现在企业控制内部现金流能力（自由现金流）和反映财务风险控制能力的公司信用评级（阿特曼财务危机预警模型Z值）两方面；低成本外源融资表现在企业在国内、外市场的资本性融资（市收率、海外上市）和债务性融资能力（负债成本）；政府财税政策支持是使企业获得来自政府的财税支持（税收减让、政府补助）、融资便利及融资担保与投资保险的能力（融资担保与保险）；通过内部经营和外部支持结合增强企业的金融实力形成所谓的企业金融所有权优势。

本文认为，对中国企业海外并购不应盲目进行金融支持，应以企业自身实力为基础，提供针对性多形式多渠道支持，不仅可保证国家资产安全，而且可以避免由于政府政策支持力度加大使一些本身实力较弱、资信较差的企业逆向选择而所引发的道德风险问题。因此支持思路如图1，对企业自身实力测评基础上，商业性金融机构为企业提供低成本的商业性融资和海外上市融资服务以填补金融支持缺口，政府针对性政策为实力和资信不同的企业提供相应的税收补贴支持和政策性融资支持填补财政支持缺口。

结论与未来研究方向

本文将国内有关海外金融支持理论与国外学者OIL框架下对企业金融因素的研究成果研究相结合海外并购金融支持问题，认为应在企业内部资信实力基础上提供商业性金融支持和政府财税金融支持来增强企业的金融所有权优势，从而促成海外并购。限于文章篇幅，本文在理论视角上为海外并购金融支持研究提供分析框架，为后续的实证研究提供理论基础。

参考文献：

1.严明.海外投资金融服务支持―以中国企业为对象.社会科学文献出版社，2006

2.黄人杰.政策性金融对我国企业跨国经营的金融支持研究.国际经贸探索，2007,4

3.陈群.金融支持实施“走出去”战略的相关探讨.福建金融，2006,6

4.白钦先，曲昭光.各国政策性金融机构比较.中国金融出版社，1999

财政投融资论文范文第2篇

关键词：地方财政投融资； 存在的问题；新格局

近几年来，随着现代市场经济和社会事业的快速发展，特别是城市化进程的不断加快，城市建设和产业项目的投资对资金需求量也越来越大，仅靠有限的财政收入，已很难满足城市建设和产业发展的需要。财政投融资作为政府资源配置的重要实现途径，在促进经济的有效增长，调整和改善经济结构，强化政府的宏观调控能力等方面具有特独的功效；特别是当前要推行积极的财政政策来启动宏观经济，加大基础设施建设力度，扩大内需，财政投融资更有着其他政策手段无法替代的地位。

一、地方财政投融资实施过程中的问题

特别是随着短缺经济和以数量扩张为主的发展阶段的结束，经济结构不甚合理、基础设施和基础产业滞后尤其农业基础还较薄弱、经济素质不高、竞争能力不强等矛盾逐渐暴露。形成这些深层次问题和矛盾的影响因素较多，缺乏有效和规范的财政投融资运作有较大的关系。从总体上来看，地方财政投融资主要存在以下问题：

（一）财政投融资缺乏必要的运作制度。由于我市财政投融资运作目前还未成型，缺乏基本的运作制度。特别是法律规范尚未完善，制定财政投融资的法规还没有摆上议事日程，在许多方面出现管理上的空白，诸如投融资业务的开展、投资方向都缺乏明确的法律规范和制度规定，运作范围不明确，从而导致有关部门或机构行为随意性较大，财政投融资运作不规范。

（二）财政投融资融资渠道的单一性。目前由财政部门管理的投融资运作资金基本上是依靠财政预算的转化资金，主要包括历年积存的各项周转金、预算外资金专户储存的沉淀部分。基本财源对财政的依赖程度过重，而缺乏市场性融资手段。如不能适时发行地方政府建设债券（国库券主要是中央政府用来弥补预算收支缺口或用于预算内投资项目），对邮政储蓄、社会保险基金等应纳入财政投融资范围的资金部分也没有到位。融资渠道的单一和狭窄，也造成某些部门的行为严重地扭曲了财政投融资运作。

（三）财政投融资观念和体制上的障碍。对财政投融资运作现状的分析表明，目前其运作的内部机制和外部环境都存在着各种不确定或非规范的因素，大致可归结为以下两类：（1）观念上的因素，受传统经济体制的观念束缚，对发展财政投融资的基本观念比较模糊、或带有某种片面性，认为财政不能与银行争资金，信用是银行的活动范畴。在目前出现一些非规范“财政投融资运作”状况，对要否发展财政投融资的争议就更为强烈。（2）体制因素。体制上的矛盾和焦点主要体现在：一是财政投融资至今还没有从财政预算内活动脱离出来，还不能按照其自身业务要求独立进行运营，而只是仅仅依附于财政预算的一块“有偿性财政”活动。二是由于财政投融资没有形成自身的体系，因而各层面的财政投融资运作被人为地分割开来，这也是导致地方财政投融资行为非规范性和整体功能无法发挥的根本原因。

（四）财政投融资政策运用和认识存在误区。有些人对财政投融资的理解，局限于利用政府信用融资并直接投资于各项产业以拉动经济发展，许多地方政府将借来的钱投资于投资期短、见效快的竞争性行业，导致了不公平竞争。在与民争利的同时挤出了许多民间资本，而且由于政府经营这类企业容易出现在内控上的风险，最终导致亏损，将风险转嫁给财政。这种错误的操作方式，既减少了民间资本对经济的拉动作用，也降低了财政对宏观经济调控的能力。

二、发展地方财政投融资新格局

地方经济的现实运行迫切要求我们从重塑财政投融资的发展新格局出发，构造市场经济运行条件下符合实际状况的财政投融资运作体系，进一步改善财政投融资运作功能，提高政府宏观调控能力；而要有效地运作财政投融资，把政府的政策目标变为现实结果，在很大程度上取决于对财政投融资运作制度的精心设计和管理机制的不断完善。

（一）发展地方财政投融资，推进投融资体制的深化改革。发展财政投融资不仅是当前有效补充财政预算的不足、推行积极的财政政策、加大基础设施建设力度、促进经济增长的重要手段，而且是推进和深化投资体制改革必不可少的重要环节。通过财政投融资的运作，强化政府宏观调控力度，扩大当前社会投资总量，缓解投资结构矛盾，逐步解决投资体制根本性的弊端，明确界定和规范投资主体，推行资本金制度，建立微观投资主体的风险责任机制，完善具有内在约束力的投资机制，以使我省在新的经济增长中取得投资体制突破性的改革进展。

（二）通过财政投融资的发展和实施，对预算外资金进行管理和监控。对那些应纳入财政投融资渠道的事业单位收费和基金收入等，应由财政投融资机构来实行管理。在规范收支、强化管理的基础上，根据各项预算外资金的来源和性质，对部分预算外资金纳入财政投融资范围，对应纳入统一管理的各类基金和专项资金，对以政府行为征收的行政性收费和有特定用途的预算外资金列收列支，对事业性收费和事业收入规定纳入预算管理的比例。对财政专户储存的预算外资金，可以利用不同部门在资金使用上的时间差，通过财政投融资方式，进行短期资金融通，提高资金的使用效益。同时，应积极研究制定具体的操作方法，分类确定各类预算外资金纳入统一管理的比例，切实建立地方政府的调控基金，逐步形成地方各级政府的投融资体系，完善政府的转移支付制度和实施能力，向改善经济和社会发展的基础设施倾斜，增强经济发展的基础能力，促进地方经济建设和社会事业的均衡发展。

（三）科学地确立财政投融资的管理体制。一是应设置专门管理财政投融资的机构，负责编制财政投融资的计划、以及对财政投融资运作的日常管理与协调。对在实施财政投融资过程中的有关政策性金融机构也要逐步纳入财政投融资的管理体系，以提高财政投融资的运作效率。二是要建立中央和地方两级财政投融资的管理体制。地方财政投融资部门融资和投资的规模，贷款形式、利率、期限等要受中央财政投融资管理部门的协调和监督；同时向地方权力机构负责。按照事权和财权相结合的原则，中央财政投融资主要承担关系到国民经济全局的、跨地区的、全国性的重大基础设施投资项目；重大和关键的高新技术产业投资项目；涉及生产力布局和区域开发的重大投资项目以及少数需要巨额投资、或具有一定风险的基础产业投资。地方财政投融资则负责本区域的基础设施项目投资；促进地方经济发展的高新技术产业投资；需要政策倾斜的企业等。

（四）财政投融资制度建设。从现代市场经济运行的要求来塑造财政投融资，最为关键的是要通过立法来确立财政投融资的地位，需要尽快制定财政投融资法规及相应配套措施，对财政投融资的主体、运作机构、性质和运作范围、运作方式、财务管理、监管等方面作出严格的规范和具体的规定；并在此基础上来构造财政投融资的运作制度。

参考文献：

[1]邵有为等：《中国金融组织体系改革论》，中国金融出版社1996年。

[2]戴玉林：《投资结构论》，中国金融出版社1995年。

财政投融资论文范文第3篇

关键词：投融资平台平衡积分卡绩效指标一级指标

一、引言

平衡计分卡理论是由哈佛大学的卡普兰和诺顿率先提出的。平衡计分卡理论，是绩效管理中的一种新思路，此理论被评为近75年来最重要的管理工具，并成功地运用在企业经营管理中，针对传统的以财务指标为主的业绩评价系统，它强调的非财务指标的重要性，通过对财务、顾客、内部作业、创新与学习这四个方面各有侧重又相互影响的业绩评价，来沟通目标、战略和企业经营活动来实现短期利益、局部利益和整体利益的均衡，如图1所示：

平衡计分卡的核心理念是因果关系的平衡，平衡就是指平衡计分卡的指标体系不是从几个不同角度分别设计各自的指标汇合而成，而是按照鲜明的因果关系链条顺序出现的。这个链条的起点就是财务视角，也就是出资者的角度，出资人期望是什么和如何通过财务指标衡量。从顾客的角度设定能否满足出资者目标的指标。然后选择能实现出资者和顾客目标的内部流程及作业的关键业绩指标和目标，最后是选择能够管理、实施先进流程与作业，最终实现出资者和顾客期望的员工关键绩效指标和目标。

二、黑龙江文化产业投融资绩效评价体系的建立

以黑龙江省文化产业战略目标为导向构建地方政府投融资机构的平衡计分卡绩效评价体系。地方政府进行投融资工作的目的为了提高城市整体功能，放大地方政府财政的乘数效应，促进当地经济快速、健康的发展，所以对地方政府投融资的绩效评价要综合的考虑，由于平衡计分卡理论是一种综合的绩效评价，是以企业战略目标为导向，从财务、客户、内部业务流程、学习与成长四个角度对企业综合进行评价的，注重目标与战略的具体化以及内部沟通，使得各个层次更好地理解企业的战略和目标，鼓励管理者和员工完成目标，把关键问题作为设计依据，减轻管理者过重的信息负担，还能发挥管理人员和员工的能动性，以此来提高提高企业的经营业绩。所以本文将基于政府投融资战略目标为导向构建地方政府投融资机构的平衡计分卡，综合对地方政府投融资机构进行绩效评价。

在发放的450份网络调查问卷中，其中有效问卷占357份，调查问卷发放对象所占比重如下：黑龙江省投资管理中心相关专家38%，黑龙江省文化行业投融资专业人士44%，随机发放18%。通过发放调查问卷以及对投融资机构的专家进行访谈，对关键绩效指标以及对应的一级指标进行权重分析，利用层次分析法对文化产业投融资绩效进行综合评价，最后运用模糊综合评价法对黑龙江省文化产业投融资体系进行绩效评价。构建文化产业投融资绩效评价体系对于建立科学、规范的文化产业投融资管理工作体系，融资工作运行机制具有重要现实意义。通过建立投融资管理绩效评价体系为可以为政府考核投融资机构经营业绩提供重要依据。

如图1所示，构建地方政府投融资绩效评价体系以平衡计分卡理论为基础，构建地方政府投融资绩效评价体系，从四个视角，分别设置各自的关键绩效指标以及对应的指标，通过发放调查问卷、专家座谈后进过筛选，在听取专家意见的基础上，最终确定指标体系，运用层次分析法和模糊综合评价法进行数据分析，来确定各项指标的权重，最后计算综合得分，地方政府投融资绩效评价基本指标如表1：

三、地方政府投融Y绩效指标权重的确定

在广泛听取专家意见的基础上，运用层次分析法和模糊综合评价法来确定地方政府投融资绩效评价指标的权重。

（一）运用层次分析法确定地方政府投融资绩效指标权重

层次分析法是运用多因素分级处理来确定因素权重的定性和定量分析相结合的决策方法。该方法特点是在解决复杂的决策问题时，在问题本质、影响因素及其内在关系等分析的基础上，利用较少的定量信息使决策的思维过程数学化，从而为多目标、多准则或无结构特性的复杂决策问题提供简便的决策方法。地方政府投融资绩效评价指标是属于“多目标决策”问题，所以应该采用层次分析法确定指标的权重，具体操作步骤如下：

四、黑龙江文化产业投融资绩效评价分析

（一）运用层次分析法确定黑龙江文化产业投融资绩效评价指标权重

1调查问卷的目的。初步拟出一些评价指标体系之后，进一步征询黑龙江省地方政府投融资领域的专家，借助专家的智慧、经验、知识、判断和重要性，确定黑龙江省文化产业投融资绩效评价的指标，进而运用层次分析法确定各个指标的权重。

财政投融资论文范文第4篇

关键词：地方政府；融资平台；城镇化；基础设施

中图分类号：F038.1 文献标识码：A

文章编号：1003—0751（2013）10—0039—04

自1978年实行改革开放政策以来，我国的综合国力显著增强，一跃成为全球第二大经济体，创造了中国“经济奇迹”。伴随着国内经济的持续增长，我国的城镇化水平逐年提高，据国家统计局公布的数据显示，我国1978年的城镇化率是17.92%，2011年为51.27%，是1978年的2.86倍，然而，这不仅远远低于发达国家近80%的水平，而且低于同等发展阶段的发展中国家水平。因此，我国的城镇化建设任重道远。在我国城镇化建设进程中，中国地方政府投融资平台（下文简称“融资平台”）的发展状况逐渐成为中央政府和社会舆论广泛关注的重点，主要原因有两个：一是融资平台与城镇化关系密切。尽管我国《预算法》规定“地方政府不得发行政府债券”，然而，在各地城镇化发展中，由于受“唯GDP至上”的晋升模式的激励，地方政府依托土地财政发行债务，大部分融资资金流向非民生工程领域，使得城镇规模结构不合理、土地城镇化快于人口城镇化，导致了城镇化畸形发展。二是融资平台的发展历程是我国经济体制改革的产物，体现着经济发展方式的变化。1994年的财税体制改革开启了地方政府融资平台建设的新时期，为应对1997年爆发的东南亚经济危机以及2008年的全球金融危机，政府积极出台刺激计划，为其扩张提供了历史机遇，造就了空前的繁荣，融资平台的规模越来越大。据2013年6月国家审计署的审计结果显示，36个地方政府2012年底债务余额共计3.85万亿元，比2010年增长了12.94%，伴随着债务规模急剧膨胀的是融资平台的经营机制不健全、注册资本不实等发展乱象，融资平台的潜在风险不容小觑。因此，在国家大力实施以产业化和实体经济为基础的新型城镇化发展战略背景下，需要对融资平台加以引导和规范，推动建立符合经济发展规律的运行模式，促进其健康发展。

一、文献评述

关注地方政府融资平台的多数文献是较新的研究成果，这与实际中融资平台的空前繁荣不无关系。从内涵上讲，地方政府融资平台是指由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产方式设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体（魏加宁，2010）。具体来讲，文献中关注融资平台的文献大致分为以下几类：

第一，基于财政分权的视角来考察融资平台。1994年的财税体制改革是影响深远的一次改革，多数学者基于这一视角来探析地方政府融资平台的产生、发展等问题。如贾康等人（2002）认为为了完善分税制，加快地方基础设施建设和经济发展等，有必要发展地方政府融资平台。祝志勇和高扬志（2010）认为在财政压力和地方竞争制度框架下，地方政府投融资平台是地方政府拥有的新竞争工具。投融资平台在发挥基础设施的经济增长关联效应的同时，可能使地方政府变相拥有货币发行权，影响宏观经济的稳定。龚强等人（2011）在财政分权的框架下通过对地方政府债务的成因、影响、管控的相关理论分析和经验研究的梳理后认为，中国的地方政府债务问题因与分税制度不完善、地方官员激励扭曲、地方融资平台不规范、宏观调控和财政政策需要等问题联系在一起而更加错综复杂。唐洋军（2011）从财政分权的角度比较了中国和美日欧等发达经济体财权和事权的匹配度问题，得出融资平台的产生具有历史必然性，背后隐藏着一系列的政治经济体制问题，仅从金融机构防范化解信贷风险的角度入手无法从根本上解决融资平台的问题。

第二，基于风险防范、风险形成原因的视角进行阐述。伴随着融资平台的数量增加、规模变大，对其可能产生的隐性风险及防范措施等也成为文献关注的焦点。如巴曙松（2009）的研究表明，过度负债的地方投融资平台所形成的风险是多元化多角度：既有微观融资平台的负债和担保风险，又有财政的隐形负债风险，还有政府行为失控风险等，应当着手对地方政府投融资平台进行规范化市场化透明化改革。封北麟（2009）认为应从整合资源，提高投融资平台市场化程度，强化投融资平台风险内控机制；加强投融资平台的外部监管等方面防范风险。杨伟和黄亭亭（2010）发现地方政府投融资平台潜在的风险主要有以下几点：一是地方政府投融资平台运作不透明和软约束机制容易导致债务风险；二是地方政府通过投融资平台获得大量资金，可能导致道德风险；三是挤压货币政策操作空间。王修华等人（2011）采用情景分析法对地方政府融资平台信贷风险及债务规模进行测算，结果显示：融资平台贷款风险总体上处于可控状态，债务规模处于地方承受范围以内，其风险形成和影响因素涉及到宏观经济环境和国家政策、区域经济环境、地方财政状况和平台运行状况四个层面。武志（2013）认为现今需要清理规范政府融资平台，化解潜在财政金融风险。

第三，从管理模式体制创新的角度来考察融资平台。基于化解融资平台面临的种种问题，部分文献思考如何创新发展融资平台。如宋冬凌（2010）的观点是，可以通过建立金融控股集团、设立股权投资基金、各平台公司组建财务公司来加强资金管理，实现政府投融资平台建设的创新。赵全厚等人（2011）通过对国内上海、重庆及天津等地方政府融资平台体制模式进行对比后认为，应从整合融资渠道，建立健全监督机制，完善激励约束机制等方面探索适合中国国情和区域特色的政府投融资管理新机制。刘煜辉和沈可挺（2011）的观点是，应彻底改变当前以地方政府融资平台为主体、以土地储备作为抵押支持、以银行信贷作为主要资金来源的地方政府融资模式，构建以市政债券市场为基础的多元化的地方政府公共资本融资模式，促进地方债务的显性化和透明化，是现阶段推进地方政府金融管理体制改革的关键。

上述文献为文章的研究提供了很好的参考，然而，基于城镇化的视角进行考察的文章并不多见。中国发展实践表明，融资平台的发展与城镇化建设联系紧密，因此，从城镇化建设的视角来审视融资平台的发展具有重要的理论价值和现实意义。文章接来下分析融资平台与城镇化建设的关系；然后，基于实践数据，考察融资平台的发展现状、存在问题；在此基础上，探讨如何发展融资平台、支持城镇化建设。

二、地方政府融资平台与城镇化建设的关系

在我国现阶段城镇化建设中，基础设施建设任务最为繁重，基础设施包括交通运输系统、通讯设施、发电设施、金融设施、教育和卫生设施等领域，每个领域建设均需要大量的资金。据权威部门统计分析表明，在中国近十年年均10%经济增长率中，城镇化率贡献了3个百分点；城市化率每提高一个百分点，新增投资需求达6.6万亿元；到2020年，中国城镇化所产生的资金需求将超过40万亿。

基础设施的公共性决定了其投资具有长期性的特征。在基础设施建设领域，一般是由政府出面进行投资。具体而言，基础设施建设所需资金的来源主要有三个途径：地方财政拨款、银行贷款及BOT形式。对于那些无法产生盈利的城市公共设施，只有通过政府财政拨款进行建设，社会资本不宜也不愿参与。自上世纪90年代以来，我国的城镇化建设呈现快速发展的趋势，相对滞后的城镇基础设施越来越满足不了日益膨胀的城市人口的需求。这就需要巨额的基础设施建设资金，然而，仅仅依靠财政拨款根本无法满足这一需求，而BOT形式受制于项目盈利性，民营资本规模小等限制，难以成为主要的资金来源。在此背景下，地方政府融资平台应运而生，在城镇化建设、尤其是基础设施建设方面发挥着越来越重要的作用。

地方政府融资平台产生于1994年的财税体制改革，此次改革的重点在于中央与地方政府的分权分税，分税制改革导致地方政府财权上移，事权下移。自此以后，地方政府承担了地方建设，尤其是城镇基础设施建设的重任，地方政府财政支出紧张，地方政府压力巨大。1978年我国地方政府财政收入占比为84.5%，此后逐年降低，1993年为78%，1994年骤降为44.3%，此后一直稳步在45%与50%之间。财政支出自1978年的52.6%，上升至1994年的69.7%，此后年份均超过70%，2011年为84.2%。

但是我国从1995年起实施的《中华人民共和国预算法》规定，地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。在此法律的硬性约束下，地方政府的财政缺口越来越大，自1978年，尤其是1993年以来，我国地方政府财政收支缺口呈现快速的扩大之势。1993年我国地方财政收支盈余61.20亿元，自1994年开始出现缺口，当年缺口资金1726.59亿元，2011年缺口为4018657亿元，这也从侧面反映了我国地方政府的城镇化建设所需资金是巨大的。

因此，地方政府为了发展本地经济，解决城镇化建设中缺少资金问题，各地纷纷结合实际情况，不断探索投融资体制的创新发展模式，相继建立了隶属于地方政府的投融资公司，依托地方财政向银行贷款，以此来推动城镇基础设施建设。回顾融资平台的发展历程看出，自1994年以来爆发的两次经济危机为地方政府融资平台的发展、繁荣提供了历史机遇。为应对1997年东南亚金融危机对国内经济造成的冲击，政府采用扩张性的财政刺激计划，如发行长期建设国债、加大财政投入的方式来刺激经济，基础设施建设是其中的主要内容。受此宏观经济政策的影响，为缓解地方建设资金需求，各地开始探索成立大量的城司、交通公司等，通过向银行贷款来支持基础设施建设，银行贷款逐渐成为城镇化建设的主要资金供应者。因此，各地的政府融资平台发展较快，国内产生了几个具有代表性的融资平台模式：如上海模式，特征是率先改革，走出城建投融资主体多元化的新路；重庆创立了“投”模式（包含城司、高发公司、高司、地产集团、建司、开司、水务控股和水司）。此后，各地纷纷建立了省级、市级的融资平台，融资平台呈现平稳发展的态势。

2008年全球金融危机席卷全球，我国经济发展面临着严峻的外部环境，中央政府审时度势，实施积极的财政政策和宽松的货币政策，推行了4万亿的经济刺激计划，其中支持民生工程及重大基础设施建设的资金比例达67%。2009年3月，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会公布了《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》提出“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道”。自此之后，地方政府加大了设立融资平台的行政级别和规模，成立了省、市、县三级共存的地方政府融资平台，有力地支持了城镇化建设。据审计署的资料显示，截至2010年底，在地方各级政府已支出的债务余额中，用于交通运输、市政等基础设施和能源建设59466.89亿元，占总债务61.86%。因此，尽管受复杂的宏观经济形势的不利影响，地方政府融资平台在城镇化建设中起到了重要的促进作用。

三、融资平台的发展现状及存在问题分析

在看到地方政府融资平台支持城镇化建设起到的积极作用的同时，不能忽视的是最近两年来融资平台出现的一系列问题。因此，需要对地方政府融资平台的发展现状及存在问题进行分析。

自2009年开始，地方政府融资平台的设立形成了井喷之势，发展现状呈现如下特征：第一，融资平台数目多。据国家审计署公布的全国地方政府性债务审计结果（2011年第35号）显示，截至2010年底，全国省、市、县三级政府共设立融资平台公司6576家，其中：省级165家、市级1648家、县级4763家；有3个省级、29个市级、44个县级政府设立的融资平台公司均达10家以上；第二，规模大，债务增长较快。截至2010年底，全国地方政府性债务余额107174.91亿元。其中，融资平台公司为4.97万亿元，政府部门和机构为2.50万亿元，占地方政府性债务余额的46.38%，其中：政府负有偿还责任的债务31375.29亿元、政府负有担保责任的债务814371亿元、其他相关债务10191.68亿元，分别占6312%、16.38%、20.50%。2013年6月，审计署对36个地方政府债务进行第二次审计，结果显示，截至2012年底，抽查的36个地方政府本级政府性债务余额38，475.81亿元，比2010年增长12.94%。

伴随着地方政府融资平台规模的不断扩大，融资平台暴露出一系列问题，针对这种局面，2010年6月13日国务院颁布《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，抓紧清理核实并妥善处理融资平台公司债务。具体来讲，这些问题主要有以下几个方面。

第一，公司治理结构不完善。主要体现在融资平台公司举债融资规模迅速膨胀，治理结构不够完善。多数融资平台并未真正按照公司法人的运作模式融资，具有准政府性质，体现的是政府意志，这就使得融资平台公司的监督缺位，缺乏独立性，资金使用效率较低。

第二，地方政府违规或变相提供担保，偿债风险日益加大。地方政府为了获取城镇基础设施建设所需的资金，在向银行贷款时，通过将财政性收入、行政事业等单位的国有资产为抵押，违规向融资平台提供担保，有的地方变相担保方式，以获取资金，导致偿还债务风险日益加大。据审计署2013审计结果显示：在2012年融资平台公司偿还的债务本息3618.85亿元中，以财政资金偿还1205.75亿元、占33.32%，举借新债偿还738.93亿元、占20.42%，两项共占53.74%，虽然比2010年下降15.81个百分点，但融资平台公司自身偿债能力仍显不足。

第三，部分银行业金融机构风险意识薄弱，对融资平台公司信贷管理缺失。以国开行为代表的政策性银行及以国有四大商业银行为代表的国有银行向地方政府提供了大量贷款，成为地方城镇化基础设施建设的主要的资金提供者。根据中央银行的专项统计数据，截至2009年末，全部金融机构地方融资平台贷款余额集中度约为20.4%；截至2012年底的地方政府债务余额中，银行贷款占78.07%。由于现有的政治体制决定了地方政府与银行的紧密关系，因此，在对地方政府融资平台贷款时，银行放松了风险意识，并未认真落实借款人准入条件，未完全按商业化原则履行审批程序，也无真正评估借款人财务能力和还款来源，从而对融资平台的信贷管理缺失。

第四，融资平台盈利能力普遍较弱，偿债过度依赖于土地财政。大多数融资平台公司的功能定位为支持城市基础设施建设，且大多数基础设施属于公用事业领域，这些项目盈利能力十分有限；特别地，通过将道路、医院、公园、学校等公益资产纳入平台，由于这些资产质量较差，无法形成收入，在此情况下，只有依托地方政府出让土地获取收入，这也是近年来地方政府抵制房地产调控的一大原因。

除此之外，融资平台还面临着注册资本金不实，平台退出机制不健全等问题。在城镇化进程中，融资平台出现的上述问题，均不利于我国城镇化的健康发展。

四、政策建议

针对上节中提到的城镇化进程中融资平台出现的问题，为进一步发挥地方政府融资平台在城镇化中的作用，我们提出如下政策建议。

第一，推进融资平台公司的清理规范，规范平台发展。按照分类管理、区别对待的原则，对融资平台进行整顿，坚决取缔不符合条件的融资平台，对违规担保的融资平台限期整顿，妥善处理融资平台的存量债务，推动融资平台的健康发展。清理规范的目标可以是保留省本级（每省一家）、市本级（每个地级市一家）的融资平台，在此基础上，对地方政府融资平台进行统一管理，出台相应的法律法规，促进其朝着规范化的方向发展。

第二，建立规范的地方政府举债融资机制。地方融资平台可能产生隐性风险的主要原因在于地方融资平台的无序发展，融资平台相关法律法规不够健全。在我国新型城镇化建设进程中，应根据省、市、县三级本级政府的具体情况，研究不同本级的政府债务融资模式，探索与此级别适应的举债融资体制。对个别地区出现的债务资金管理使用不规范等现象，应加强管理。

第三，加速市场化进程，推进传统融资向多元化融资转变。针对地方政府融资平台负债比率较高的现实，政府应借助于市场机制，转变融资方式，逐渐发挥市场机制在融资方面的作用。着重依托债券市场，大力发行城投债等金融产品，满足城镇化基础设施建设的资金需求，以此来提高直接融资比例。

第四，健全信息披露制度，加强风险管理和风险预警机制建设。目前，多数地方政府融资平台过度依靠土地财政，在房地产产业持续繁荣时，政府的土地收入能够保障融资平台的还款要求，一旦房地产出现萧条时，依托土地财政的融资平台偿债风险就凸显。因此，要按照现代公司制度的相关要求，逐步建立融资平台的信息披露制度，及时公布相关信息，同时要加强政府债务的风险管理，加快建立风险预警机制。

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财政投融资论文范文第5篇

【关键词】 财务冗余； 现金冗余； 预留负债能力

一、财务冗余的概念探析

（一）组织冗余的内涵及分类

财务冗余是组织中冗余资源的一项重要构成，组织冗余的内涵及分类为理解财务冗余提供了基础框架。Cyert和March（1963）认为冗余是组织小团体所要求的资源与企业实际所需资源之间在数量上的差额；Bourgeois（1981）将冗余描述为现实或潜在的资源，是企业应对来自内部或外界的压力的缓冲，能推动创新等战略变革应对外界的环境变化。Nohria和Gulati（1996）将组织冗余定义为在特定产出之下，超出最低必要资源以外的所有资源积存，包括多余人员、未使用资本和不必要的资本费用以及未开发的能增加产出的各种机会。从这些主要定义看出冗余的内涵十分广泛，以实物、成本和机会等多种形式存在，发挥多样的功能。

Cyert和March（1963）根据组织冗余资源对组织策略目标的达成造成束缚与否，将其分为未吸收冗余和已吸收冗余，未吸收冗余指效率高但不一定发挥了效能的资产，如现金、借款、保留盈余或未指定用途的储备金等；已吸收冗余指达成组织目标所必需的资源，如闲置产能、冗余人员、库存存货等。Bourgeois和Sigh(1983)进一步从冗余可恢复的速度入手，界定了三种类别的冗余资源：可获得的冗余资源、可恢复的冗余资源以及潜在的冗余资源。可获得的冗余指没有被投入到组织设计或具体程序的资源，它具有最强的流动性，比如货币资金；可恢复的冗余，是指已经被吸收到生产系统中、可以通过组织的重新设计恢复到正常成本的资源，比如库存和销售费用；潜在的冗余是指将来可利用的资源，如通过增加额外的债务或股权资本等能从环境中产生的资源，企业的负债能力属于这一类别。这两种组织冗余的分类在本质上具有一致性，也得到最广泛的应用。Sharfman和Wolf（1988）将环境变化时冗余与其他资源相匹配的可支配性按从高到低进行分类，高支配性冗余包括现金、授信额度和原材料等强流动性资产，低支配性冗余包括库存商品和富余的人员安排。

（二）财务冗余的概念界定

经典财务理论为财务冗余的研究提供了理论支撑，使将财务冗余作为一个独立概念的研究得以开展。由Myers于1977年提出的融资优序理论认为，在信息不对称的条件下，企业为了避免高额的融资成本以及资本市场的错误定价，会首选内源融资作为主要融资方式；其次是低风险债务；再次是高风险债务融资；最后是权益融资。Myers对财务冗余这一概念做了一个比较权威的界定：财务冗余是指企业的现金及现金等价物和无风险的负债，这一界定也得到后来学者的认同。Donaldson(1984)指出财务冗余以多种形式存在，包括企业内部具有流动性的财务留存以及预留的负债能力，如企业从银行获得的授信额度。

本文将财务冗余的概念界定为现金冗余和负债冗余的结合，其中负债冗余即企业预留的负债能力，这种潜在的负债能力可以作为企业所需资金的一个缓冲，是企业需要资金时可以在短时间内以较低的成本获得的资金数量。财务冗余是满足企业低风险资金需求的主要财务资源，可以将其理解为财务冗余量或企业财务资金链条松弛的程度。诸多影响因素使企业的现金和资本结构存在最优的期望值（正常需要水平），企业的现金留存与这一期望值的偏离程度形成了企业的现金冗余量，企业现有资本结构与企业期望资本结构之间的距离代表了企业预留的负债能力。在现实环境下，企业对财务冗余资源的保有程度和保有结构体现了企业的财务冗余政策，这一政策选择既源自管理者战略制定和酌意行为的主动配置，也会受到融资约束和决策有限理性的客观影响。

从冗余资源的分类可以看出，现金冗余和负债冗余属于企业的未吸收冗余，分别归类为可利用冗余和潜在冗余，即可利用的流动性最强的冗余资源以及管理者可以经过努力实现的增量融资额，这种认定和分类与组织冗余的诸多概念提法相吻合。作为未吸收冗余，财务冗余的进一步使用和配置效率能够体现管理者意图，会对企业的业绩产生较强的作用力。

财务冗余与财务灵活性都强调企业对一定资源的使用留有余地，在本质内涵上具有一致性，但相互之间也存在区别，对此进行辨别凸显了财务冗余的研究意义。财务灵活性一般是指企业应对可能发生或无法预见的紧急情况及充分把握未来投资机会的财务能力。对财务灵活性的量化离不开对企业可自由支配财务资源的定性和定量分析，财务冗余的多寡反映了企业现有和潜在资金链条的松弛程度，其构成是企业财务灵活性的重要来源之一，财务冗余量越大，财务灵活性越强。已有研究对财务冗余的阐述更侧重于低负债带来财务灵活性的优势，较少结合冗余资源的双重性质对其作用进行正反两面的分析。相对于财务灵活性，财务冗余从冗余资源保有量的角度，强调财务政策的可量化性，便于进行财务冗余政策的影响因素和配置效果的实证研究，也更强调其对企业绩效的双向影响。对财务冗余资源的存在动因进行理论解释，能够进一步理解财务冗余对企业绩效影响的双向性。

二、财务冗余存在的理论解释

从不同的基础理论出发，结合企业的实际问题，可以从以下观点概括财务冗余存在的原因或动机。

（一）财务冗余存在的财务灵活性观点

根据古典现金持有量模型的思想，企业保有现金冗余可以出于交易性、预防性和投机性等不同需求，这同样可以为企业不充分使用负债能力，将负债能力保持到确实产生融资需要之时提供解释。财务灵活性的价值可以用期权定价的理论予以分析，企业保持现金冗余和负债冗余是为了拥有未来可能出现的投资有利项目的选择权。稳健经营战略使企业在进行资本结构的决策时，倾向于充分考虑高财务杠杆可能带来的风险，以及如何使企业在后续竞争中能够占有竞争优势，有能力抵御各种突发事件的影响。与过度举债相伴随的财务危机成本及债务成本的增加，导致公司在投资、融资及股利分配等财务决策方面丧失部分灵活性。在财务灵活性的思想下，企业预留负债能力体现了适应资本市场变化情况调整融资规模、融资结构的思想，是企业基于竞争战略考虑的一种合理的选择，也是一种风险管理措施，具有战略价值。财务灵活性的来源观认为企业的财务冗余政策对企业的投资决策制定和企业业绩、价值的提升具有推动作用，构成了分析企业财务冗余经济后果的重要理论支撑。

（二）财务冗余存在的有限理性来源观

从行为金融学的角度，组织决策中存在的有限理会对企业的财务冗余程度产生两种作用相反的影响。

第一，公司管理者过于自信的认知特点对于资本结构决策产生影响。过于自信的管理者可能低估项目失败的风险，采用激进的财务政策，并不愿修正已有的决策失误，不断追加投资，造成企业财务冗余资源储备不足。

第二，人们在对不确定的状态做决策时，由于受某些条件的限制，对冗余资源所包含的有关知识和信息缺乏足够的了解，加剧了回避损失的决策思维模式，反映在资源配置行为上会表现为留有余地，尽量保证活动有足够的资源需求量，最终导致财务资源产生一定程度的冗余。业务活动越重要、不确定情况所涉及的环节越多、经历的时间越长，产生的财务冗余越多。

（三）财务冗余存在人酌意观点

理论认为，各种资源冗余的出现主要是企业内部人机会主义行为的结果，冗余代表了非效率，即资源的冗余和浪费。委托关系的存在使管理者酌意（也可理解为支配力）在企业决策过程中不可避免，管理者自由裁决的态度和行为在获取、维持和支配冗余资源的过程中发挥着重要作用。

现金冗余是酌意性最强的资源，其发生和使用最容易受到管理者成本的影响。在问题之前的现金持有理论是基于股东价值最大化的前提下，定性或者定量考察公司的现金持有量。自由现金流理论放宽了上述假设，将管理者、大股东甚至是债权人的自利动机纳入其中来分析现金持有的前因后果，更符合企业的实际情况。预留的负债能力意味着企业放弃了目前具有部分价值而资金成本较高的项目。负债冗余作为一种潜在的资源，其保有程度和使用效果同样会受到成本的影响，主要表现在：第一，保有负债冗余降低了债权人对企业现金资源的使用限制以及对企业决策的监督，给经理带来更多的生存空间和更大的权力；第二，同时在未来现金不够充足的时期，可以释放预留的负债能力带来货币资金的增加，用于投资到收益率并不很高但可以给管理者带来个人收益的项目或者使人可随意支配的资金水平（表现为薪酬所得或在职消费）免于下降。

（四）财务冗余存在的融资约束观

融资约束观基于资源稀缺的假设，认为企业资源的有限性将迫使经理人不断挖掘现有资源和扩展新资源，以改进资源配置的效率。融资约束观点说明企业保有一些流动性强的冗余资源的重要意义。企业受到融资约束的影响，其资金的交易性需求不能充分满足，预防性需求会格外迫切，也很可能会出现投资不足的现象。为了避免这一问题的发生，企业就需要事前做好足够的准备：储备资金或者预留负债能力，在将来面临较好的投资机会时能够迅速以较低的成本筹集资金。现金冗余可以直接投资于新的项目，负债冗余使企业以较低的成本筹集到新的资金，该成本虽然大于使用持有的现金，但小于满足银行所能提供的负债冗余以外的资金需求所带来的成本，缓解现金不足对未来投资的影响。

财务冗余来源的不同观点之间存在一定交融。有限理性观点从行为金融学的角度认为财务冗余与企业管理者特征、管理者决策、执行的控制能力有关；财务灵活性观点和人酌意观点从正反两个方面说明主动配置的财务冗余资源与企业战略决策制定或管理层的意图有关，财务灵活性观点强调与企业竞争战略的匹配适应性，人酌意观点强调管理者的机会主义行为，融资约束观则从现实出发，中和了以上观点。融资约束的局面会加剧管理者的保守思维，导致管理者有更强的动机积累财务冗余以保有企业的财务灵活性，但由于融资成本以及融资额的限制，融资约束企业积累财务冗余的结果可能不够理想，尤其体现在负债冗余，有时是一种被动配置，这时财务冗余受到管理者的酌意性支配的程度减弱。

三、财务冗余在国内外的研究现状

（一）财务冗余的影响因素

诸多研究分析了公司治理尤其是问题对现金持有量的影响（Shleifer和Vishny，1997；Harford等，2005；辛宇和徐立萍，2006；廖理和肖作平，2009）。Allen（2000）认为公司容易受成本和信号作用的影响安排更多的负债冗余，小公司更容易受到融资约束，相对于大公司更倾向于具有负债冗余的财务政策。他以澳大利亚、英国和日本公司作为研究样本，部分地支持了研究假设。Lona，Leonida和Ozkan（2004）综合高现金持有和低财务杠杆两项来定义财务冗余企业，通过对英国1984—2001年的上市公司的实证检验，表明规模、董事会构成、所有权结构以及执行董事和非执行董事持股特点共同影响着公司的财务冗余行为。他们还指出，高增长的公司长期保持财务保守的政策。

（二）财务冗余政策对企业投资的影响

财务冗余资源的多寡影响企业的投资行为。冗余资源之所以存在，主要目的是使企业更好地把握未来的投资机会。研究高额现金持有和投资相关性的文献基本支持高额现金会增加企业的投资规模，而这种相关性是否是出于人的自利动机，研究结论并不一致。自由现金流理论指出企业管理者拥有的“自由现金流量”是超出净现值为正的投资项目所需的现金流，会导致过度投资。Harford（1999）发现拥有高额现金的企业管理层会进行一些多样化和减少企业价值的并购活动，与其它并购企业相比，它们实施并购后的业绩更差，这为自由现金流量的成本假说提供了经验证据。也有研究认为高额现金对投资扩张的影响符合股东利益（Mikkelson和Partch，2003），或不支持公司会滥用高额的现金持有（彭桃英和周伟，2006）。

关注负债冗余和整体财务冗余的一些研究认为企业会将冗余资源释放到投资活动中，目的是为了抓住较好的投资机会，企业财务冗余不足会使企业放弃有利可图的投资机会，使企业经营状况恶化（Myers和Majluf，1984）。Marchica和Mura（2010）认为公司在一段时期内通过预留负债能力获得财务灵活性，使公司在未来发生非正常的大额资本支出。文章以目标法计算负债冗余，证明拥有财务冗余的公司在接下来的几年内会显著提高杠杆，同时使资本结构趋于目标值，说投资的资金来源主要是企业预留负债能力的释放。也有研究认为过多的财务冗余会导致过度投资（Smith和Kim，1994）。Duan和Yoon(1993)认为银行授信会导致企业过度投资，因为只要不超过授信额度，企业的贷款利率不会因贷款数额发生变化，企业会产生不断投资新项目的激励。

（三）财务冗余对公司绩效的影响

对冗余持肯定态度的学者认为冗余资源能够推动创新，提高组织抵抗风险的能力并提升业绩（Cyert和March，1963；Lawson，2001）。而Jensen和Meckling(1976)认为冗余会鼓励自满和管理者的自利行为从而降低利润，二者存在负相关关系。Bourgeois（1981）认为冗余开始对业绩产生正向影响，随着冗余增大到一定程度，会对业绩产生负向影响，即二者之间存在非线性关系。Bromiley（1991）提出冗余和业绩的关系呈现U型，但结论没有得到实证的支持。Nohria和Gulati（1996）使用创新程度作为被解释变量，证实了冗余和业绩的倒U型关系，即过高或过低的冗余度会阻碍创新，保持适度的冗余水平有利于企业创新。

也有学者关注特定企业环境下企业财务冗余对企业绩效的影响。Tan和Peng（2003）认为在转轨经济的市场环境下，产品市场竞争激烈，资本市场发展不完善，企业存在资金饥渴症，财务冗余和企业绩效的关系是不确定的。Scott和Michael（2008）研究了在2001年至2003年的经济衰退和复苏中，美国软件行业公司的财务冗余对业绩的影响。研究发现在经济衰退阶段，财务冗余高的公司其业绩下降速度快于其它公司；在经济复苏阶段，财务冗余高的公司其业绩上升速度同样快于其它公司。毕晓方和姜宝强（2010）发现财务松弛和企业业绩正相关，融资约束进一步提升了企业财务松弛价值，对财务松弛—业绩敏感性产生显著正向影响，成本对财务松弛—业绩敏感性的负向影响只在非融资约束的情况下较为明显。

四、财务冗余的研究意义和研究趋势

（一）财务冗余的研究意义

1.财务冗余研究的理论价值

长期以来，组织理论学者主要从可获得冗余、可恢复冗余和潜在冗余的分类角度，对组织冗余与企业绩效关系进行了广泛研究，由于研究侧重点的不同，这些研究虽然采用可直接获得的财务比率指标衡量企业的冗余资源，但研究内容和量化方法没有触及“财务冗余”的实质。财务、金融学科领域的研究更多从公司流动性的角度研究公司现金持有政策，也取得了丰富的研究成果。然而，财务冗余包含现金留存和预留负债能力两个方面，随着公司融资和银行信贷实践的发展，越来越多的企业重视通过获得授信额度积累保持资金链的松弛。企业在制定财务冗余相关政策时，对现金持有和预留负债能力的考虑是互相影响的，忽视企业预留负债能力的现金持有政策研究不能从整体把握企业决策的出发点和整体效果，得出的研究结论可能有失偏颇，有必要对企业的财务冗余政策进行整合研究。

综合研究企业财务冗余政策的构成能够对相关基础理论起到深化和补充的作用。（1）对静态权衡理论的补充。权衡理论无法完全解释现实中企业的负债比率选择和资本结构的动态性。（2）对资本结构信号理论的补充。不仅是企业静态的负债比率具有信号作用，企业预留的负债能力（如银行授信）也会向外界传递企业未来投资机会和企业本身质量的信息，企业在资本结构的选择上会考虑负债冗余的影响。

2.财务冗余研究的实际应用价值

财务冗余政策是企业战略管理的重要内容。风险骤升的经营环境中，缺乏财务灵活性进行过度投资的企业往往表现脆弱，企业合理保有财务冗余量，能够使企业持续具有较低成本进行投资的能力。企业财务冗余政策与银行信贷配给政策密切相关，是影响货币政策传导效果的微观机制。商业银行和企业之间的关系非完全市场化，在紧缩货币政策的影响下信贷配给现象更加严重，大多数公司倾向保有较多的财务冗余。但如果公司预留的财务冗余没有得到有效利用，成为低效投资项目的资金来源，会影响公司的后续竞争实力，甚至影响国家货币政策的效果。

企业保有不同财务冗余政策的原因是什么，财务冗余政策的经济后果受到什么样的微观和宏观经济因素的影响，针对这些问题的研究成果对企业安排财务政策、配置冗余资源具有推动作用；对监管部门改善企业融资环境、加强企业财务风险的监管具有参考价值；对金融机构了解企业的真实资金需求，降低信贷风险具有借鉴意义。

（二）财务冗余研究的未来趋势分析

1.对财务冗余政策进行整合研究

已有的研究比较缺乏将财务冗余整体进行系统研究的文章和结论。现金持有的文献相对比较多，有关负债冗余的研究成果较少，尤其是在我国制度背景下将二者结合起来进行分析的文献更是屈指可数。已有的文献中更多地将企业目前较低的负债率作为财务保守行为的一种结果，在实证分析中，将连续几年保持低负债率的企业划分为财务保守类型。从财务冗余政策制定的角度和保有企业财务灵活性的角度，对现金的超额持有也反映了企业的财务保守政策，而我国的研究文献中对现金持有和低负债政策的研究往往是分开进行的。结合负债冗余对财务冗余政策进行综合研究，能够为以往的现金持有研究提供补充。现金冗余和企业预留负债能力之间的关系是怎样的，企业财务冗余的结构安排受到哪些因素的影响，其经济后果如何，在我国信贷环境和制度背景下对这些问题予以回答是对财务冗余政策进行整合研究的方向。

2.结合制度背景从多种理论视角对财务冗余进行研究

管理者行为和外部环境是影响财务冗余的重要因素，管理者可以通过企业的成功制造冗余，以及利用外界有利的环境获得冗余，这说明行业特点、环境变化以及制度背景会对财务冗余的形成与配置产生重要影响，对财务冗余的经济后果研究需要结合制度背景等经济环境因素进行深入分析。已有实证研究对财务冗余经济后果研究结论并不一致。解释财务冗余存在的视角是多重的，相应对公司财务冗余资源的经济后果的认识也受到理论和资源依赖等不同流派观点的影响。财务冗余对企业绩效的影响随企业特征和面临的经济环境有所不同，单一的理论解释不能涵盖企业经营决策环境的复杂性，何种理论更能解释企业财务冗余政策的现实选择，不同理论之间是否存在交互或调节作用，是未来研究在理论方面需要解决的问题。

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