一、人力资本理论

新古典理论认为：发展中国家的资本／劳动比率远远小于发达国家，即发展中国家资本的边际产品要高于发达国家，因此资本的合理流向应从发达国家到发展中国家，从而现实世界中发展中国家的资本外逃现象无法在这一理论框架下得到满意的解释。对此，卢卡斯（Lucas，1990）认为：新古典理论忽略了国家与国家之间劳动者的质量差异。因为发达国家的劳动中可能含有大量的发展中国家所无法比拟的人力资本因素，如根据克鲁伊格（Krueger，1968）的测算，美国或加拿大一个工人的生产力大约相当于印度或加纳五个工人的生产力。所以说，发达国家与发展中国家的资本／劳动比率的差异并不完全象新古典理论假设的那样，发达国家的资本边际报酬仍有可能高于发展中国家，这就为资本由发展中国家流向发达国家提供了一种理论上的解释。

二、资产组合理论

资产组合理论是解释投资行为最传统的理论之一。资本外逃作为投资者国际投资组合的一个组成部分，显然具有“趋利避险”的主要特征，因此有很多经济学家用资产组合理论来解释资本外逃现象。它的基本原理是：一国居民在一定风险条件约束下最大化其预期收益，或者在一定预期收益条件下最小化其风险水平，即：居民在风险和回报之间进行取舍，将其总财富在国内资产和国外资产（资本外逃）之间进行合理的分配。

卡廷顿用资产组合理论的分析方法对墨西哥、阿根廷、乌拉圭和委内瑞拉的资本外逃作了研究，并最后得出了回归模型，模型中包括4个主要的解释变量：国外利率（＋）、预期的汇率贬值率（＋）、通胀率（＋）以及外债流入（＋），外债流入在这里作为资本外逃主要的资金来源推动了资本外逃的发生。

科恩萨（Conesa，1987）的模型则使用了6个解释变量，其中3个与卡廷顿的相同，不同的是他用政府外债水平和储备水平来衡量预期的汇率贬值率，并引入两个新的变量来衡量国内风险水平：经济增长速度（－）和财政赤字（＋）。另外，他用真实收入（＋）取代外债流入作为资本外逃的资金来源。

为了充分揭示资本外逃的本性——隐蔽性和违规性，沃尔特（Walter，1985）在他的模型中又引入了一个新的因素，即保密性。这种“保密性”是有价值的，因为投资者为了从事保密性交易（资本外逃），必须付出一定的代价：或者获取低一些的回报，因为投资者需为这种“保密性”支付一个附加的价格；或者面临高一些的风险，因为高的保密性可能使投资者无法得到那些通常情况下用来分散风险的工具。所以沃尔特得出了与传统的资产组合理论略有不同的结论，他认为从事资本外逃的投资者是在三种因素之间进行取舍，即：资产的预期收益、风险和保密性以实现其最优的风险、回报及保密性组合。

三、总体投资环境理论

“总体投资环境理论”是在80年代初拉美国家爆发大规模债务危机之后兴起的一种理论。当时这些国家普遍由于政府宏观经济政策的失误造成了国内严重的经济衰退、汇率高估、通货膨胀和财政赤字等问题，使得国内的投资风险急剧升高，居民对本国经济失去了信心，纷纷采取各种渠道将资本转移至国外—他们认为是相对安全的地方。因此国内经济建设所需的大量资金只能靠政府部门大量举借外债来弥补，而外债的增加又增大了居民对政府未来通过征税来还债的预期，从而进一步恶化了国内的投资环境，增加了国内的投资风险，最终形成资本外逃和举借外债互相刺激和助长的恶性循环。此外，由于这些经济基本因素会同时降低居民和非居民对本国经济的信心，所以此类资本外逃是单向的，也可称之为“真实性的”资本外逃，它对一国经济所产生的负面影响十分严重。

多恩布什（Dornbusch，1985）认为有三种因素：汇率过度高估、经常项目或资本项目的自由兑换和政府部门似乎无节制的对外融资共同刺激了资本外逃的发生。

多利（Dooley，1986）则着重研究了一国政府施于本国资产持有者身上的显性或隐性的“税收”对资本外逃的影响，他的模型中有三个解释变量：通胀、金融压制和国家风险。

四、公共资本理论

我们已经知道，当产权没有得到很好地界定，或者没有得到很好地实施时，就会发生“公共地的悲剧”，这也就是说，公共产权总是会导致过高的消费和过低的投资。托内尔和韦拉斯科（Tornell＆Velasco，1992）认为，发展中国家中的公共产权问题尤其严重，主要表现有这样几个方面：（1）彻底没收，或者说充公；（2）偷窃；（3）每个利益集团都有能力从政府那里“抽取”它所想要的转移（transfer），并且因为政府每一期必须平衡其预算，于是这种转移会导致政府对国内的资产加大征税力度。由此可见，这种“抽取”转移的力量就通过政府的预算约束赋与了每个利益集团对其它集团资产的公共产权。正是由于发展中国家的私人产权无法得到很好的保护，各个利益集团都担心其国内投资的收益被其它利益集团所“挪用”，从而倾向于将其资本转移至国外某些私人产权保护程度相对较高的地方。

在托内尔和韦拉斯科的博奕模型中有两种技术：一种具有公共产权，它代表发展中国家的国内资产；另一种是私人产权，它受到较好的保护，代表的是国外资产。模型的结论主要有三个：

首先，资本外逃的存在并不意味着放开资本账户必然会降低经济增长和社会福利。因为国外资产的收益率为国内公共产权资产的收益率设置了一个下限，并为“挪用率（appropriationrate）”设置了一个上限。一方面，如果国外资产的收益率足够高，就会作为对竞争性利益集团的惩戒工具，从而降低国内资产的挪用率，增加国内资本积累，改善这种“公共地的悲剧”，并提高居民的社会福利。但另一方面，如果国外资产的收益率过低，就会导致错误的资产配置和福利损失。

其次，资本的实物生产力（physicalproductivity）越高，经济增长就会越低。这是因为在公共产权存在的情况下，资本的生产力越高，国内利益集团的贪婪程度（voracity）就会有更大比例地增长。这个结论与阿根廷和朝鲜的实际情况不谋而合：阿根廷与朝鲜相比有相对“富裕”的资源，但同时其国内的资本外逃也要相对严重的多。

五、差别待遇理论

莱塞德和威廉姆森提出的“差别待遇理论”对由于一国国内宏观经济政策对居民与非居民实施的差别待遇所引致的双向资本流动进行了分析和探讨。他们认为：除了一国宏观经济基本因素之外，发展中国家某些岐视性的宏观经济和管理政策，如对居民与非居民征收的差别税收（显性和隐性的）、实施的差别担保、不同的利率上限规定以及居民与非居民可获得的资产名目不同和能够拥有外币资产的难易程度不同、并规定危机发生时居民的要求权从属于非居民的要求权等，都可能造成居民和非居民面临非对称的风险，即：居民在国内的投资风险要高于非居民，从而一方面导致国内居民的资本外逃，因为他们意识到国外资产经过风险调整后的收益要高于国内资产的税后收益；同时另一方面又能吸引非居民的投资资本流入。事实上，很多此类非居民的资本流入只是居民为了享受政府对非居民资本流入的优惠待遇而先将资本采取种种渠道流出去，然后再以非居民的身份流回国内。所以由于国内差别待遇所导致的此类资本外逃中有相当大一部分可称之为“过渡性的”资本外逃。

在“差别待遇理论”的框架下，多利和克雷泽（Dooley＆Kletzer）于1994年提出一个简单的公共融资模型，将这种双向的资本流动解释为由于私人对国内岐视性政策的国际套利行为所导致的结果。该模型强调了政府采取岐视性政策的作用以及居民能够避免这些政策对他们所持资产的净收益产生影响的可能性，也即资本外逃发生的可能性。模型的核心观点如下所示：

（1）造成这种差别待遇的税收可能只是“预期”的，而不是“法定”的，如在很多发展中国家中，居民只能持有国内银行中的本币存款，而本币存款要受储备金要求的支配，并且面临着潜在的通胀风险；非居民则可以持有国内银行中的外币存款，且不要求其持有无息的储备金。因此，非居民对国内资产的要求权会有更高的预期税后收益。

（2）通常来讲，按收益来源地属性（source—based）征收的资本收益税增加会引起净的资本流出；而按居民属性（residence—based）征收的资本收益税增加会引起净的资本流入；同时按两种属性征税，则毛（gross）的资本流出等于净的资本流出。

（3）发展中国家的私人中介和非金融公司通常在政府显性或隐性的担保下从国外借款，尽管目前显性的政府担保似乎已经不明显了，但隐性担保仍比较普遍。比如，在建立其维持固定或管理汇率制的信誉度时，政府事实上为投资于本币资产的投资者提供了一个汇率担保。此外，国内非金融公司一般都对国内银行有大量负债，当非居民债权人想撤出时，这些公司会向银行提出要求，并通常会从中取得信贷，因为如果银行拒绝他们的要求，会对银行现有的对国内公司要求权的市值造成损害，国内银行体系的偿付能力也会产生问题。换句话说，政府为私人偿还外债提供了一种事实上的补贴，这种补贴对政府来讲是一种偶然性的负债。

由于在政府担保下，国内的私人部门只在投资收益分布的“上端（uppertail）”获取收益，从而产生了一种负面效应，即：他们将更多地倾向于对高风险项目进行投资。这时如果缺乏对国内投资者行为的有效监督，国内储蓄者就会预期：外债增加会导致将来更高的税率。因为当国内私人部门通过选择高风险项目最大化其预期收益时，政府将有更大的可能性承担这种偶然性的负债，而当这种负债积累到一定程度，面临过大还本付息压力的政府就极有可能提高税收。产生这种预期的居民因此就选择了将资本转移至国外来逃避未来可能增加的税收。

（4）公共融资问题的产生是由于：一方面居民不断积累其国外资产；另一方面又不为公共部门偿还外债提供外汇收入。对资本流出实行严格的管制能从一定程度上帮助政府解决公共融资问题。

（5）资本外逃增加了国外金融中介中的资本存量，而金融市场的不完备性又决定了各国的金融中介都更愿意在本国投资，所以资本外逃就不可避免地会导致国外资本存量的增加和国内资本存量的减少。

（6）发展中国家金融中介的信贷选择通常受到很强的政府干预，因此效率很低，而国外的金融中介效率相对较高，因此如果它们能克服信息成本等问题，成功地进入发展中国家的信贷市场，就会从一定程度上推动发展中国家国内投资效率的提高。从这个意义上讲，资本外逃会产生一定的正面效应。

六、收入效应理论

科拉克和约肯（Clark＆Jokung，1998）对“收入效应”在双向资本流动中的作用机制进行了探讨。他们认为，当绝对风险规避度递减时，投资者的投资项目排位会依赖于其收入水平而发生变化，这也就说明了跨境资本流动类型的国家差异。在他们的模型中有两个国家和两类风险：一个国家代表发展中国家，其居民投资者的收入为w；另一个国家代表发达国家，其居民投资者的收入为w''''。一类风险关于投资收益，由于模型假设两国资产收益的概率分布完全相同，即：r＝r''''，所以这类

风险对两国投资者来讲也是相同的；另一类风险即是所谓的“政治风险e”，假设它只存在于发展中国家。此外，模型还假设两国投资者具有相同的效用函数u，并且u满足绝对风险规避度递减的要求，这是收入效应理论中很重要的一个假定条件。

首先不考虑资产投资组合多样化（diversification）的效应，模型得出了以下三个结论：

（1）如果不考虑收入效应，即两国居民的收入相等（w＝w''''），也没有多风险问题存在，即两国居民都只面临着相同的投资收益风险，则：E[u（wr）]＝E[u（wr''''）]，这时两国之间没有跨境资本流动的发生。

（2）如果不考虑收入效应，但发展中国家存在有第二类风险，即政治风险e，则：E[u（wr，e）]〈E[u（wr''''）]

这时资本将由发展中国家流向发达国家，并且表现为单向的资本外逃，因为发达国家的资产更安全。

（3）如果既考虑收入效应的影响，即w〈w''''，发展中国家也存在有第二类风险，即政治风险e，则有w＊满足下式：E[u（w＊r，e）]＝E[u（w＊r''''）]，并且当：w〈w＊时，E[u（wr，e）]〈E[u（wr''''）]，即发展中国家会出现资本外逃的现象：w''''〉w＊时，E[u（w''''r，e）]〉E[u（w''''r''''）]，即发达国家的资本会流向发展中国家。

这也就是说，当考虑到两类风险和收入效应的影响时，会出现发展中国家资本外逃与外资流入同时并存的局面。

以上讨论假定两国居民有类似的偏好，由于各自的收入水平决定，分别都愿意持有对方的资产。另外它还隐含有一个很极端的假定，即没有考虑资产组合多样化（diversification）的效应。因此，科拉克和约肯又推出了两国居民最优的富国资产持有量a＊，以及满足0〈a＊〈1的条件，并得出结论：

（1）如果不考虑收入效应，两国居民会选择相同的a＊；（2）如果考虑收入效应，两国居民会选择不同的a＊，即当w≠w''''时，a＊≠a''''＊；（3）政府可以通过降低e的期望值，或改变e的分布，或两种方法结合进行来改变e的结果，进而改变两国居民投资者最优的投资组合比例，如果使得：a＊↑＆a''''＊↑，则两国投资者都愿意持有富国资产，这即是单向资本外逃。如果由于收入效应的存在，使得：a＊↑＆a''''＊↓，则穷国的投资者愿意持有富国资产，同时富国的投资者也愿意持有穷国的资产，这即是我们所说的双向资本流动。

收入效应理论尽管从表面上看来是从微观角度，也是非政策的角度来解释双向资本流动的现象，但事实上它并没有完全否定政府的作用，在这里政府是通过影响政治风险e的分布对资本外逃产生影响。

上述理论和模型从不同角度对发展中国家的资本外逃作了解释，但它们并不是相互替代的关系，而是一个相辅相成、相互补充的关系。因为资本外逃是一个非常复杂的经济现象，它是由很多综合性的因素共同推动的结果。值得注意的是，政府的宏观经济政策在其中起到了至关重要的作用。

【责任编辑】香伶

【参考文献】

①Alesina,Alberto.andTabellini,Guido.1989."ExternalDebt,CapitalFlight,andPoliticalRisk."JournalofInternationalEconomics,Nov.：199—220.

②Clark,EphraimandJokung,Octave.1998."RiskAversion,WealthandInternationalCapitalFlows."ReviewofInternationalEconomics,Aug.,6（3）：507—515.

③Dooley,MichaelP.、Helkie,William、Tryon,RalphandUnderwood,John.1986."AnAnalysisofExternalDebtPositionsofEightDevelopingCountriesThrough1990."JournalofDevelopmentEconomics,May,21（8）：283—318.

④Eaton,Jonathan.1987."PublicDebtGuaranteesandPrivateCapitalFlight."TheWorldBankEconomicReview,May,1（3）：377—395.