开放式基金论文范文第1篇

关键词：开放式基金；风格调整绩效；Lobosco方法

对于开放式基金，识别投资风格后，就可以计算出投资风格对基金总体业绩的贡献，从而可以准确的将基金总体业绩分为投资风格的贡献和基金经理的贡献。如果投资风格基准指数收益率高，则相应的投资风格对组合投资总体业绩贡献大。对于风格调整绩效的计算方法有很多，鉴于笔者在先前的研究中选用夏普模型对基金的风格进行的识别，因此本文选用Lobosco方法对基金的风格调整绩效进行计算分析。

1Lobosco方法

Lobosco方法是基于Sharpe风格识别方法和Modiligliani的风险调整绩效指标RAP而产生的。

如果已知组合投资i的投资风格，并且市场上存在个投资风格基准指数，采用Sharpe的带约束条件的回归模型为

Ri=bi1F1+bi2F2+…+binFn+ei,∑nj=1bij=1,bij≥0

所以在因子敏感度bij中，最大值bis所对应的因子就是该组合投资的投资风格。将Sharpe风格识别法与风险调整绩效指标RAP相结合就可以得到风格调整绩效，即用风格基准的RAP值作为投资风格对总体业绩的贡献。设组合投资i、对应的投资风格基准组合以及市场组合的收益风险情况如表1所示，则组合投资i的风险调整绩效和风格基准的风险调整绩效值为：

RAP(i)=(σm/σi)(Ri-Rf)+Rf

RAP(s)=(σm/σs)(Rs-Rf)+Rf

投资组合i的风格调整绩效就是RAP(i)-RAP(s)。

其中：Ri、Rm、Rs、分别表示组合投资i、市场基准组合、组合投资i对应的风格基准组合平均收益，σi、σm、σs分别组合投资i、市场基准组合、组合投资i对应的风格基准组合风险。

无风险利率（Rf）采取一年定期存款利率，按照算数平均值，从2005年1月至2007年8月一年定期利率平均值为0.0245。市场基准指数采取复合指数，复合指数收益率按照如下公式获得：市场指数收益率=80%×中信A股综合指数收益率+20%×中信国债指数收益率。其他收益的均值都是其算数平均值。

2实证分析

2.1样本选取

鉴于本文以开放式基金为研究对象，由于开放式基金2001年才得以发行，总共才经历了7年时间。本文选择2004年12月31日之前成立的开放式基金作为研究对象。

本文在78只中随机抽取5只样本基金：华夏成长、长盛成长、大成价值、博时裕富、德盛稳健。契约约定风格包括1只成长型、2只平衡型、1只

收益型（价值型）和1只被动指数型，发行份额均超过20亿，比较具有代表性。

由于子样本区间时间跨度不长，为了获得更多的数据，而且基准指数也是计算周收益率，所以在计算样本基金是一律使用周数据。

基金周收益率的计算公式为：

2.2风格调整绩效的计算

笔者在先前的研究中选取中信风格和中信国债作为基准指数，运用夏普模型分析所选样本的投资风格：

在该模型中，市场指数的风格调整绩效为0，如果基金的风格调整绩效大于零，则说明基金的投资能力超于市场；如果小于零，则说明基金的投资能力低于市场；如果等于零，则说明基金的投资能力一般，只能取得市场平均组合的收益率。

从表2可以看出，在该模型分析结果中，有4只基金的风格调整绩效小于零，说明这些基金经过风格调整后的业绩不如基准风格指数，没有战胜基准风格指数获得超额收益；有1只基金的风格调整收益大于零，说明这些基金经过风格调整后能够战胜市场，为投资者获得更多的收益。本文还统计了目前最为流行的衡量基金风险调整收益指标——Jensen风险调整后指标。经过比较发现这两种模型的统计结果基本相同，都没有表明基金能够显著的战胜市场获得超额收益。

3结论

配合Sharpe模型，我们采取Lobosco方法对模型进行风格调整绩效的分析，并且与Jensen指标进行对比，得出如下结论：两个指标都证明基金经理有可能优于基准风格指数取得超额收益，但就目前实际情况来看，还是无法战胜市场。分析原因:

（1）主观因素可以大致归结为四点：较多的管理费用、较高的交易成本、较大的现金储备、较重的税务负担。

其次是基金经理们往往会频繁地进行证券交易，以显示出其决策能力、管理水平及敬业精神，这就导致了交易成本的增加。

另外是管理型基金通常会保持5%左右的现金储备，以供基金购回时用，而指数基金中基本不含现金。由于美国股市主要为牛市所主导，所以较大的现金储备就成为基金的包袱和累赘。这使得基金的长期表现大打折扣。最后是管理型基金会使投资者的税务负担较重。

（2）客观原因：大型股票导向，外国股票拖累，指数进出效应。

大型股票与小型股票的长期表现谁优谁劣一直在学术界中纷争不休，使用不同数据、或在不同时段便会得出不同结论。但有一点是肯定的，当大型股票和美国股票傲视群雄之时(如十二世纪九十年代)，持有小型股票或外国股票的基金都将会望尘莫及。

此外，指数基金的风行造就了市场上的指数进出效应从两方面强化了指数基金的表现。一是没有投资“入指股票”的管理型基金无法分享股价飙涨的喜悦；二是含有“离指股票”的管理型基金却会因此而招致飞来横祸。

参考文献

［1］Lobosco.AngeloStyle/Risk-AdjustedPerformance［J］.JournalofPorfolioManagement,1999:65-68.

［2］ModiglianiF,ModiglianiL.Risk-adjustedperformance［J］.JournalofportfolioManagement,1997:45-54.

［3］戴方.中国开放式基金业绩的实证研究［J］.国际商务-对外经济贸易大学学报,2005，（2）:58-62.

开放式基金论文范文第2篇

关键词：开放式基金风险法律规制

所谓开放式基金，是相对于封闭式基金而言的。由于投资者可以自由申购或赎回基金单位，这使得开放式基金具有市场选择性强、透明度高等封闭式基金无可比拟的优势，它对投资者的保护更彻底，对基金管理人的激励约束更强。正因为如此，开放式基金在国外基金市场上占据了绝对主导地位，并对一国证券市场的规范化运作发挥着重大作用(((。

有鉴于此，我国也是力主发展开放式基金。从2001年9月至今，市场先后推出开放式基金12只，总规模预计突破400亿元，且新的发行还在源源不断。应该说，它的问世，将会给我国证券市场带来一种全新的运作方式和投资理念，有助于培育成熟的投资队伍。然而，“剃头挑子一头热”，基金公司踊跃，投资者却谈不上热情。今年发行完毕的7只开放式基金中，有两只未达到预定集资额，有三只虽突破了45亿元，但大量信息证明其中的种种违规操作，如银行摊派、行政干预等等。而且，开放式基金的运作也难以令人乐观。(((截至2002年9月26日，仅有华夏成长以1.023元的微弱优势维持了“面子”，其余的均在面值以下。有人甚至预言，今年我国极有可能出现第一只被完全赎回的基金。(((

种种迹象表明，在国外成功运作的开放式基金在我国甫一出现就面临着很大的风险，如何控制和化解这些风险，是在我国基金业和证券市场快速发展面前急需解决的一个课题。本文试从法律的角度，通过借鉴发达国家的成功经验来探讨控制我国开放式基金风险的法律制度构建。

一我国开放式基金面临的风险

我国开放式基金面临着诸多的风险，如政策法规风险、行政干预风险等系统性风险，流动性风险、管理风险等非系统性风险。这里择其要者来分析。

1.系统性风险即基金外部发生的、非基金本身所能控制的因政治、经济、政策等的变更所导致的市场行情波动而产生的投资风险。作为一种特殊的高级投资品种，开放式基金运作的理想环境是规模大、流动性强、成熟度高、投资者理性的证券市场。然而，中国证券市场的发展至今不到二十年，种种原因造成了中国的证券市场仍很不完善，突出地表现在市场投机性强、流动性弱、市场波动频繁；而且发展仅四余年的基金的管理和运作也很不规范。这使得我国开放式基金刚一推出就面临着极大的系统风险。有关实证研究表明，系统性风险约占我国证券市场总风险的60%，而发达国家仅占20％－30%。这意味着在目前的中国证券市场，分散化投资对风险规避的作用很小，一旦遭遇股市暴跌或者长期熊市，由于缺乏可以弥补损失的反向操作工具，开放式基金难逃厄运。

2．流动性风险是指由于投资者大量赎回而造成开放式基金现金流动性不足的严重后果。这种情形在台湾曾有发生。1990年台湾股市下跌，曾引起一场大量赎回开放式基金的风波，并导致其暂时停牌。与海外相比，由于证券市场尚处于起步阶段，我国开放式基金面临的流动性风险又表现出特殊性(((：其一呈现出高流动性资产来源与低流动性资产相匹配而引发的结构不对称矛盾。我国开放式基金的资金主要来源于“跟风”操作和风险承受能力差的散户，机构投资者不及开户总数的5％，呈现高流动性。而与海外证券市场上千种投资工具相比，我国证券市场的投资品种仅十余种，其流动性（除国债外）均与市场一起呈现巨幅震荡格局，流动性又弱。其二还存在着系统风险较高与避险机制短缺的不对称矛盾。一方面，我国资本市场缺乏足够的广度和深度。截至2001年7月，我国证券市场可流通的法人股市值仅为14138亿元，远远低于欧美等国的市场规模，这势必导致基金之间的大规模交叉持股，并大大降低了所持股票的流动性；而另一方面，我国又没有大宗交易、做空机制等方面的制度，难以化解系统性风险。这种特殊性决定了我国开放式基金面临着很大的流动性风险。

3．法律风险基金监管的国际经验表明，完善的法制是基金业健康发展的基本保证。而与基金业较快发展不相适应的是，我国有关基金业的立法严重滞后。目前，我国已制定并实施《信托法》，《投资基金法》虽几易其稿，并于今年8月提交人大常委会讨论，但短时间内难以通过。直接规范开放式基金的仅有证监会颁布的《证券投资基金管理暂行办法》和《开放式证券投资基金试点办法》等行政规章，它们的级别低，法律效力差。《暂行办法》主要是针对封闭式基金，范围较窄，概括性强，未能理清投资基金当事人之间的法律关系，特别是对开放式基金的一些具体问题缺乏规定，已不能适应新形势下基金业发展的需要。而《试点办法》的颁布，虽然使得开放式基金的运作有章可循，但这毕竟是过渡性的，其本身规定也不够完善，缺乏对开放式基金的内部组织结构、民事责任等的明确规定。这不仅难以有效保护投资者的合法权益，也制约了基金业的健康发展。

4．管理风险主要是指管理机构的内部监督缺位、管理者的业务能力和道德水平低下等所引发的风险。在我国，基金和基金管理公司自身的治理结构和内控体系存在很大问题。公司各部门之间的分工存在着很大的缺陷，基金经理往往集研究、管理、交易三大职能于一身。而公司内部的稽查监察部门往往隶属于总经理，而不是隶属于董事会，难也达到真正稽查监察的目的。另一方面，由于我国发展基金的时间不长，基金管理人投资水平低下，缺乏高度的敬业精神和责任感，而且整个基金管理行业道德水准底下，基金经理私自进行个人交易现象屡禁不绝(((。相对于操作开放式基金的较高要求，这可能会引发更大的问题。业内人士曾指出，决定基金业绩的最根本因素是基金管理层的道德素养，其次才是业务素养。(((由此可见，我国基金管理中的监督乏力与“低能缺德”必然将会给我国开放式基金的运作带来很大的风险。

上述风险的存在给我国开放式基金的发展带来了极大的阻碍。为了更好地促进我国开放式基金及证券市场的快速健康发展，必须大力进行制度创新，其关键之举应该是借鉴发达国家的经验来构建我国开放式基金的法律控制体系。

二发达国家控制开放式基金风险的法律举措

近半个世纪来，发达国家特别是美国基金业迅猛发展，基金业已成为各国金融业的重要支柱之一。究其原因，各国都无一例外的通过法律手段来防范和化解风险并充分地保护了投资者利益。充分了解和借鉴这些国家的法律举措，不仅会有助于我们进一步了解规范开放式基金之现实可行性，而且对构建和完善我国基金法律制度，必然是大有裨益。

1．建立了完善的法律监管体系(((。美国是基金业最发达，同时政府监管也最严密的国家。在美国，投资基金法和基金管理公司法是相分离的，两者分别由《投资公司法》与《投资顾问法》规制，它们与《证券法》、《证券交易法》、《信托契约法》、《投资者保护法》、《内幕交易和证券欺诈管制法》等一系列联邦证券法、各州蓝天法、大量的判例法渊源以及证交会规则构成了一个完善的基金法律体系。这些法律详细规定了投资基金的成立、注册登记、运行规则、信息披露以及禁止舞弊和欺诈行为等，力求以法律为准绳对投资基金的发展和运行进行严格的规范和界定。完善的法律监管体系的建立，为美国共同基金的发展创造了良好的制度环境，从此美国基金业步入了一条规范化发展之路。

英国、日本、韩国、中国香港、台湾则是将基金管理公司纳入统一的基金法中，其好处在于可节约立法成本，也可较详细的规范基金法律关系。这些国家和地区都见了一套较完善的基金法律法规体系，对规范基金的运作起到了很好的作用。

德国是将基金法纳入到基金管理公司法中。这适应了德国长期混业经营、央行具有实施监管的高度权威和能力的现状，易于监管，但也导致基金内控弱化。其涉及基金业的法律主要有《资本投资公司法》等。

由此可见，发达国家对基金业的管理体现了高度的法制化特征。由于有充分的法律保障，基金业的风险得以较好的控制和化解，投资者利益保护有了强大的后盾，从而推动了发达国家基金业和整个证券市场的快速发展。

2．独树一帜的美国独立董事制度在美国，由于基金多为公司型，因而对于在基金持有人与基金经理或投资顾问之间始终存在着的潜在利益冲突，其基金监管则非常重视基金经理的操守，目的是保障投资者，其方式是通过规定基金按指定的方式组织公司架构，这就是独树一帜的美国独立董事制度。依《投资公司法》规定，美国基金须采用公司形式，基金的大部分董事必须独立于基金经理及其关联单位，即与基金经理或关联单位没有任何业务关系，以及与基金经理使用的经纪人没有任何法律关系。这样可以使基金的董事会成为美国证券与交易委员会的监管执行工具，而且公司董事会中至少40%是独立董事。他们承担法律赋予的特别任务――监察基金经理，拥有法律赋予的较大权限，包括对投资顾问以及提供基金销售服务和其他必要服务机构的选择，代表基金持有人对基金运作进行监控。该法还对独立董事资格的认定进行了严格规定，能否成为独立董事，关键看他是否为“利益人”，即否是和投资公司有直接和潜在利益冲突的人士。

3．严格的信息披露制度。严格的信息披露是各国基金业监管中的一个重点。但美国的基金监管更依赖信息披露制度，它通过公开披露信息，由市场来监管基金经理的行为。《1933年证券法》确立了信息披露制度，要求披露的文件有注册登记表、招募说明书、中期报告、年度报告、股东大会报告以及股东帐户与记录等。《投资公司法》则对招募说明书的内容进行了详尽的规定，它还特别要求招募说明书必须披露基金经理在基金运作中有无利益冲突、基金经理及其关联单位的详情、以及针对基金经理或其职员的任何诉讼或纪律处分等等。SEC有权审阅这些报告，以保证这些招募说明书提供充分和准确的信息给投资者。

4．完善的诉讼救济制度((((。在发达国家，对于基金投资者利益因欺诈受到的损害有一套完善的诉讼救济制度。一种是直接诉讼。对此，在美国以外的大部分国家，法律的执行一般属于政府的工作范畴，不会交给私人法律机构。而美国则鼓励投资者集体诉讼以对基金经理进行监管，这是美国式基金法律监管的一个独有现象。对投资者而言，提出集体诉讼轻而易举，且费用非常低廉。而发行人要在集体诉讼中辩护不仅极为昂贵，而且常常会对其日常业务造成极大的干扰。倘若发行人败诉，可能还要支付上亿美元的赔款。为使基金避免股东可能提出集体诉讼的风险，基金和基金经理会尽量在招募说明书中披露更多的信息，实际操作的结果却是这些招募说明书在美国成了诉讼文件。政府由此而达到监察不当行为的目的。可见，集体诉讼是一种低成本的廉价监管方法。

另一种是间接诉讼，又称为股东代表诉讼，为英国和美国率先在衡平法上创设。法国、德国、日本以及我国台湾的《公司法》也都规定了股东的代表诉讼提起权。而美国则最早将其引入基金业。根据《投资公司法》第36条第二款的规定，注册投资公司的投资顾问、受托人或受托公司或投资顾问的任何关联人，以及基金公司的职员、董事、顾问委员会成员以及基金的主承销商，对支付给其报酬的投资公司及股东负有信托义务。一旦违反信托义务，基金持有人有权代表公司对它们提讼。而且是可以直接向法院提讼，没有前置程序，也没有持股数量和时间的限制。信托义务人承担的责任则以实际损失和服务费中的低者为最高限额。这儿所支付的服务费都推定为合法有效，责任人不能以该服务费未经独立董事等机关批准而主张无效。一旦判决胜诉，基金持有人所获赔偿归属基金公司。

5．各具特色的监管模式((((。完善的法律控制不仅要有立法，更应重视法律的实施和落实，因而基金业的外部监管就显得尤为重要了。从各国的基金业实践来看，构建适合本国特点的基金业监管体制，是保证基金业得以健康发展的重要条件。

纵观各国之基金监管，主要有三种模式：以美国为代表的法律约束下的企业自律管理、以英国为代表的基金行业自律管理和以日本为代表的政府严格监管。三种模式中，美国模式强调基金在统一的法律约束下，在竞争中实现自律管理，因而使基金的发展充满了活力。而英国模式则注重充分发挥基金行业的自律功能，因而有利于保持基金行业的长期稳定和规范。日本模式则尤其注重充分发挥政府的功能，因而能迅速推进基金业的起步和成长壮大，进而能发挥基金对支持国家金融和经济发展的积极作用。但日本模式行业自律差，市场竞争不充分，且易滋生腐败和官僚作风。而英国模式则不利于形成统一的法律规范，且易导致行业协会垄断，也不利于一国基金的国际化。实践中，美国模式效果很好，影响很大。

三防范与化解我国开放式基金风险的法律对策

充分借鉴发达国家特别是美国的经验，加快建立和完善我国基金法律制度，是防范和化解我国开放式基金风险的关键举措。

1．加快建立和完善我国的基金法律监管体系，为我国开放式基金快速发展创造良好的制度环境。发达国家基金业发展的经验显示：只有在建立起完善的法律监管体系之后，开放式基金才能规范和自由地发展。由于发展时间短、经验缺乏，我国开放式基金无疑应以建立完善的法律监管体系作为其发展的制度基础。我国要在已出台的《证券法》、《公司法》、《证券投资基金管理暂行办法》、《开放式基金管理试点办法》、《信托法》的基础上，加快出立的基金管理基本法《投资基金法》（即统一立法）及其配套法律设施规章制度；不仅要有规章制度的约束，即在由专门的基金监管机构集中管理过程中，可通过制定出基金发起与设立、发行与认购、投资策略与范围、信用评级与托管、收益的分配与信息的披露等一系列具体的规章制度对基金运作进行监管，从而规范基金管理人的管理行为，而且还要有自律管理。不仅要有立法，立法应包括整个基金业的内控机制、外部监管、信息披露、责任追究等各个方面，更要重视法律的实施和落实。可以说，建立和完善我国基金监管法律体系，既是我国基金业规范运作的客观要求，又是我国基金业快速健康发展的重要保证。

2．引进和完善独立董事制度，建立良好的基金公司运作的内控机制。在中国现有的公司制度中，董事会、监事会并不能很好地防止基金运作的利益冲突，因为董事会代表的是基金管理公司股东的利益而不是基金股东的利益。即使基金管理公司可以是基金的发起人，董事会却具有了双重角色而难免利益冲突。而监事会游离于公司董事会的和管理层日常业务之外，难以发现舞弊及不轨行为。这种内部监督机制的缺陷，必然导致外部严格监管，而这又会使基金业务失去弹性，不利于创新和竞争。而且中国证券法、公司法还没有建立独立懂事的要求；而基金本身不是法律实体，也无建立独立懂事的要求。有鉴于此，证监会先后《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》和《上市公司治理准则》，要求所有上市公司在2003年6月30日前独立董事的人数必须达到总数的三分之一以上。

3．引入民事赔偿机制，充分保护投资者的利益。虽然我国证券法律制度对投资者利益保护进行了诸多的规定，但大多是刑事责任和行政责任制度，民事责任追究机制很缺乏。投资者因欺诈而受损失时可寻求救济的仅有最高人民法院于今年初出台的一个司法解释，而且仅仅是因为虚假陈述才可以向法院。至于股东派生诉讼，至今停留在学者们的构思之中。而这对投资者的利益保护要求很高的开放式基金之发展必然会带来严重障碍。因此，正在制定中的《投资基金法》应该把投资者利益保护放在首位，并在总则中予以明确；有关民事赔偿的条款也应在《投资基金法》中占据重要地位；在基金运作过程中，不论管理人还是托管人，一旦违反信托义务，并给投资者利益带来损失，投资者都可以提讼，基金管理人或托管人则要以自有资产赔偿基金持有人的损失。

在基金管理人怠于行使诉权时，持有基金1%以上基金单位的持有人有权直接向人民法院提起代表诉讼。也有权向基金管理人董事会提出代表诉讼申请，15日内没有得到答复的，该基金持有人有权代表基金提讼。但基金管理人同意自行的除外。

基金持有人因代表诉讼取得的财产，归基金所有。人民法院可视具体情况要求持有人提供适当的诉讼费用担保。经过案件审理判决诉讼代表是恶意的，其应承担给被告造成的损失，并承担诉讼费用。

开放式基金论文范文第3篇

摘要：加强开放式基金的营销能力是当前我国基金业面临的一大挑战。本文将应用市场营销理论中的营销4P组合理论，对我国开放式基金市场进行分析，企求通过对开放式基金营销管理过程中存在的问题的原因进行分析，提出解决这些问题的营销4P组合策略，从而为以后新的开放式基金发行的营销工作提供更多的思路。

随着开放式基金在我国的逐渐发展，如何迅速提高开放式基金的销售量和增加开放式基金的需求，已成为我国开放式基金能否迅速发展的一大重要因素。而我国开放式基金在迅速扩容的同时，也暴露出了营销过程中的种种弊端。可以说采取全新的营销策略，建立完备的营销体系，加大营销力度是目前乃至今后开放式基金扩展规模，争取更大市场份额的关键。本文将依据市场营销理论中有关营销4P组合策略的理论，分析当前开放式基金营销过程中存在的问题，并提出相应的对策。

一、当前我国开放式基金营销过程中存在的问题

（一）基金产品目标市场定位不清晰，细分市场不到位。

纵观我国目前的开放式基金，虽然冠以各种名称，投资理念也设计得很精致，但却无法完善的解决吸引中小投资者的问题。照理说，中小投资者应该是最需要基金理财服务的人群，但从有限的公布数据看，目前大多数开放式基金销售额的主流对象竟然是机构客户。从国外共同基金的发展经验来看，基金的推出主要是迎合中小投资者需要专家代客理财的需求，同时，基金担负着分散小额投资所不能分散的非系统性风险的作用。但由于受我国证券市场大环境的限制，现有的开放式基金的资产配置、品种选择的空间都不很大，实质上各家基金的投资风格并没有太大区别；加上多数基金都以投资股票为主，承担着与市场基本一致的系统性风险，而我国股票市场上又缺乏股指期货等金融避险工具的支持，此外各家基金公司的基金管理能力是否能够到达消除非系统性风险的目的也令人担忧，所有这些均导致了我国的开放式基金并无法真正实现像西方发达资本市场上共同基金所起到的专家理财的作用，这也是目前基金无法有效吸引中小投资者的一大主要原因。当然，基金公司出于现实考虑，在基金营销上以机构客户为主，对中小投资者市场培育力度不强确实是当前我国开放式基金营销中的现实，但我们的基金公司不要忘了基金产品的产品特征，其毕竟还是主要针对中小投资者的，故在以后的基金营销中，基金公司一定要把握好自身产品的目标市场定位。

除了基金的定位有偏差外，基金目标市场的细分工作也不到位。按照市场营销理论，应该是什么产品适合什么样的人群，故基金产品应该针对不同的投资者类型推出有针对性的基金产品。但目前开放式基金更多的是尽量动用一切客户资源，能卖多少是多少，几乎没有把客户群进行细分来为其提供不同的基金产品。虽然已有一部分开放式基金在产品设计上力求差异化，但在基金的营销过程中却是对投资者的需求不加了解，只要能够让投资者掏钱就行，也不管投资者是否需求自己的基金产品。可以说对投资者的细分工作越来越细是基金发展的趋势，但这也意味着基金面对的客户群体应该是缩小的，忠诚度是增大的。所以，在基金的营销过程中就应该避免不适合基金投资设计的投资者盲目加入的情况，即不能为了销售业绩而对客户不加选择地怂恿客户购买基金。

（二）基金产品价格较高，没有灵活的价格费率结构。

目前我国投资者投资于开放式基金的交易成本是相对比较高的。相对于交易便利、成本极低的封闭式基金来说，投资者参与开放式基金交易的交易成本无疑大大高出一截，如目前开放式基金的首次认购费用大约为1—1.2%不等，二次申购费用为1—1.8%不等。对普通投资者而言，二次申购费用有时竟达到1.6—1.8%（不同基金产品费率不同），这远高于封闭式基金0.3%的交易成本。此外，开放式基金的总体费率大约是在1.75%的年管理费与托管费基础上，再加上约2%的一次申购赎回费用，故累计达到了约3.75%，成倍高于封闭式基金的交易费用。可以说这种居高不下的交易成本严重影响了投资者购买开放式基金的积极性。

除了高额的认购费和赎回费是阻碍中小投资者购买开放式基金的重要障碍外，开放式基金也缺乏灵活的价格结构，这主要表现为基金产品无法根据投资者的投资额大小（如券商的股票经纪业务一样）给予投资者一定的费率优惠，没有鼓励投资者长期投资的费率安排以及没有针对不同的投资者设计不同的费率结构等，这些也导致了投资者购买积极性的降低。

虽然目前已有基金公司打出“降低交易成本”的价格牌。如从富国开始，开放式基金有条件地降低了申购和赎回费，更降低了投资门槛，从最低认购5000元降低到1000元等，但相对于中国证券市场上其他的投资品种来说，开放式基金的交易成本无疑是较高的，这应该是以后开放式基金营销中须努力改进的地方。

（三）基金营销渠道粗放经营，成本较高，效率偏低。

可以说基金的营销渠道一直是我国开放式基金营销过程中的重中之重。有的基金公司在推出开放式基金的时候甚至认为只要渠道有力，基金营销就成功了一大半。不可否认，基金的营销渠道在目前的开放式基金营销中占有相当重要的地位，但决不可唯渠道是尊，毕竟渠道只是营销4P组合策略中的一个策略，其必须和其他营销策略一起发挥功效。

目前，我国开放式基金的销售逐渐形成了银行代销、券商代销、基金公司直销的销售体系，这“三驾马车”均建立了各自的组织体系、管理办法、客户经理和营销网络等。而其中商业银行更是以其遍布全国的众多营业网点优势在基金销售份额中占绝大比例。但值得注意的是，目前这种基金销售体系仍处于粗放式经营的状态，许多地方还有待完善。如银行的销售队伍并不是真正的基金专家，故在基金营销过程中难免无法有效针对投资者的实际情况进行推销，所以银行亟需发展壮大专业的基金销售队伍。再如证券公司从股民中发展基金投资者的潜力毕竟有限，而基金公司自身的直销人手往往不够等情况均有待改进。

此外，目前基金渠道营销中还面临过分依赖销售机构的问题。从基金业内透露的信息看，托管银行销售在总销售额中占绝对比例。但是，银行的扶持毕竟是有限的，而有的基金也可能并不一定需要遍布全国的分销机构，比如针对特定地区人群的基金品种可能靠基金管理公司自身就足够了。这种过分依赖银行代销基金的现象也导致了目前开放式基金的营销渠道总体成本较高，且营销效率相对而言并不明显，毕竟银行还有其他业务要做。

（四）基金促销手段单一，力度不大。

目前基金公司进行的开放式基金促销活动大多为广告，而对于营销4P组合理论中促销策略的诸如公关、销售促进、人员推销等方式往往有所忽略。而广告作为促销方式的作用毕竟是有限的，因为广告作为促销手段对消费者的作用只是推广和介绍，属于被动促销，而投资者能否被广告所吸引及投资于开放式基金，并不是一条广告所能做到的，故有必要综合运用各种促销方式和手段，使投资者在多元化的信息包围中，更好地识别和了解基金产品和服务，进而做出购买决策。

此外，在银行代销基金时，与基金公司合作的商业银行的相关网点宣传促销力度往往不够，银行的基金促销人员坐等客户上门的现象时有发生，故这也是也是基金促销管理中应想办法解决的问题。

二、开放式基金营销的4P组合策略

（一）产品（Product）策略：针对不同投资者类型推出不同类别的基金，迎合不同投资者的理财目标。

从投资者需求出发推出基金产品将是基金产品开发中的主旋律。为此，基金管理公司应该加大对投资者需求的研究力度，通过组建由市场销售人员、研究人员等组成的联合产品开发小组，整合市场部门、研究部门和其他相关部门的力量，加强他们之间的信息沟通，从而扩大公司内部新产品开发的构思源，开发出迎合不同投资者需求的开放式基金产品。借鉴国外共同基金的基金品种模式，其股票基金大致可以分为收入基金、成长基金、平衡基金、小公司基金、部门基金、国际基金和全球基金等等。结合我国国情，收入基金、成长基金、平衡基金、指数基金、债券基金是目前我国基金管理公司应着重考虑开发的基金产品。此外高科技行业基金、蓝筹股基金等也可以在条件相对成熟的时候推出。在最近新一轮的开放式基金竞争中，各大基金公司已经开始推出有针对性的基金产品，如南方宝元债券基金是中国证券基金中第一只重点投资于债券的基金，富国动态平衡基金是通过主动管理追求风险和收益的平衡型基金，融通新蓝筹基金是指股票资产的80%用来投资蓝筹企业的蓝筹股基金，其他的如还易方达平稳增长基金、宝盈鸿利基金等。可以说，各大基金公司开始针对不同的细分市场推出基金品种是好事，但正如前面提到的，在各种个性化的基金产品营销过程中应该避免不适合基金投资设计的投资者盲目加入的情况，这就要求我们的基金营销人员在进行基金营销时一定要针对投资者的投资理念、理财目标采取对号入座的方式，决不能胡子眉毛一把抓，给日后无效投资者大规模赎回埋下隐患。

（二）价格（Price）策略：根据不同投资者需求合理制定灵活的收费标准。

在基金产品营销组合中，如何在客户可接受的价格范围内，制定出一个对公司最有利、最切合公司目标与政策的价格，是营销人员面临的又一挑战。如前所述，高额的认购费和赎回费已成为阻碍中小投资者购买开放式基金的重要障碍，故如何制定迎合中小投资者心理价位的基金产品价格是当前基金营销管理中的一大重点。

按照市场营销理论，投资者需求始终是定价策略需要考虑的最重要的因素。由于目前我国开放式基金投资者所能接受的心理价位一般较低，故可考虑在开放式基金的申购费中设立多级别收费方式，如“先收费后投资”方式、“先投资后收费”方式以及其他方式等。同时，为鼓励投资者长期持有基金，还可以设计随持有期递减的赎回费。另外，不同投资者对费率结构的偏好是不同的，有的投资者或许喜欢偏高的前收费，有的喜欢偏高的后收费，有的不喜欢收取申购佣金，但能容忍每年较高的营运费用，为此，基金管理公司可以在同一只开放式基金内设计不同的收费结构，而且各个系列在一定条件下还可以相互转换，以适应投资者投资策略的变化。总之，在基金产品的价格策略上，基金公司务必做到执行灵活的价格策略。基金公司要根据投资者的认购时间、额度、持有期的不同，设计出合理的费率结构标准，以提高价格手段的竞争力。换言之，基金产品的价格不是一成不变的，要视竞争压力及营销环境的变化，适时调整定价，并把价格真正地当作基金营销组合策略的工具之一用于增强基金产品的市场竞争力。

（三）渠道（Place）策略：建立科学的、多层次、多样化的营销渠道。

如前所述，营销渠道在开放式基金营销乃至整个开放式基金的运作中占据着特殊地位，为此，基金管理公司有必要在科学细分市场的前提下，采取多层次，多样化的市场营销渠道策略，建立起完备的开放式基金营销网络。

前面提到，银行和券商代销、基金公司直销这“三驾马车”是我国开放式基金销售的主要形式，但这种模式还处于粗放经营的状态，故有必要进行渠道的整合与精耕。以前，大多数基金通常只是通过某种单一的渠道如一家银行出售其产品，现在则可选择通过一种混合型销售渠道模式走向市场，即将多种渠道紧密结合在一起，如同时启用银行和券商代销基金等，从而使不同的渠道在同一销售过程中各自承担不同的职能，形成一个统一的渠道体系，以提高基金的营销效率。目前，已有基金公司开始分销渠道多元化之路，如富国开始引入农行、浦发银行两家代销，融通新蓝筹在中国建设银行、交通银行、深圳发展银行三家银行及国泰君安、华夏等多家券商中首次实现同时销售等。可以说这种探索是一个好的开端，但在渠道的整合的过程中，还需注意渠道的精耕，即讲求每一个渠道的营销效率，不同银行和券商在代销时应根据自身的营销网络特点，展开不同的营销方式。如银行应根据储户的心理特点和理财需求进行推销，而券商则应针对股民的投资思路开展营销等。

除了以上提到的渠道模式外，随着电子网络技术的兴起，基金公司还可以借鉴券商经纪业务网上交易的模式，通过互联网销售和交易开放式基金。基金公司既可通过本身开设电子交易网站，也可借助其他一些网站，特别是券商的网上交易平台，让投资者可以上网购买和交易基金。可以预见，开放式基金的网上交易模式将是今后开放式基金销售渠道中的一大重要渠道终端。有远见的基金公司应该从现在起就加强这一渠道的建设，为日后的渠道竞争打下良好的基础。

（四）促销（Promotion）策略：多样化促销手段并用，加大基金的促销力度。

如前所述，开放式基金的促销活动可以采取多种方式，按照市场营理论，促销活动一般来说可分为两类：一类是人员促销，即利用促销人员进行推销；第二类是非人员推销，包括广告促销、营业推广和公共关系三种具体形式。在我国当前的条件下，基金公司应当将人员促销和非人员推销进行有机的结合，针对不同的投资者类型开展不同的促销活动。一般来说，针对机构投资者、中高收入阶层这样的大客户，基金管理公司可以建立具备专业素质的直销队伍，进行一对一的人员促销，以达到最佳的营销效果。而对于广大中小投资者，则应重点运用非人员推销的手段进行促销，在搞好广告促销的基础上，综合营业推广和公共关系等手段，争取与投资者进行全方位、广泛、持续的交流沟通。比如，以推介会、报刊或网上路演等方式组织基金经理与投资者的访谈，通过基金经理的“现身说法”，帮助投资者增进对基金公司投资理念和经营思路的理解，判断基金将来的成长潜力，促使投资者认同基金的投资价值。实际上，在国外，基金经理的职责之一就是与投资者面对面的交流。

开放式基金论文范文第4篇

关键词：开放式基金、流动性危机、行为非理性、防范与控制。

20世纪80年代以来，金融自由化浪潮席卷全球，投资主体在此浪潮的推动下越来越呈现出机构化的趋势。开放式基金在投资主体机构化的趋势中脱颖而出，逐渐成为全球证券投资基金业的主流力量。2001年9月，开放式基金“华安创新”的成功发行，拉开了我国证券投资基金业发展的新篇章。到2002年11月1日止，我国已成功发行了13只开放式基金，其中大部分的基金已进入正常的申购赎回期。开放式基金能够成为当今全球基金业的龙头，有着它区别于封闭式基金的独特优势。然而，开放式基金份额的自由赎回优势，却也导致了开放式基金难以避免的流动性风险，在非常情况下，基金流动性风险会剧增并导致灾难性的流动性危机。潜在流动性危机的有效防范与对爆发中的危机的有效控制就成了开放式基金必须解决的理论和现实难题。

一：开放式基金的流动性危机

开放式基金区别与封闭式基金最显著之处就在于其自由赎回制度。封闭式基金一旦成立，在存续期内其规模是相对固定的，投资者不能直接赎回和购买新的基金份额，只能通过二级市场买卖已经发行了的基金股票。开放式基金由于其赎回制度的存在而规模不能固定：投资者在其成立后不但仍然可以自由地购买基金份额，而且他们还可以自由赎回其购买的基金份额。开放式基金与封闭式基金的这种差别是其优势所在，因为它为投资者提供了相对便利的进入和退出机制，但赎回制度这一优势也同时导致了开放式基金的流动性风险。在非常情况下，基金流动性风险会剧增并导致灾难性的流动性危机。

开放式基金的流动性是指开放式基金在不产生损失的情况下，可以随时以现金头寸或变现的资产来满足投资人赎回要求的能力。开放式基金的流动性风险就是上述能力受到损伤的风险，也就是说基金不能提供充分的流动性以满足投资者赎回要求的风险。开放式基金的资产来源结构的特点决定了开放式基金的流动性风险主要来自其基金 份额自由赎回的制度。在这种制度下，基金管理人为了应付可能出现的赎回，必须保留一部分的现金或具有高度流动性的非现金资产。但是，由于保留现金或是变现证券资产会成生机会成本或遭受损失，基金的收益率必然会受到影响。这样基金管理人必须在保持流动性以应付赎回和获得尽可能大的投资收益之间寻求协调。这样，基金自由赎回制度引发了基金自身流动性和盈利性之间的内在矛盾，导致了其难以避免的流动性风险。基金的流动性风险与投资人的赎回要求是正相关的，较大的赎回要求必然反映为流动性风险的剧增。

开放式基金的流动性危机是指这样一种事件和过程：开放式基金在出现较大损失的情况下，较大损失引起赎回要求和流动性风险的剧增，导致基金流动性头寸不能满足投资人赎回要求，并且，投资人和其它相关主体的非理进一步引发基金被动抛售资产、基金遭受贬值亏损和投资人赎回要求增加之间的相互促进与恶性循环。在基金投资失误，证券市场行情不佳，突发政策变动或基金管理公司出现突发事件等非正常情况下，基金资产的净值往往会出现下降而产生较大的资产损失，那么部分基金投资者就有可能非理性地向基金管理公司要求大量赎回基金份额，基金流动性风险剧增。此时，如果基金管理公司没有足够的现金资产满足赎回申请，那么流动性危机就会爆发。为了应对危机，基金不得不变现其所投资的证券资产，在非常情况下抛售证券资产行为与其它市场主体的非理的汇合，基金将很难不遭受巨大损失，从而基金资产价格会进一步的下跌，投资人和其它相关主体的非理就更容易发生，流动性危机自我循环。当流动性危机导致巨额赎回产生时，基金就极可能面临倒闭清算的灾难性后果。

从以上的分析我们可以看出，开放式基金潜在的流动性危机的爆发可以划分为三个阶段。首先是扮演着导火线角色的基金较大亏损的出现，这种较大亏损可能是由投资失误、行情不佳、政策变动或基金突发事件等非常事件引起的。第二阶段就是较大亏损引起投资人非理性赎回要求和基金流动性风险的剧增，导致流动性危机爆发，基金不得不抛售资产获得流动性以满足投资人递增的赎回要求。第三阶段就是一个更大程度的基金资产的贬值。这种进一步贬值通常是非正常情况下市场其它主体的非理所导致的结果。基金净资产的下跌进一步由于对流动性需求的增加加速了基金净资产的贬值，这种贬值又反过来因为投资人的非理性赎回要求而导致基金面临更大的流动性需求，流动性危机不断自我循环。

开放式基金本身的赎回制度是造成流动性风险的根源，而投资的较大损失、赎回要求和流动性风险的剧增、投资人和其他市场主体的非理性的行为的汇合就会导致流动性危机的爆发和不断循环。并且，在危机当中，市场中的非理是流动性危机得以恶性循环的根源。

二：对开放式基金流动性危机的数理模型分析

可以用一个简洁的离散时间模型对上述论点进行概括，该模型很好地说明了开放式基金流动性危机每个过程和变量的相互递进的关系，完整地演示了基金流动性危机的爆发过程，揭示了影响危机的各关键因素。

假设开放式基金初始时刻 因为投资失误，行情不好，政策变动或突发事件等非常情况导致损失 ，那么假设在线形的条件下，损失 将导致投资者提出赎回要求 = ----（1）式（a为大于0的常数），流动性风险相应增加。假设基金在每一时刻可以获得的流动性头寸为M（包括自有头寸和借入头寸等），那么在较大损失使投资人的赎回要求剧增（流动性风险同时剧增）到 M时，开放式基金的流动性危机就会爆发。由于基金此时不能满足赎回要求，被动抛售与流动性缺口部分相当的证券资产。在非常情况下，被动抛售行为会带来基金资产的进一步的损失： = ----（2）式（b为大于0的常数），并将导致这一时段的新的赎回要求 。流动性危机开始循环，不断反复。

流动性危机的爆发过程就可以用以下的联立差分方程组来演示。

---------（3）式。

-------（4）式。

于是，我们就可以求出基金损失和赎回要求在时间上的累积 ： ---（5）式（ 是关于 的参数）。 ----（6）式。

这样，根据上述两式的数学特征，可以得出如下数学结论：

结论一：当 时， 大于0，此时在 大于1的情况下， 都将趋于无穷大。

结论二：当 时， 大于0，在 小于1的情况下，方程有负的收敛解 。在保持经济意义的前提下， 将为0。

结论三：当 时， 为负数，在保持经济意义的前提下， 将为0。同时根据差分方程的原理，可以得到：

推论一：当 也为时间的离散变量时，只要某一时刻 ， ，那么最终 也为负数，在保持经济意义的前提下， 将为0

从以上三个数学结论和一个数学推论来看，开放式基金流动性危机是否爆发，爆发时能否得到控制主要受以下因素的影响。

首先是 与 的大小之比：能否爆发危机就在于投资者初始赎回要求 能否被开放式基金所控制的初始流动性头寸 所弥补。同时，如果 时刻，投资者的赎回要求 能否被开放式基金新获得的流动性头寸 所弥补，那么危机也回终止。其次是系数 的大小： 其实是对基金投资者理性的衡量，如果投资者是非理性的，则 就是大于1的常数，如果投资者是理性的，那么 就是小于1的常数；同样系数 实际上是对证券市场上其他机构和投资者是否理性的衡量，如果证券市场上其他机构和投资人是非理性的话，那么 就是一个大于1的常数，如果证券市场上其他机构和投资人是理性的话，则 就是一个小于1的常数。

由此可以得出：

命题一：如果开放式基金的初始流动性头寸 能够弥补初始赎回要求 的话，那么流动性危机是不会爆发的。

命题二：如果开放式基金的初始流动性头寸 不能弥补初始赎回要求 的话，在投资者和证券市场上其他机构和投资者都为非理性的情况下，此时 ，流动性危机将不可避免的爆发，而且不能控制，最终导致灾难性的后果。

命题三：如果投资者和证券市场上其他机构和投资者是理性的情况下，此时 1，即使爆发流动性危机，危机也能通过市场自身得到控制。

命题四：在投资者或证券市场上其他投资机构和投资者只有一方是理性的情况下，爆发流动性危机时，则难以预料危机是否能够通过市场自身得到控制，这就取决与两者之间理性程度大小的比较。在足够的市场理性条件下，危机也能通过市场自身得到控制。

命题五：如果危机爆发，市场理性不够的条件下，只要开放式基金能够获得足够的流动性支持，那么 ，则危机可以通过市场自身以外的力量得到控制。

三：对开放式基金流动性危机的防范

根据本文数理模型的命题结论，如果开放式基金的初始流动性头寸能够弥补因初始投资损失引起的赎回要求的话（即 ），那么危机就是可以预防的。因此，如果基金能够有效监控潜在损失、赎回要求和流动性风险，那么基金有可能避免较大损失的产生，并有充分的余地没有或很小损失地转换投资组合，调控其流动性头寸，避免危机爆发。所以，从基金风险管理的角度来看，防范流动性危机的任务就落在了两个方面。首先是要确立合理的流动性风险管理的基本原则、组织架构和基本程序，形成对投资人赎回要求变化（反映为流动性风险变化）的有效监控系统；其次要利用以 为代表的在险价值管理技术对潜在损失（特别是较大损失）进行监控，预防投资人的赎回要求和基金流动性风险的剧增而导致流动性危机的爆发。

（一）：确立合理的流动性风险管理的基本原则、组织架构和基本程序

首先，基金要确定流动性风险管理的基本原则，基本原则的制定因根据基金自身的市场定位来进行，并要求相应的风险管理部门积极予以落实。一般来说，基本的原则应该为实现“流动性风险在满足适当盈利性条件下的最小化”。流动性风险管理原则既是基金进行流动风险管理的经验的总结，也是基金实施流动性风险管理的基本指导原则，在整个风险管理体系中应占有十分重要的地位。

其次，要确立基金流动性风险管理的组织架构。确立基金流动性风险管理组织构架一个重要的原则就是要将流动性风险的衡量、监督和控制与产生流动性风险的部门分开。高级管理人员应保证职责适当分开，员工的责任不应互相冲突。因此，基金应该设立具体的流动性风险管理部门，并独立于公司的其它业务部门，来实施风险管理委员会（风险管理委员会是基金统一管理和控制公司总体风险及其结构的最高管理机构）对流动性风险的管理战略与要求。

最后，基金要确定流动性风险管理的基本程序。首先，流动性风险管理部门应该在基本组织构架的约束下，根据预定的流动性风险管理原则和流动性风险对资本比例情况，对基金业务活动及其带来的流动性风险进行分析。其次，流动性风险管理部门应对流动性风险不断进行常规检查，根据业务和市场的变化对风险战略进行定期重新评估，并将结论直接报告风险管理委员会。最后，在识别了流动性风险的具体情况，并得到风险管理委员会的认可之后，流动性风险管理部门就需要对各流动性风险生成部门提供流动性风险控制工作的详细的具体的指引。

（二）：利用以 为代表的在险价值管理技术对潜在损失进行定量监控

在基金流动性风险管理的基本原则，组织构架和基本程序的指导和约束下，基金的流动性风险管理部门应该利用合适的在险价值管理技术来对潜在损失进行定量监控，避免赎回要求和流动性风险的剧增，导致流动性危机爆发。

在各种定量在险价值管理技术中，开放式基金应优先选择国际通用的 在险价值管理技术来对投资在险价值做出有效的评估，防范潜在损失引发剧增的流动性风险。 风险管理技术是近年来国外兴起的一种有效的金融风险管理模型，目前已被全球各主要银行、公司及金融监管机构广泛采用。1996年巴塞尔委员会规定其成员银行和金融机构必须采用 技术针对交易书中的所有项目建立内部市场风险模型。 英文全称为Value at Risk，中文一般译为“风险价值”。其含义为在未来一定时间内，在给定的概率分布下，任何一种金融工具或投资组合所面临的潜在的最大损失金额。实践中， 值的计算方法大都均围绕资产报酬统计分布进行估计，开放式基金可以根据自身的实际情况采用的是以下四种较流行的方法中的一种：参数法、历史数据法、历史模拟法或随机模拟法。

利用以 为代表在险价值管理技术不但可以对开放式基金的投资在险价值进行评估，推断潜在的投资损失，防范流动性风险的剧增导致流动性危机爆发，而且还可以抑制基金有关人员投资行为中的过度投机行为。利用定量风险管理技术进行风险控制，可以使基金的每个交易部门和交易员能明确他们在进行多大风险的金融交易，并可以为每个交易部门和交易员设置在险价值限额，以防止过度投机行为的出现；定量风险管理技术有助于建立合理的内部激励机制，对于一个交易员来说，其业绩评价不在仅仅依靠其盈利的大小，而是根据收益和在险价值的比率。这样的话，如果交易员从事高风险投资项目使得在险价值很高，那么即使利润再高，他的业绩评价也不会很高。这样就有助于抑制交易员过度投机的内在冲动，使其在最小风险条件下为公司谋取最大的收益。

四：对爆发后的流动性危机的控制

如果基金对危机监控失败，爆发了流动性危机的话，根据本文数理模型的命题结论，市场如果具有足够的理性，危机可以在市场自身范围得到有效控制，因此，必须加强理性证券市场的建设，这就需要市场的不断成熟和完善，这一工作是需要管理层和各市场主体共同来完成的。如果市场理性不足的话，在基金能够获得足够的流动性头寸支持的情况下，危机也是可以控制的，所以基金自身要积极的寻找紧急流动性头寸的合理保证，但也离不开管理层对基金流动性头寸可获得性的多方面支持。

（一）：加强理性证券市场建设，以市场自身力量形成对危机的有效控制

根据本文数理模型的命题结论，在流动性危机爆发之后，危机可否可以通过市场自身得到有效控制的关键就在于证券市场理性的强弱和分布。如果 ，危机是可以通过市场自身得到控制的。

从理论上看，虽然最新的行为金融理论对有效市场理论的理性市场基础并不赞同，但从行为金融理论出发也不能得出危机一定不可控的结论，因为行为金融理论也并不认为所有投资者的行为都是非理性的，非理投资者只是证券市场的一个组成部分，而非全部。所以，即使根据行为金融理论，模型中的理性参数 和 也不一定都会大于1， 的可能性应该不是很大。特别地，当我们将视角转向效率市场理论的维护者对行为金融理论的批评时，可以发现，如果批评成立的话，那么 的可能性应该是很小的。有效市场理论对行为金融理论在“解释的普遍性问题”、“实证研究的支持问题”、“异常收益是否是对风险的补偿问题”、“异常超额收益的计量问题”等方面对行为金融理论进行了严厉的批评，说明了金融市场应该还是有理性的。

因此，在证券市场的理性足够大的条件下，危机爆发后应该在很大可能程度上是可以通过市场自身得到有效控制的。但是，我国证券市场目前还是一个很不成熟和很不完善的市场，在这样的市场环境下，投资者的非理是普遍存在的。因此，要有效控制流动性危机，使其在爆发后也能得到有效的遏止，就必须加强市场理性的建设，这项工作是要有管理层和证券市场上各类主体来共同完成的。投资者形成对市场的理性预期的前提在于市场的完善性和成熟性，因此理性证券市场的建设就应该是市场的不断完善和成熟。

就目前的条件来看，以上工作应该集中在如下方面：首先是规范上市程序，取保上市公司的质量；第二要创造一个公平、透明的环境，使所有的投资者处在同一起跑线上，尤其是保护中小投资者的权益。第三，在于绕开地方政府的不正当干预，建立一个统一、有效、公平的市场。第四，要加大中介机构的权利、责任和义务，同时要形成对中介机构的有效监管。第五，要进一步发展规范的机构投资者，逐步转变整个市场的投资理念。第六，要通过提升会计和信息披露标准以及公司和会计师事务所的操守，提高上市公司财务信息的质量。

（二）：开放式基金应在管理层的配合下寻求紧急流动性头寸的合理保证

在危机爆发后，如果市场理性不足以有效控制危机的话，在基金能够获得足够的流动性使得 的情况下，危机也是可以得到有效控制的。如前文所述，在危机中，基金已不应该通过自身资产的转换来获得流动性头寸，因此基金必须寻求紧急流动性头寸的合理保证，这一工作需要管理层对基金流动性头寸可获得性的多方面支持。

开放式基金应该加强与银行和货币市场的联系，努力树立起信用良好的形象。以便在出现投资损失时，能够获得紧急流动性头寸的合理保证。然而，目前我国分业经营政策在客观上造成了货币市场和证券市场的人为分割，这就为开放式基金紧急流动性头寸的获得设置了障碍。实际上，货币市场和证券市场是密切联系的，而且这种联系是天然的和客观的，统一于整个金融大市场中。证券市场孕育了高风险，但也给投资者高的回报，货币市场则为投资者提供流动性。在我国，资本市场和货币市场被人为分割，它们之间的天然联系被切断，相互之间资金自由流动的渠道被封锁，降低了金融资产的流动性。货币市场最重要的特点是它的流动性较强，可以及时的弥补证券市场流动性的不足。那么，从对开放式基金紧急流动性头寸提供和从对整个证券市场流动性头寸提供的角度来说，我国有必要实现货币市场和证券市场的合理连接，加强银行与证券市场众机构的合作。

很重要的一点是，在基金不能从银行或货币市场其他机构获得紧急流动性头寸以应对流动性危机时，中央银行应该向对待商业银行一样，担负起“最后贷款人”的职责。这对整个开放式样基金业的正常稳健运行是很有必要的。基金在其面临严重的流动性不足时，可以凭其资产做抵押向中央银行获得贷款。中央银行此种职能的发挥，将可以使基金避免不必要的资产抛售所带来的损失，还可以避免基金倒闭在金融市场上的产生的恐慌局面，防止“多米诺骨牌效应”的出现。此外，中央银行“最后贷款人”的角色可以有效的稳定投资人的心理，在一定程度上可以减轻市场非理的发生。

参考文献

（1）：《金融工程原理—无套利均衡分析》，宋逢明，清华大学出版社，1999。

（2）：《数理经济学的基本方法》，蒋中一，商务印书馆，1999。

（3）：《中国投资银行发展战略》，杨大凯等，上海财经大学出版社，1999。

（4）：《开放式基金遭遇“特里芬”难题》，段卫平，《银行家》，2002年第6期。

开放式基金论文范文第5篇

关键词：机构投资者　开放式基金　超额收益率

一、文献回顾

(一)国内研究近年来不少研究者关注机构投资者对公司业绩的影响。国内研究发现证券投资基金持股的公司财务业绩和公司治理都更加优异，其中开放式基金表现更为突出(肖星等，2005)。但在养老基金中，机构投资者难以在公司治理中发挥较大作用(何廷玲，2005)。而且在基金前十大持有人中，机构投资者所持有的比例对基金业绩无显著的影响(何杰，2005)。我国的基金治理结构是典型的重视管理人而轻视持有人的模式(李干斌，2006)。

(二)国外研究国外学者从契约理论的角度分析了养老基金(Pnsion Fund)的治理结构问题。研究认为在契约不完备(IncompleteContract)的条件下，剩余索取权(Residual Claimant)对养老基金的治理结构会有影响(Besley等，2003)。不同国家的机构投资者对公司管理层的影响不同。在美国机构投资者有助于减少问题，促使管理层提高公司业绩(ShleifeI等，1997)。机构投资者自然地参与到公司目标的制订中去，从而会阻止管理层从事机会主义行为(Noe，2002)。但也有不同的观点。养老基金积极参与公司活动与公司业绩并没有显著关系(Wahal,1996)。共同基金(Mutual Fund)和投行基金(Investment Bank Fund)与公司的社会业绩没有显著关系(Richard等，1999)。也有学者质疑机构投资者积极参与公司治理能否使公司业绩得到显著提高(Webb等，2003)。

二、研究设计

(一)研究假设实际上国内的机构投资者投资开放式基金，并不会积极参与到开放式基金的治理结构中去。其更多是受内幕消息驱使，企图利用基金分红或者净值增加等消息，短期炒作，获取超额收益，与开放式基金本身的价值并无多大关系。因此，国内开放式基金的机构投资者持股比例越高，开放式基金业绩并不是越好。本文提出第一个研究假设：

H1：开放式基金的机构投资者持股比例和业绩并没有显著的正相关关系

采用1985年至1995年的大量样本数据，国外研究者发现对冲基金(HedgeFund)的激励费用可以解释为什么可以获得更好的业绩，而且不会增加基金总风险(coll等，1999)。使用―个新的数据库，研究发现基金大约跑赢了市场大盘1.3％，而且管理费用对基金业绩有重要影响(Russ，2000)。以欧洲的60只基金为研究样本，研究发现管理费用在Jerisen指标(一个度量基金风险的指标)中有显著的解释力(Kre-ander，2005)。基金公司每年收取的管理费用，少则几百万元，多则几亿元，对基金业绩有重要影响。基金的管理费用一般与投资者并无直接关系，投资者只需交纳申购费和赎回费。管理费用是基金管理层管理服务和成果的回报，不由投资者直接支付，而是每年从基金资产里扣除。开放式基金收取的管理费用是其收益的重要组成部分。一般而言，管理费用越多，基金的收益率越高。本文提出第二个研究假设：

H2：开放式基金收取的管理费用和业绩为正相关关系

基金净值反映了基金某一时点的业绩。基金净值是指在某一天每一份基金表示的价值，具体指资产净值，计算公式如下：基金净值=(基金总资产-基金总负债)，基金总份数。很多时候，投资者还关注基金成立以后的业绩表现，而不仅是某一时点的业绩。这时需要用到累计净值指标。累计净值=基金净值+基金成立后的累计分红。国内外众多的学者在评估基金业绩时都使用了净值指标(Josepb,2004；Prem,2000；Gaurav,2003；Christopher,2000)。因此，本文认为基金累计净值越高，基金业绩越好。得到第三个研究假设：

HS：开放式基金的累计净值和业绩为正相关关系

(二)样本选择截至2008年3月20日，国内资本市场上共有364只基金，除去32只封闭式基金，开放式基金有332只。本文样本选自所有的332只开放式基金。但由于部分开放式基金并未公布相关的数据和指标，剔除这些数据不全的样本，实际样本数量小于332。由于基金年报从2004年才开始公布机构投资者持股比例，且2007年还有很多基金没有公布年报，因此样本期间为2004年至2006年度，数据来源于Wind资讯数据库。

(三)变量选择超额收益率是被解释变量，机构投资者持股比例、管理费用和累计净值是解释变量，风格系数、跟踪误差、非系统风险和累计分红是控制变量。之所以选取超额收益率作为开放式基金业绩变量，而不采用净收益率、平均收益率和年化收益率等变量，主要是考虑到超额收益率是单位净值增长率减去大盘收益率，可以衡量开放式基金跑赢大盘的能力。实际上，无论是机构投资者还是个人投资者，都非常关注基金能否跑赢大盘。跑赢大盘，是基金收益率高低的一个极其重要的分水岭。风格系数反映了开放式基金的投资风格，风格系数越小，说明开放式基金的投资越稳健。跟踪误差反映了开放式基金选时能力和选股能力，跟踪误差越大，说明开放式基金选时能力和选股能力越差。非系统风险反映了开放式基金个体风险，非系统风险越大，说明基金个体风险越大。

三、实证分析

(一)描述性统计分析

从描述性统计上看，各个变量的样本数量不一致，最少的是累计分红290个，最多的是跟踪误差和非系统风险933个。超额收益率的均值为4.48％，大于0，说明开放式基金熬体上获得了超额回报。机构投资者持有比例最小值为0.12％，最大值为96.71％。标准差也高达27.94，说明各个开放式基金持股比例相差十分悬殊。根据机构投资者的偏好不同，有的开放式基金持股比例较高，有的开放式基金持股比例较低。总体而言，机构投资者持有比例均值为45.17％，接近50％，意味着机构投资者和个人投资者持有开放式基金各为一半左右。跟踪误差反映了开放式基金选时能力和选股能力，开放式基金选时能力和选股能力最好时误差为1.41％(最小值为1.41％)，选时能力和选股能力最差时误差为10.99％(最大值为10.99％)。基金公司收取的管理费用，最多的达到1.74亿元，平均收取1800万元。由于各个基金公司运营能力不同，各个开放式基金的累计净值也有较大差异。最高的净值有4.86元，最低的净值只有0.81元。累计分红也是如此，最高的分红有1.09元。最低的几乎没有分红。

(二)相关性分析　各个解释变量之间的相关性不是很高。相关性较高的是累计净值和非系统风险，相关系数为-0.571；累计分红和非系统风险，相关系数为-0.407，说明基金

的分红越多，风险可能越低；净值越高，风险可能越低。机构投资者持有比例与跟踪误差的相关系数为0.431，说明开放式基金的机构投资者持有比例越高，跟踪误差可能会越大；开放式基金的机构投资者持有比例越低，跟踪误差可能会越小。累计分红和风格系数的相关系数为0.045，跟踪误差和风格系数的相关系数为-0.005，均接近0，说明跟踪误差和风格系数，累计分红和风格系数之间几乎没有什么关系。但是相关系数的说服力一般而言比较弱，变量之间的关系也仅仅是可能的。还需要通过回归模型进一步检验。

(三)回归结果分析　根据前文所述的样本和变量，方程各个方差膨胀因子比较小，说明原模型并不存在多重共线性。D-W值为1.999，接近2，说明原模型不存在序列相关性。

机构投资者持有比例的系数为-0.043，而且显著性比较高，达到5％。这支持了假设H3：开放式基金的机构投资者持股比例与开放式基金业绩并没有显著的正相关关系。不仅如此，开放式基金的机构投资者持股比例与开放式基金业绩为显著的负相关关系。这意味着，机构投资者持股比例越高，开放式基金业绩越低，机构投资者并不能提高开放式基金业绩。管理费用的回归系数为5.805，大于0，显著性也达到5％。这支持了假设H2，管理费用对基金的超额收益率确实有正面的影响。基金公司收取的管理费用越高，基金公司的业绩越好；基金公司收取的管理费用越低，基金公司的业绩越差。累计净值的回归系数为4.609，大于0，显著性也达到1％。这支持了假设H3，累计净值对基金的超额收益率有正面的影响。基金累计净值是基金非常重要的财务指标，众多投资者都关心该指标。在各种各样的投资评级和业绩评估模型中，累计净值指标所占比重都比较高。基金累计净值越高，超额收益率也越高。

累计分红的回归系数为-0.425，小于0，但是没有达到显著性。实际上，分红对基金的业绩有双重影响。一方面分红越多，表明基金的业绩越好，越能吸引投资者；另一方面分红越多，基金可用于投资的资本减少，难免会影响到基金业绩。这两个影响结果是相反的，因此分红和基金的业绩并无明显的相关性。风格系数的回归系数尽管未达到显著性，但为0.182，大于0，说明基金投资风格越激进(风格系数越大)，开放式基金的业绩可能越好。跟踪误差的回归系数没有达到显著性。一般而言，跟踪误差越小(基金的选时能力和选股能力越强)，基金的业绩应该越好(超额回报率越高)，跟踪误差应该与被解释变量显著负相关。但遗憾的是本文没有发现这种负相关性。非系统风险的回归系数尽管未达到显著性，但为-1.435，小于0，说明基金的个体风险越小时，基金的业绩有可能越好，这符合一般情况。

(四)稳健性检验　回归结果进行稳健性检验，将样本分为3个不同年度(2004年、2005年和2006年)，被解释变量、解释变量和控制变量仍与上文相同。机构投资者持有比例的回归系数为正，但是未达到显著性。管理费用的回归系数为正，也未达到显著性。累计净值的回归系数为正，而且显著性比较高，这支持了研究假设H3。在2005年数据回归结果中，机构投资者持有比例的回归系数为负，而且达到10％的显著性，支持假设H1。管理费用的回归系数为负，但是未达到显著性。累计净值的回归系数尽管未达到显著性，但是为正，与假设H3一致。在2006年数据回归结果中，机构投资者持有比例的回归系数尽管未达到显著性，但是为负，与假设H3一致。管理费用的回归系数为正，且显著性水平较高，这支持了研究假设H2。累计净值的回归系数尽管未达到显著性，但是为正，与假设H致。总体而言，在稳健性检验中，回归结果进一步支持了本文研究假设。