货币市场证券特征范文第1篇

关键词：企业理财；货币市场基金

企业作为社会经济的主体，其行为越来越受到人们的关注。企业在从事主营业务的同时，如何开源节流，降低成本，增加资产收益，成为企业决策层考虑的问题。当企业有大量的资金苦于找不到更好的投资项目时，一般的选择是将其存放在银行，以备不时之需。企业的这种选择本无可厚非，但是在追求利益最大化的前提下，企业有没有更好的选择呢？这时，企业理财就孕育而生。企业理财是指企业将闲置资金投资于股票，债券，基金等易变现资产或将资金短期内交由他人打理，以获取超额收益的行为。但是，长久以来，企业理财没有受到重视。

1企业理财不被重视的原因分析

从具体实际来看，企业理财不被重视的原因有：第一，在传统观念中，企业被定位为生产经营为主，与经营无关的其他行为受到限制，也不被人所了解。第二，在计划经济体制下，企业融资渠道单一，很多企业经常面临资金短缺的窘境，何谈富余资金进行投资？第三，企业对于理财资金有很高的要求，比如风险要低，流动性要好等。过去，很少有这样的投资品种。第四，企业缺乏投资方面的专业人才，对投资市场缺乏客观公正的评判，如果投资失误，将会给企业带来很大损失。

随着社会主义市场经济体系的逐步完善，企业的社会定位也发生了很大的变化。政策的宽松，融资渠道的拓宽，金融衍生品种的增多，使得企业运用资金的能力逐步加强。企业是以追求利益最大化为目标的。当企业有大量的闲置资金，寻求超过银行存款收益的行为就成为可能。在企业理财中曾经红火一时的当属委托理财。它是券商将企业托付的资金进行运做，并获得收益的行为。其刚推出时，以承诺的高收益，低风险倍受企业青睐。但随着市场风险的增大，券商违规行为与日俱增，很多企业被抛进了资金无底洞，有的甚至血本无归。这种理财方式也成为昨日黄花，被大家所诟病。

其他的理财方式呢？债券，风险较低，但流动性差；股票，流动性好，但风险较高；外汇，专业性太强。有没有适合企业投资的品种呢？答案是肯定的，那就是货币市场基金。

货币市场基金是证券投资基金的一种。而证券投资基金是一种利益共享，风险共担的集合证券投资方式。它通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运作，从事股票、债券等金融工具的投资。其特点如下：投资基金的单位面值较低，在我国是1元人民币；管理费、购买费较低，有利于吸收社会资金；基金由基金管理公司管理，由专家经营，有利于降低风险，得到较高回报；实行投资组合，《证券投资基金法》规定，“基金管理人运用基金资产进行证券投资，应当采用资产组合的方式。”这样，有利于分散风险，保障投资者资产的安全。而货币市场基金具有证券投资基金的所有特征，又有其独特性。

2货币市场基金的特性

货币市场基金主要有以下特征：（1）货币基金与股票基金，债券基金类似，是投资于货币市场上短期有价证券的一种基金。如国库券，商业票据，银行定期存单，政府短期债券，企业债券等有价证券，安全性很高；（2）货币市场基金可随时申购，随时变现，流动性极强；（3）货币市场基金面值恒定为1元，收益体现在其份额的增加，而且每日分配收益，按月结转基金份额，享受复利；（4）货币市场基金投资于国债、央行票据等，收益稳定；（5）货币市场基金无申购费、赎回费，交易手续费为零；（6）货币市场基金的收益免税，不交20％的所得税；（7）赎回资金到帐迅速，T日赎回，一般T2日资金即可到帐。

3货币市场基金的历史

货币市场基金最早发源于1971年的美国。由于对存款小户的利率歧视，货币市场基金应运而生——将小户的资金集中起来，以大户的姿态出现在金融市场上。一般投资者因市场准入资格、资产规模等原因无法投资，而货币市场基金则成为机构投资者和个人投资者借道进入货币市场的便捷途径。它通过资金的汇集可进行金融“批发”业务，争取到银行间货币市场的较高收益，而且这种收益非常稳定。资金量较小的投资者在债券市场不具成本优势，无论是信息，资讯或交易方面都会产生较高成本，通过基金公司进行大批资金的运做可以有效降低成本，产生明显的规模经济效应。

货币市场基金诞生以来，全球货币市场基金的资产规模迅速扩大，到2004年年底，全球最大的25家基金管理公司中货币市场基金的总资产达到1.25万亿美元，高于债券基金和混合基金的总和，以25.11%的比例高居全球共同基金市场的第二位。在很多发达国家，它几乎是家庭和企业最主要的理财工具。

表1数据来源：CCER中国证券市场数据库

基金种类股票基金货币市场基金债券基金混合基金

所占比重52.9%25.1%16.6%5.4%

表2几种投资方式的比较

风险性收益性流动性安全性

银行存款

低低高

国债

最低中弱最高

股票

高高强最低

货币市场基金

低中强高

从上表中可以看出，货币市场基金的收益性、风险性、流动性和安全性都非常适合企业进行投资。难怪在西方国家，货币市场基金已经成为企业现金管理的工具。当然，低风险并不意味着没有风险，将闲置资金投资于货币市场基金并不等同于将钱存入银行，任何投资都是有风险的。但是截至2006年3月7日，从运作满一年的12只货币市场基金最近一年的总回报率的平均值2.24%来看（摘自wind资讯），资金的安全性和收益性都是非常理想的。2004年9月我国出台的《货币市场基金管理暂行规定》，更强化了资金的安全性。其明确规定货币市场基金不得投资可转债券；在全国银行间债券市场债券正回购的资金余额不得超过基金资产净值的40%；投资组合的平均剩余期限不得超过180天。这些规定增强了货币市场基金的风险控制力度，突出了货币市场基金的低风险，高流动的可靠性，保护了投资者的利益。

再如，同样是1000万元，如果存放在银行，只能享受活期利率0.72%，以一年为限，利息收入为7.2万元；投资货币市场基金，按2%收益率计算，一年可获利20万元，而且享受活期般的便利。

货币市场证券特征范文第2篇

回购对中央银行来说，是货币政策的一种工具，因为它具有较低的信贷风险，可以作为流动性管理的非常灵活的工具，还可以作为显示货币政策态度的有效机制。此外，因为回购利率的信贷风险升水一般来说是非常小的，所以回购市场也是市场预期的信息来源之一，它为中央银行提供了有关短期利率预期的一些信息。

一、回购可以作为货币政策操作的工具

国际清算银行1998年6月所作的调查中（表1）指出，在全球主要11个国家（比利时、加拿大、法国、德国、意大利、日本、荷兰、美国、英国、瑞典）中，美联储实际上早在20世纪20年代就开始在货币政策的实施中运用回购，加拿大中央银行在1953年也运用了回购，其他几个国家也在70年代左右引入回购政策，不过英国在1997年才开始在政府债券作为担保的交易中运用回购，日本和瑞士分别在1997年和1998年才运用回购。我国的国债回购业务在1991开始起动，但是大规模的规范操作是在1997年以后。

大多数国家采用的是标准的回购协议，然而，加拿大、意大利和瑞典用的是购回/售回协议，日本用的是有现金担保的证券借入。荷兰采用的是所谓的特别贷款，这种贷款与回购的作用很相似。这些选择主要是受到每个国家的法律和制度结构的影响。对运用回购操作的中央银行来说，回购已经成为最重要的货币操作工具。在这11个国家中，回购操作在国内金融部门的再融资中所占的份额已超过70%（根据尚未清偿的数量）。

回购作为一种货币政策工具，能够通过两条途径影响利率水平：回购不但是货币市场控制流动性的一个非常灵活的工具，而且是反映市场合意利率水平的一个重要的显示机制，这些都源于回购合约的主要特征。

1. 回购合约相关的特征

中央银行可以设计回购合约使之与货币政策制度框架相一致，这取决于回购能否发挥流动性管理的作用或者具有信号显示的作用，或者两者兼而有之。在回购合约特征选择变化方面，可以区分4个主要的维度：

第一，频率。回购操作的频率在利用回购进行日常流动性控制的国家比较高。如果中央银行只是把回购主要作为一种长期流动性提供的机制或者是利率显示信号时，其回购操作的频率就比较低。

第二，到期日。回购的到期日决定了在一定时期日限期到期的比例。通过回购可以加快流动性的吸收，运用回购操作进行日常流动性管理的中央银行倾向于依靠短期的回购。

第三，披露。在招标之前中央银行回购利率的披露取决于回购操作是作为信号显示还是流动性管理。对照表1和表2，如把回购操作作为信号显示的国家，在招标之前倾向于披露回购利率，而主要用来作为流动性管理的国家，在招标之前一般不披露回购利率。

第四，招标制度。招标或者拍卖制度的选择依赖于中央银行的货币政策立场想要传递的信号。从表2看，招标制度从多利率招标（较低的传递信号的能力）到固定利率报价（较强的传递信号的能力）各有不同。

2.回购与中央银行的流动性管理

回购的优势是可以为中央银行提供相对准确的流动性控制，中央银行通过正回购与逆回购，实现回笼货币和投放基础货币，影响市场资金的供求状况。这主要的11个国家有的是运用回购来实施流动性的供给，而其他的国家则运用回购和逆回购来实施流动性的供给和吸收。当然，在期限结构的设计上，为了应用回购技术控制流动性，期限结构必须适合来确保足够的回购量在合适的期限内到期。

需要指出的是，中央银行回购操作频率的一个主要决定因素是最低的存款准备金要求，对那些采用存款准备金国家的中央银行来说，日常的流动性微调有时不是必要的，回购是用作提供时间变动频率较长的期间内的长期流动性。那些不采用存款准备金的国家的中央银行，在对中央银行的货币需求十分灵活的地方，回购是用作每日流动性的微调。

3.回购与中央银行货币政策的信号显示

中央银行有时实施的回购操作具有信号显示的作用，回购操作传递信号的方式和信号的类型在各个国家是不同的。回购的信号显示作用的运用也取决于中央银行赋予这种沟通方式的价值。最近几年，在一种极端的情况下，联储已经避开任何回购的操作或者其他类型为了传递政策的目的的市场操作。在其他国家，回购利率是主要的政策利率，回购利率的变化就显示了货币政策的变动。还有些国家，其他利率比如贴现率或者隔夜的同业拆借利率发挥这一作用，回购仍然被用作提供货币政策态度或者主要官定利率的可能变动方向的信号。

中央银行可以改变回购操作中所运用的拍卖技术，这要取决于他们想要传递的信号。在一些情况下，如果它满足市场利率的话，中央银行会用浮动利率（多种）利率的拍卖（与中央银行管理流动性的回购交易相联系的回购利率并没有被市场表示出来），但是当它想表明合意的利率水平或者是表明货币政策的变化，中央银行或许偏向于固定利率。中央银行通过运用回购操作（没有必要提示回购利率）来调整流动性，并在波动范围内影响市场利率水平，通过调整波动范围来显示货币政策的变动。

二、回购信息可以提供货币政策预期

有关未来货币政策的预期信息在某种程度上体现在较大范围的货币政策工具的价格中，中央银行从回购操作中所获得的信息是十分有用的，而且还可以与其他工具结合在一起。

1.市场预期信息的运用

短期的收益率曲线反映了有关什么时候和在近期内中央银行调整多少官方利率的市场预期。长期利率体现了货币政策的预期，但是要经过相关的通货膨胀和其他宏观经济基础变量以及可预测的中央银行的信誉（这在较长时期内是相关的）的调整，因此对体现在短期利率中的预期的理解，在评估货币政策方面是很重要的。中央银行需要知道，为了估测政策调整对市场利率和其他变量的影响，在多大程度上市场参与者会预期到官方利率的变动。更进一步地，中央银行需要知道，在多大程度上他们会验证包含在金融市场价格中的未来货币政策预期。

2.回购可以提供货币政策预期的优势

未来官方利率水平的预期在所有的金融资产价格中都是暗含的。金融资产的广泛选择产生和提出了中央银行可以用哪一个金融资产来获得最有用的市场预期的度量。在这一方面，不同的证券具有不同的相对优势。

第一，政府债券。政府债券的现货市场对导出长期利率的期限结构是十分有益的，因此可以用于评价长期的政策预期和政策的可信程度。然而，计算隐含的、快到期的政府债券的长期收益率曲线是很困难的，有时也可能产生不太精确的短期政策预期的测量。第二，私人部门的债务工具。这些工具包括利率互换、同业信贷和存款证明。从这些工具中提取利率预期的准确信息也是比较困难的，因为它们包含了信贷差，这是与货币政策预期不完全相同的。第三，利率期货。利率期货是高度流动性的短期工具，但是涉及到由源于同业存款的无担保性质产生的信贷风险。而且，作为短期的度量工具要受到结算的期货合同的限制（通常是每隔3个月）。利率期货很难在当前期和结算期间提供官方利率的直接测度。第四，回购。在许多国家，回购市场一般的流动性是大约在3个月左右（我国和美国市场的流动性不超过12个月）。所以从回购利率期限结构中获取的预期不可能准确地超过短期利率。但是非常短的回购利率在很多国家可能是最佳的信息来源。而且，回购的信贷风险很低，因为它们都是质押式交易，很大程度取决于基础证券的信贷风险（对政府债券来说可以忽略）。       由于回购市场具有这些优势，所以一般回购市场的利率可以说是无风险短期利率的最佳变量（在那些流动性回购市场存在的国家内）。理论上，它应该提供相对精确的对中央银行官方利率（干预利率）的一个市场预期，特别是当目标利率是回购利率时。不过，实践中，官方利率和回购利率确实存在差别。因此，对能够利用回购利率作为评估货币政策预期的中央银行来说，最好的就是要评定为什么或者在多大程度上，这两种利率是不同的。

三、我国债券回购市场的发展与央行的货币政策

1.我国债券回购市场的现状

我国的国债回购业务始于1991年，但在1995年之前，尽管国债回购交易占到全部国债交易量的50%以上，但由于国债回购市场长期以来事实上是一个民间的自由市场。所以，出现各种违规行为，主要表现在期限过长、抵押品不足和债务拖欠上。1995年8月，中国人民银行、财政部、中国证监会联合发出通知，进一步规范回购业务，严禁在证券回购中买空卖空，要求融资方必须有属于自已的100%的国库券或债券。为防止银行资金通过回购市场流人股市，1997年6月5日，所有商业银行的国债交易同时进入位于中国外汇交易中心内的同业拆借网络所支撑的无形电脑系统内，形成所谓的"银行间债券市场"(当然，这一市场还交易政策性金融债和中央银行的融资券和其他债券)，建立了银行业与证券业之间的防火墙（袁东等，2004）。

银行间债券市场建立之初的一级参与者只有16家商业银行。此后，监管部门逐步放开市场准入限制，市场成员的类型和数量不断增加。截至2005年底，有54家一级交易商（商业银行），2005年4月末，投资者数量达到了5646家，其中包括商业银行、证券公司、基金、保险机构、其他非银行金融机构，以及企事业单位等各种机构。②

就债券回购交易量来说，银行间债券回购和两个交易所的债券回购业务1998年占到货币市场交易量的70%，1999年和2002年升高到83.3%，2004年略有下降也达到了76.5%。从2001年以来银行间债券市场的上升势头很明显，交易量的比重占到了一半以上。这就说明了回购操作的风险小，所以在我国已经成为货币市场交易的一种非常常用的工具。

就回购操作在金融机构融资的重要性，由于受资料的限制，用年度逆回购总额与金融机构资金运用总额进行计算，可以粗略地估算出回购业务在金融机构的资产管理中的作用，从表3可以看出这一比重从2000年到2004年在不断上升。

2. 回购已成为央行重要的货币政策工具

中国央行公开市场业务操作的原则，是根据经济金融运行的态势和银行体系流动性情况，灵活地选择主动性操作和防御性操作，以实现货币政策目标和保持金融体系稳定运行。中国人民银行公开市场业务债券交易主要包括回购交易、现券交易和发行中央银行票据。其中回购交易分为正回购和逆回购两种，正回购为央行从市场收回流动性的操作，正回购到期则为央行向市场投放流动性的操作；逆回购为央行向市场上投放流动性的操作，逆回购到期则为央行从市场收回流动性的操作。

2002年以前，央行的回购操作以逆回购为主，而2002年是公开市场业务取得突破性进展的一年。2002年以来，中国外贸出口和外商投资持续增长的发展势头超出年初预计，人民银行买入外汇的数量持续上升，相应大量投放基础货币。中国当前货币运行的基本特征，可以归结为流动性的泛滥（巴曙松，2006）。中国人民银行运用公开市场操作，在调控基础货币、调节商业银行流动性、引导货币市场利率方面取得了成功。从2002年以来的公开市场操作基本上以正回购为主，2003年到2005年的正回购操作分别为21次、43次和62次，三年内翻了三倍，正回购的交易量几乎也翻了三倍。2005年净回笼基础货币达到7000亿元，是央行实行公开市场操作以来规模最大的一年，这说明了央行通过回购操作来实行对商业银行的流动性管理更加具有主动性。

四、 比较与借鉴

第一，就交易频率来看，我国央行的回购操作的频率基本上与主要发达国家保持一致，每周一次，说明我国已经把回购作为进行日常流动性控制的重要手段。

第二，就到期日来看，我国债券回购市场一般是隔夜到120天，以隔夜和7天期的回购交易为主，与主要发达国家基本相同。

第三，就信息披露制度来看，我国的公开市场操作在招标后公开披露回购利率，说明我国主要把回购作为流动性管理，而不是主要作为信号显示。

第四，在招标制度方面，我国央行的回购操作的招标制度有多利率招标和固定利率报价，还有数量招标，与发达国家招标制度安排基本相同。

但是，国债回购利率预期作用并没有充分发挥。央行的回购政策利率对货币市场的回购利率的影响作用并不明显。公开市场操作的国债回购是中央银行影响货币市场利率的一个非常重要的途径，但是根据卢遵华（2005）用2004年的数据的研究，granger因果检验表明，公开操作的国债回购利率与银行间债券市场的7天期回购利率的因果关系不显著。也就是说，两者都受到市场资金面的影响，存在同升同降的关系，但不存在单向或相互的引导关系，两者之间相互影响的关系不显著。也就是说我国公开市场的政策操作利率对货币市场的利率的影响作用有限，货币政策的利率渠道并不畅通。

所以，未来债券市场改革的一个重要方面就是加强货币市场债券回购利率的信号显示和预期作用。可以将部分非银行金融机构也纳入一级交易商的行列，调节商业银行流动性，引导货币市场利率，为公开市场操作的科学决策提供依据。

注：

①standardrepo 在我国指的是质押式回购，buy/sell back指买断式回购

②2005年4月份末的数量，包括一级交易商和二级交易商的数量

参考文献：

1.袁东，中国债券流通市场运行实证研究[m]，经济科学出版社，2004年。

2.卢遵华，公开市场业务对债券市场的影响分析[j]，中国债券信息网，2005年5月。

3.彭玉梅，我国公开市场操作效率研究[j]，济南金融，2003年第7期。

4.bis, implication of repo markets for central banks,9 march 1999.

货币市场证券特征范文第3篇

合理的金融结构对于促进资源配置、完善资金结构、平衡社会供求和提升经济运行效率具有十分重要的作用。改革开放20年，金融市场在规模上得到了显著发展，但结构上的许多弊端制约了金融功能的发挥和金融效率的提升，本文分析了我国金融结构发展的历史和现状，并对金融效率做出评判，最后对金融发展的未来趋势进行分析。

【关键词】

金融结构；金融效率

1 金融结构的定义

金融结构的概念首先是由戈德史密斯（1969）在《金融结构与金融发展》一书中提出。他指出一个社会的金融体系是由许多的金融工具和金融机构组成，而不同类型的金融工具与金融机构结合就形成了不同的金融结构。明尼苏达大学教授列文指出，从宏观上讲，金融结构是指社会金融体系及金融政策的结构性方面；从微观上探讨金融结构则主要涉及金融契约、金融市场和金融机构的总体关系。王广谦（2002）认为：“金融结构是指构成金融总体（或总量）各个组成部分的规模、运作、组成与配合的状态，是金融发展过程中由内在机制决定的、自然的、客观的结果或金融发展状况的现实体现，在金融总量或总体发展的同时，金融结构也随之变动。”

本文将沿袭以上分析，从金融机构、金融市场、金融资产三个角度入手对中国金融结构特征进行分析，并分别对上述三个分支的效率进行探讨，进而总结出中国金融结构的运行效率。最后，本文将对未来中国金融结构的发展趋势做出预测和展望。

2 中国金融结构特征

2.1 金融机构特征

金融机构主要是指包括银行业、证券业、保险业的内部市场份额架构。分析金融机构的特征，主要是研究其存在形式及各类金融机构所占的比重。从改革以来，我国由银行业主导型变成了多行业共同主导，由单一银行制逐渐发展成为银行、证券、保险、信托、租赁公司等多元化金融组织并存的发展格局。下图显示了近五年主要金融机构资产总量变化以及各自在主要金融机构中的占比。

通过图1可以看到，银行业在我国金融结构中仍然占据着不可撼动的地位，资产占比总量达到90%以上。而作为资本市场最为重要的证券行业，其发展并没有真正跟上中国金融市场飞速发展的步伐，与中国金融市场的国际地位相差甚远。保险业机构在金融机构中的份额仅次于银行业。2011年保险业从业人数达到390万，甚至超过了银行业的308万人次，保险业在我国的发展迅猛，前途不可估量。最近几年才逐渐热火起来的信托业发展良好，这与我国相关政策放松和金融从业人员思维理念的成熟有很大关系。

2.2 金融市场特征

我国金融市场可以划分为货币市场和资本市场。其中货币市场包括银行间同业拆借市场、银行间债券回购市场、大额定期存单市场、商业票据市场以及外汇市场等短期市场。资本市场主要包括交易期在一年以上的债券市场和股票市场。

中国的货币市场与资本市场规模、结构的变迁带有显著的发展中国家特色。发展中国家在建国初期都会采取各种政策措施吸引外资以启动经济，充分培育本国资本市场，扩大资本市场规模。在经济发展到一定阶段后再开始全力培育货币市场的发展，1999年后，我国货币市场呈现出一种爆发式的迅猛增长态势，年均增长速度达到90%。货币市场的这种跳跃式发展改变了长期以来我国货币市场发展滞后的局面。

2001-2011年以来，货币市场交易额飞速增长，在2007年到达极大值，然而金融危机挫败了它的强劲发展势头；资本市场发展则缓慢，2005年末，货币市场规模是资本市场规模的8.01倍。庞大完整的货币市场是社会经济活动的资金供给的必要条件，美国、日本等资本体系较为完善的国家货币市场规模都远远大于资本市场。因此我国货币市场规模超过资本市场表明了一定程度的结构优化。

2.3 金融资产特征

金融资产是金融业务中债权人和债务人之间的债权和债务凭证，也是金融市场中进行流通、交易和具有法律效力的金融契约。全社会的金融总资产大致可分为三类：货币类金融资产、证券类金融资产和保险类金融资产。货币类金融资产主要指现金、本外币银行存款；证券类金融资产主要由债券、股票和证券投资基金构成；而保险类金融资产则包括商业性保险资产和政策性保险资产。

随着我国经济的高速发展，金融资产总量大幅增长，由1978年的1512.5亿元增长到2007年的116万亿元。改革开放前，我国金融资产只有现金和银行存款等几种，金融资产结构简单。随着金融改革的演进，资产多样化趋势明显。银行体系开发的信用卡、国债回购、短期融资券、外汇理财、利率互换等多元化金融资产逐渐进入人们的生活，收益权证、资产证券化、QDII等资产的避险增值功能更加突出。并且，金融资产的构成也不断地发生着变化。其总体趋势是：货币类金融资产比重在下降，证券类和保险类金融资产比重稳步上升。目前货币类金融资产占金融资产的比重占全部金融资产的46.6%，构成了中国金融资产结构的主体。非货币类金融资产增长迅速，特别是证券类金融资产，占比50.19%。从1980年中国恢复商业保险以来，虽然保险业规模不断增长，但保险类金融资产仅占4%左右。

3 金融效率分析

金融结构的合理性直接关乎金融效率的发挥，本文将从以下几个方面阐述分析金融结构的运行效率：

3.1 对融资需求的满足能力和便利性

资金短缺和盈余双方的融资需求和投资需求能否被有效满足，并且渠道是否便利，将直接说明金融体系的效率高低。目前来看，我国依然存在着大量民营企业、小微企业融资难的情况。中小企业得到的新增贷款只占年新增贷款总额的8.5% 左右，而中小企业所创造的GDP占全部GDP的一半以上，70%以上的新增就业机会由中小企业创造。温州私人借贷和鄂尔多斯地下钱庄的出现表明我国金融体系的低效率性。

3.2 金融资产价格对信息的反映灵敏程度

在高效的、健全的金融系统中，任何一个经济或者政治信号的都会在金融资产的价格上得到迅速的反映，这种灵敏的反映是金融体系高效率的表现。我国资产价格长期偏离经济基本面定价，内部人操纵资产价格现象时有发生。金融资产之间的联动机制不完善，导致资产价格在我国金融市场并不能反映出真实的市场波动和信息传导情况。

3.3 金融体系中金融资产效率及创新能力

我国金融资产中的避险型工具几乎没有，根据西方金融学理论而得出的多样化投资组合在我国也不能有效实现。我国金融创新仍显不足，诸如卖空、期权等对冲型金融产品都未能实现，证券公司、投资银行、资产管理公司等金融机构业务管制过多，无法为投资者提供适宜的金融服务，导致这些非银行金融机构与基础银行业业务进行过度竞争，很大程度上降低了金融体系运行的效率。

3.4 金融系统传递宏观经济政策的时滞

一国货币政策、财政政策以及汇率政策等宏观经济政策一般都通过金融机构信贷反应、金融市场利率波动、金融资产价格调整等渠道来发挥作用。按照相关学者的实证分析可知，货币政策的发挥一般在滞后第二期发挥，财政政策则滞后五期才起明显作用。这也说明了金融结构所运行的效率不高。

3.5 金融交易成本

交易成本是指金融交易活动中耗费的人力、物力、财力的价值量。1991年我国印花税曾高达6‰，而2008年降至1‰的水平。众多券商实行的低费揽客规则也导致金融业的交易成本越来越低，报表中的手续费和佣金收入也呈直线下降趋势。2010年沪深市场股票交易1200余亿元的经纪业务收入相比较，2011年全行业经纪业务收入仅为798亿元。然而银行业手续费和佣金净收入等相关费用却持续上涨，相比2010年同期，2011年多数银行佣金净收入的上升幅度超过30%。

4 金融结构发展趋势

随着金融全球化的发展，参考发达国家金融结构演变的过程，我国金融结构的长期走势如下：

（1）金融机构发展趋势：各分支金融机构的市场集中度将不断提高；个性化、专业化的中小金融机构地位日益突出，证券业、保险业和信托租赁业的发展步伐将加速，我国特有的市场结构和政治导向使得银行在长期内仍将占据金融机构主导地位，非国有银行市场份额提升，金融机构各行业均衡发展，提升金融功能。

（2）金融市场的发展中心仍在货币市场以及货币市场中银行间同业市场，这由我国正在转型阶段的特殊国情以及银行业的特殊地位决定。债券市场将得到规范和发展，国债市场的功能和作用得到发挥，货币市场和资本市场的联系得到加强。短期内，货币市场制度基础得到进一步完善；长期中，健全资本市场体系，进一步扩大直接融资的比重，规范股票市场的运行发挥资产价格渠道的传导作用，顺应经济发展证券化的趋势。

（3）货币类金融资产和证券类金融资产为主体的金融资产结构是中国金融业渐进式改革的结果，这一结构将长期维持。我国将坚持金融资产结构的动态调整，以总量增长带动结构优化，积极开发创新能满足包括流动性、安全性、增值性等需要在内的多元化金融工具。

【参考文献】

[1]王广谦.中国金融发展中的结构问题分析[J]，金融研究，2002（5）

[2]易纲，宋旺.中国金融资产结构演进：1991—2007[J]， 经济研究，2008（8）

[3]易纲，中国金融资产结构分析及政策含义[J]，经济研究，1996（12）

[4]王计乐，基于金融效率的中国金融结构分析，武汉理工大学硕士学位论文，2006

[5]谢清河，金融结构：路径、效率与改革，厦门大学博士学位论文，2006

[6]肖华，中国金融结构对货币政策传导渠道的影响研究，湖南大学硕士学位论文，2006

[7]张杨，我国金融结构对经济增长的影响——总量层面和产业层面的实证分析，复旦大学硕士学位论文，2006

【作者简介】

货币市场证券特征范文第4篇

关键词:主权债务市场;不对称冲击;金融市场一体化

欧洲主权债务市场在使用统一货币后，出现了债券发行成本(收益率)和期限的收敛特征。这种收敛特征在此次由希腊开始的欧元区主权债务危机中又有了一定程度的发散。这是由于欧元区统一货币政策的外生性与各成员国经济结构差异内生性之间的矛盾和不对称冲击效应所致。研究欧洲主权债务市场的特征及其不对称冲击的影响，对于新兴经济体强化财政纪律，优化主权债务结构管理有一定的借鉴意义。

一、欧元区统一政府债券市场的形成

1999年1月1日欧元的诞生和欧元区的建立，一直被认为是欧洲金融市场一体化过程中最具意义的探索和尝试。与此同时，欧洲中央银行成立，欧元区开始实行统一的货币政策，在此背景下的欧元区11国的政府债券发行也开始使用欧元计价。

政府债券市场既是中央和地方政府融资的主要来源，又是一国金融体系构建中重要的一环。政府债券市场反映了主要的公开市场信息，尤其是宏观经济运行中财政政策和货币政策的实施情况。欧元的引入对于欧洲地区的金融市场，尤其是政府债券市场产生了深远的影响。欧元区政府债券市场的一体化进程经历了较长时间的演进，并伴随着基本市场机制的逐步建立和推广。

一个高度一体化的金融市场必须具有以下三个特征:(1)市场主体交易金融工具或金融服务时面对一样的市场规则;(2)以上金融工具或服务有平等进入市场的权利;(3)平等对待各种市场主体的市场行为。随着欧元的出现，欧元区金融市场一体化进程加快，已在一定程度上令发行人和投资人将整个欧元区市场作为一个单一的市场来对待。在欧元区内，以1988年意大利财政部、中央银行与其他一级市场交易商平台(MTS)为基础，通过1997年与1999年该平台在荷兰、比利时和法国的延伸，新的欧洲元市场交易商平台(New EuroMTS)于2003年诞生并启用，它为欧洲地区政府债券提供了规模最大、流动性最强的交易平台。而此时欧元区各国政府债券的替代效应也在这一平台上得到了充分的体现。

事实上，欧盟的金融市场一体化历程始于单一货币启动前，早在1992年底即投入统一大市场的运作。而欧元的引入则极大地推动了这一进程。一体化的货币和债券市场在欧元诞生几周后即投入运作，其目的是建立一个横跨欧洲的交易平台和统一的市场合同机制。欧元的出现消除了欧元区的汇率风险，从而可以使欧元区不同国家发行的债券有更广阔的投融资竞争平台，同时降低了发行的承销和竞价成本。之前的部分外国债券被视同为本国债券，资产负债与货币匹配的限制随之放松。在欧盟货币一体化过程中，受欧元区整体宏观经济因素的影响，各国政府债券市场也呈现出显著的一体化特征。欧洲货币一体化所带来的各国债券，尤其是欧元债券对于美国债券的强替代效应，明显地扩充了欧元区债券的发行量。

二、欧元区主权债务市场一体化后的主要特征

(一)政府债券收益率的收敛

欧元区的金融制度在很大程度上是以整个欧洲经济实力最强的德国作为基准而建立的。在基本市场机制一体化的背景下，大量文献以收益率这一最为明显的市场指标为研究对象，通过多角度的实证分析验证和度量了金融市场一体化背景下的政府债券市场的一体化进程。这些研究成果表明，虽然收益率差异仍然没有完全消失，但欧元区成员国十年期政府债券收益率差异存在着明显的收敛趋势，即欧元区其他各国政府债券与德国政府债券的利差缩小。尽管各国财政赤字和债务水平在上升，但利差的降低在2003年达到了自1999年欧元诞生后的最低水平。

各国的债券收益率波动性也有持续明显的降低(表1)。不仅如此，成员国政府证券的利差与公司证券的利差变化有联动迹象。非欧元区政府债券收益率主要是受世界性外部风险因素的影响，而欧元区国家政府债券收益率更多在欧元区内部风险因素的影响下，呈现出明显的区域一体化的特征。

欧元使用前后政府债券赎回收益率与实际收益率的波动性有明显的下降，这种变化说明，金融一体化不仅提高了融资效率，而且为市场参与者提供了更准确的评估政府债券收益的工具。准确的资产定价还意味着财政状况较差的政府不得不提高收益率来吸引风险厌恶的投资者以弥补较高的违约风险，从而增加财政成本。实际上，金融市场一体化强化了市场纪律效应。市场约束和《稳定与增长公约》的约束相结合，可以敦促成员国政府实施健全的财政政策。

(二)主权债务期限结构中的趋同

主权债务期限结构管理在整个主权债务管理体系中起着至关重要的作用。如何合理搭配长短期债务结构来实现本国的财政政策目标是一个具有现实意义的课题。根据Calvo 和Guidotti(1990)等人的研究，政府的最优债务管理较强地依赖于零时期的政府债务是否能通过指数化达到最优。如果可以依据通货膨胀率指数化债务，则最优化的债务期限结构应该是只发行长期债务。如果不能合理地指数化，债务期限结构则表现出较强的短期化倾向。Campbell和Shiller(1996)认为，如果只考虑短期成本，最优债务期限选择会是大量借入短期债务以投资于收益率较高的资产市场。然而融资频率的增加意味着更高的投资风险和利息支出，另一方面短期债务也增加了财政收支的波动性。Missale和Blanchard(1994)从时间的不一致性的角度进行研究得出的结论是，在债务与GDP的比率超过百分之一百的前提下，债务期限与债务规模存在负相关关系。在这种情况下高负债率会增强政府通过通货膨胀消减债务负担的意愿，最终，投资者会更倾向于短期债务投资。而债务规模与债务期限的正相关关系，可以被认为是高负债率会迫使债务管理者拉长债务期限以防止信心危机的发生。Drudi 和 Giordano(2000)的模型证明了在低负债率或是极高的负债率的情况下债务期限与规模存在负相关关系。一方面，低负债率情况下投资者预期之后负债率会增加，从而担心政府通过通货膨胀消减债务负担的可能性增加;另一方面，极高的负债率会使得债券的违约成本增加，从而政府的长期债务融资成本过于庞大。在债务比例处于中间范围时，由于政府希望降低大规模债务再融资成本，从而选择拉长债务期限。Miller(1997)强调，政治不稳定会增加经济体通货膨胀的不确定性，而这种不确定性的风险会反映在更高的长期利息支出之中，从而迫使政府提高短期债务比例。Missal(2002)认为，如果中央银行独立性较强，发行指数债券或外国债券在应对时间的不一致性问题和降低通货膨胀率方面更有效果。他们将上世纪80年代的债务长期化趋势归因于当时央行独立性的增强，令投资者对长期价格稳定的信心增强。Wolswijk， Jakob de Haan(2005)指出，欧洲央行(EBC)的建立带来了债务期限的拉长。欧洲央行将规范货币市场融资和稳定价格作为首要的政策目标，与此同时，债务规模也受到《马斯特里赫特条约》(简称《马约》)和《稳定与增长公约》的限制。

转贴于

在基本市场机制一体化的背景下，对于收益率的研究已经充分证明了欧元区主权债务收益率存在向德国国债收益率收敛的特征。通过观测政府债券结构的静态存量，西班牙、法国、葡萄牙、芬兰等欧元区成员国长期政府债券所占债券存量总量这一指标也存在着向以德国为代表的基准趋同的特征。在2008年第4季度几乎重合，之后稍有发散。从政府债券结构的变动趋势看，德国、希腊、意大利、奥地利等国存在着一定的政府债券期限结构长期化趋势。2009年第4季度与2005年第1季度相比，德国、葡萄牙和希腊的长期政府债券比重分别上升3.36%，2.09和2.19%，而意大利与奥地利的长期政府债券比重则分别上升0.13%和0.86%。

这种趋同和长期化倾向对经济状况差异较大的成员国而言有不同的经济意义。从理论上说，对成员国限定的通货膨胀率基准减少了不确定性，客观上会使政府债务期限结构出现长期化趋向。而且，在正常情况下，债务期限与发债规模成正比。在实践中，由于成员国的经济差异，即使是同样的结构和取向，经济实力强的国家如德、法、荷、奥、卢等信用级别在3A的国家，投资者对其长期价格稳定有信心，政府债券市场鲜有波动;而经济规模较小，经济发展情况相对不稳定的国家如希腊、西班牙、爱尔兰等国在实体经济受损而大量隐蔽财政赤字披露时，加上国际评级机构的推波助澜，难以避免地发生主权债务市场的剧烈震荡。

早在欧元正式启动的1999年，欧盟内部曾经就规范政府债券发行行为进行过讨论。支持者提议，建立一个能够代表欧元区各国政府的中央机构来管理公共债务事宜，在政府债券发行规模、发行时间和期限结构安排方面加以集中或协调以减少交易成本，由于这项提议牵涉到公共债务方面的集体责任，有违《马约》的基准，最终招致强烈的反对而搁浅。此次欧元区主权债务危机的爆发，也许是重新考虑规范政府债券发行行为和期限结构安排基准的一个契机。

三、不对称冲击对欧元区主权债务市场的影响

尽管货币一体化为欧元区成员国政府搭建了更大的融资平台和竞争优势，也出现了以德国为基准的有利于欧元区政府债券市场整体扩充的收敛特征，但是，由于经济状况的差异而形成的不对称冲击，在一定程度上削弱了这些优势。

不对称冲击指的是外部宏观经济条件的变化对一国不同地区或一个地区联盟的不同国家的影响是有差异的。欧元区共用一种货币，但经济体的各种差异依然存在，尤其是财政政策的差异，这也成为产生各种矛盾的根源之一。比如，德国面对的是总需求或总供给的正向冲击，而法国面对的总需求或总供给冲击的方向相反，这两个国家遭受的即是非对称冲击。在遭受非对称冲击的状态下，货币同盟内的中央银行很难利用统一的货币政策协调各成员国的利益。所以，对称冲击被视为建立最优货币区的标准之一。

欧元区建立时所签订的《稳定与增长公约》并没有完全遵循最优货币区的要求，因此，在欧元启用后，虽然欧元区各国金融市场在共同货币政策下走上了加速一体化的道路，各国的实体经济结构却不尽相同，具有较强的内生性特征。在这样的背景下，更容易遭遇“不对称冲击”的影响。由于各成员国经济周期不同步，欧元的诞生未能显著缩小这种差异。过去几年，欧元区大国的经济增长一直乏力，而一些小国或经济实力较弱的国家则得益于经济一体化的深化，保持了较高的增长率。同时，有些国家长期财政纪律松弛，存在经济结构性缺陷，遭受不对称冲击是不可避免的。尤其是在金融危机袭来时，这些弱点暴露无遗，加上财政收入减少，背负巨额债务，财政赤字高涨，使这些国家赤字和债务占国内生产总值比例远远高于欧盟的趋同规定。欧洲中央银行在货币政策的选择上，无法也不可能满足成员国不同的货币政策偏好，从而增加了危机蔓延的可能性。

(一)欧元区成员国主要经济指标的差异性

虽然欧元区是目前世界上最成功的经济一体化典范，但是整个欧元区成员国在经济实力和经济发展状况上的差别非短期所能改变。与主权债务市场运行密切相关的几个主要指标的差别则非常明显。

通过观察2009年第四季度季节和工作日调整的当期现价GDP规模，可以看出，德国作为欧元区经济实力最强的国家，其经济规模明显大于欧元区其他国家。相比德国，法国、意大利、西班牙三国也表现出了较大的经济规模。而比利时、爱尔兰、希腊、奥地利、芬兰等国的GDP规模则仅为德国的10%左右(图1)。

欧元区不同国家针对本国不同的经济结构特征而采用的宏观调控工具的选择也各不相同(图2，图3)。

在各成员国的政府支出中，荷兰的政府支出占GDP近30%，在欧元区成员国中最高，比利时、芬兰和法国则将其政府支出维持在占GDP的25%左右，而其他欧元区国家则将其政府支出控制在GDP的20%左右。相对于政府的支出，欧元区各国政府的债务规模则表现出了更大的差异性。根据2009年第四季度Eurostat公布的统计数据，希腊和意大利的债务与GDP之比已经超过了100%，分别达到了115.1%和115.8%，实际上这已经违反了《马约》的基本要求，与此同时比利时也达到了近100%的水平，而其他欧元区国家则将这一指标维持在60%-70%左右，芬兰的债务GDP之比则维持在了40%的较低水平。

欧盟的《稳定与增长协定》规定了欧元区的财政纪律以及成员国和理事会必须承担的责任和义务，即:成员国必须将本国的财政赤字水平控制在当年国内生产总值的3%的限度内;一旦成员国财政出现或可能出现偏离这个目标的迹象，应立即采取措施重新达到它们的稳定或趋同目标;理事会在监测到成员国出现偏离预算稳定的情况或出现财政预算可能超出趋同标准的先兆时，将根据《马约》第103(4)款向该成员国提出建议作为早期警告，该成员国收到警告后，必须采取必要的预算纠正措施以达到稳定或趋同计划中规定的目标。

为减少公共债务，必须先行控制财政赤字。从财政赤字规定的3%的参考值来看，其回旋余地较小，但为公共债务规定60%的参照值，仅仅被视为一种趋势来执行，回旋余地增大。为确保其长久性，推动负债率下降的隐蔽动力是要求达到基本财政结余的增长，从而减少债务。很显然，这种松散的规定并没有形成严格的约束，即使在常态下，也曾出现过各成员国突破界限的情况，况且，透过欧元区政府债券的流动性利差可以看出，同期发行的相似的政府债券会造成两个相邻债券市场的互相冲击从而增加发行成本，欧元区政府债券在发行行为上还存在着明显的非协作特征，这说明欧元区政府债券市场上的发行者就债券发行问题缺乏协调。在危机发生前后的非常态下，此种软约束的瑕疵更加暴露无遗。

(二) 危机期间欧元区主权债务市场的震荡与传染效应

欧元区主权债务市场的剧烈动荡始于2008年美国次贷危机蔓延之后，国际金融市场上弥漫着对主权债务违约的预期。根据Schuknecht，Hagen和Wolswijk(2010)对欧元区主权债务风险的实证研究显示，2008年雷曼兄弟破产的消息传出之后，欧元区各国长期政府债券利率与德国及美国政府债券基准利率的差距日益扩大。市场基于各国政府财政不平衡而给出的风险溢价明显上升，财政赤字和债务负担与违约的相关度与危机前相比分别提高了3-4倍和7-8倍。政府债券收益率在欧元启用后的收敛特征在一定程度上的再度发散，实际上是成员国经济基础尤其是财政状况的集中反映，危机是市场对成员国财政收支严重失衡的一种惩罚。当然，风险溢价的升高与投资者的风险厌恶也有一定的相关性。

欧洲中央银行在统一货币政策下控制通货膨胀、消除汇率风险和促进经济发展诸方面成就不菲。然而，统一货币和货币政策尽管消除了汇率风险，但无法消除金融市场的其他风险。尤其是在发生非对称冲击的情况下，政府主权债务市场中的风险如国家信用风险和流动性风险有可能会出现异常的集聚。

在金融市场一体化的背景下，无论经济实力强弱，对外部冲击变得越来越敏感。希腊的国内生产总值(GDP)仅占欧元区总额的2.5%，当冲击到来时，希腊不得不向其他成员国求援，如果其他成员国也遭受同样的境遇，欧元区就不得不向国际金融机构如IMF求援。这是投资者在金融动荡时思考的逻辑和担忧所在，心理预期将哪怕很小的经济体金融动荡的影响多倍放大。上述过程被称之为金融传染(financial contagion)，具有加剧恶性循环的功能。这种传染主要是基于经济基础相似、政治与经济政策相似或文化背景相似的传染。Dornbusch等(2000)将金融传染定义为在一国或一系列国家遭受冲击以后，各种市场之间联系显著增加的情况。市场扰动(通常为负向冲击)的跨国传染可以被看作是汇率、股票价格、主权风险溢价和资金流动的协同运动。传染效应可以被理解为能使微小的特殊的或广泛的冲击演化为系统性结果的一种扩散机制。从经济学角度分析，传染效应发挥作用的微观机理是风险的负外部性所致。希腊所泛起的“爱琴海传染效应”(Aegean contagion effect)波及到西班牙、葡萄牙和爱尔兰等“欧猪四国”，引起了金融市场上对主权债务普遍的信心危机，或称泛欧主权债务危机，进而危及国际金融市场对欧元的信心和整个欧元区乃至欧盟整体经济的发展。

四、结论与启示

本文分析了欧元区主权债务市场的特征和不对称冲击对欧元区主权债务市场的影响，为解读当前发生的欧洲主权债务危机提供了一个更为全面的视野，主要的结论和启示如下:

第一，欧元区主权债务市场呈现出金融市场一体化后不同于以往的特征，政府债券的收益率和期限安排都有以德国为基准收敛的趋势。体现了统一货币和金融市场一体化之后市场纪律和财政纪律的强化效应。同时，由于成员国经济结构的差异尤其是财政政策的差异所形成的非对称冲击，使主权债务市场某些风险有可能会出现异常的集聚，从而增加了发生债务危机的可能性。

货币市场证券特征范文第5篇

票据的性质：票据是代表一定数量货币请求权的有价证券，即货币证券。有价证券是一种代表财产所有权或债权的，以一定金额来记载的证书。有价证券可分为物权证券、货币证券、资本证券等，其中，货币证券是代表一定数量货币请求权的有价证券，可以在法定的范围和条件下流通。

票据的特征：票据具有的主要是法律特征。票据是设权证券，证券权利因作成证券而创设；票据是债券证券。票据权利人对票据义务人可行使付款请求权和追索权。票据是金钱证券。票据以一定的金钱为交付标的。票据是流通证券。票据通过背书或交付而转让，在市场上自由流通。票据是无因证券。票据权利的成立，不必以债权人与债务人的原因关系的成立为前提。票据是文义证券。票据上所创设的权利和义务，均依票据上记载的文字内容来确定。票据是要式证券。票据必须依法定形式制作才能具有法律效力。票据是占有证券。任何人欲主张票据权利，就必须实际占有票据。

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