货币政策正常化

前言：想要写出一篇令人眼前一亮的文章吗？我们特意为您整理了5篇货币政策正常化范文，相信会为您的写作带来帮助，发现更多的写作思路和灵感。

货币政策正常化范文第1篇

一、引言

在当前经济新常态下，如何提高企业运营效率成为生存和发展的关键。从营运资金管理方面的文献看，多数以资金周转速度作为效率衡量依据，这一指标虽然能总体衡量企业营运资金管理的水平，但却无法分别从应收款、存货和应付款不同层次来分别考察各种因素对资金周转的影响；从宏观和中观因素看，随着我国市场经济体制改革的深入，我国还存在各地区之间市场化程度不一致的情况；随着我国进入经济新常态，宏观经济中不确定性因素增加，中央政府会不时调节货币政策以应对，这些都将对企业资金使用效率产生影响。本文通过研究货币政策变迁和区域市场化程度变动，能够比较全面地衡量国家宏观金融政策以及区域经济体制变革对微观企业运营效率的影响。为此本文分五??部分：文献回顾、理论研究和假设提出、研究设计和研究结果，研究结论和政策建议。

二、文献回顾

早期对营运资本管理绩效进行的评价多采用流动资产周转期指标以及应收账款周转期、存货周转期等流动资产内部结构指标。Gilman[ 1 ]将现金周期定义为从采购开始的现金支出到最终产品销售收回现金的净时间间隔。辜玉璞[ 2 ]对现金周期与公司绩效的相关性进行了分析，得出了两者存在显著负相关关系的结论。由于我国实施渐进式的改革，造成各地区的市场化程度不同，不同地区的企业所面临的外部环境不同，采取的融资策略、销售策略等就会存在差异，导致营运资金周转期的不同。金煜等[ 3 ]研究发现，经济市场化程度较高的省份民营经济比较活跃，而这又反过来促使政府进一步采取市场化、放松管制和保护民营经济的政策。民营企业在市场化程度高的地区经营环境更好，而民营企业的营运资金管理效率相对较高，使得整个地区的现金周期相对较短。货币政策对企业融资有重大影响。于则[ 4 ]发现东北地区和中部地区对于货币政策的反应与全国水平的平均反应接近，东部地区反应十分强烈，京津冀地区对于货币政策反应轻微，西部地区对于货币政策反应持续时间较短。我国正在进行市场化改革，经济结构在缓慢改变，这意味着货币政策的有效性可能随之变动。林仁文和杨熠[ 5 ]发现在市场化改革的不同阶段，针对不同的政策目标，最有效的货币政策工具会有所不同。从现有文献来看，对于现金周期讨论主要集中在企业财务管理策略对现金周期的影响，而从宏观经济政策和中观区域因素进行分析相对比较少，这就使现金周期的影响研究局限于企业内部因素，未能拓展研究视阈。

三、理论分析与研究假设

根据财务学的基本理论，企业存货周转周期的公式计算如下：

T1=■ （1）

企业应收账款周转周期的公式计算如下：

T2=■ （2）

企业应付账款周转周期的公式计算如下：

T3=■ （3）

企业现金周期=T1+T2-T3 （4）

上述公式中：T1为存货平均周转期，T2为应收账款周转期，T3为应付账款周转期；A1为年存货平均余额，A2为年应收账款平均余额，A3为应付账款平均余额；C为赊销总额，CS为年销货成本总额，Cd为赊购商品和劳务应该支付的金额。

市场化进程对现金周期的影响有多个维度，笔者从以下几个方面展开分析：

（一）地方政府干预与现金周期

在一个市场化程度比较高的地区，政府对微观企业的经营行为干预比较少，企业可以根据市场需求安排采购、生产和销售，使生产经营过程顺畅，减少存货在仓库和生产环节的滞留。这样就会降低企业存货水平，减少存货周转期。政府对市场过度干预，企业就难以对市场需求进行有效评估，导致销售收入C降低，延长应收账款周转期。因此企业所在区域市场化程度越高，存货和应收账款周转速度越快。

从供应商角度看，政府干预越严重，市场销售越不通畅，供应商需要强化商业信用的使用，增加了企业年应付账款平均余额A3。另外，由于政府对金融市场的干预，一些企业不能正常获得商业信贷支持，需要从商业信用中获得融资，这些都会使市场化低的区域应付账款增加。因此政府干预程度越高，应付账款周转期越长。

（二）产品要素市场发育与现金周期

在市场化程度较高的地区，市场运作效率高，生产要素自由流动。而在市场化程度低的地区，生产要素流动速度慢，导致企业库存A1增加，延长存货周转期越多。从应收账款方面看，产品要素市场的发育程度越低，企业对市场越难适应，销售收入C降低[ 6 ]，导致应收账款周转期延长。

产品要素市场发育程度同样会影响应付账款的周转期。当市场发育程度较高时，供应商销售渠道通畅，对赊销方式依靠程度降低，导致企业应付账款平均余额下降。另外随着产品要素市场发育程度的提高，销售收入增加，生产规模扩大，生产要素需求量增多，赊购商品和劳务应该支付的金额Cd增加。综上，产品要素市场发育程度越高，应付账款周转期越短。

（三）区域法律环境与现金周期

影响市场机制有效运行的一个重要因素是法律制度环境，这方面的情况在各地很不平衡。在市场化程度较高的地区，法律制度比较完善，法治水平较高，而在市场化程度较低的地区，法律环境较差，各种权利保护制度不完善，无法有效解决利益双方出现的利益冲突。具体地，法律制度不完善，缺乏有效的惩罚机制，应收款难以收回，企业的应收账款A2和应付账款A3增加；同时法律制度不完善，资源配置效率低下，市场经济中的交易成本较高，阻碍了交易的顺利进行，增加了存货在企业的储存时间。总的来说，法律制度越完善，存货周转期、应收账款周转期和应付账款周转期越短。

（四）中介组织发育与现金周期

市场中介组织的作用主要是服务、沟通和监督，在不同地区市场中介组织的发育很不平衡。在市场化程度较高的地区，市场中介组织门类多、数量大、质量高，发育程度高。在市场化程度较低的地区，中介组织体系不完善，发育程度低。中介组织发育程度高使得供应链中的供应信息和需求信息及时被企业了解，有助于提高产品销售量，加快资金周转速度，导致存货周转期、应收账款周转期和应付账款周转期越短。

综上所述，从市场化进程的构成要素政府干预、产品要素市场发育、区域法律环境和中介组织发育对现金周期组成部分影响的分析可知，市场化程度越高，存货周转期、应收账款周转期和应付账款周转期越短。

（五）市场化程度提高对现金周期的整体影响

设销货成本总额CS=kC，Cd=hC。现金周期公式如下：

企业现金周期=T1+T2-T3=■+■-■=365■

市场化程度提高，销量增加，假设销售收入增加？驻0，销货成本增加k？驻0，赊购商品和劳务应该支付的金额增加h？驻0，存货平均余额减少k？驻1，应收账款减少？驻2，应付账款减少？驻3，则：

企业现金周期=365■

（5）

上述公式中khC0，则（hA1+khA2-kA3）-（h？驻1+kh？驻2-k？驻3）

根据以上论述，本文提出如下假设：

H1：当企业处于市场化程度较高的地区时，现金周期较短。

（六）货币政策、市场化进程与现金周期

货币政策微观传导机制一般包括利率传导机制和信贷传导机制[ 7 ]，本文从两个方面分别展开分析。

1.货币政策与现金周期

首先，当货币政策紧缩时，中央银行对货币政策工具进行公开市场操作引致货币供应量的减少，而货币供应量的减少又会引致利率的上升。当利率水平提高时：一方面，会降低居民消费，产品销售困难，库存积压；另一方面，如果贷款利率提高，企业贷款成本增加，企业就会相应减少从银行获得贷款，转向商业信用，企业间应收账款的使用和应付账款提供就会增加，引起周转期的延长。总的来说，随着紧缩货币政策，流动性收紧、库存增加，销售前景不确定性加剧，融资渠道不断收窄，再融资风险不断加剧，导致企业资金的运转出现问题，周期延长。

其次，当中央银行实施紧缩的货币政策时，减少货币发行量，会降低信贷投放，导致企业流动资金全面紧张，资金的机会成本也大幅提高。商业信用作为企业的短期融资方式，对银行信用具有替代作用[ 8-9 ]，鉴于交易双方的合作关系，供应商会主动或被动地提供商业信用。企业骤然加大对商业信用的使用力度，可能会造成供应链上下游企业的资金混乱，加剧流动资金的供求紧张状况。甚至出现企业之间的相互拖欠，造成产品积压，企业资金周转缓慢。此外，货币政策紧缩，企业销售风险加大，产品滞销，也难以偿还供应商的账款。综上所述，在货币政策紧缩时期，企业的应收账款周转期、存货周转期和应付账款周转期均会延长。但是应收账款和存货所占的比重大于应付账款所占的比重，因而应收账款周转期和存货周转期变化程度也就大于应付账款周转期变化程度，即现金周期延长。

2.不同市场化进程中货币政策与现金周期关系

货币政策的有效性取决于其发挥作用的环境和条件而不在于货币政策本身，因此，除了银行和企业等主体行为外，法律制度、信用和政府政策行为等环境因素也是影响货币政策有效性的重要因素。王东明和黄飞鸣[ 10 ]研究发现在我国法治环境、制度与诚信环境以及政府对经济的主导与货币政策的有效性呈正相关。自改革开放以来，我国市场化程度一直在提高，但是由于受政府梯度发展战略等因素的影响，我国不同地区经济市场化程度进程不一致，导致不同地区的政府和非政府主体参与经济体制变迁的市场激励程度不同，因此政府对货币政策传导过程的干预程度存在不同，成为货币政策区域效应的一个诱因[ 11 ]。在市场化程度较高的地区，市场经济体制也相对完善，能够对货币政策信号迅速作出理性反应，货币政策的传导效果更为显著。在市场化程度较低的地区，经济相对落后，企业所处环境较差，导致货币政策的传导机制受到一定的阻碍。因而市场化程度较低的地区，由于货币政策有效性较低，货币政策对现金周期的影响要低于市场化程度较高的地区。

基于以上分析，本文提出如下假设：

H2：在货币政策紧缩时期，企业现金周期延长；

H3：相比市场化程度较低的地区，市场化程度高地区的企业在货币政策紧缩期现金周期延长幅度较大。

四、研究设计

（一）样本选取和数据来源

本文以深圳和上海证券交易所的上市制造企业为样本，选择了2008―2015年的财务数据进行研究，数据来源于CSMAR、WIND数据库。为保障分析的科学有效性，笔者对数据进行了如下整理：（1）剔除了ST、PT的上市公司样本；（2）剔除了样本中的极值，如现金周期大于1 000天的?稻荩?并对样本进行上下1%的缩尾处理；（3）剔除了资不抵债的上市公司样本；（4）剔除了数据不完整的公司样本。本文数据统计和分析所使用的统计分析软件是Stata12.0和Excel2007。

（二）变量定义

1.现金周期（CCC）

现金周期=应收账款周转期+存货周转期-应付账款周转期

2.区域市场化（INDEX）

本文借用樊纲等[ 12 ]编制的中国各地区市场化指数（index）度量各省市场化程度。

3.货币政策（POLICY）

本文借鉴靳庆鲁等[ 13 ]的研究方法，采用年度广义货币供给量M2的同比增长率作为货币政策的变量。

本文变量定义见表1。

（三）模型设定

针对假设本文构建如下模型：

CCC=？茁0+？茁1INDEX+？茁2POLICY+ ？茁3STATE+？茁4CGDP+

？茁5LEV + ？茁6SIZE + ？茁7GROWTH + ？茁8SC + ？茁9QR + ？茁10ROA+

？茁11NAGR+？茁12CAT+？茁13PTG+？茁14BPG+？茁15IND+？着

五、实证结果及分析

（一）描述性统计

表2是全样本变量描述性统计结果。由表可知我国制造业上市公司整体现金周期均值为130.36天，最小值为-57.09天，最大值为672.65天，说明企业间现金周期存在比较大的差异。控制变量中，资产净利率均值为5.99%，说明我国制造业上市公司平均净资产利润率较低。销售增长率平均值为17.22%，说明我国制造业上市公司销售增长率总体较高。

（二）回归结果与分析

表3是货币政策、区域市场化对现金周期影响的回归结果。从全样本回归结果可以看出，市场化程度变量的系数为-0.077，t值为-7.78，系数为负，且在1%的水平上显著，验证了假设1；货币政策变量的系数为 -0.037，t值为-3.78，系数为负，且在1%的水平上显著负相关，验证了假设2。

从表3中子样本回归结果可以看出，市场化程度高的样本货币政策与现金周期在1%的水平上显著负相关，市场化程度低的样本货币政策与现金周期在5%的水平上显著负相关，显著性水平低于市场化程度高的样本。且市场化程度高的样本系数绝对值0.047高于市场化程度低的样本系数绝对值0.033，验证了假设3，即在货币政策紧缩时期，企业现金周期延长，相比市场化程度较高的地区，市场化程度低的地区企业现金周期变化较小。

（三）稳健性检验

本文进行了以下稳健性检验：（1）对于区域市场化指数指标，参照徐承红等[ 14 ]的研究方法，利用樊纲等[ 12 ]编制的中国各地区市场化指数度量各省市场化程度，将每年排名前10位的省份定义为市场化程度较高地区，其他省份定义为市场化程度较低地区。设置虚拟变量market，当企业位于市场化程度较高地区时，market等于1，否则等于0。回归结果与表3基本一致。（2）对于货币政策指标，参照靳庆鲁[ 13 ]的研究使用狭义货币供应量增长率（M1）来衡量。回归结果与表3中所得到的结论基本一致。版面所限，不再列示。

货币政策正常化范文第2篇

关键词：Shibor；市场化；基础设施建设

中图分类号：F822.0

文献标识码：A

文章编号：1003-9031(2008)01-0035-03

一、价格型调控机制的理论与实践

毋庸置疑，对于今天的中央银行决策者而言，一个普遍共识就是：货币政策操作的主要工具是控制住一个市场化的短期利率水平，特别是要有调控同业拆借市场的隔夜利率水平的能力。早在1914年以前，货币政策操作的首要目标是通过厘定贴现率的方式控制短期利率水平，而降低市场利率的季节性波动是1913年美联储成立以来的首要目标。

但是，货币政策的操作目标在20世纪20至80年代曾发生过悄然变化，原因是“储备头寸学说（reserve position doctrine, RPD）”的兴起并逐渐成为中央银行货币政策操作的理论依据。时至今日，许多货币经济学理论教课书中仍然保留着有关RPD方面的理论模型和中央银行应该控制短期利率还是应该控制货币总量的争论。

随后的理论研究发现（普尔Poole,1970），利率程序优于基础货币程序应满足一定的先决条件，如果有这个先决条件，货币政策的操作工具和操作目标都应该是短期利率，反之则相反。而且利率水平是中央银行每日都能够随时观测到的高频率变量，相对于货币总量等低频率指标，利率变动是唯一可得的信息变量。[1]

与此同时，中央银行货币政策操作的实践也进一步证明：短期利率是一个可以依赖的操作指标，比货币总量目标更为有效。为此，美联储从20世纪70年代初期开始，在不断试验和修正联邦基金利率目标的基础上，于1979年10月开始鼓励联邦基金利率随实际货币需求总量超过或低于目标水平而上升或下降，作为货币市场指示器的联邦基金利率逐渐成为公开市场操作的主要指导性指标。直至90年代初期，美联储的货币政策调控重心再次回到了联邦基金利率上(注：此时，距离1913年，时间已经跨越了80年的历史。从FED的变迁，我们应该领悟到：美联储的货币政策操作过程是一个不断摸索的过程。中国的货币政策操作过程也是一个不断摸索的过程，我们的摸索进程可以更短、更加有效。因为，我们今天的货币政策操作拥有更多的可以吸纳和借鉴的历史经验。)。相比较，英格兰银行在货币政策操作史上从未启用过RPD调控机制（Bernard J. Laurens 2007）。[2]

二、Shibor成为货币政策操作目标的可行性

从我国货币政策操作的实际情况看，1998年中央银行取消了对商业银行的贷款规模管理，开始编制基础货币规划，希望通过调控基础货币投放总量，实现货币供应量的年初计划值。对于这次重大改革，谢平（2004）强调：中国人民银行开始实施现代意义的货币政策。[3]这里的“现代意义”可以理解为西方中央银行曾采用过的控制货币总量的传统方法，尽管这一传统方法的效应有所减弱，但是对于我国货币政策发展的历史进程而言，控制货币总量仍然是一条必经之路。

理论上，货币总量具有不可控性。VanHoose（1989）认为：货币总量是一个非稳态的一阶积分，设定货币供给目标是一个无效的政策程序。[4]夏斌、廖强（2001）认为：中国货币乘数不稳定，货币供应量目标不可控，货币供应量已不宜作为中国货币政策的中介目标。[5]谢平（2004）也认为：基础货币与货币供应量之间不存在显著的相关关系，货币供应量的变动一定程度上是内生的，与货币政策的操作关系不大。Green和Chang（2006）实证检验证明：人民银行可以控制储备货币，储备货币与M2之间没有紧密的联系。[6]因此，即便中央银行控制住了储备货币，但是由于货币乘数的不稳定性，也无法控制M2的增长速度。

从表1、表2可以看出，数量调控的局限性越来越大。但是，囿于市场利率弹性的制约，还不具备一步跨入控制短期利率目标的能力，只能是一部分货币政策操作通过货币市场完成，另一部分货币政策操作仍然要依靠调控货币总量完成。即非完全型的间接调控――数量型间接调控，要运用多种货币政策工具，调控基础货币，以达到控制货币供应量的目的。

1996年6月1日，中国人民银行取消了同业拆借利率上限，显示出市场机制在融资方面的重要性。2007年1月4日正式启动Shibor（上海银行间同业拆借利率）报价制度，表明利率市场化正在加速进行，Shibor体系正在成为下一步贷款利率市场化改革的基础性指标体系。

从目前情况看，Shibor与中央银行公布的基准利率基本上处于同方向变化，联动性也在不断加强。如6个月Shibor同6个月贷款利率的相关性是0.94；1年期Shibor同1年期贷款利率的相关性是0.988（样本期间：2006年10月―2007年8月间的月度数据）。但是，贷款基准利率的弹性远远小于Shibor。

一阶序列差分显示出序列的可变程度，Shibor的可变程度超过基准贷款利率，说明前者更有利于成为货币政策的操作目标，而后者更有利于成为总支出的决策依据。因为，市场主体偏重Shibor对短期融资的边际效应，即持有货币的机会成本，而一年期以上的基准贷款利率一般认为与总支出决策的相关性更强。

三、完善Shibor体系的基础设施建设

Shibor建设是一个“牵一发而动全身”的问题。Shibor的未来发展方向是我国的Libor。我国的基准利率（指货币政策调控目标的短期基准利率）很可能就是Shibor体系中的一个（易纲，2007）。宏观层面上，完善Shibor体系应做好以下几个方面的工作：一是应发展一个深层次、具有流动性的债券市场；二是培育市场参与主体管理债券交易风险的主动性；三是提高监管当局政策制定水平和有效监管市场的能力。具体来看，主要有以下几个方面的制度建设。

第一，建立充分流动和有效运作的债券市场。促使利率变化能够及时反映市场供求状况，及时产生货币价格发现机制，避免即期和远期价格的频繁波动以及过度偏离均衡点。在此，借鉴Sarr和Lybek（2002）[7]关于如何建立外汇市场的经验之谈，笔者认为构建银行间债券市场流动性的四点要素是：狭窄的招投标价差，降低交易成本（tightness,紧密性）；拥有大额交易量和充足的定单，保证价格不受少数交易商控制（depth和breadth，深度和广度）；高效的交易、清算和结算系统保障定单的迅速执行（immediacy，直接性）；市场参与者的广泛性、积极性，保证新的定单充分流动，及时矫正利率失调行为的出现（resiliency，弹性）。

第二，淡化中央银行在市场中的主导角色。应容忍利率的日常性波动，加强市场监管，阻止投机行为。日常操作中，应该保持同商业银行之间有最小的交易量，应该成为价格的接受者，而非制定者。而一旦决定调整短期拆借利率，就要向市场发出信号――官方调整不等于有意维护某一个固定利率水平。

第三，中央银行应为市场参与主体提供准确、及时、充分的信息量，包括提供货币政策委员会相关决策的主要内容。这些信息量是市场参与者判断未来利率走势和货币政策的基础。货币当局应该保障信息系统和交易平台的畅通，保障它们能够实时提供银行间市场的招投标价格。

对于中央银行而言，一旦放弃存贷款基准利率的定价权，就必须在准备和实施新的货币政策制度之前，选定好新的短期操作目标和新的货币政策框架，这项工作具有前瞻性特征，也是对宏观调控政策的最大挑战。

此外，提高货币政策公信力也是一个关键问题。一个好的战略应是保障平滑转换，并要防止同短期资本流动紧密关联的套利风险。相应的管理制度和法规建设需要花费大量的时间，这项工作要走在利率市场化之前进行，并要充分认识到转轨过程中的艰巨性。

参考文献：

[1] Poole， W. 1970， “Optimal Choice of Monetary Policy Instrument in a Simple Stochastic Macro Model”， Quarterly Journal of Economics, 84, No. 2:197-216.

[2] Bernard J. Laurens and Rodolfo Maino， 2006 “China: Strengthening Monetary Policy Implementation”，IMF WP/07/14.

[3] 谢平.中国货币政策分析：1998-2002[J].金融研究，2004，（8）.

[4] VanHoose，D. 1989， “Monetary Targeting and Price Level Non-trend Stationarity”， Journal of Money, Credit and Banking， 21， No.2:232-239.

[5] 夏斌，廖强.货币供应量已不宜作为当前我国货币政策的中介目标[J].经济研究[J].2001，（8）.

货币政策正常化范文第3篇

随着中国经济的快速发展，政府不断提高对经济的调控水平及调控力度，运用财政政策与货币政策确保中国经济稳健运行。央行对货币政策的运用主要是通过货币政策传导机制。如今央行更加重视货币政策的利率传导机制，进一步加强对利率工具的创新和运用。

早在1993年党的十四大，国家就提出了利率改革的市场化目标。利率市场化改革是一国金融业发展到一定程度的客观需要和必然结果，也是一国经济体制改革中的核心问题[1]。因此本文在利率市场化改革的大背景下，对货币政策利率传导的机制机理进行分析，从而为央行更好地进行货币政策调控提出一些合理的政策建议。

二、我国利率传导机制的状况

当前在我国的利率体系中，存在着“双轨制”利率，即央行直接调整管制利率来实现货币政策的目标与央行通过货币政策工具来引导利率的变动并行的一种制度。前者是央行控制了存贷款利率来管制利率，后者是央行运用完全市场化的回购利率来达到政策目标，央行运用利率作为我国货币政策的传导渠道具有可行性[2]。传导路径如图1所示。

央行的主要利率传导途径是管制传导路径。中央银行通过利率政策直接调整存贷款基准利率来实现对宏观经济的调控。在Shibor利率还没有真正培育成为一个成熟的金融市场基准利率前，我国利率体系中的银行存贷款基准利率实际上发挥着金融市场基准利率的作用[3]。具体来说，央行的利率直接调控政策可以解释为当利率下降引起投资上升时，会带动就业的增长，从而导致产出和物价的上涨，这时中央银行为抑制通货膨胀会实行紧缩性货币政策减少货币供应量，进而导致利率的上升，利率上升将影响投资需求，如此循环往复。货币政策利率传导机制的链条为：利率（r）投资（I）就业（E）总产出（Y）物价水平（CPI）货币供应量（M）利率（r）投资（I）。

本文从中国人民银行的官方网站上统计了2004年以来央行调整存贷款基准利率以及存款准备金率的情况。从调整频率来看，2004年到2015年间，央行一共调整存款利率21次，其中14次为上调。调整贷款利率23次，其中14次为上调。从具体操作来看，2014年经济复苏蓄势待发，为了刺激投资需求和扩大内需，中央银行降低了存贷款基准利率，向银行体系注入充分的流动性，以期恢复国内经济增长动力。从2006年开始到美国次贷危机爆发之前，中央银行连续八次上调存贷款利率，这一时期央行频繁地上调存贷款基准利率是出于当时国内经济增长过快经济过热同时面临通货膨胀压力的局面所考虑的。具体情况如表1所示。

同时，央行通过市场化的货币工具引导利率市场化的变动主要是通过我国利率体系中的银行同业拆借利率、国债回购利率、票据贴现利率等货币市场短期利率，而这也是这条传导路径中的核心利率。这条传导途径目前在我国基本实现了市场化。

三、我国利率传导机制存在的问题

（一）从国家层面

放弃了利率对宏观经济的自动调节功能。当前“双轨制”利率的存在使管制利率与市场利率并行，以存贷款利率为主的管制利率体系逐渐松动，但是仍处于一定程度的管制中还没有彻底放开，因此国家指令性的管制利率的措施并不能够真正反映市场化的利率，不利于经济稳健发展。当经济过热时，银行的信贷扩张并不能影响利率水平，过度的信贷扩张还会导致资产价格水平升高诱发经济泡沫引发经济危机；当经济低迷时期，收缩信贷量也无法降低银行的利率水平，无助于经济的回暖。

（二）从企业层面

国家对利率的管制并不能真实的反映企业的资金成本。这样造成投资对利率的敏感性比较低，企业的投资完全不受市场真实的利率所制约。央行对利率的有限制的调整使得企业完全不必担心利率的上涨或者下降，企业的投资受到利率变动的约束较少。与此同时，央行对利率的管制，导致利率并不能够真实的反应市场的均衡水平。银行由于社会资金的需求旺盛而采取信贷配给的方式来调节资金的流向。各商业银行对有政府背景的国有企业实行银行贷款，而对中小企业的放贷额极少，造成市场中的资金不能合理配置。使国有企业效率低下，同时真正有活力的中小微企业面临融资难的窘境。

（三）从银行利率结构层面

1.银行的超额准备金存款利率依旧存在。西方发达国家央行已经不再支付准备金存款的利息，而我国仍然对商业银行的存款准备金支付较高的利息，因为我国面临的回笼货币资金的压力相对较大。对商业银行的法定准备金存款支付一定的利息可提升商业银行的总利润水平。但这样会减弱商业银行合理运用资金的积极性。

2.商业银行的存贷款利差偏高。央行为了保障商业银行的利润水平，保持着较高的存贷款利率差额，但这却使其信贷规模扩张了，这造成利率渠道的传导效果受到了影响。同时，这也将导致商业银行更加过分地依赖传统的存贷款业务，从而减少商业银行的金融创新与业务转型。

3.商业银行存贷款收益率曲线趋于水平化。近年来央行连续调整了人民币存贷款基准利率，而调整后的各期存贷款利率水平都有所下降，且长短期利率的差额也逐渐缩小，使得存贷款利率的期限结构趋于水平化。存款收益率曲线的水平化促使人们的短期存款的比重逐渐增大；而贷款收益率曲线的水平化，会促使长期贷款的比重逐渐增大。两者的共同作用将会使商业银行的资产负债结构不合理[4]。

四、政策及建议

通过以上对当前中国货币政策利率传导机制的分析，本文发现：我国金融体系市场化改革取得了一定的效果。银行间同业拆借市场、债券回购市场发展较为成熟，市场化程度比较高。但由于利率仍然被管制，比如金融机构存贷款利率就仍然由中央银行来调整。而这样的管制利率与市场利率并存的局面，使得我国的利率传导途径并不畅通。从国家、企业及银行利率结构层面来说都出现了问题，央行企图通过货币政策操作来调控社会利率变化的效果也必然大打折扣。

因此本文希望国家加快利率市场化的改革进程，利率市场化改革的步伐从上世纪末就开始。利率市场化是指市场资金供求决定货币市场利率水平，包括利率决定、利率结构、利率传导和利率管理的市场化。实际上就是金融机构拥有利率决策权，能够根据资金状况及对金融市场的未来预期判断，拥有利率水平的自主调节权，最终形成货币市场利率参照中央银行基准利率，通过市场资金供求状况决定金融市场存贷款利率的利率形成机制。

首先，国家应进一步扩大金融机构人民币存款利率浮动上限和贷款利率浮动下限，并逐步取消对其的管制。执行存贷款利率改革依照先长期大额、后短期小额的这一原则，逐渐松动对存款利率上限的管制，以实现逐步取消管制利率的目标。央行及银监会等监管机构加强对利率的监测和分析，尤其是加强监测商业银行内部资金的转移利率，以便更好地进行利率调控。

货币政策正常化范文第4篇

中国人民银行于1月6日公布了2010年工作会议的主要内容。我们认为以下三个层面值得市场参与者关注。

加强通胀预期管理

在通胀管理层面，央行指出“既要保持足够的政策力度，支持经济平稳较快发展，又要稳定价格水平，有效管理通胀预期”。

11月份以来，农产品价格出现了明显的波动，其中蔬菜价格大幅上涨，引起市场对于食品价格乃至通胀的担忧。从12月份商务部和农业部公布的农产品价格指数来看，食品价格的上涨幅度也可能超出市场。基于此，我们也上调了12月份CPI预测值到2％。在近期通胀反弹势头较为明显的背景下，央行继续重申和强调有效管理通胀预期当属情理之中。

更要密切关注的是在全球范围之内，未来一段时间内生产资料领域价格水平很有可能会出现一定程度的回升。而中国PPI的上涨，一方面将直接传导到CPI非食品价格的上涨，一方面将通过通胀预期影响到CPI食品价格。如果进一步考虑到劳动力市场和非贸易部门的松紧等因素，我们认为中国今年年中左右通胀压力会比较大，在6-7月份CPI峰值大概在4％或略高一些的水平，PPI的月度高点可能在6-8％的水平。

需要补充的是，金融市场正常化过程带来的价格上涨并不具有可持续性，如果考虑到2010年全球制造业仍将存在一定程度的产能过剩以及2010年下半年刺激政策的可能退出，全球PPI连续的可维持的上涨压力很难看到，一个自然的推论就是中国PPI和CPI在三季度左右将开始进入一个可以维持的下降过程。

控制信贷节奏

在信贷投放节奏层面，央行特别指出“加强对金融机构的窗口指导，促进货币信贷合理增长。引导金融机构根据实体经济的信贷需求，切实把握好信贷投放节奏，尽量使贷款保持均衡，防止季度之间、月底之间异常波动。”

此前，央行官员曾多次在公开场合提出要保证2010年商业银行信贷投放的均衡化；此次再次提出，虽然并不会太大的超出市场预期，但正式的以文字形式刊出，并将其放在2010年工作措施的第一条，使得我们需要警惕央行对此的执行决心和力度。

基于往年早投放早收益的信贷模式，一季度无疑将成为央行重点关注的时间窗口。在此背景下，央行窗口指导的力度可能明显加强，我们倾向性认为一季度新增信贷规模超预期的概率将明显下降，大体应当落人2.5万亿至3万亿的市场预期中。

货币政策基调和工具值得关注

在货币政策调整层面，央行指出“继续实施适度宽松的货币政策，保持宏观经济政策的连续性和稳定性；根据新形势新情况，着力提高政策的针对性和灵活性，……密切跟踪监测国际金融危机发展趋势、国内外经济运行和市场流动性情况，适时适度调节”。

货币政策正常化范文第5篇

去年初笔者曾经谈到全球通胀形势，当笔者论述应对通胀措施的时候，发达国家央行参考的是核心通胀水平。而对中国等新兴经济体，更多谈论的是广义的通胀，也就是包含了能源和食品在内的所有价格上涨引起的通胀。

这是因为，在发达经济体中，食品在消费者物价指数(CPI)的比重远小于发展中国家。以美国为代表，食品类消费的权重在14%至15%左右，而在中国，食品在CPI篮子中的比重约为三分之一。人们的收入水平和消费结构的不同，也决定了新兴经济体不能把食品排除在政策制定者考虑范围之外。

去年美国和欧洲的广义消费者物价指数分别上涨1.6%，并有进一步上升的趋势。如全球大多数国家一样，气候原因和各种灾害影响了农作物供应，导致食品价格普遍上升。因此食品价格上涨不是中国独有的现象。

但是，因为发达国家和一部分新兴经济体以核心消费指数走势为标准制定其货币政策，而美欧的核心消费指数去年仅上升1%，今年仍大有可能维持在低位，因此对发达国家来讲，它们的货币正常化进程仍然可以推迟。

对大多数新兴经济体来说，比如新兴的亚洲国家，我们看到最近一轮通胀达到4.9%的水平，其中食品价格涨幅8.8%。核心通胀尽管有所抬头，但涨幅相对温和，去年12月上涨仅2.4%。如果仅看核心通胀水平，这些国家货币正常化的进程仍然可以保持常态。

中国随着经济增长重拾上升态势，特别是去年四季度GDP再显强劲势头，现阶段宏观经济政策重点已经放在了控制通胀风险上。然而我们必须看到，非食品与核心通胀在2010年分别上涨了约1%，虽然它们在12月的涨幅分别达到2.1%和1.7%，但这个水平仍比较低。

尽管如此，近期非食品类商品的价格上涨还是受到越来越多的关注，除了房租，对非食品价格的主要担心还来自于近年来工资的上涨，劳动收入可能赶超名义GDP的增长速度，特别是在中国促进消费、提升内需的转型过程中，很多人担心工资上涨可能会引起更广泛的通货膨胀。

如前所述，食品支出在中国CPI中比重很高，但随着人们生活水平的提高和消费结构的变化，这个比重会下降，而其他消费品和服务项目的支出将相应上升。统计局将会在今年一季度公布新的CPI消费品的权重，以反映更接近现阶段情况的消费水平。

整体来看，中国近期的通胀水平高企只是暂时的，今年中国整体通胀水平很有可能会维持4%左右。由于基数效应的消退，和近一段时间来实施的各种控制流动性和信贷的政策的效果将会逐步显现，通胀水平将在下半年回落至4%以下。