上市公司债务融资范文第1篇

表2统计了中国上市公司自1995年到2006年12年的总体资产负债率、流动负债比率、长期负债比率、流动负债占总负债的比率、长期负债占总负债的比率以及银行信用比率的变化情况，其中12年的平均值分别为51%、43.4%、7.7%、84.7%、15.2%和47.9%。图1直观的显示了1995年-2006年中国上市公司的债务融资趋势。

中国上市公司的债务融资结构中，从期限结构的分类来看，期限短的流动负债占绝对的主导地位，而期限长的长期负债则只占一个较小的比重，这表明中国上市公司偏好期限短、流动性好的流动负债。从债务资金的来源来看，银行信贷是企业债务资金的主要来源。从1995年至2006年12年的时序特征来看，中国上市公司的总体资产负债比率约为1/2左右，12年间呈U形变化，即1995年该比率为52.6%，之后逐年递减，2000年该比率为45.54%，从2001年该比率开始回升，到2006年达到63.86%，说明中国上市公司通过债务筹集公司发展所需资金的趋势在不断增强；流动负债比率偏高，也呈U形变化，即1995年该比率为42%，之后逐年递减，到2000年该比率为38.83%，2001年该比率开始逐年上升，到2006年该比率为55.91%；长期负债比率很低，且呈逐年下降的趋势，1995年该比率为10.5%，1999年该比率下降到最低点6.85%，之后又有所回升，到2006年该比率上升到7.82%；流动负债占总负债的比重呈逐年上升的趋势，1995年为79.8%，到2005年达到最高点88.1%；长期负债占总负债的比重则呈逐年下降的趋势，1995年为20%，到2005年达到最低点11.8%，2006年该比重有所回升，为12.2%。

从图1可以看出，在2000年以前，中国上市公司的总体资产负债比率呈逐年递减趋势，长期负债占总负债的比率也呈递减趋势，而流动负债占总负债的比率仍呈上升趋势，表明企业负债率的降低，主要是由于长期负债的减少造成的，这可能与在1996-1999年间央行连续7次的降息有关，企业为了避免长期债务的利息率风险而采取减少长期债务融资或用短期债务融资来替代长期债务融资的方式，以降低利息率风险，从而降低债务融资成本。

二、中国上市公司短期债务融资结构状况

表3列出了1995年至2006年12年间短期债务所反映的与企业具有债权债务关系的利益相关者与企业之间的债权债务关系。从表3可以看出：（1）中国上市公司的短期债务融资结构中，短期借款所占的比重最大，平均为38.36%。（2）其次是应付票据、应付账款和预收账款与代销商品款，这三项指标所反映的是企业之间的往来所形成的资金占用关系，占流动负债的比率平均为33.39%；其中又以应付账款所占的比重最高，平均占18.76%。（3）至于企业来自职工和股东的债务融资所占流动负债的比重不大，分别为1.84%和3.54%。（4）从这12年的时序特征来看，短期借款占流动负债的比重呈逐年递减的趋势，1995年该比重为40.14%，2006年下降为34.19%；而商业信用（企业相互往来所产生的资金占用）占流动负债的比重有上升的趋势，由1995年的28.26%上升到2006年的41.88%；再者，从表2可知流动负债呈逐年上升的趋势。这可能有两个原因：第一，银行信贷的有限性；第二，随着银行商业化改革的深入，银行的风险意识逐渐增强，而上市公司业绩又呈下滑趋势，故出现“惜贷”现象。企业为了筹集到企业发展所需要的资金而采取了用商业信用来替代银行信贷的债务融资方式。这也是在中国债务融资渠道单一的情况下企业理性选择的结果。（5）企业对职工工资的拖欠在不断上升，1995年为1.17%，2003年上升到2.09%，对股东支付股利等的拖欠却在下降，这间接的表明企业为了满足经营发展的资金需求，在尽力为企业保留发展所需要的资金。

注：各指标的结构比率是各指标的平均值与全部流动负债平均值之比。“企业与银行”之间的债权债务是指“短期借款”；“企业与企业”之间的债权债务指“应付票据、应付账款和预收账款与代销商品款之和”，即商业信用；“企业与职工”之间的债权债务是指“应付工资与福利”；“企业与股东”之间的债权债务是指“应付股利与利息”；“企业与其他债权人”之间的债权债务是指“应交税金、其他应交应付款、预提费用、一年内到期的长期债务以及其他流动负债之和”。

三、中国上市公司长期债务融资结构状况

表4列出了1995年-2006年中国上市公司长期债务融资的结构特征，可以看出，中国上市公司的长期负债中长期借款占绝对主导地位，平均为78.59%；其次是长期应付款，主要反映的是上市公司采用补偿贸易方式下引进国外设备价款、应付融资租入固定资产租赁费等，平均为13.88%；至于应付债券，它所反映的是上市公司采用发行债券的方式来为公司筹集长期资金的情况，在长期负债中所占的比重很小，仅为2.92%。从这12年的时序特征来看，长期借款和应付债券占长期负债的比重呈逐年递增的趋势，说明上市公司越来越多的利用银行贷款和债券市场筹集长期资金，而长期应付款占长期负债的比重则呈逐年递减的趋势，意味着中国上市公司采用补偿贸易筹集长期资金的比重越来越小，这可能是由于近年来外商多以设备作为直接投资进入中国而造成的。

从表5可以看出，尽管银行信贷是企业长期债务资金的主要来源，但有相当大比率的上市公司，其长期借款为0，甚至于有16.49%的企业根本就不使用长期债务，所有的债务资金全部来源于期限短、流动性好的流动负债。并且，从图2可以看出，在2001年以前，上市公司的债务融资完全依赖于短期流动负债而根本就不使用长期负债的趋势在增强，从2002年起这一趋势又有所下降；而长期借款为0的公司占总样本的比率呈逐年上升的趋势，表明越来越多的企业开始寻求银行以外的融资渠道来筹集公司发展所需的长期资金。从应付债券不为0的样本分布来看，通过发行债券来筹集长期资金的公司很少，并且从1995年到2001年，通过发行债券来筹集长期资金的公司占总样本的比率呈递减的趋势，这是由于我国企业债券市场不发达，导致我国上市公司债务融资方式单一的必然结果。从2002年起，这一趋势有所扭转，通过发行债券来筹集长期资金的公司占样本的比率开始呈现上升的趋势，但趋势并不十分明显（图2），表明我国迫切需要大力发展企业债券市场，为我国上市公司融资渠道多元化提供支持。

上市公司债务融资范文第2篇

［关键词］民营上市公司;债务融资类型结构；主成分分析法;最优配置

1 引 言

自改革开放以来,民营经济逐渐成为我国经济发展的重要基础,对国民经济的影响越来越重要,但是融资问题成为制约民营企业发展的瓶颈,尤其是对债务融资的利用不足。因此,积极探索债务融资结构,对促进民营经济发展具有重要的现实意义。

2 民营上市公司债务融资结构现状分析

民营经济是一种非常具有中国特色的经济概念与经济形式,是指除了国有独资企业以及国有控股企业以外的多种其他所有制经济的统称。从经济总量上来看,截至2009年年底,我国民营经济的比重占国民经济总值的55%~60%,由于统计口径的关系,在这里不能确定一个准确的数值。但是,大体可以知道,我国的民营经济已经占据国民经济总值的一半以上,对于我国的经济发展有着非常重要的意义。但是我国现在的民营上市公司融资结构存在以下几大问题。

2.1 股权的集中程度过高

我国的民营上市企业普遍存在股权集中度过高,同时社会公众股高度分散的问题。根据2002年“中国私营企业研究”的课题报告显示,民营企业大都存在一股独大的问题。

2.2 融资渠道单一

我国的民营上市企业的资金来源主要分为内源融资以及外源融资两个部分。从这两个部分来看,我国民营上市企业的内源融资存在比重低,结构简单,渠道单一的问题,而外源融资则又偏向于股权融资,而债务融资过少的问题。详见表1。

2.3 债务融资结构不合理

从目前我国的民营企业融资状况来看,普遍存在多年以来银行贷款的现象,大部分的债务都是银行贷款,而鲜有公司债券。这一点是所有我国上市企业的一个通病,在2003年之前,一般的上市企业的负债有75%以上是银行贷款。这种现象直接导致了我国的民营上市企业的流动资金困难,经营风险大。

故此,优化债务融资结构,对于企业有着现实的意义。

3 债务类型结构与企业绩效的研究方法

3.1 样本说明

本文选取2009年沪市上证民营企业50指数公司5年的数据进行分析,研究期间为2005—2009年。不包含st、pt的公司。由于金融类和房地产类上市公司其资本结构和指标具有独特性,与其他行业公司的指标数据不具有横向可比性,因此也将这两类上市公司剔除。文中涉及的数据来自巨潮资讯网及沪市官网。

3.2 企业绩效的衡量

衡量企业绩效的指标有很多,根据前人的经验研究可以分为两类：一是账面利润指标,二是市场价值指标。使用账面利润来衡量企业绩效的指标主要有主营业务利润率、总资产收益率、净资产收益率和每股收益等；使用市场价值衡量企业绩效的指标主要是tohins q。在以往的研究中,不同的学者研究不同的课题,采用的指标也就不尽相同。

文章分别用主营业务利润率、总资产收益率来作为公司绩效的替代变量。主营业务利润率,用当年主营业务利润与主营业务收入净额的比率表示。它表明企业每单位主营业务收入能带来多少主营业务利润,反映了企业主营业务的获利能力,是评价企业经营效益的主要指标。总资产收益率反映企业总资产的收益水平。总资产收益率,用当年的税前收益与总资产的比率表示。

3.3 债务融资类型结构的衡量

根据前人的经验研究,本文将债务类型结构按照不同来源分为商业信用、企业债券、银行借款和其他类型负债(包括应付工资、应付福利费、应付股利等)四类。一般来说,企业负债主要有三大来源,即银行借款、商业信用与企业债券。但我国上市公司的负债目前主要来源于银行借款和商业信用,考虑到除了商业信用和银行借款两类外的其他类型的负债比例,如应付工资、应付福利费、应付股利等这类公司暂时的负债也可能对公司的经营业绩产生影响,因此,本文在模型中也添加了其他类型负债比例这一自变量。

3.4 控制变量的衡量

本文研究的是不同类型的债务对企业经营绩效的影响,但是,影响企业经营绩效的因素很多,因此在研究设计中要控制住其他因素对经营绩效的影响,以使我们能够较准确的测量不同类型的债务对企业绩效的影响。根据相关文献的研究结果,本文设置了两个控制变量公司规模［ln(期末资产总额)］和公司成长性［(主营业务收入本年数-主营业务收入上年数)/主营业务收入上年数)］。

4 研究方法及步骤

首先,运用网络技术,收集上市公司数据。

其次,对收集到的正式数据运用spss和matlab进行分析。在数理统计的基础上,得出债务类型结构与企业绩效之间的方程。

最后,利用数理统计与理论分析相结合的方式得出企业最优的债务类型结构配置,并对如何改善民营上市公司的债务治理效应提出自己的建议。

5 实证分析

我们知道不同的债务类型对企业绩效有或正或负的影响。在线性回归模型中,各个自变量和因变量的相关度亦有差异。也就是说,有的变量对因变量影响显著,另外一些变量对因变量影响不显著。

因此,我们想要知道哪些变量对因变量的影响较为显著,哪些较为不显著。即在多元线性回归分析中,我们希望从对因变量y有影响的诸多变量中选择一些变量作为自变量,建立“最优”回归方程以便对因变量进行预报或控制。具体而言,我们想要知道哪种债务类型对企业绩效的影响较为显著,哪些较为不显著。影响较为显著的变量,我们将引入回归方程；影响较为不显著的变量,我们将从回归方程中剔除,从而得到债务类型结构与企业绩效之间的“最优”回归方程。

本文我们采用主成分分析法。主成分分析法是希望用较少的变量去解释原来资料中的大部分变异,将我们手中许多相关性很高的变量转化成彼此相互独立或不相关的变量。通常是选出比原始变量个数少、能解释大部分资料中的变异的几个新变量,即所谓主成分,并用以解释资料的综合性指标。因此,主成分分析实际上是一种降维方法。

主成分分析法的过程是：它把给定的一组相关变量通过线性变换转成另一组不相关的变量,这些新的变量按照方差依次递减的顺序排列。在数学变换中保持变量的总方差不变,使第一变量具有最大的方差,称为第一主成分,第二变量的方差次大,并且和第一变量不相关,称为第二主成分。依次类推,i个变量就有i个主成分。其中li为p维正交化向量(li×li＝1),zi之间互不相关且按照方差由大到小排列,则称zi为x的第i个主成分。设x的协方差矩阵为σ,则σ必为半正定对称矩阵,求特征值λi(按从大到小排序)及其特征向量,可以证明,λi所对应的正交化特征向量,即为第i个主成分zi所对应的系数向量li,而zi的方差贡献率定义为λi/σλj,通常要求提取的主成分的数量k满足σλk/σλj>0.85。

本文检验上述“最优”回归方程合理性的思路是：在原有的6个变量中,“最优”回归方程只取其中4个作为解释变量,这相当于提取了4个主成分,即k=4。这样的话,我们就可以通过检验前4个主成分的累积方差贡献率是否大于85%,来检验“最优”回归方程对自变量降维做法的合理性。

取公司成长性和公司规模为控制变量,采用线性模型如下：

总资产收益率=a+b(银行借款比例)+c(商业信用比例)+d(债券比例)+e(其他类型负债比例)+f(公司规模)+g(公司成长性)+h

先检验各个自变量之间的相关性执行代码如下：

由以上数据可以看到,相关性最大的变量是(x1,x5,x6),两两间的相关系数均接近1。也即银行借款比例、公司规模和公司成长性的两两相关性最大,超过了50%。

由以上分析可知,x1：银行借款比例在模型中的解释能力与x5：公司规模、x6：公司成长性的解释能力相似,这三个变量可能只需取其中一个加入到回归模型中即可起到较好的解释作用。

通过逐步回归分析结果表明,x1、x2、x3、x4是最优回归方程中保留的变量,而x5、x6被剔除。

利用stepwise函数可以一目了然地看到逐步回归结果。stepwise函数的功能即是创建多元线性回归分析的逐步回归法建模的交互式图形环境。

rmse表示最优回归方程的标准误差估计。依次被添加到回归方程中的变量为x1,x2,x3,x4。在这四个迭代步骤前后,rmse的数值依次是：0.0579,0.0536,0.0516,0.0507,变化趋势如下图。可以看到,rmse明显地越来越小,说明逐步回归有效地增强了变量的显著性和解释能力,新的模型更好。

最后,可以得出债务类型结构与企业绩效之间的“最优”回归方程为：

roa=0.1262－0.0285×银行借款比例＋0.0456 ×商业信用比例＋0.0365×债券比例＋0.0144×其他类型负债比例。

通过上面的逐步回归分析得到结论：以公司规模和公司成长性作为控制变量,商业信用比例是对企业绩效影响最为显著的债务类型变量,而其他类型负债比例不显著，回归结果符合上面的推论。企业要想提高经营绩效,那么在各种债务类型中,增加商业信用比例是效果最为明显的方式。每增加商业信用比例一个百分点,总资产收益率将提高0.0456个百分点。若要达到总资产收益率最大化,从模型来推测,则应当将商业信用比例达到一个鞍点0.4451,从而能使收益最大化。较高的商业信用比率成本过高,而较低的商业信用比例将使得企业绩效降低。因此只有取得此鞍点才能得到最优解。商业信用比例也将维持在一个稳定值以提高总资产收益率。公司规模、公司成长性的系数均改变了符号,公司规模在“最优”回归方程中的系数变成了正数,而公司成长性在“最优”回归方程中大于0.1541时系数变为正数,小于0.1541时系数为负数。这种现象的出现,因为逐步回归是对因变量影响较不显著的变量剔除,同时将对因变量影响显著的变量加到回归方程中。在这一增一减中,实际上是把各个自变量之间的相关性对因变量的影响降到了最低,反映在方程里也就是自变量系数的改变。

由此我们可知,当企业绩效最优时,各种债务的最优配置比例如表2所示：

6 结 论

通过分析我们可以看到,民营上市公司现存债务结构与最优配置结构之间有相当大的差距,针对民企上市公司的资本结构现状,应对企业的财务政策作出适当的调整：企业要及时偿还短期债务,降低负债比率,特别是流动负债比率；在资金有余时,应及时进行短期投资,加速资金运转,避免资金闲置；调整企业外部筹资政策,关注适度负债对提升企业价值的重要性,提高企业资产负债比率。当企业需要大量资金且负债比例较低时,可以采用发行债券筹资；对股权进行控制,当遇到恶意收购等突发事件时应收回投资,减少对外流失股份。在企业经济效益良好时,适时赎回股票,既可以减少效益的分流,降低权益比,又能更有效掌握控股权。民营企业主要依靠的是自有资金的增长来发展企业的规模。国家政策的约束和金融市场发展滞后,约束了企业筹资方式的发展。因此,民营企业应通过扩大企业债券的发行规模、减少对企业债券市场运行的不必要的行政干预以及完善法规体系等多个方面来促进企业债券市场的发展和完善。民营企业发债融资将迫使企业增加经营压力,增强资金成本意识,建立有效自我约束机制,这是完善及优化资本结构的直接措施。民企上市融资要加强监管力度。第一,对企业募集资金的去向问题进行严格管理,避免企业用股权融资得来的资金来偿还债务。第二,要加强外部审计对企业财务报告的监督力度。第三,完善公司法,在法律上规范企业的融资行为,杜绝证券市场上的不良风气。同时增加企业流通股的总量,培养对企业拥有相对控制权的投资者,激发外部市场对公司管理层的关注。过度分散的股份会削弱其控制权,客观上促使其减少股权融资的比例,加强对债务融资的利用,优化企业的资本结构。

参考文献：

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上市公司债务融资范文第3篇

[关键词]上市公司；债务融资结构；融资比率；公司经营绩效

[中图分类号]F830.91[文献标识码]A[文章编号]2095-3283（2013）10-0102-03

[作者简介]刘降斌（1968-），金融系主任，教授，硕导，研究方向：公司金融；赵晓东（1988-），辽宁朝阳人，硕士研究生，研究方向：公司金融。

[基金项目]国家社科基金项目（11CJL046）；教育部人文社会科学研究规划基金项目（10YJA790115）；黑龙江省教育厅人文社会科学研究项目（12512057）；黑龙江省高等教育教改工程项目（JG2012010322）。一、引言

资本结构是影响公司治理的一个重要因素，决定着企业的融资能力、融资方式和投资运作的效果，进而影响到企业治理效果和经营绩效。目前，国内外对资本结构对公司绩效影响的研究主要以股权结构为切入点，研究资本结构对公司绩效的影响，以及对公司治理机制的作用。而对于债务融资，国内相关研究较为欠缺，就我国现有的银行体系和债券市场而言，银行贷款在我国金融资产中的份额远远超过股票和债券，而债务融资是上市公司重要的资金来源。本文对我国上市公司债务融资行为进行研究，并通过实证的方法检验债务融资和公司绩效之间的内在关系，探寻改善我国债务融资状况的方法，为提高我国上市公司经营绩效提供帮助。

二、假设提出及研究设计

（一）研究假设

随着我国经济体制改革进程的加快，我国股票市场逐步发展完善，而上市公司也似乎对股权融资情有独钟，债务融资在外源融资中始终是一个次优选择，这导致了上市公司偏低的资产负债率。实际上，债务融资被普遍认为是影响公司经营绩效的一个重要方面，而短期债务对经理层的约束和激励作用尤为明显。公司绩效水平的高低反映着公司经理人与投资者目标的一致程度，高水平的公司绩效必然带来公司价值的提高及公司盈利水平的提升。因此，公司绩效与公司价值、公司盈利能力之间必然呈现正向关系。可见，较高的债务融资比率通过对公司治理结构和效果产生作用，能够提升公司价值。

由于本模型旨在探求上市公司债务融资结构与其经营绩效相关性，并选取上市公司的财务指标来加以衡量，为了保证模型的准确性，必须控制影响公司绩效的其他因素，尤其是公司的行业性质和公司规模对公司价值、公司绩效的影响。因此，本文提出以下理论假设：

第一，债务融资比例较高的上市公司市场价值也比较高，从而公司经营绩效水平较高，即两者之间是正向变化的关系。而且，由于短期债务对上市公司的约束更强，对自由现金流的限制更直接，所以如果短期债务的比例较高，上市公司的价值相应也会有所提高。

第二，上市公司本身的行业性质、公司规模也会影响其市场价值，因此必须在模型中加以区分和控制。

（二）样本选取

为考察不同市场结构、行业的影响，本文选取了交通运输、信息技术、钢铁业3个行业30家上市公司2008—2012年5年的数据为基础进行分析。为了保证数据的有效性，本文未选用资本结构和经营特点比较特殊的金融类上市公司及在这五年中出现数据残缺的上市公司，同时剔除了ST和*ST上市公司的样本，数据来自上海证券交易所官方网站及和讯网。

（三）变量定义

1.因变量

公司绩效是指公司经营的业绩和效率，它反映公司的经营效果，一般用一组财务指标加以反映。本文选取了总资产收益率、净资产收益率和主营业务收益率等作为衡量我国上市公司业绩的指标，同时在模型中选取总资产收益率（ROA）作为因变量。

2.自变量

总资产负债率（DAR）用于评价公司财务状况、偿债能力和衡量公司在清算时债权人利益保护程度的指标。

长期负债比率（LAR）用于从总体上判断企业债务状况的一个指标，一般来讲，该指标值越小，表明公司负债的资本化程度低，长期偿债压力小；反之则相反。该指标主要用来反映企业需要偿还的及有息长期负债占整个长期营运资金的比重，因而不宜过高，一般应在20%以下。

流动负债比率（SAR）用于反映企业的负债构成的一个适度指标，一般来说，企业应该用长期负债进行长期投资项目，而短期负债通常用来维持日常资金营运的需要。该指标过高则表明企业因此经常面临举借新债的困境，一旦企业没有及时筹措到新的债务资金，可能导致资金周转困难，从而陷入财务危机。

（四）描述性统计分析

本文采用OLS考察公司经营绩效与债务融资指标之间的关系。为此，建立以下两个基本模型，对公司价值与债务融资的关系作详细的分析。

模型一：z=α01+α11DAR+ε1

模型二：z=α02+α12SAR+α22LAR+ε2

式中： αii代表常数项和自变量的系数；εi表示误差项；z为绩效指标，在总体样本、钢铁行业，交通运输行业和信息技术行业中指ROA。

模型一的设计是为了验证公司绩效与其资产负债率之间是否存在线性关系及其变动方向和关系的密切程度；模型二的设计是为了研究公司不同期限结构的债务融资，是否与公司绩效存在线性关系，及其对公司绩效的影响程度如何。这两个模型从总体上探究上市公司债务融资与公司价值的相关性，而资产负债率和长期负债比率全面反映了公司债务融资程度。这两个指标具有普遍性且便于对比分析。

三、实证结果与分析

为了验证上述对公司绩效与其资产负债率、流动负债比率及长期负债比率之间关系的分析与假设，将钢铁行业、交通运输行业和信息技术行业数据带入模型加以验证，同时利用EVIEWS软件对其进行回归分析。

在分行业回归分析中，钢铁行业、交通运输行业的F值分别为13.396，5.057均大于各自临界值，方程整体均显著。在置信水平为95%的情况下，两个方程的系数也均通过了显著性检验。

由以上的实证分析与验证，可以看出结论与假设相反，上市公司经营绩效与公司的资产负债比率的确存在一定的线性关系，但为负相关关系，即对于我国上市公司来讲，尽管负债可以一定程度上降低成本，但过多的新增债务不仅不能增加公司价值，反而可能带来过大的经营风险，甚至引发债务危机。

模型二的建立，旨在研究上市公司中不同期限结构的负债对公司绩效的影响，所以模型中以流动负债比率及长期负债比率为自变量进行了回归。由上述回归结果可以得出，模型的判定系数为0.5099，对总体样本数据有较好的拟合性，拟合优度较高。

样本总体回归的F值为14.046，大于临界值，即被解释变量与两解释变量之间存在显著线性关系。各解释变量系数均在95%的置信水平下显著，直线回归方程为：ROA=0.117747-0.149133SAR-0.121953LAR，由此可以得出ROA与SAR及LAR均呈负相关关系。

综上，按照不同债务期限结构对经理层约束力的差异，本文将流动负债比例与长期负债比例作为解释变量引入模型二，其回归结果与模型一基本一致，即债务融资对公司价值及公司经营绩效没有显著正面影响，反而具有一定的负相关性。这一结果与前面的基本假设相悖，说明我国上市公司债务融资的治理效应基本是无效的，这给出了与西方发达国家的顺序啄食理论相反的原因，也便于进一步对我国公司绩效提升中面临的特殊问题展开分析与探讨，并结合我国当前的经济环境与背景来寻求有力的解决策略。

四、对策建议

通过实证分析可以看出，在我国证券市场制度体系的不健全，监管体系不完善，企业管理层认识及观念相对差距较大及特有的政策性影响下，我国上市公司负债融资与经营绩效呈现负相关关系，上市公司经营绩效并没有在资本结构优化过程中收到应有的效果，应积极探索优化企业债务融资结构的途径以提高我国上市公司价值与经营绩效。要发挥债务融资在改善公司经营绩效的积极作用，可以从以下几方面入手：

1.推进公司债券市场发展。可通过扩大公司债券的发行规模；减少对公司债券市场运行的不必要的行政干预，以推动资本市场的均衡发展，优化上市公司融资结构。

2.改善上市公司股权结构。继续推进国有股减持，打破“一股独大”的局面，同时强化国有股产权主体监督作用，避免内部人控制；培育并鼓励法人投资主体，提高法人股比例，发挥其对上市公司主动监控的积极性与有效性；完善债权人对负债公司权利的法制建设，鼓励债权人对企业经营活动进行监督。

3.加强银行作为债权人的治理作用。债权软约束对于提升上市公司绩效是极为不利的，作为上市公司最大债权人的银行，应该逐步加强对公司治理的参与程度，建立相机治理的有效机制，在保障自身利益的同时，约束上市公司经营行为，以提高绩效。

4.进一步发展完善经理人市场。经理人市场是一个从外部监督公司的重要机制，是降低现代公司成本和控制风险的重要手段，但我国目前一方面缺乏客观评价经理人员的市场机制，另一方面经理人员仍主要由上级人事部门直接任命，导致竞争性经理人才市场发展迟缓，极大限制了经理人市场在约束公司经营者行为方面的作用。应大力加强经理人市场建设，为债权控制中经理人替换这一约束工具提供市场条件。

5.完善破产机制。现阶段，我国的破产法律体系尚不健全，执行力度也不够。要加大债权人利益的保护力度，明确相关各方在股票退市或公司破产中的责任。完善金融机构的破产程序，加快相关实施办法的制定，以营造一个正常的企业新陈代谢环境，从而迫使企业提高经营效率和生存能力。

[参考文献]

[1] Joshua Abor .The Effect of Capital Structure on Profitability： An Empirical Analysis of Listed Firms in Ghana [J] .The Journal of Risk Finance，2005（6）：438-441.

[2]汪辉.上市公司债务融资、公司治理与市场价值[J].经济研究，2003（5）：28-35.

[3]范从来，叶宗伟.上市公司债务融资、公司治理与公司绩效[J].经济理论与经济管理，2004（4）：50-53.

上市公司债务融资范文第4篇

关键词:会计准则变革；上市公司；债务融资成本

一、会计准则及其变革

会计准则是一种规范会计从业者行为的制度规范，它由权威部门或权威部门指定的机构制定和颁布。随着我国改革开放的不断深入和市场经济体制的逐渐改进，国内会计准则得到了长远的发展，从会计制度起步阶段的试点，到实践过程中的不断摸索，再到建立并完善适合我国国情的会计制度，直到现阶段中与国际会计准则逐渐保持一致。随着经济全球化进程不断加快，国际间的贸易也在逐渐增多，会计准则在经济交流中所起的重要作用正逐渐突显出来，原来的会计准则在国际资本的自由流动中已经逐渐不太适应。这就需要我国及时地办法新的会计准则，从而更好地推动国内企业与国际接轨。所以在2007年时新的会计准则正式实施，对于我国企业走出国门、适应国际经济形势有着重要意义。与以往的会计准则变革相比，新会计准则的颁布是在考虑了中国国情的基础上引入了国际财务报告准则，而不是简单地对原有准则在细枝末节方面进行修补。二者的区别在于新的会计准则要求企业提供更多的企业运营信息，包括资产负债情况、利润所得、资金流动以及其他信息等等，同时还要讲这些信息编制成四张报表，从而让企业运营状况公开透明，一些必要的补充信息和说明信息在这四张报表的附注上要有所体现，由此来加强财务会计信息的质量。同时，和传统的会计准则相比，新的会计准则更注重避免投资者和公众利益受到损害，并且强调企业财务报告的公开性、透明性，对其披露要求进行完善。此外，它的会计理念不再局限于收入费用观，而是重新启用资产负债表观，并且其会计目标也实现了重大变革，放弃了传统的受托责任观，改为崭新的决策有用观。

二、债务融资成本及其影响因素

外部融资中最重要的一种方法就是债务融资，该办法主要是利用向银行借款、对外发行公司可转债等方式向债权人获得所需要的资金。它有时限性、偿还性和负担性三个特点。债务融资成本指的是是企业凭借自身信誉、发行债权及银行贷款等融资渠道来获得资金，同时对资金展开合理运用，最后付清利息，在这一系列活动中所需要的资金付出与管理成本。关于债务融资成本的研究认为，企业的内外诸多因素对于债务融资成本都有不同程度的影响，包括企业的大小、运营情况、负债状况、获得利润能力、公司组织机构情况等，此外，新的会计准则的颁布有效加强了企业的会计信息质量，队友企业的债务融资成本也有不同程度的意义。

三、会计准则变革的作用

相比会计准则变革前，新会计准则的实施可以使债权投资人通过公司对外公开的财务报告对企业经营状况的了解更接近其真实的状况，同时也给债权投资人在签订债务契约时要考虑的财务指标做出了明确的说明，方便了债权人对借款发生后的活动进行进一步的监督，这也有效地缓解了长期以来债务人对企业信息了解、不清晰的问题，加强了企业债务信息的公开透明程度，由此有效地避免了债权人的权益受到更大的损害。企业的会计信息质量的好坏程度对于企业债务融资成本有着不同程度的影响，而这种影响主要是通过会计准则带来的，由于新会计准则的颁布，有效加强了企业的会计信息质量，所以企业所遵守的会计准则与债务融资成本是息息相关的。在债务融资过程中，企业作为债务人其股东可以了解公司生产经营的真实状况，而债权人不能完全了解债务人的行为。新的会计准则的颁发将会取代传统的会计准则，如上文所述，企业的会计信息质量是与会计准则有关的。而企业产权性质的区别使得企业会计信息质量对企业的债务融资成本造成的影响也不尽相同，通常来说，会计信息质量的变化对于非国有控股上市公司的作用更大，呈正相关关系。也就是会计信息质量高的非国有控股上市公司在债务融资过程中比会计信息质量差的企业能更好、更快地以低成本达到目的。

四、结束语

随着我国会计准则的不断发展，其逐渐趋于完善。新会计准则的颁发有效加强了会计信息质量，从而让非国有控股上市公司可以通过更低的融资成本来实现债务融资的目的。

参考文献:

[1]张先治，晏超.我国会计准则变革研究[J].财经问题研究，2013(7)：87-94.

上市公司债务融资范文第5篇

［关键词］内部融资；债务融资；协整分析；格兰杰因果关系检验

［中图分类号］F276.3 ［文献标识码］A ［文章编号］1005-6432（2010）48-0106-03

1 引 言

自MM定理之后,对资本结构问题的研究成为学术界的热点,优序融资理论对于“MM定理”最大的修正就是放弃了充分信息这一假定,引入了信息不对称的思想。Myers和Majluf认为在不对称信息的条件下,投资者同企业经理相比拥有较少关于企业资产价值的信息,企业股票在市场上的价格偏离实际价值；如果企业对新的投资项目采取股权融资方式,一旦股价被低估,就会使得新的投资者获得超过项目净现值的收益,从而使得老股东受损。此时如采用债务融资就可以避免新老股东利益不均衡的现象发生。在这种情况下,企业偏好采取内部融资或者低风险的债务融资,因此企业融资的顺序是：内部融资、债务融资和权益融资,这就是所谓的优序融资理论(Pecking Order Theory)。

国内对公司融资顺序的研究往往是借鉴西方资本结构理论来进行研究。研究认为对于国内上市公司,融资优序理论的结论也只是部分成立的。尽管研究一致认定我国上市公司存在明显的股权融资偏好,但是在内外融资顺序方面的观点还不一致,有的学者认为我国上市公司的内部融资顺序优于外部融资,而有的学者认为上市公司的外部融资优于内部融资。

2 问题的提出

目前的融资顺序研究都是以主板上市公司为研究对象,目前较少有针对我国中小企业板上市公司的融资顺序研究。刘建勇(2008)对中小板上市公司进行了实证分析,但刘建勇只是对中小板上市公司的融资结构进行了描述性分析,认为中小板上市公司的融资顺序是符合优序融资理论的,但其研究结果并不严密,企业采用某种融资方式的比例大小,并不能完全代表企业融资行为的优先顺序。其论文的前提条件是,该公司选择融资的融资方式和融资数量的大小在很大程度上决定了该公司的融资优先顺序。

中小企业板创立至今才6年,受到信息不对称的现象较主板市场更为严重,并且中小企业板的再融资门槛较高,股权融资的成本较高。并且中小板上市的公司很多是由成绩优秀的民营企业发展起来的,且大部分是家族企业,受到控制权因素的影响,企业在进行外部融资的时候,较少考虑股权融资。因此,本文将从研究中小板上市公司的内部融资和债务融资顺序的角度出发,采用格兰杰因果关系检验模型来判断融资方式的优先顺序,如果内部融资优于债务融资,那么内部融资的数量会引起债务融资数量的变化,即当企业进行筹资时,先考虑内部融资,当内部融资无法满足其资金需求时,再考虑债务融资。反之,若债务融资优于内部融资,那么债务融资的数量会引起内部融资数量的变化。

3 内部融资和债务融资的格兰杰(Granger)因果检验分析

3.1 格兰杰因果关系检验模型

格兰杰因果检验模型作为一种计量经济分析工具可以从统计意义上检验变量之间的因果性,格兰杰(Granger)从时间序列的意义上来界定因果关系,提出了因果关系的计量经济学定义：“欲判断X是否引起Y,则考察Y的当前值在多大程度上可以由Y的过去值解释,然后考察加入X的滞后值是否能够改善解释程度,如果X的滞后值有助于改善对Y的解释程度,则认为X是Y的格兰杰原因。Granger因果关系检验是检验变量之间因果关系的有效方法,能够从统计意义上判断两个变量之间是否存在因果性的关系。

实证步骤如下：

（1) 平稳性检验,检验两个变量的单位根,以判定时间序列的单整的阶；

（2) 若两个变量时同阶单整的,则用OLS方法估计协整方程；应用单位根法判断残差序列的平稳性,以检验两个变量之间的协整关系；

（3) 对两个变量之间进行Granger因果关系检验；

3.2 数据选择和变量定义

本文选用深交所中小板上市企业2006―2009年的季度数据进行实证分析,为了保证结果的准确性和客观性,按照以下原则进行样本筛选：①本文选择的是2006年以前上市的公司,并且可以获得2006―2009年4年连续的财务数据。②为了避免异常值的影响,剔除了ST和PT的公司。③剔除金融类公司。基于以上原则,最后得到以中小板上市公司48家公司为样本。

内源融资在本文中被限定为留存收益变化额。债务融资在本文中限定为负债总额的变化额。变量可定义如下：

第t期内源融资(IFt)=第t期留存收益-第t-1期留存收益。其中：留存收益=盈余公积+未分配利润

第t期债务融资(DFt)=第t期负债总额-第t-1期负债总额

为了使得格兰杰因果检验的结果更精确,本文采用所选样本公司的季度数据,DF按照所选取样本的48家公司在每年的四季度债务融资均值,IF是每年四季度的内部融资均值。为了考察内部融资和债务融资的因果关系,将DF作为解释变量,IF作为被解释变量。同时,为了避免自相关性和数据的剧烈波动,对变量IF,DF取自然对数,变成lnIF和lnDF。本文中的计量分析均使用Eviews6.0计量软件进行。

3.3 内部融资序列和债务融资序列的平稳性检验

当两个变量均为非平稳时间序列时,对其进行的格兰杰因果关系检验得到的可能是虚假的结果,因此首先要采用ADF检验对变量进行平稳性检验。

ADF的具体方法是估计回归方程：

式中,Yt为原始时间序列；t为时间趋势项；Yt-1为滞后1期的原始时间序列；ΔYt为一阶差分时间序列；ΔYt-j为滞后的j期一阶差分时间序列；α为常数；βt、ρ、λj为回归系数；P为滞后阶数；ut为误差项。

本文中,首先对序列lnIF和lnDF进行平稳性检验,运用ADF单位根检验法得出的检验结果见表1。

结果表明序列lnIF和lnDF的ADF统计量大于5%的显著性水平下的临界值,接受原假设,即内部融资序列和债务融资序列含有单位很,为非平稳序列。而一阶差分序列lnDF和lnIF的ADF检验值小于5%的显著水平下的临界值为平稳序列,说明内部融资和债务融资的原始序列是一阶单整序列,满足协整检验的前提。

3.4 内部融资和债务融资的协整检验

如果两个序列是非平稳序列,那么在回归之前要对其进行差分,然而差分可能会导致两个序列之间关系的信息损失,所以Engle和Granger提出了协整理论,目的是考虑对存在非平稳变量的时间序列进行回归而不会造成错误的情况。EG两步法的检验步骤如下：

对同阶单整的序列Xt,Yt,用一个变量对另一变量回归,即

然后对上式中的残差项εt进行ADF检验,若检验结果表明εt为平稳序列,则Xt和Yt具有协整关系,式(1)为协整回归方程。

在本文中,运用EG两步法对序列lnIF和lnDF进行协整关系检验。

第一步,以lnIF为自变量,对lnDF进行最小二乘回归,求的回归系数α=0.449,β=4.527,回归方程如：

LnDF=4.527+0.449lnIF+εt(3)

计算残差值εt得到序列：εt=LnDF-4.527-0.449lnIF(4)

第二步,检验上述模型的残差序列εt是否为平稳序列,检验结构见表2。

由表2可见,模型残差在5%的水平上拒绝原假设,即不存在单位根,残差序列是平稳序列。因此,方程回归不是伪回归,而是协整方程。说明lnDF和lnIF存在长期的协整关系。

3.5 内部融资和债务融资的Granger检验

格兰杰因果关系检验要求估计以下回归模型：

Yt=mi=1αiXt-i+mi=1βiYt-i+μ1t(5)

Xt=mi=1λiYt-i+mi=1δiXt-i+μ2t(6)

式(6)和式(7)中：Xt,Yt为X,Y原始序列当期值；,Xt-i，Yt-i为原始序列滞后i期的值；αi、βi、λi、δi为回归系数；μ1t、μ2t为误差项。

格兰杰检验室通过构造F统计量,利用F检验完成的,如针对X不是Y的格兰杰原因这一假设,即针对式(4)中X不是Y的格兰杰原因这一假设,即针对式(4)中X滞后项前的参数整体为零的假设,分别做包含与不包含X滞后项的回归,记前者的残差平方和为RSSU,后者的残差平方和为RSSR，再计算F统计量：

F=（RSSR-RSSU）×（N-2n-1）/RSSU×n(7)

式中：n为X的滞后项的个数,N为样本容量。

如果计算的F值大于给定显著水平a下F分布的临界值,则拒绝原假设,即认为X是Y的格兰杰原因。

Granger关于因果关系的定义是建立在X和Y都是稳定序列,即零阶单整的基础上的,如果X和Y都不是稳定序列,则无法用Granger方法检验序列之间的因果关系,如果X和Y一阶单整且不存在协整的情况下,因果关系可以通过一阶差分模型的标准F检验来确定。即可以通过一阶差分形式的Granger方法来检验变量之间的因果关系。

根据表2的协整检验结果告诉我们变量之间存在长期的相关关系,但这种关系是否构成因果关系,以及因果关系的方向并不明确,这就要对变量之间的关系进行格兰杰因果检验。在因果检验时,本文利用赤池信息准则(AIC),滞后期选择AIC值最小时,本文经过反复检验,当滞后期选择3时,AIC最小。检验结果见表3。

根据表3的Granger因果关系的检验结论是：内部融资是债务融资的格兰杰原因,而债务融资不是内部融资的格兰杰原因。

4 结 论

本文通过对深交所中小板上市企业2006―2009年的内部融资和债务融资的数据进行格兰杰因果关系检验,得出内部融资是债务融资的格兰杰原因,而债务融资不是内部融资的格兰杰原因。这说明我国中小企业板上市公司在进行融资决策时会优先选择内部融资，其次是债务融资。我国中小企业板上市公司部分地遵守融资优序理论,这可能是因为,中小企业板上市公司都是中小企业进化而来的,而且这些公司都是经营业绩相对较好的公司,比较注重自我积累,赢利能力较强,留存收益的资金充足。而且如果不考虑机会成本,内源融资没有成本,因此中小企业上市公司会优先选择内源融资,其次是债务融资。

参考文献：

［1］ 刘建勇.中国中小企业板上市公司融资顺序经验研究［J］.科技与管理,2008(5).

［2］ 高铁梅.计量经济分析方法与建模［M］.北京:清华大学出版社,2006.

［3］Myers S C，Majluf N.Corporate Financing and Investment Decisions when Firms Have Information Investors do not Have［J ］.Journal of Financial Economics，1984，13：187-221.