[论文关键词]储贷危机次贷危机

[论文摘要]上世纪80年代美国爆发了储贷协会危机，造成了许多银行尤其是储贷协会的大量破产与倒闭。自2007年6月以来美国又爆发了次贷危机，并引起了世界范围内金融市场的剧烈动荡。这两次金融危机都根植于美国房贷市场，并最终迅速向金融市场蔓延。鉴于我国目前房地产信贷市场存在的问题，我们应该吸取美国在这方面的教训，从中得到一些启示并借以反思我国在房地产市场发展方面存在的金融风险。本文分别分析了储贷危机和次贷危机的产生的背景、原因、后果，并对比分析了这两次房贷危机的异同点，并在此基础上得出一些改善我国房地产市场运行状况，降低房贷风险的启示。

一、储贷危机

上世纪70年代，国际贸易的发展使国际金融业务日显重要。随着布雷顿森林体系的崩溃，美元与黄金脱钩。这使浮动利率机制代替了固定汇率制。随着欧洲美元的发展，石油涨价，美国的通货膨胀上升，名义利率高涨。为了控制70年代后期美国国内逐步失控的通货膨胀，美联储于1979年10月决定不息以经济衰退为代价，大幅度提高联邦基准利率，同时货币政策委员会开始实施严厉的货币紧缩政策。在70年代银行业资产回报率约为0.7%,投资回报率大约为10%,而到80年代这两个指标分别下降为0.1%和1%。高通胀和高利率给银行业以沉重的打击。在银行经营难以为继的情况下，银行监管者采取了宽容的政策，没有及时处理问题银行的风险，结果大批银行破产或倒闭，造成了巨大的损失。美国80年代、90年代初银行业的破产状况见下表：

其中，美国的储贷机构受到了最直接和最严重的冲击。美国储贷协会（SavingsandloanAssociations,S&Ls）是一种互助合作性质的，近似于商业银行的小型非银行金融机构，主要业务是吸收社员的储蓄并为社员购买住房提供贷款。在业务操作上，这些机构靠吸收期限相对较短的定期存款来筹集资金，发放长期、固定利率的住房抵押贷款。从30年代到60年代，美国通过“Q条例”（一是限制商业银行对支票存款支付利息；二是限制金融机构提高存款利率），实行严格的利率管制，利率相当稳定，所以这期间S&Ls的经营正常，收益曲线总是向上倾斜的。然而，在20世纪70年代美国利率市场化以及取消利率管制Q条例的影响下，储贷协会的长期固定利率抵押贷款，出现了严重的资产负债期限和利率不匹配现象。因此，在利率上升和金融创新加剧竞争下，储贷协会筹资的成本大幅上升，而房贷却因采用固定利eny,d率不能够随市场利率调高相应地提高，因而出现利率逆差。

为帮助储贷协会渡过难关，1982年的《储蓄机构法案》放松了对其的管制，扩大了它的经营权限，进一步消除了储蓄机构与银行之间的界限。然而给予储贷协会较多的自由反而使其陷入了投机性的深渊，受高风险迅速增长的战略的影响，储贷协会将其资产的40%用于商业住房贷款，30%用于消费贷款，其余30%用于租赁、购买垃圾债券或直接投资于房地产和购买股票，使得许多储贷协会出现了事实上的资不抵债，1982年近50%的储贷协会丧失偿付能力，其中80%面临亏损，挤兑风潮迅速蔓延。美国联邦存款保险公司用尽了所有的存款保险基金，最后不得不向财政借款约1500亿美元，并改革存款保险体系才渡过危机。

通过以上分析可看出，在初级的房地产金融体系中，大量的资产通过资产的证券化贷款的形式存留在银行体系中，形成了银行的表内业务，这种运作模式使银行体系面临着两大风险：一是利率信用风险，即当市场利率大幅上升时，银行的直接筹资成本上升，在Q条例实施的时候，银行实行固定的7年或30按揭贷款利息，这使银行面临利率逆差的风险；在金融机构贷款利率取消限制后，随着市场利率的提高，借款人违约风险也不断增加，贷款损失上升。二是按揭抵押贷款抵押物的贬值和流动性风险，储贷危机时这部分风险银行完全没有估计，所以这次危机使得美国的银行体系受到的打击最大。针对上述两大风险，美国的银行体系也采取了相应的措施。在储贷危机发生过程中，开始大量使用可调息按揭贷款利率，即标准化利率，把利率信用风险从银行机构直接转移给了贷款者。同时为了减少在贷款过程中积累的流动性风险和抵押品贬值风险，银行剥离了大量的按揭贷款，使得自己在表内持有的按揭贷款数降到可以承受的程度之内。在储贷危机之前，美国的银行体系所持有的按揭贷款占全部按揭贷款的比例高达70%，93年时这一比例降到约30%，目前也基本保持在30%左右（见图1）。剥离的按揭贷款被华尔街通过现代化的资产证券化手段打包、分级、再信用增级，变成了一个标准化的流动性极高的产品，最后再买给各种投资者（见图2）。无论是最初的抵押贷款支持证券（MBS），到后来的债务抵押债券（CDO），其目的都是要不断地将银行系统的表内资产移到表外，控制银行体系的风险在可控范围之内，同时也使银行可以更多地发行按揭贷款。这一成功的决策对此后美国的房地产金融市场发展起到了决定性的作用，也是在接下来的次贷危机中美国的银行系统在某种程度上躲过了次贷的直接影响的一个关键因素（这一点详见下文说明）。

二、次贷危机

次级抵押贷款是指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。在美国被称为面向穷人的住房抵押贷款，应该说其出发点是好的，因为次级抵押贷款的对象为信用分数较差的个人，尤其是消费者信用评分（FICO）分数低于620、月供占收入比例较高或纪录欠佳的个人。作为一个专业贷款类别，次级抵押贷款在20世纪90年代中期的发展推动了美国住宅拥有比例的显著增长。（见图3）

2000年初新经济泡沫破灭，以格林斯潘为首的美联储采取宽松的货币政策，利率持续走低，受到美国借贷消费习惯的影响，借款人不断借入新债，偿还旧债。在房价持续上涨的时期，借款者可以从房价增值中源源不断地获得资金来源以还旧债，进而增加了对次级抵押贷款的需求。据JP摩根统计，历史上平均次级按揭贷款率为总按揭的5%，但2007年这一比例却达到16%。

对放贷机构来说，次级贷款是一项高回报业务，但其高风险性也随之而来：瑞银国际（UBS）的研究数据表明，截至2006年底，美国次级抵押贷款市场的还款违约率达10.5%,是优惠级贷款市场的7倍。而且美国次级抵押贷款市场通常采用固定利率（FRM）和浮动利率（ARM）相结合的还款方式，即购房者在最初的两到三年内按非常优惠的按揭利率还款，而后则按照市场利率加以一定的息差的浮动利率计算）。在2006之前的5年里，美国的住房市场持续繁荣，加上前几年美国利率水平较低，美国的次级抵押贷款市场迅速发展（如4）。可是随着美联储连续17次加息，联邦基金利率从最低的1%提升到5.25%，短期利率大幅攀升，次级抵押贷款的还款利率也大幅上升，购房者的还贷压力大为增加。同时，住房市场的持续降温（见图5）也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难。这种局面直接导致了大批次级抵押贷款的借款人不能按期偿还贷款，最终导致拖欠债务比率和丧失抵押品赎回率的上升，进而引发“次贷危机”（如图6）。

三、储贷危机与次贷危机的比较

通过比较储贷危机和次贷危机就会发现，这两次房贷危机之间存在着共同点：两次危机的触发点都不是在金融，而是在房地产市场，且都在美国房地产市场周期性见顶以及美联储的紧缩货币政策、大幅升息政策的共同作用下，使得美国的房地产市场环境发生变化，房价开始不断下跌。除此之外，这两次房贷危机也存在着以下几方面重大不同：

（一）房地产市场危机的起因不同。储贷危机的起因在于利率上升，贷款机构筹资成本与贷款收益出现逆差，加上政府监管松懈，导致储贷协会丧失偿付能力，于是发生大规模储户挤对现象。而次贷危机由于市场管理松懈，投资者追求高额利润，导致中、低收入者中不符合市场贷款要求的人获得贷款。当货币政策从紧、利率上升后，违约大量涌现并导致金融市场动荡。

（二）遭受危机直接打击的对象不同。在储贷危机中，大量的危机是通过银行机构，尤其是通过储贷协会机构的倒闭来体现的。而这次的次贷危机中，受到最大冲击的却是非银行类金融机构，虽然像花期银行等也在次贷危机中损失很大，但其受损失的部门主要在非存款类部门。由于储贷危机后美国存款类金融机构持有的抵押贷款已在其可控范围之内，所以这次美国的银行类金融机构没有受到直接冲击，但大量的非银行类金融机构由于直接参与了证券化产品的市场交易中，因此他们受到的冲击是最直接、最惨重的。（见表2）。

（三）美国政府和美联储处置危机方式不同。储贷危机发生后，里根政府成立了联邦重组信托公司（ResolutionTrustCorporation,RTC）。RTC对问题银行的所有资产进行分类组合。根据资产分类，RTC采取多种方法，如存款与部分资产打包出售、资产拍卖、抵押贷款证券化，从而使问题银行的损失减少大最低程度。目前面对次贷危机，美国政府和美联储仍然不愿意进行破产机构的重组，只是在注入流动性的同时，向市场提供经济振兴的政策，如降息。

（四）危机所带来的影响范围和程度差异巨大。80年代的储贷危机使美国经济受到实质性的影响，储贷危机以后美国进入了调整期。但储贷危机的影响只局限于美国本土，对世界金融市场的影响还不是很明显，最直接的影响仅是美国GDP增长下滑对周边几个国家经济增长的连带作用。然而，此次次贷危机的波及范围远远超过美国本土，通过金融一体化它已波及到全世界的金融市场，并造成股市、汇市、衍生品市场、债券市场等的巨大波动。虽然这次美国经济受次贷危机的具体影响还难以判断，但在目前看来，受次贷危机的影响美国经济出现疲软却是一目了然的，这可以从一系列指标的变动中看出，如美国消费信贷指数下降，失业率上升等。

四、对我国房地产金融市场发展的启示

储贷危机和次贷危机都是房地产市场危机向金融系统传导的典型案例。对于目前正处在迅速发展的中国房地产市场而言，美国这两次房贷危机是值得我们深思的，尤其是要引起我们对国内普遍认为的“按揭贷款是优质资产”这一住房按揭贷款市场的关注。与20年前的储贷危机相比，由于具备了比较发达的资本市场，此次次贷危机对美国银行系统的冲击相对较少，而这主要是因为在储贷危机后，美国的银行体系通过市场化的手段把表内业务不断剥离，将自身面临的风险控制在一定范围内。然而，目前中国住房抵押贷款证券化进程缓慢，长期以来发放住房抵押贷款的资金来源主要靠居民的银行存款。从2006年初开始，由于股市行情火暴，大量存款开始进入股市，国内储蓄率急剧下降，这都可能导致银行在发放抵押贷款的时候面临资金短缺的风险。同时，我国的银行体系在进行房屋抵押贷款时对贷款人的信用程度调查不清，这一方面是由于我国在个人诚信体系建设方面不足外，还有一方面是因为某些银行为了自身的短期效益采取对住房按揭盲目扩张的态度，放宽了个人住房按揭贷款者的市场准入。

但是应该切记一点的是，在加快我国住房抵押证券化的同时，应该谨慎对待金融创新，时刻关注衍生产品与标的产品的关联，关注衍生品市场与经济基本面的联系，不断提高风险管理的能力。金融监管当局在鼓励商业银行发展适合中国国情的金融创新的同时，也要加强市场监管。此次次贷危机表明，次级按揭从借款者的按揭贷款开始，被层层衍生成不同等级的资金提供者的投资品种，通过金融机构投资者衍生成兼并收购交易的主要融资途径。但是，贷款人的偿付保障并不是建立在借款人还款能力的基础上，而是建立在房价不断上涨这一对实体经济错误估计的假设之下。依据这种假设收益率所做出的风险定价都暴露出大多数的银行和投资机构对次级抵押贷款的风险估计不足，对市场过于乐观，以至于当与假设相违背的情况发生时，市场立刻就陷入了恐慌阶段，加剧了金融市场的动荡。因此我国的金融机构在进行金融创新的时候，一定要防患衍生品市场与实体经济脱离，从而导致对衍生品的风险认识不清，最终引发金融动荡。

参考文献

[1]徐诺金：《美国银行业危机处置》，中国金融出版社，2004年3月

[2]易宪容：《从美国次级债危机看我国按揭市场风险》，科学决策月刊，2007年9月