【摘要】近年来，选择股权质押方式进行融资的民营企业数量获得了爆发式上涨，随着2018以来A股市场的持续低迷，股权质押危机步步紧逼。本文通过分析了民营企业近年来的股权质押融资的现状，揭示了股权质押背后的风险，并且针对相关问题提出了政策建议。

【关键词】民营企业;股权质押;融资

一、引言

近年来，民营企业发展迅速，在国民经济建设中所占地位日益突出，对于推动国家经济发展具有举足轻重的作用。但是，融资难、融资贵等问题牵制着民营企业的发展。过去几年中，银行体系对民营企业相较于国有企业的信用“差别对待”，也触发了其在融资上的“无路可走”，越来越多的上市民企选择股权质押将进行融资。随着市场经济的发展，相关法律法规越来越完善，股权质押作为权利质押的一种，可以将民营企业中静态股权盘活为可用的流动资金，“经济存量”变为“经济流量”，为民营企业提供了一种新的融资渠道，为缓解其融资问题发挥了积极作用。然而受宏观环境、市场波动等多种因素影响，股票质押风险逐渐暴露，2018年以来A股市场股权质押“地雷”被集中引爆，股价大幅下跌跌破平仓线，大股东面临控制权转移风险，尤以民营企业为甚。融资环境复杂的民营企业，在利用股权质押进行融资的同时，应警惕其背后的风险。同时，对于金融机构和资本市场来说，识别和防范股权质押风险意义重大。

二、近年来民营企业股权质押融资现状

民营企业是我国市场经济中吸纳就业、创造税收、促进经济发展的最具活力的力量，重要性不言而喻。在企业的发展过程中，融资是必须面临的问题，银行信贷融资是企业融资的重要途径之一。国有企业在银行信贷方面具有天然优势，容易以较低的成本获得银行的信贷资金，相较于国有企业，民营企业的融资之路似乎并不那么顺畅。民营企业一般经营风险较高、管理体制不健全，出于风险的考量，银行更愿意选择国有企业作为信贷对象，民营企业融资渠道受限，探索新的更加方便快捷的融资之路成为必然选择，股权质押融资就是其中之一。股权质押融资是指公司股东将其持有的公司股权出质给银行或其他金融机构，以获取贷款的融资方式。自2013年5月24日《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(试行)》以来，由于股票权属清晰、流动性强，且股权质押高效快捷、灵活方便，质押资金用途不受限制，质押后股东控制权、表决权、决策权并不受影响，股权质押融资业务发展迅速。民企上市公司大股东高比例股权质押融资已成A股市场普遍现象，据wind资讯统计，2013年A股市场仅有几百家公司尝试股权质押，而在2018年一年内进行了股权质押的民营企业占到了整个A股企业数的一半多，质押市值规模超过了4．5万亿元。据陈娜(2017)统计，2011年－2016年间累计利用股权质押进行融资的民营企业占到整个A股市场的70%以上。股票作为担保品，其价格波动的频率和幅度都远远高于实物资产，随着股权质押规模的快速扩大，质押频率不断升高，加之我国资本市场并不稳定，股权质押带给企业和资本市场的风险逐渐显现，去年以来，A股长期低迷不堪，大量股票股价下跌逼近甚至跌破平仓线，股权质押危机在民营企业之间集中爆发。自2018年10月以来，A股市场连续跌停、千股跌停轮番上演，数万亿元的股权质押引起高层的高度重视。为了防止股权质押危机进一步蔓延，解决民营企业融资困境，地方政府、券商、保险资管纷纷推出“纾困基金”，以帮助有发展前景的企业，特别是民营上市公司及其大股东摆脱流动性资金短缺的困境。据wind资讯统计，截止到2019年1月底，纾困基金总规模已突破7000亿元，至少有74家A股公司宣布获纾困基金支持或正在开展合作。此外，银监会主席郭树清提出了一个“一二五”的计划来帮助民企在银行获得更多贷款。利好频出的监管政策之下，遭遇股权质押危机的民营企业久逢甘露，然而纾困政策落地不及预期，“一二五”计划的完成需要较长时间，这些做法也只是短期内的无奈之举，民营企业距离股权质押危机的大幅缓解，还有很大差距。

三、民营企业股权质押融资风险

作为民营上市企业常见的融资手段，股权质押在A股市场普遍程度很高，我国资本市场的不稳定导致股票价格较大的波动性，一旦股价跌破平仓线，质押爆仓危机发生，很可能会以点带面，迅速蔓延。具体而言，现阶段民营企业股权质押风险主要有以下几方面。

(一)民营企业面临的风险

民营企业股东在进行股权质押后，若遭遇股市较大波动或公司经营管理不善，质押股票价格持续下跌，跌至平仓线时质押股东若不及时进行补仓或者清偿债务，资金融出方在利益受到损害的情况下，很有可能行使自己作为质权人的权利，在二级市场抛售股票进行强制平仓，在高质押比例下，控股股东会面临控制权转移风险。民营企业的股票被平仓的同时，还会向市场传递利空的信号，造成公司股价持续下跌，甚至出现“断崖式”闪崩，这对已经面临股质危机的民营企业来说，无疑是雪上加霜。民营企业股东是A股市场上股权质押的主要参与者，股权质押为其提供了更加便捷的融资方式，然而事实上很难追踪股东融资后资金的具体用途。有研究表明，控股股东在进行股权质押后，会加剧对上市公司的掏空，从而损害中小股东的利益，降低公司的价值。近年来股东通过股权质押融资进行恶意套现的事件屡见不鲜。

(二)质权人面临的风险

我国证券市场投机性较强，导致股票价格波动较大，近年来数次连续跌停、千股跌停，短期内涨跌停交替出现，动辄几十家甚至几百家股票跌破平仓线，2018年10月以来，千股跌停的局面让A股市场哀鸿遍野，一度陷入恐慌，作为最大资金方的券商和银行面临巨大的压力。对于作为资金融出方的质权人来说，抛售股价跌破平仓线的股票很可能不足以弥补出质人所欠债务，虽然法律规定质物变价后所得价款不足以清偿债务的，不足部分债务人应继续清偿。但是由于股权质押危机下民营企业的现实状况，券商和银行想继续追讨债务的收益和成本往往不成比例，质权人面临严峻的风险和挑战。

(三)金融市场和金融监管面临的风险

现有的关于股权质押的政策仅对融资资金在个人消费方面进行限制，并未对具体的使用去向披露到何种程度进行明确，金融机构对具体的资金流向难以检测。再加上股权融资作为一种金融杠杆，操作本身具有隐蔽性，使得监管的难度加大，复杂的操作流程也会使资金的具体流向更加模糊。在股市行情较好的时候，大股东有较强的动机利用股权质押所得资金在二级市场进行投机行为，不断地冒风险进行高杠杆融资从而进行资金套利，复杂的交易结构掩盖了各个参与者真实的风险敞口，从而引发资本市场动荡。我国资本市场本身并不稳定、容易出现千股跌停的情况，民营企业大股东股权押规模占整个A股市场一半之多，一旦出现股东大规模违约，很有可能引发系统性金融风险。

四、防范股权质押风险政策建议

(一)约束民营企业大股东股权质押行为

相较于西方发达国家股权结构的分散型，我国作为新兴经济体，股权集中度高，“一股独大”现象在我国资本市场上较为普遍，难以对股权形成较好的制衡，因此约束企业大股东，尤其是约束在资本市场上作为股权质押主体的民营企业大股东的质押行为，具有重要意义。现有政策对股权质押的约束较弱，监管机构应该严格限制股权质押的比例。2018年3月12日正式实施的《股权质押式回购交易及登记结算业务办法(2018年修订)》对股权质押划定了四条警戒线，即股票质押率上限不得超过60%，单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例分别不得超过30%、15%，单只A股股票市场整体质押比例不超过50%。质押新规提高了股权质押的准入条件，一定程度上限制了质押的比例和规模，将引导股权质押融资更好地服务于实体经济。

(二)建立严格审查制度，做好风险控制

金融机构在办理股权质押融资业务时，应对股东的资信状况以及被质押股权所在公司的状况进行全面审查，全面分析公司的财务状况、管理水平、市场前景以及产权是否明晰，对融资后的目的、用途进行科学考察，预测出质人的未来还款能力，鉴别出更有价值的股权。另外，要完善股权融资业务中相关指引，加强风险控制，明确质权人的权利义务和质权成立的条件，签订质押合同时就质权存续期间的风险规避及分担进行明确约定，按照不同公司股权的价值高低设立具有级差的质押比例、预警线和平仓线，关注质押率过高等风险较大的质押主体，尤其在融资主体为大股东时，警惕大股东掏空、杠杆融资、资本套利等风险，从而更好地维护质权人的利益。

(三)加强金融监管，强化股权质押信息披露

加强金融监管机构之间的合作和沟通，堵住监管真空的漏洞，加强对出质人质押股权后的监督，对质押融资获得资金的真实去向和实际用途进行严格的把控，从而更加准确地掌握股权质押业务中，各个金融机构的真实杠杆率，防止监管套利。另外，现有关于股权质押的规定中并没有专门针对股权质押信息披露的规定，在上市公司披露的股权质押公告中，仅有少部分公司对资金的用途进行了披露，不利于监管部门的进行监督，更不利于对投资者利益的保护。应当建立健全股权质押信息披露制度，明确信息披露主体、明确资金用途，及时、充分的披露股权质押信息，加大违法违规惩处力度，提高违法成本。

五、结束语

银行放贷业务实践中的偏好，促使股权质押融资成为了大多数民营上市公司资金链的核心。不可否认，股权质押融资在服务实体经济，缓解民营企业融资难、融资贵等方面发挥了积极的作用。然而在我国投机性较高，不稳定的资本市场之下，面对股权质押这一潜在的“地雷”，民营企业和金融机构需要积极应对。

【参考文献】

［1］陈娜．金融去杠杆背景下股权质押融资业务的思考［J］．上海金融，2017(8)

［2］万骞．中小企业股权质押融资风险及防范对策［J］．现代商业，2013(26)

［3］张国栋．解析中小企业股权质押融资［J］．首席财务官，2012(8)

［4］张陶勇，陈焰华．股权质押、资金投向与公司绩效———基于我国上市公司控股股东股权质押的经验数据［J］．南京审计学院学报，2014(6）

作者:王宁宁 单位:北京工商大学