公司并购基本流程参考范文第1篇

关键词：并购基金；上市公司；融资方式

DOI：1013939/jcnkizgsc201613061

一、上市公司并购基金的概念

上市公司的成长扩张方式分为内生式与外延式，外延式扩张主要依靠并购重组来实现。纵观国内外大型企业，均使用并购作为扩张方式。

为落实国务院2014年5月的《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，7月证监会起草《上市公司重大资产重组管理办法（征求意见稿）》，对不构成借壳上市的上市公司重大购买、出售、置换资产行为取消审批。该办法正式施行后，将有助于并购重组效率的提高。

目前我国上市公司的并购重组操作主要为买壳上市、整体上市、产业并购三大类。其中买壳上市和整体上市只适用于个别公司，对于大量上市公司而言，产业并购是主要的操作方式。

产业并购可以通过多种方式进行融资（见下表），其中并购基金（私募基金的一种）由于能够和上市公司形成有效的配合和互补，已经成为目前资本市场的热点。

产业并购多种方式融资表

机构名称产品名称融资金额融资期限融资价格融资效率

商业银行并购贷款融资金额最高为全部收购金额的50%不超过5年5年期基准贷款利率为64%全部流程需1～2个月

证券公司公司债累计发行规模不超过公司净资产的40%一般3～7年AAA企业5年期最低利率435%；AA企业5年期利率嘬低为55%全部流程需3个月以上

信托公司信贷融资一般为全部收购金额的60%～70%不超过2年1年期信托融资综合成本为10%～12%全部流程需1个月以上

证券公司配股定向增发新增股数不得超过原股本总额的30%―无偿还压力，但未来将减少控股股东的分红收益全部流程需5～6个月

私募融资机构PE融资无特别限制，常附股东回购条款 一般不超过4年股权融资减少控股股东的分红收益；债券融资受求回报率一般超过20%全部流程需超过3个月

《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》（以下简称《意见》）进一步为上市公司并购重组拓宽了融资渠道。《意见》提出将推动商业银行对兼并重组企业实行综合授信，引导商业银行在风险可控的前提下积极稳妥开展并购贷款业务。《意见》同时指出，要发挥资本市场作用，符合条件的企业可以通过发行股票、企业债券、非金融企业债务融资工具、可转换债券等方式融资；允许符合条件的企业发行优先股、定向发行可转换债券作为兼并重组支付方式；并研究推进定向权证等作为支付方式。

上市公司并购基金：属于私募股权基金（通称PE）的一种。由上市公司参与发起设立，主要采用向特定机构或个人非公开募集的方式筹集资金，投资于与上市公司业务或未来发展相关的行业。通过发挥杠杆作用撬动社会资金，收购特定产业链上或是新的业务领域中具有核心能力和发展潜力的企业，经过一段时间的培育，由上市公司按照事先约定的条件收购或采取其他方式退出。

二、上市公司并购基金的逻辑

上市公司并购基金的逻辑主要从以下三部分进行阐述。

（一）产业+资本双重能力

专业基金管理公司与上市公司合作，发起设立并购基金。

专业基金管理公司作为合作的一方，应不但拥有募资优势、丰富的基金管理经验、专业的投资知识和风险控制能力，还要拥有对并购基金所投资行业深入的了解和充足的项目储备。上市公司作为合作的另一方，通常是该行业的产业龙头或具有进入新的投资领域的某些优势，同时，上市公司拥有一定的品牌和社会公信力，比较成熟的管理和运营团队，以及较强的融资能力。二者结合形成优势互补。

专业基金管理公司与上市公司共同发起设立并购基金的两种方式：

上市公司与专业基金管理公司联合成立专门的基金管理公司，共同对该并购基金进行管理；同时，上市公司作为LP投资于该并购基金。

上市公司不参与基金管理公司的设立，由专业基金管理公司设立一个专门的基金管理公司对该并购基金进行管理。上市公司仅作为LP投资于该并购基金。但是，因为该并购基金成立的目的是为上市公司的战略服务，在上市公司承诺收购所投项目的情况下，上市公司通常具有投资决策权，甚至一票否决权。

（二）充分发挥杠杆作用

基金通过相应的结构设计可以使得上市公司在产业整合的过程中实现“以小博大”

在并购基金中，上市公司的出资金额一般仅占基金总募集金额的10%～30%，当基金规模较大时，比例还可更低。

采取并购基金的方式可以使得上市公司用少量资金收购、控制更多公司。同时，通过结构性安排，上市公司可以获得更大收益。

（三）并购推动市值增长

上市公司通过不断收购经基金培育并产生稳定收益的项目，推动市值持续增长。

基金投资的项目经过一定时间的培育并产生稳定的收益后，可由上市公司进行收购。而上市公司通过收购这些项目不但可以大幅提升企业利润，还同时增加了资本市场的预期，进而推动市值持续增长。

除此之外，如果基金业绩良好，上市公司还可以通过其在基金中的投资和基金的杠杆效应获得较高的投资收益。在上市公司参与基金管理公司的情况下，上市公司还可以从基金管理公司获得相应的业绩提成分配。

三、上市公司并购基金的组织形式

上市公司并购基金的组织形式主要有以下三种。

（一）两层架构：基金包括基金管理公司和基金两层架构

基金管理公司负责基金的日常管理和运作，凭借专门的知识与经验，运用所管理基金的资产，根据法律、法规及基金的章程、合伙人协议或契约的规定，按照科学的投资方法进行投资决策，谋求所管理的基金资产不断增值，并使基金持有人获取尽可能多收益的机构。

私募股权基金是以非公开的方式向特定投资人募集私募股权资本，向具有高增长潜力的未上市企业进行股权或准股权投资，并参与到被投资企业的经营管理活动中，待所投资企业发育成熟后通过股权转让实现资本增值的投资机构。

基金管理公司为基金的管理人，负责基金的募集、项目投资、投后管理、项目退出等基金的日常管理和运作。

基金向基金管理公司定期支付管理费用（通常为基金总认缴出资额的2%/年）和业绩提成（通常为20%，还可根据具体情况进行更复杂的结构设计）。

（二）组织形式

基金普遍采用有限合伙制的组织形式。自《合伙企业法》2006年修订以后，由于合伙企业具有操作灵活和税收优惠的优势，成为基金普遍采用的组织形式。其中，基金管理公司作为普通合伙人（GP），负责企业的日常管理和运作，承担无限连带责任。投资人作为有限合伙人（LP），享受合伙收益，对企业债务以出资额为限承担有限责任。

实践中，基金管理公司主要组织形式有两种：公司制和有限合伙制。有限合伙制通常比公司制享有更高的税收优惠，成为大多数基金管理公司普遍采用的组织形式。但是，由于有限合伙制中普通合伙人为无限责任，而公司制的所有股东均为有限责任，出于风险考虑，央企参与设立的基金管理公司大多采用公司制的形式。

（三）治理结构

合伙人会议是基金的最高权力机构，基金管理公司是权利执行机构。

合伙人会议决定修改合伙协议及合伙协议规定的应由其决定的其他重大事宜。基金管理公司成立投资决策委员会，由投资委员会按照既定的程序和规则进行投资决策。

四、上市公司并购基金的运作模式

并购基金的运作流程主要分为四个阶段，具体见下图。

并购基金运作流程主要阶段图

五、上市公司参与并购基金的盈利模式

上市公司参与并购基金的盈利模式主要有以下三方面。

（一）投资项目利润增长带来的盈利

为项目公司注入资金和管理，帮助企业提升业绩。

（二）基金投资及基金管理带来的盈利

上市公司从基金投资及基金管理公司获得的收益有以下三种：

一是上市公司通过作为基金的劣后级投资人获得投资收益。

二是上市公司作为基金投资人获得经过杠杆放大的投资收益。通过基金结构设计将投资人分为优先与劣后等级，优先级投资人仅获取固定收益，超过固定比例外的收益将由劣后级投资人按投资比例分配。基金经营良好的情况下，额外收益将远大于固定收益，即优先级投资人的投资所带来的收益，除约定的固定比例外，均由劣后级LP及GP分享，以作风险回报。

三是作为基金管理公司股东获得业绩提成。基金管理公司作为基金的GP将获得业绩分成，如上市公司参与基金管理公司设立，将作为股东按比例获得收益分配。

（三）上市公司股价上涨带来的盈利

由于市值=E×PE：

E：上市公司收购已具有稳定盈利的项目，提高自身盈利。

PE：上市公司可依据需要选择时机将有发展潜力的项目以收购方式装入上市公司平台，提高资本市场预期，推动市值增长，借以保持高市盈率。

市盈率差：在推高上市公司市盈率的同时，由于项目标的市盈率较低，可利用市盈率差，通过定增方式以少量股权买入项目，大幅降低收购成本。

参考文献：

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[3]彭理莉，胡斌中国基金管理公司核心竞争力评价模型[J].湖南工程学院学报：社会科学版，2011（3）

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[6]克里斯・M梅林，弗兰克・C埃文斯并购估值：如何为非上市公司培育价值[M].北京：机械工业出版社，2014

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[8]苗晴中国A股上市公司市值管理研究[M].镇江：江苏大学出版社，2015

公司并购基本流程参考范文第2篇

近年来，随着企业并购得不断深化，管理层收购在我国资本市场上悄然兴起。据不完全统计，目前我国通过管理层收购达到控股的上市公司已经超过100家，而且还有更多的上市公司正跃跃欲试，管理层收购的强劲势头引起了业内人士的极大关注。然而，2003年3月，财政部发文，“采取管理层收购（包括上市和非上市公司）的行为予以暂停受理和审批”。MBO从刚刚引进时的众星捧月到财政部2003年初紧急叫停的举步维艰，充分暴露出我国资本市场发展现状与经济体制改革、国企改革的脱节。我国MBO实践过程中还存在着各种各样的问题，证券市场非流通股和流通股的双轨制使收购定价成为管理层收购中最为敏感的问题。我国目前对上市公司管理层收购的定价方式缺乏合理性、公允性，这必然违背实施管理层收购的初衷，引发国有资产的大量流失，损害中小股东的利益，因此建立科学公平的定价方法意义重大，已成为实施管理层收购亟待解决的核心问题。应该看到，通过MBO实现国有资产从竞争性领域退出是一条有效途径，只要我们采取合法、科学的运作方式，在保证国有资产不流失的前提下，MBO必将成为我国资本市场国企改革的一剂良方。本文就管理层收购的定价问题发表一点看法。

二、管理层收购的概念及兴起与发展

管理层收购，又称经理层融资收购，是指目标公司的管理层或经理层利用自有资金或借贷等方式筹措资本购买本公司的股份，从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，完成由单纯的企业管理者到股东的转变,进而达到重组本公司并获取预期收益的一种收购行为。

管理层收购兴起于20世纪70、80年代的欧美国家。1980年，英国经济学家麦克·莱特(MikeWright)发现了管理层收购现象，并对该现象进行了比较规范的研究。20世纪80年代因垃圾债券(JunkBond)①大行其道导致的大规模资产剥离活动使管理层收购进人了鼎盛时期，到20世纪90年代中后期，美国运用管理层收购进行资产剥离的案例占资产剥离总案例的15%左右，充分防止了资本市场上的恶意收购，并为风险投资退出寻找到一条有效的途径。欧美国家近30年的MBO反映了西方国家在公司结构和法人治理领域的深度变革，而且逐渐演变为全球趋势。

在我国,MBO的兴起则是由国有企业的产权多元化、集体企业和民营企业的公司治理结构制度创新引发而来。20世纪90年代后期国内一些企业进行了MBO尝试，1999年北京四通集团的产权改革标志着国内企业MBO行为的开始。2003年初，MBO上升到前所未有的高度，在我国1200多家上市公司中，涉及国有资产的有900多家,这其中的200多家正在积极探索管理层收购或持股这一新的模式，MBO热同样波及到了大量的非上市公司。MBO一夜间成为我国证

①被收购公司的中期至长期债券

券市场上的新宠和宏观政策的变化有很大关系。2002年6月，财政部恢复了国有股股权向非国有单位转让的政策，这一变化为MBO的实施消除了宏观政策方面的实质，使国有企业经营者持股成为可能。2002年10月，中国证监会公布的《上市公司收购管理办法》明确界定了管理层收购行为，同时强调了独立董事和独立财务顾问等专业机构在MBO操作过程中的重要作用。2003年3月,财政部发至原国家经贸委企业司关于《国有企业改革有关问题的复函》(财企便函[2003]9号)文件建议:“在相关法规制度未完善之前，对采取管理层收购(包括上市和非上市公司)的行为予以暂停受理和审批，待有关部门研究提出相关措施后再做决定”,其原因是“由于法律、法规的制定相对于实践活动有一定的滞后期，对这类交易行为现行法规和管理水平难以严格约束”,并称这样做的目的是为了“防止一些当事人利用新的交易形式谋取不当利益”。

三、管理层收购定价问题的提出

MBO从形成背景来看分为两类，一类是“所有者回归MBO”，在我国经济改革过程中，早年曾有大量的民营企业和集体企业的创业者为了经营的便利，不是集体的都要硬戴一顶集体的“红帽子”，随着经济体制改革的不断深化，企业产权制度改革的发展，这些企业家利用MBO纷纷浮出水面，摘去“红帽子”，实现真正意义上企业所有者的“回归”，如北京四通、粤美的等；另一类是“国退民进MBO”，在国内产业调整国有资本退出一般竞争性行业的大背景下，一些国企领导为企业的发展壮大做出了卓越的贡献，同时又熟悉企业和行业的情况，地方政府为了体现管理层的历史贡献并保持企业的持续发展，在国退民进的调整中，将国有股权通过MBO方式转让给管理层，如宇通客车、鄂尔多斯等。两者又以国有上市企业的管理层收购备受关注。我国上市公司的股权分为流通股和非流通股，流通股是通过市场发行的社会公众股，非流通股由国有股和发起人法人股构成。两者发行的价格不同造成市场成本的巨大差异，因而无法确定统一的要约价格，就无法采用西方发达证券市场经常使用的要约收购①；另一方面，我国《上市公司收购管理办法》规定收购人持有目标公司30%股份后，如果选择继续增持才必须采取要约收购方式，这样管理层实际上就可以通过非流通股的协议转让而不是全面要约收购实现对目标公司的实际控制。尽管协议收购②的发生会带来大量的内幕交易，但协议收购仍然是非流通股的国有股和法人股转让的唯一通道，而MBO交易的股权恰恰是这一部分。国内MBO基本以协议转让为主，定价方式基本参考每股净资产指标，这是因为财政部对此有明文规定:“股份有限公司国有股股东行使股权时，转让价格不得低于每股净资产”(国资企发[1997]32号)，但实际操作中法人股转让价格往往在净资产基础上进行转让，而国有股转让价格则高于净资产。在已经实施MBO的公司中普遍存在股票转让价格等于或低于账面每股净资产的现象，不可避免地造成国有资产流失、中小股东权益受损以及“一股独大”等问题。因此，从国有资产的监管角度出发，国有资产的转让定价(股价)问题突现出来，从图表1（后页）列举的一些数据可看出其端倪。

①收购方通过向目标公司股东发出要约的发式购买其持有的股份，从而获得目标公司控制权的行为

②收购方依照法律或行政法规的规定，同被收购公司的股东以协议方式进行股权转让

图表12002年10大MBO股基本数据一览表

代码简称总股本（万股）管理层收购占总股本比例（%）收购价格（元）收购当期每

股净资产（元）2002年三季度每股净资产（元）

000407胜利股份2395817．652．27——2．28

600257洞庭水殖730029．95．755．845．86

000063中兴通讯55608——————7．17

600084新天国际2351814．923．413．363．09

600089特变电工2594911．463．103．363．41

000973佛塑股份3734529．462．963．193．26

600066宇通客车1367224．1————6．97

000513丽珠集团30603——4．10——3．23

000055深方大A2964036．143．283．453．25

000527粤美的A4848822．193．004．074．59

资料来源：搜狐财经网（http：///），2003年1月；*根据相关公司年报调整。

四、目前我国上市公司管理层收购的定价方式及存在的问题

从目前国内已实施的MBO案例看，收购都采用协议转让的方式，而不是在二级市场上进行，所转让的股分是非流通的国有股和法人股，国家法律规定MBO的定价不得低于每股净资产。而实际上在我国已经完成的大部分收购价格都低于每股净资产。例如：粤美的MBO中第一次股权转让价格为2.95元，第二次股权转让价格为3元，均低于公司2002年每股净资产4.07元；深方大的MBO中第一次股权转让价格为3.28元，第二次股权转让价格为3.08元，均低于公司2002年每股净资产3.45元，洞庭水殖、胜利股分以每股净资产完成收购；而特变电工三个股东出让股份的价格却分别为3.1元、2.5元、1.24元，均低于其每股净资产3.36元。这就表明目前的MBO收购缺乏合理的定价依据。这种不尽合理、公允的定价方式必然引发一系列问题，具体如下：

（一）以每股净资产作为定价基准的不足

以每股净资产作为定价基准，上市公司高层管理人员可以通过调整账面资产、利润，从而产生有利于自己的收购价格。每股净资产的计算依赖所采用的会计核算方法，会计准则允许公司选择不同的折旧方法和存货计价方法，这就使资产负债表上总资产的计算具有一定的随意性。不同的计价方法就会有不同的总资产额，这就使每股净资产的金额具有一定的操纵余地。同时，有些上市公司高层管理人员通过调剂或是隐藏利润的办法扩大上市公司的账面亏损，然后利用账面亏损逼迫地方政府低价转让股权至高层管理人员持股的公司。如果地方政府不同意，则继续操纵利润扩大账面亏损直至上市公司被ST①后在以更低的价格收购，一旦MBO完成，高层管理人员再通过调账等方式使隐藏的利润合法地出现，从而实现年底大量现金分红以缓解管理层融资收购带来的巨大财务压力。这种方式严重损害国家和集体的利益。

（二）收购价格的谈判缺乏透明度

收购价格由地方政府和管理层双方谈判而成，缺乏足够的透明度，容易发生

①ST是指沪深证券交易所从1998年4月22日开始，对连续出现2年亏损的上市公司股票进行特别处理（specialtreatment），

“窜谋”行为。国有股是没有人格化的股东，其所谓的不过是各级者而已，者拥有国有股的转让权，但又缺乏人格化股东的约束，转让定价的高低与其自身利益没有直接关系，缺乏抬高价格的动力，这就有别于其他市场中的其他主体，不会采用市场定价，管理者仅需通过寻租行为①，行使转让权的个人“收买”，受让者就拥有了谈判的主动权，低价收购便成为可能。这种出售操纵的决策者拥有过大的自由裁量权而出现的设租、寻租、腐败行为必然导致资源配置的低效率、定价的不公平，从而造成国有资产流失，侵害到国家股和中小股东的权益，同时也会使管理层收购被利用成为民营资本暴富的机会。

（三）对管理层的贡献不能科学的衡量

对于管理层的贡献不能科学地衡量，使得很多上市公司以此为“挡箭牌”，无依据的降低收购价格。目前，实施管理层收购的相关上市公司大都对定价原则避而不谈，管理层对此的看法时，转让价格较低是考虑了内部职工对公司的历史贡献等因素，并不违反现有规定。但是一定要有科学的依据去衡量，否则，只能成为低价收购的借口，导致国有资产大肆流失。

五、管理层收购定价的影响因素

合理确认股权转让价格是MBO顺利进行的关键。在国外管理层实施MBO要对目标公司发行的全部流通股份发出收购标的，并允许其他收购者参与证券市场上竞价收购，经过充分市场化形成的股权转让价格应当反映该公司当前运作状况的信息，还应反映与转让股权相关的未来信息，即价格应包括未来信息的理性预期价值。而我国MBO的对象是不能在市场上流通的国有股和法人股，其定价过程就不能在充分市场的情况下进行，这样我们就不能照搬国外的经验,而要结合我国的特点分析影响定价的因素。

（一）企业价值

企业价值包括了资产价值、内在价值、上市价值及控制价值四个层面。其中资产价值表现为企业净资产的价值，是企业价值的外在表现形式，它反映了企业的所有者权益价值，一般认为，企业净资产价值是收购定价所要考虑的基本因素。内在价值以公司持续经营为前提，并在资产价值基础上综合公司未来赢利能力和发展潜力，以动态的眼光评价得出公司的价值。从公司财务角度，内在价值是以公司未来经营中的现金流量折现值衡量的。在内在价值的基础上,上市公司还具备独有的上市价值，享有资本市场上以配股、增发、发债等形式获得直接融资的便利。控制价值体现为上市壳资源的稀缺性价值，它是获得上市公司控制权要付出的代价，收购目标公司控制权节约了IPO②上市所需的高额成本，并获得证券市场的直接融资的可能性，因此需要支付溢价以补偿上市成本的节约。

（二）MBO参与者对定价的影响

在西方国家，参与收购定价的主要是管理层(经理层)、目标公司的所有者和MBO中介机构三方，在我国还包括地方政府和企业员工，另外还有收购资金的提供方———战略投资者，这些参与者在MBO过程中的参与程度和议价能力等

直接影响了MBO的转让价格。管理层收购以收购行为为核心,一边是管理层为

代表的买方，在战略投资者的资金保障下，兼顾企业员工利益等方面采取收购行

为;另一边是MBO目标企业的所有者为代表的卖方，通过中介机构(如财务顾

①人类社会中非生产性的追求经济利益的活动

②首次公开募集（initialpublicoffering）

问、律师、会计师、资产评估师等)进行策划、法律咨询、企业价值评估等经济活动，但实际收购中经常由于管理层内部人优势，中介机构基本上是从管理层利益出发开展评估工作的。目标公司所有者背后还有对目标公司具有极大影响力的地方政府。现阶段我国国有企业的所有者缺位，造成MBO的定价很大程度上表现为目标企业管理层和对企业资产有直接控制力的地方政府之间的博弈。最终以谁的议价能力强，谁就得到满意的收购价格为果。因此，MBO收购价格的第一影响因素来自于MBO的参与各方，尤其是管理层和地方政府。

（三）国家相关政策法规对定价的影响

迄今为止,《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》、《企业国有资本与财务管理暂行办法》、《关于加强对上市公司非流通股协议转让活动规范管理的通知》等，对于上市公司协议收购的股权定价均没有明文规定。目前我国已经进行的MBO实践中基本关注前面提到的两个规定:“收购人持有目标公司30%股份后，如果选择继续增持必须采取要约收购方式”和“股份有限公司国有股股东行使股权时，转让价格不得低于每股净资产”。因此，MBO就尽量规避要约收购30%的上限，以每股净资产为标准，通过协议转让收购非流通的国家股和法人股，形成今日MBO的“净资产情结”(目前已实施的MBO收购价格均以每股净资产为标准的现象)。党的十六大报告中关于国有资产管理的表述变更为“国家所有,中央政府和地方政府分别代表国家履行出资人职责，享有所有者权益”。随着国有资产管理委员会在中央和地方的设置，其对国有资产的所有权、收益权和处置权的行使，在以国有资产的保全为根本出发点的前提下出台的法律法规必将影响将来的MBO定价。

（四）管理层的激励和历史功劳的认可对MBO定价也有很大影响

粤美的MBO的两次股权转让价格均低于公司每股净资产，转让方解释这样定价的理由是考虑了内部职工对公司的历史贡献等因素，并不违反现有规定。目前一些上市公司有今日的成就，很大部分是因为管理层在企业的发展壮大中所做出的突出贡献，同时管理层作为创业者长期以来创造的价值得不到合理体现，因此，当MBO发生时，通过低价格体现对作为收购方的管理层的激励和补偿，道理是行得通的，而且国家和地方政府都对员工和管理层持股出台过相关的优惠政策，明确通过直接奖励、付款条件和付款方式等灵活形式来间接实现。但是，由于长期存在的产权主体缺位问题，如何界定管理者对原国有企业、集体企业的贡献，同时又不损害其他股东的权益就成为确定收购价格的关键。

六、关于管理层收购定价的几点建议

上市公司MBO定价过程，实际上是公司股票评估过程和谈判过程的结合。因此要制定科学公正的定价方法就必须保证这两个环节的科学公正性。同时，由于管理层收购的主题是对目标公司作过贡献并且将长期依赖的管理层或员工骨干，无论是从情感上还是公司长期利益上都需要给与一定的优惠，这就涉及到管理层贡献的科学衡量问题；最后，要看管理层收购的定价是否合理、公允还是得市场说了算。

（一）以现金流量折现法为基础衡量股票的内在价值

目前，我国上市公司管理层收购主要采用账面价值法（净资产法）来定价，在涉及国有股转让时每股净资产也就成为收购的价格底线。但是这一标准并不科学，因为每股净资产是依据“历史原则”从会计角度对企业资产的纪录，并不代表资产的优劣和企业未来的盈利能力，因此质地优良的国有资产即使略按照高于每股净资产的价格出售也可能是一种“流失”。同时，每股净资产的计算依赖于所采用的会计核算方法，这就使得其计算带有随意性。再者，企业的一些无形资产，如自创商誉、信用等在现行会计核算制度下根本无法反映出来。现金流量折现法能够克服资产定价法的上述不足。现金流量折现法即以一定的折现率对未来时期预计的现金流量进行贴现，以确定资本化价值，反映的是公司产生现金流量的能力和未来的获利能力，是对企业价值的一种动态的评价方法。其模型如下：

式中，V为目标企业价值；Cft为明确预测内第t年的现金流量；I为贴现率；TV为终值；n为明确的预测期。

上述模型可以很好的衡量欲进行的管理层收购的上市公司的股票价值。

首先，管理层收购是一种杠杆收购，即目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份，这就要求企业在未来能够产生足够的自由现金流量来偿还接待资本，缓解财务压力。利用现金流量法来衡量上市公司的股票的内在价值，一方面能够动态的评价企业产生未来现金流量的能力，可以为科学的定价提供依据，同时也可以为管理层收购的可行性分析提供参考。

其次，利用上述模型评价企业价值的关键就是要科学的估计各个参数的值。作为目标企业的管理层，拥有关于企业现金流量、预测期、贴现率、和终值较充分的信息，使得上述参数估计中的主观性和不确定行将大大的降低。当然在此过程中，也不排除管理层利用信息的不对称，进行有利于自己地价收购的估计的可能性，这就需要中介评估机构的参与，同时也要有相关监管的法律制度来保障定价的公正性。

利用现金流量贴现法模型得到的目标企业的价值后，根据管理层收购的公司比例就可以计算出管理层收购的价格。当然此价格只能是在定价过程中的一个参考基准价格，最终的价格还是要通过双方在考虑了管理层收购的贡献因素后通过谈判来确定。

（二）保证谈判过程的透明性

我国实施的管理层收购都是采用协议转让的方式，最终的收购价格是通过双方的谈判来确定的。目前上市公司转让的非流通的国有股和法人股，是没有人格化的股东，在谈判过程中，作为人的地方政府没有充分的积极性去争取有利于国有资产保值增值的定价，同时也为目标企业管理层“寻租”提供空间。要减少或杜绝这一现象，就必须保证整个谈判过程的透明性。

首先，要增加谈判过程的透明度就必须改变内部高层管理人员与地方政府领导单边谈判的局面。

在西方国家，参与收购定价的主要是管理层、目标企业的所有者阶层和MBO中介机构三方。在我国目前的管理层收购过程中，中介机构的参与极少，中介机构可以是参与目标企业价值评估的中介机构，也可以视为管理层收购提供融资的金融机构，多方的参与可以使谈判过程透明化，减少定价过程中的“窜谋”行为。

另外，管理层收购应该采用竞价的方式，增加买方数量，将管理层或内部员工发起的投资公司作为收购公司股权的买方之一参与竞价拍卖。

竞价拍卖的效果从近期国有股拍卖的情况就可以看出，东百集团的国有股平均拍卖价为每股3.69元，高于当年的每股净资产；就连每股亏损0.265元的天宇电气的国有股拍卖价也达到了每股3.12元，高于2000年每股净资产2.83元。

最后，谈判定价必须要制定一定的定价原则。目前，我国规定国有股权的转让或国有企业的增资价格一般不应低于每股净资产值，并且必须经过相应国有资产主管部门的批准。在按照现金流量贴现模型计算出管理层收购的收购价格后，谈判必须在此基础上进行，在充分考虑管理层贡献等各种因素后可以给予一定的优惠，但始终不能低于按照每股净资产所计算的收购价格。

（三）科学衡量管理层的贡献

应当承认，关于管理层的贡献直至今天这仍然是一个比较敏感的话题。但又是一个必须面对的问题，如果我们在给MBO定价时考虑到的仅仅是国有资产与中小股东利益的保护，而对管理层的合理利益没有给与充分注意，就仍然不算是一个公平的交易。关于国有企业员工持股的价格优惠，部级的文件没有明确规定，大多是一些含糊的没有量化的优惠政策，必然会是收购定价存在很多不确定的因素，难于保证公正性。要合理解决这个问题，应该将管理层过去的贡献承认，但不能过分夸大，管理水平高、业绩优良的企业在完成收购后，受益者仍然是管理层本身，并不存在“为他人做嫁衣”的问题。由于目标公司所出行业、业绩水平的很大差异，要具体详细的量化也是不现实的，国有资产管理部门可以针对不同的行业、不同的业绩水平，合理制定相应的优惠比例，并予以公布。这样做既承认了管理层的贡献，同时，又可以避免公司的管理层以此作为低价收购的借口。

（四）创造实现公平合理定价的法律制度环境

管理层收购涉及到管理层、大股东和中小股东，涉及到股权结构变动，在定价过程中内部人有可能利用内幕的信息等侵犯国有股和中小股东的权益，这就必须要求相关管理部门制定相应的法律制度，加大监管力度，保证定价谈判过程的透明度，保证信息披露的充分性。目前，有的公司完成收购后，没有披露交易价格，这显然不能证明定价的公正性。

七、定价是否合理，还得市场说了算

由于我国上市公司的股权被割裂为流通股和非流通股，两者成本不同，市场价格自然相异。这使得我国上市公司的MBO，不可能采用发达证券市场的要约收购形式。因此，协议收购非流通股的国有股和法人股，几乎成为我国上市公司MBO的惟一通道。但非流通股目前是没有市场价格的，因此，必须首先给出一个协商的框架，即提供最优的估值模型并估计可能的价格范围，然后交易双方心中才会有一个基本的底线，有了这个底线后，谈判才会在此基础上进行。至于双方谈判得出的MBO价格是否合理，是否造成了国有资产的流失，是否侵害了中小股东的利益，关键不在于它低于或高于每股净资产值，也不是高出多少或低于多少的问题，而在于其定价的依据是否科学、合理，在于其定价过程是否遵循了公正、公平、公开的原则，在于其定价结果是否能够得到市场的认同。值得关注的是，由中国证监会的《上市公司收购管理办法》规定：“当收购人为被收购公司的高级管理人员或者员工时，应当由被收购公司的独立董事聘请独立财务顾问，就被收购公司的财务状况进行分析，对收购要约的条件是否公平合理等事宜提出报告”，并且要求上市公司公告MBO的定价依据。该《办法》已于2002年12月1日起生效。有了明确的规范要求，有了专业机构的监督和参与，我国上市公司MBO定价能否从此走出欲语还休的黑箱，我国上市公司的MBO收购能否从此走上“阳光大道”，让我们拭目以待。

参考文献:

1.熊剑,李务贤,《上市公司“管理层收购”的定价问题》，《经济论坛》,2002年第7期

2.赵波，《MBO与国资变局》，《智囊财经报道》,2003年第6期

3.时光，《上市公司MBO应该缓行》，《西南民族学院学报》,2003年第四期

4.陈志杰,吴昊，《中国特色MBO》，东方高圣投资顾问公司网站holyhigh.com/,2003年

5.钟伟，《MBO阅读》博士咖啡网doctor-cafe.com/,2003年

6.邬俊，《实施MBO中问题的思考》，《法学》,2002年第11期

7.川木，《股份制巨擘》，北京，新华出版社,2001年

8.高立法,孙健南,吴贵生，《资产评估》，北京，中国审计出版社,2000年

9.陆静，《我国资本市场制度缺陷剖析》，《上海经济》，2002年第7期

10.王化成,佟岩，《从粤美的看我国的管理层收购》，《经济理论与经济管理》,2002年

11.陈现勇,《信托投资公司助推阳光MBO》，武汉国信研究，2003年第1期

12.杜志艳，《MBO，国企不宜》，《中外管理》，2002年第9期

公司并购基本流程参考范文第3篇

【关键词】 BT； 股权回购； 资产回购； 账务处理

【中图分类号】 F726.7 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2017）03-0097-02

一、BT业务概述

“建设―转让”即市场流行的BT（Build―Transfer）业务，也是通常的BOT项目的变型，主要指政府在各种公共基础设施建设过程中，引入民间资本进入项目投资并与其约定待项目竣工后政府全部回购的一类投资行为。通过定义可知，BT业务的主要特点如下：第一，BT项目本质上是固定资产投资的一种，也就是说它属于投资行为；第二，BT业务投资的标的是政府需要的公共基础设施建设项目；第三，BT建设最终竣工后其将由政府或政府代表的国有企业进行回购，给予投资方一定利润补偿；第四，该项业务的投资方主要是民间资本，而非政府资金投入。

除此之外，通过定义不难看出，最终该项目完工后将收归政府，在此回购过程中根据政府的给付对价方式不同可以将BT业务分为股权回购式的BT业务和资产回购式的BT业务。根据投资方（项目公司）的参与投资方式不同，资产回购式的BT业务又可分为提供建造服务与不提供建造服务两种类型。本文着重针对这两大类、三小类BT投资业务相关各方的账务处理进行实质性分析[ 1 ]。

二、BT投资账务处理现状

（一）与此相关的会计准则指导性文件规定

目前在国内会计准则等规范性文件的规定中尚未有专门准则细则或解释针对BT业务，不过2011年的《上市公司执行企业会计准则监管问题解答》第一期明确指出，属于政府的BT业务在符合有关条件下，详细参照企业会计准则中BOT业务处理细则进行相应的会计处理。正常情况下，民间资本参与成立的项目公司在此项工程中提供各种建造服务的话，可进一步对照《企业会计准则第15号――建造合同》进行有关账务处理，确认相关收入、成本，在按照应收对价公允价值计量的基础上同时确认有关长期应收款（或短期的应收款项）。当然，在少数情况下虽然有民间资本主导项目投资，但是其成立的项目公司往往将相关的建造服务转移，则需要将项目公司在工程过程中支付的各种工程价款确认为长期应收款（或短期的应收款项）。这两种情况下的长期应收款均需要按照摊余成本进行后续计量，实务中大多数将实际利率在应收期间默认为固定的。

此解释性文件从一定方面来看，主要是针对上市公司，并未综合、全面地考虑各种类型BT业务相关各方的账务处理程序。本文在参考此解释性文件的基础上，针对各种公司（上市与非上市）在不同BT业务中的账务处理进行分析。

（二）股权回购式BT业务账务处理

所谓股权回购式BT业务，主要指政府与项目投资方（民间资本为主）约定，由投资方成立专门的项目公司主导项目投资建设及其过程中的资金筹集业务，待项目竣工验收合格后，政府将对项目公司整体进行股权式回购。在此过程中，可以发现项目投资方对项目公司类似于长期股权投资，可按照《企业会计准则第2号――长期股权投资》进行相关账务处理。针对项目公司来说，自始至终作为独立法人不变，改变的只是其母公司，相应的资产产权仍旧独立属于该项目公司，只需要按照建设的进度确认为其自身的资产即可。具体的账务处理可以参照如下过程[ 2 ]。

第一步，项目投资方设立针对某一个基建工程的项目公司的零时刻点。这里需要项目投资方（即民间资本业主方）和独立法人的项目公司两家企业分别独立做账。（1）项目投资方，将其投入的各种货币性资金及非货币性资产（比如各种实物资产、无形资产等）均计入“长期股权投资――成本――？鄢项目公司”。（2）项目公司，项目投资方投入的各N货币性资金及非货币性资产形成项目公司的注册资本，需要计入相关的“实收资本”、“资本公积”等所有者权益类科目。

第二步，项目投资方在项目公司设立后的后续投入与随着项目开工各种支出的发生。（1）针对项目投资方后续对项目公司的进一步投入继续调增其“长期股权投资――成本――？鄢项目公司”；而项目公司在工程建设过程中发生的各种支出，无需项目投资方任何账务处理。（2）项目公司收到项目投资方的后续投入继续调增其所有者权益科目“资本公积”；此时，项目公司对项目发生的各种支出，无论是货币性还是非货币性资产或负债，在项目竣工之前均计入“在建工程――？鄢项目”。

第三步，此基建项目竣工验收合格后，由项目投资方通过股权回购转移给相关政府。（1）项目投资方，此项长期股权投资易主，项目投资方需要将其收到的货币性资金或非货币性资产按公允价值入账，将公允对价与此前“长期股权投资――成本――？鄢项目公司”的账面价值差额确认为投资收益。（2）项目公司，该项目竣工验收合格后，将此前“在建工程――？鄢项目”转入“固定资产――？鄢项目”，同时考虑到企业所有权的变更，对其实收资本作相应的调整，从此前的项目投资方转到某政府名下[ 3 ]。

（三）资产回购式BT业务账务处理

资产回购，与上文所述股权回购的本质区别在于政府的回购，此种方式下政府回购的并非项目公司的全部股权，而是针对其所建设的特定资产进行回购。为此，项目投资方所设项目公司投资建设的资产并不属于企业独立固定资产，将在竣工验收合格后由政府全面回购（便于叙述，此处将项目投资方与其所设立的项目公司看为一个独立法人主体，即本文只从项目公司角度考虑相关账务处理）。针对此种BT建设模式，需要细分项目公司在工程建设过程中是否独立提供工程建筑服务。

1.项目公司独立承担建设服务

如果由项目公司独立承担项目建设服务，不将服务外包给其他承建方，则可理解为项目公司为政府建设一项工程，项目公司此处的角色便是承建方。因此，此处项目公司可以参考《企业会计准则第15号――建造合同》进行相关的账务处理。在此过程中，建造合同收入按照应收对价的公允价格入账，对应相关应收款项计入长期应收款（或者短期应收款项）。针对长期应收款需要按照摊余成本进行计量，一般假设实际利率不变。相关账务处理程序如下。

第一阶段，项目建设过程中发生的相关支出。在项目建设过程中发生的合理支出，项目公司需要按照有关及时性原则将货币或非货币性的各种支出计入“工程施工――合同成本”。

第二阶段，资产负债表日的项目公司有关账务处理。每个资产负债表日，项目公司需要按照完工的进度来进行相关合同收入与费用的确认，并同时按照实际利息确认长期应收款与有关利息收入。首先，借记“工程施工――合同毛利”、“主营业务成本”，贷记“主营业务收入”；其次，借记“长期应收款――？鄢项目”，按照确认的收入金额贷记“工程结算”，与此同时借记“长期应收款――利息调整”，贷记“财务费用――利息收入”。项目公司在每个资产负债表日重复上述账务处理。

第三阶段，项目竣工验收合格后转交给相关政府。完工转交后，项目公司需要结转工程施工与工程结算，在及时支付的情况下仍需确认收款。首先，将一、二阶段的“工程施工――合同成本”与“工程施工――合同毛利”账户余额转记借记“工程计算”；其次，及时付款的情况下确认收款，借记“银行存款”，贷记“长期应收款”相关账务余额，相关差额计入“财务费用”。

2.项目公司不提供建设服务

若项目公司将该基建工程有关建设劳务再转给第三方承建商承担，则不能参照《企业会计准则第15号――建造合同》有关要求进行处理。在此模式下，若满足会计准则金融工具的确认要求可以参照企业会计准则22号进行相关账务处理；若不满足22号文的规定，则可以考虑按照企业会计准则1号文存货有关规定进行成本确认。

（1）符合金融工具22号文规定

第一步，在项目公司支付建设工程款时的账务处理。项目公司按照支付的货币或者非货币性资产给付对价确认为“长期应收款”。

第二步，资产负债表日账务处理。在资产负债表日，项目公司需要按照实际利率利用摊余成本来调整“长期应收款”的账面余额。借记“长期应收款――利息调整”，贷记“财务费用――利息收入”。

第三步，项目完工转交时的账务处理。项目公司待项目竣工验收合格后，移交给政府的同时需要确认相关收入。具体账务处理是将此前“长期应收款”明细账有关余额与收到的实际款项差额计入“财务费用――利息收入”。

（2）不符合金融工具的确认条件

若项目投资方与政府在合同中未明确工程转让价格，而是依赖于竣工后资产评估公司的估值来确认转让价格，则可以认定此类情形源自未来经济利益流入金额不确定，故不可以参照《企业会计准则第22号――金融工具》进行确认计量报告。虽然在此种情形下未来经济利益流入的金额不可准确计量，但是其很可能流入，同时，与之相关的成本可以可靠计量。从这两条来看，其比较符合《企业会计准则第1号――存货》的确认条件，此处将项目的有关成本作榇婊趵唇行核算是合理的。具体账务处理如下：（1）项目公司支付建设工程款时，将其支付的相关对价计入“代建工程――？鄢工程”；（2）项目竣工验收合格待估价转交给政府后，借记“银行存款”，贷记“代建工程――？鄢工程”、“主营业务收入”。

三、结论与进一步的思考

从现有的会计准则规定来看，BT业务的账务处理缺少相对应的规定，虽然在2011年的《上市公司执行会计准则监管问题解答》第一期中作了简单的介绍，但是这并不能解决财务人员在BT业务上的账务处理问题。本文基于此，结合实际情况，对BT建设业务进行了分类介绍，并试探性地对不同分类下BT业务的账务处理进行了分析。目前随着国内政府职能逐渐转变，更多的BOT或BT业务在实践中将呈快速增长的态势，希望本文的研究给实务中此类相关业务的财务人员在账务处理过程中带来一定参考。国家在政策层面也应及时出台系统、权威、全面的关于BT（BOT）业务的会计准则或相关规定及税收政策，以满足相应的业务需求。

【参考文献】

[1] 薛文.BT项目回购方案的财税分析[J].中国高新技术企业，2015（18）：195-196.

公司并购基本流程参考范文第4篇

关键词：采购；采购管理；采购流程

中图分类号：F270.7 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2015）013-0000-01

一、Q公司采购管理现状及问题分析

Q公司目前的采购方案是零部件外购。这是由企业长期战略规划、预备供应源潜力、总成本、内部制造优势以及核心竞争力所决定的。

1.采购流程

通过对其采购数据的整理分析，发现Q公司现有的一些问题：采购流程中具体操作规范不明晰；反应时间略长；采购流程有待进一步细化。

2.采购组织

此前，Q公司是按照地域区分公司，根据工厂，设置部门，制造、货物供应和货物调整部门等均为单独分散的部门，部分的分散造成了人员冗余，运营成本高。Q公司削减冗余，机构重组，简化运营势在必行。

3.采购管理信息系统

Q公司利用SAP软件进行订单的下达、处理。利用自行开发的SRM（供应链关系管理）系统进行订单的确认和管理，其订单管理内容包括新订单确认、订单查询、修改等。现有的系统并没有做到信息的无缝连接，而且与供应商的信息沟通不能及时反映到系统中来，有待于进一步优化。

二、Q公司采购管理对策建议

1.采购流程细化

针对Q公司现有的采购流程，对相关的实施细节进行规范，列出切实的操作细则。

（1）供货准备阶段

成为Q公司认可的合格供应商引入后，在开始批量供货之前，须与Q公司采购部门签订采购合同，协商关于价格、质量、服务等相关条款，确定采购价格标的等事务。具体流程细则和注意事项如下：

①签署协议

通过供应商引入，被纳入合格供方名单的供应商需由供方法定代表人或合法授权人与Q公司采购部授权人共同协商签订“采购协议”、“协议附件”、“相关协议”后方能进行正常合作。

②商定价格

供方应向Q公司采购部定期反馈即时市场价格、货期等真实的信息。供方的报价必须基于诚实原则，其对采购部门及其他部门的报价一致。同时，供应商应按Q公司要求提品分项报价表供其采购部作参考，并在报价发生变化时，将更新后的报价在3个工作日内通知Q公司采购部。

（2）正常供货流程

产品通过测试后即进入批量供货阶段，正常供货流程主要涉及到如下环节：

①订单确认

采购部根据物料使用计划和采购周期制定采购订单。订单需包含产品型号、数量、价格、交货期、交货地点等相关信息。供方在收到订单后，应在36小时内进行确认。确认后供应商须全面履行订单中所涵盖的全部要求。

②备货与交货

供方应按协议及其附件的要求提供订单中的产品和服务。供方不得擅自提前或延迟交货并于备妥待运后24小时内已书面形式通知Q公司，供应商根据指定的交货模式履行交货义务。

③收货及验收

供方或其指定的承运人应到交货现场同Q公司采购部一起清点产品，核对产品名称、数量、包装等，办理收货手续。检验合格后办理入库。

④付款

产品检验合格后Q公司应向供应商支付相应货款，具体的支付办法以生效订单中规定的为准。供应商必须在付款日前10天内将正本发票送达Q公司。

⑤DOA索赔

在检验、测试、组装过程中发现的个别不良品，Q公司对供应商的不良品进行判定，必要时请供应商一起确认责任归属。Q公司提出索赔申请，供应商反馈索赔信息，核对审批内容与申请内容一致后，供应商必须根据物料特性的索赔要求在规定的时间内将物料维修完好后全部返回或提供索赔款。

2.采购组织整合

针对目前Q公司各分公司分散管理采购的现状，应该将生产、供应链和采购部门合并为一个新的运营部门，集中负责Q公司的全国供应链和采购业务。采购中心的任务是管理和整合零配件供应商。

Q公司全国采购的资源被分成两类：一类是生产资料采购，直接用于生产；另外一类是通用型采购。在管理生产资料供应商方面，运营部门有三个战略性任务。一是保证供应商供应的连续性。二是保证供应商在生产成本方面有一定的领先性。三是要保证供应商产品的品质。

3.采购管理信息系统优化升级

对现有采购管理信息系统进行优化升级，建立基于供应链的采购管理信息系统。

系统应该包含以下模块：采购计划管理；采购合同管理；供应商管理；系统管理。该系统可以极大地提高了物资采购的效率， 保证了对采购活动全过程的管理与控制。通过对采购数据的高度共享， 促进企业采购活动网络化趋势发展， 为管理者科学决策提供信息平台支持。通过网络将企业和供应商联系在一起， 使企业的各部门、各单位能够明确采购流程、减少中间环节，达到降低采购成本和提高采购效率的目的。

参考文献：

公司并购基本流程参考范文第5篇

事实证明，在并购过程中，选择实力强、经验丰富的中介机构参与并购活动，可以有效降低并购成本，减少并购过程中的不确定性因素。其中，审计人员在并购活动中能够发挥极其重要的作用。审计人员在长期执业过程中积累了丰富的经验，有些事务所还专门设置了企业并购方面的研究机构，通过他们的参与，可以借鉴其他企业在并购过程中的经验和教训，可以有效降低并购风险成本。

一、企业并购风险审计与会计师角色

风险基础审计作为现代审计方法，在发达国家的审计实践中得到日益普遍的应用，方法本身也随之不断地完善。在我国，中国注册会计师协会颁布的《中国注册会计师独立审计准则》也提出了运用风险基础审计方法的要求。风险基础审计是指审计人员以风险的分析、评价和控制为基础，综合运用各种审计技术、收集审计证据，形成审计意见的一种审计方法。风险基础审计的基本模型为：

审计风险=固有风险×内控风险×检查风险

所谓审计风险，是指审计人员存在重大误报和财务报表表达不恰当审计意见的可能性。固有风险是指企业及各类经济业务、账户余额，在不考虑内部控制的情况下，发生重大差错或问题的可能性。内控风险是指企业的内部控制未能防止、发现或纠正已存在重大差错或问题的可能性。检查风险是指审计人员实施审计测试但未能发现已存在重大差错或问题的可能性。

风险基础审计体现的审计思路，是以审计风险为质量控制依据。首先研究理解企业经营及所从事经济活动、企业的内部控制及其运行，然后，通过对有关数据、信息的分析和检查，由概括到具体，由表及里地认识财务报表披露的信息与企业实际状况关系，确定会计准则的遵循状况。审计全过程所收集到的证据、信息。构成审计意见的合理保证

企业并购审计是一个风险较高的审计领域，如何最大限度的降低审计风险，是注册会计师和会计师事务所都在认真思索的问题。充分重视并积极介入并购企业的并购过程，则是减少审计风险的有效途径之一。

在整个企业并购方案的设计过程中，注册会计师通常并不扮演主要角色，但注册会计师所具有的会计、审计、资产评估等领域的专业知识，所能发挥的作用则是其他人所不能代替的。因此，积极参与企业并购过程的设计，是规避审计风险的有效途径。

二、企业并购过程中的审计风险领域

审计人员的职责是协助企业管理人员认识和评估并购风险，并且运用会计、审计、税务等方面的专业知识，来判断并购过程为审计人员带来哪些审计风险，以努力消除和化解这些风险，努力将并购的审计风险控制在可以承受的范围之内。并购过程中的审计风险领域包括以下方面：

（一）并购的环境

企业并购行为与国际、国内的经济宏观运行状态密切相关，同时也与经济发展周期、行业和产品的生命周期密不可分；从微观上去考察，企业的管理经验是否丰富、组织文化是否成熟、资本结构是否合理也对企业并购战略的确定产生重大影响。一般而言，在经济处于上升期开展并购活动，并选择那些与本企业产品并联度高的企业作为并购对象，可以减少并购风险。

（二）并购双方的优劣势分析

要确定合理的并购策略，主并企业必须首先正确衡量自身的优势和劣势，然后全面分析目标企业的优势和不足，认真评价并购双方经济资源的互补性、关联性以及互补、关联的程度，并要研究主并企业的优势资源能否将目标企业具有盈利潜力的资源利用潜能充分发掘出来等。无论主并企业拥有多少优势资源，也无论目标企业具有多大的盈利潜力，如果并购双方的资源缺乏互补性、关联性，就不可能通过并购产生协同效应。

（三）并购的成本效益分析

并购过程必然带来相应的并购收益、并购成本，这是并购决策的最基本的财务依据。并购收益是对未来收益预测的贴现，贴现率的确定不仅要考虑并购之前企业的资本结构、资本成本和风险水平，而且还要考虑并购融资对企业资本结构的影响、并购行为本身所引起的风险变化以及企业期望得到的风险回报等因素。并购价格是并购成本的重要组成部分，这就涉及到如何对目标企业进行估价的问题。

（四）并购的换股比例确定

为了节省现金，很多企业采用换股方式进行合并。在企业采用换股合并的情况下，正确确定换股比例是决定企业合并能否成功的关键一环。确定换股比例有多种方法：每股市价之比、每股收益之比、每股净资产之比等。这些方法各有优劣，适用范围也各不相同。正确确定换股比例应合理选择目标企业，综合考虑合并双方的账面价值、市场价值、发展机会、未来成长性、可能存在的风险以及合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估双方企业的实际价值。

并购活动的成败越来越受到多方面的综合因素影响。根据最近安达信调查兼并收购活动中新风险的结果，当前的并购经常受到人员素质和技术应用方面的制约，并购活动的动力引起参与的各方潜在的、额外的高风险，造成前所未有的对新方法和计划的需要。安达信负责欧洲、中东、印度和非洲技术、媒体和通讯业务的管理合伙人约翰说：“曾有一段时间，并购活动是完全由收入和利润增长来推动和衡量的，但现在是关于人、知识和技术。”

三、与并购环境相关的审计风险

（一）宏观环境引发的审计风险

1.法律方面的风险：包括反垄断限制、证券监管限制以及签约不严密引起的诉讼风险等。

2.宏观经济形势方面的风险：包括经济周期、贸易限制、外汇管制、投资环境风险等。

3.政策方面风险：包括财政政策、金融政策、产业政策、环保政策等。

4.行业方面的风险：包括产品生命周期、行业成长性、行业竞争程度、行业的市场饱和程度、行业的技术先进水平、行业的进出壁垒等。

（二）微观环境引发的审计风险

1.固有风险：包括并购企业在同行业当中的获利能力、经营结果受经济因素影响的敏感度、现金流量充足性、以前审计中所发现的已知错报和可能发生的错报的性质、成因及其金额大小（有没有动机进行虚假的报表式合并）、管理当局的变动情况、声誉和会计技能、技术进步对公司经营和竞争能力的影响。

2.控制风险：包括管理当局的管理哲学和经营方式、对待风险和控制风险的方法、为实现经营目标所采取的方法、对会计报表所持的态度和采取的行动（是否很想夸大会计报表中的盈余）、董事会有效的监督与控制、授权和分配责任、对公司经营的控制能力、内部审计（企业内部自我独立评价，协助管理当局监管控制政策和程序）、外部管理机构、会计系统的完备性。

3.检查风险：审计人员从事并购审计的经验和职业判断是否充足，参与并购人员的知识、经验、工作责任心以及对风险预见和把握能力等。

四、与并购优劣势分析相关的审计风险

（一）企业自身风险：包括企业优势、企业劣势、企业生命周期、核心竞争力、融资能力、管理水平等。

（二）企业并购的联合风险：

1.资源互补性：资源互补程度越强，双方并购后的效益增长就越明显，在流动资金、固定资产、利润分配各方面都能够取长补短。资源互补性差的企业进行并购有较高的审计风险。

2.产品关联性：产品关联度高的企业，经营上的紧密程度较强，能够很快实现一体化。产品关联度低，则并购容易失败。

3.股权结构：股权结构决定了公司的控制权分配，直接影响到公司的高层对并购的态度和采取的措施。

4.员工状况：员工的素质、结构直接影响并购后的成本与效益。

5.无形资产状况：无形资产的递延效应能够覆盖并购后的新企业。

6.未决诉讼：未决诉讼对并购是很大的威胁。

7.抵押担保：抵押担保常常形成潜在的或有负债或末决诉讼。

（三）企业并购后的整合风险：包括管理整合、组织整合、人事整合、文化整合、财务整合等等，会导致并购最终的成败。

五、与并购成本收益分析相关的审计风险

（一）并购的收益

1.取得规模收益：企业通过并购在整体产品结构不变的条件下，充分利用大型设备实现专业化生产，增加产量，扩大生产规模，从而可以降低成本。因此，对于各种成本费用的审计要与并购的过程相联系。

2.取得并购差价收益：企业并购的信息通常是明确的利好消息，一般会引起股价上升。如果企业希望在并购之后通过适当的整合，再将目标企业转手出售，那么可以通过股价的预期效应取得并购价差收益。有些企业由于管理较差、资源利用不合理，造成市场对这些企业的价值低估，如果能够把这种市场价值低于资产的重置成本的企业作为并购的目标企业，然后对该企业进行重新整合，就可以获得比市场价格更大的企业及其资产。因此，在审计中必须辨别企业的并购动机，了解并购的短期与长期效益，

3.取得税收优惠：并购过程中企业可以利用税法中的税收递延条款合理避税，把目前亏损但有一定的盈利潜力的企业作为并购对象，尤其是当并购方为高盈利企业时，能够充分发挥并购双方税收方面的互补优势。审计人员需要注意的是，当亏损企业被作为并购目标时，一定要考察目标企业是否具有长期盈利潜力，并购方能否将目标企业的盈利潜力很好地开发和利用起来，而不能仅仅利用亏损企业避税方面的优势，忽视了并购以后的实质性经营。

4.取得上市资格：非上市公司通过并购上市公司，可以取得上市公司宝贵的“壳”资源。“借壳上市”不但可以迅速取得上市资格，提高企业知名度，而且通过上市公司注入优质资产以获取配股以及发行新股的资格，较为便利地通过证券市场募集资金，并节约上市费用。审计人员应当注意审查上市公司是否借并购的机会上市，从而牺牲并购的效益来换取壳资源，或者希望上市后短期投机圈钱。

（二）并购成本

并购成本是指并购行为本身所发生的直接成本和间接成本。具体包括：交易成本、整合成本、机会成本。

1.交易成本

第一是信息成本：并购方必须全面收集目标企业财务信息，主要有目标企业的资产规模、资产质量、产品结构、主营业务的盈利能力、成本结构、融资能力等，从而对目标企业作出一个基本、全面的财务评价，并依据这些信息进一步确定并购价格。在有多家企业竞相并购同一企业的情况下，相互竞价必然加大并购成本，此时还要了解竞争对手的实力、报价和竞争策略等因素。一般而言，收集的信息越是充分、详细，信息收集费用越高，信息不对称的风险越小，并购成功的可能性越大。

2.整合成本：指并购后为使被并购企业健康发展而需支付的长期运营成本。具体包括：整合改制成本、注入资金的成本。整合与营运成本具有长期性、动态性和难以预见性。

3.机会成本：并购过程需要耗费企业大量的资源，包括资金的输出、物资的调拨、人员的调配，一旦进入并购过程，就很难有充足的资源考虑进行其他项目，因此，并购行为丧失的其他项目机会和资金收益就构成了并购的机会成本。

审计人员应当运用专业知识全面估价企业的并购成本，以及并购过程对企业财务状况的影响。

六、与并购换股比例确定相关的审计风险

要合理确定换股比例，首先必须正确确定企业价值。企业价值有多种表现形式：账面价值、评估价值、市场价值、清算价值等。这些价值表现形式虽然从一个方面或另一方面反映了企业价值，但都不能代表企业的实际价值。审计人员首先应该以某一公允标准确定企业的实际价值，而市场价值则是在实际价值的基础上谈判的结果。确定了企业价值之后，就要选择不同方法确定换股比例，最后评估换股后对企业财务状况的影响。

（一）并购目标企业的价值评估方法的选择

价值评估方法包括：收益现值法、市盈率法、清算价格法、重置成本法。由于企业并购的并不是目标企业的现有资产价值，而是目标企业资产的使用价值以及所能带来的收益能力，也就是目标企业的未来价值。因此，并购方实际上是在选择与并购目标和动机相应的估价方法。当企业并购的目的是利用目标企业的资源进行长期经营，则适合使用收益现值法；当证券市场功能健全、上市公司的市价比较公允时，可以采用市盈率法；当企业并购的动机是为了将目标企业分拆出售，则适合使用清算价格法；如果企业作为单一资产的独立组合，则可以使用重置成本法。

审计人员在选择评估方法时，要注意区分不同方法的特征与适用性。一般而言，贴现价格法把企业未来收益或现金流量反映到当前的决策时点，能够反映目标企业现有的资源的未来盈利潜力，理论上的合理性易于为并购双方所接受，但是预测未来收益的主观性太强，有时难以保证公平。贴现价格法需要估计由并购引起的期望的增量现金流量和贴现率（或资金成本），即企业进行新投资，市场所要求的最低的可接受的报酬率，程序包括预测自由现金流量、估计贴现率或加权平均资本成本以及计算现金流量现值、估计购买价格，主观判断的因素很强。市盈率法操作简便，但需要以发达、成熟和有效的证券市场为前提，而且涉及大量的职业判断和会计选择，比如应用市盈率法对目标企业估值时，需要选择、计算目标企业估价收益指标，可采用的收益指标包括：目标企业最后一年的税后利润；目标企业最近三年税后利润的平均值；目标企业以并购企业同样的资本收益率计算的税后利润。在选择标准市盈率时，可以选择在并购时点目标企业的市盈率、与目标企业具有可比性的企业的市盈率、目标企业所处行业的平均市盈率。因此，当审计人员面临不同的方法选择时，应当考虑在风险和成长性上的综合性与可比性。重置成本法没有对企业进行全盘统一考虑，不适用于企业无形资产规模较大或品牌资源丰富的情况。

（二）确定换股比例方法的选择

在以往的案例中，清华同方吸收合并山东鲁颖电子股份有限公司，折股比例为1.8：1；华光陶瓷以1.29：1的比例吸收合并山东汇宝集团股份有限公司；正虹饲料吸收合并湖南城陵矶，折股比例为3：1；浦东大众吸收合并无锡大众出租汽车股份有限公司，折股比例为1.25：1.那么，折股比例的确定有什么样的方法呢？

1.换股比例等于每股市价之比

在成熟发达的股市，上市公司的股票价格及其变动基本上可以反映公司的实际价值及其变化。但证券市场并不全是充分有效的，每股市价不但要受当前企业盈利能力和未来成长性的影响，也受投机因素和内幕信息的影响。在投机性较强、缺乏效率的股票市场，股票价格很难准确反映企业的盈利能力和实际价值，不适于采取每股市价之比确定换股比例。

2.换股比例等于每股收益之比

企业的财务状况与经营成果的优劣最终都将反映到企业的盈利能力上来，而每股收益则是国际通行的对企业整体盈利能力的反应指标。这一方法的缺点是：没有剔除非正常收支对企业每股收益的影响程度，也没有考虑未来的收益和风险。如果提高这一方法的精确性，可以把预期盈利增长和风险因素考虑在内，计算预期每股收益，用企业预期每股收益之比来确定换股比例。

3.换股比例等于每股净资产之比

净资产是企业长期经营成果的账面价值，能够比较客观地反映企业的实际价值，尤其是经过注册会计师独立审计之后，更能增强这种价值的客观性和真实性。但是，由于账面价值在很大程度上受会计政策和会计处理方法的影响，而且是建立在历史成本基础上的，不能反映考虑货币购买力的变化，也不能反映账外无形资源对企业未来发展可能产生的重大影响，只能适用于账面价值较为真实，且合并双方实力接近、发展状况类似的企业合并。

在我国已发生的上市公司吸收合并案例中基本上采取了对这一方法进行改进的结果，在账面价值的基础上，以收益现值法对参与合并的企业进行合理评估，以评估后的每股净资产确定换股比例，也就是以下的换股计算方式：

折股比例=（合并方每股净资产/被合并方每股净资产）x（1+加成系数）

即以账面价值原则为计算基础，企业内在价值中涉及复杂推算的部分及融资能力、商誉等方面则以一个加成系数来反映。加成系数的确定是否充分反映了两公司相比较的价值比例关系，是否充分反映了合并双方股东的利益，在实践和理论上都存在探讨余地，审计人员在价值评估方面的专业技能和创新能力都需提高

在清华同方合并山东鲁颖电子的典型案例中，就使用了这种改进后的净资产比例法来确定换股比例。根据注册会计师的审计结果，截至1998年6月30日，清华同方每股净资产为3.32元/股，山东鲁颖电子每股净资产为2.49元/股由于清华同方是上市公司，主营计算机和信息技术开发业务，发展较快，未来盈利空间较大。经过双方讨价还价，确定加成系数为35％。由此确定换股比例为1.8：1，即以每1.8股鲁颖电子股份换取清华同方普通股1股

（三）换股比例的确定对合并各方股东权益的影响

1.稀释股东的持股比例：换股合并方式无论采用增发股票还是新发股票的方式，必然改变合并双方股东的持股比例，有可能改变主要股东对合并公司的控制能力，大股东可能由绝对控股转为相对控股。

2.摊薄公司每股收益：如果目标公司盈利能力较差，合并后每股收益达不到按换股比例折算的主并公司每股盈利水平，那么，采取换股合并方式将摊薄主并公司的每股收益。

3.降低公司每股净资产：在目标公司一方实际每股净资产较低的情况下，如果确定的换股比例不合理，则有可能降低主并公司每股净资产。由于每股净资产反映了公司股东持有的每股股票的实际价值，减少每股净资产就是对主并公司股东权益的侵害。

4.造成公司股价波动。

因此，审计人员必须首先协助合并小组的人员正确选择目标公司。评估并购方案的可行性时，应将其对并购后存续企业每股收益的影响列入考虑范围，综合考虑目标公司的账面价值、市场价值、成长性、发展机会、合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估合并双方的资产，正确确定换股比例。

（四）并购会计处理方法的选择

吸收合并的会计处理有两种方法：购买合并通常用购买法，换股合并通常采用权益联营法。采用权益联营法编制的合并会计报表，被并公司的资产和负债均按原账面价值入账，股东权益总额不变，被并公司本年度实现的利润全部并入主并公司当年的合并利润表，而不论换股合并在年初还是年末完成。与购买法相比，权益联营法容易导致较高的净资产收益率，进而有可能对公司的配股申请产生有利影响。另外，主并公司还可以将被并公司再度出售，只要售价高于账面价值，就可获得一笔可观的投资收益或营业外收益。而购买法由于主并公司要按照评估后的公允价值而非账面价值纪录被并公司的资产与负债，评估价值又通常因通货膨胀等因素而高于账面价值，因此，购买法将产生较低的净资产收益率并很难获得再出售收益因此，审计人员必须留心并购公司是否利用会计处理方法进行利润操纵

七、结束语