直接融资的定义范文第1篇

租赁准则第十八条规定：出租人在租赁期开始日进行会计处理时，其应收融资租赁款的入账价值应当以发生的初始直接费用与出租人应收的最低租赁收款额之和来计量，其应确认的未实现融资收益是最低租赁收款额、未担保余值及初始直接费用三者之和扣除此三者现值之和的差额，用公式描述即为：

应收融资租赁款＝最低租赁收款额＋初始直接费用

未实现融资收益＝最低租赁收款额＋未担保余值＋初始直接费用－最低租赁收款额的现值－未担保余值的现值－初始直接费用的现值＝（应收融资租赁款＋未担保余值）－（应收融资租赁款的现值＋未担保余值的现值）

2006年的租赁准则变化主要在于初始直接费用。2006年的租赁准则规定初始直接费用计入应收融资租赁款的入账价值，而2001年的租赁准则规定初始直接费用应当确认为当期费用。

二、出租人应收融资租赁款计量及会计处理释例

（1）2008 年度注册会计师全国统一考试辅导教材《会计》（以下简称注会教材）中的释例（节选）

［例］B租赁公司和A公司于2001年12月28日签订了一份租赁合同，出租物为一条程控生产线，双方约定的相关条款具体如下：2002年1月1日为租赁期开始日，即出租物程控生产线运达A公司的生产车间当日；租赁期限是从2002年1月1日至2004年12月31日之间的这段时间；约定的收取租金方式为从租赁期开始日起的3年每年年末收取租金1000000 元；租赁期开始日该生产线的公允价值等于其账面价值，为2600000 元；发生初始直接费用100000元，已用银行存款支付。

B公司的会计处理如下：

第一步，计算租赁内含利率。依据租赁内含利率的定义和相关资料，可以计算出租赁内含利率为5.46%，计算过程略。

第二步，计算最低租赁收款额、最低租赁收款额的现值以及未实现融资收益。由于不存在与出租人和承租人都没有关系、但是在财务上拥有能力为出租人的出租资产余值提供担保的第三方，因此，出租方B公司的最低租赁收款额就与承租人A公司的最低租赁付款额相等。

承租人A公司的最低租赁付款额＝租金×期数＋承租人担保余值＝3×1000000＋0＝3000000（元）

出租人B公司的最低租赁收款额＝3000000（元）

最低租赁收款额的现值＝（P/A，5.46%，3）×1000000＝2700000（元）

未实现融资收益＝最低租赁收款额＋未担保余值＋初始直接费用－最低租赁收款额的现值－未担保余值的现值－初始直接费用的现值＝3000000－2700000＝300000（元）

第三步，判断租赁类型。依据准则规定的认定一项租赁为融资租赁应符合的条件，本例中B公司的租赁满足其中的第4条，所以这是一项融资租赁，判断过程略。

第四步，账务处理。2002年1月1日的处理为：

借：长期应收款――应收融资租赁款 3000000

贷：银行存款 100000

融资租赁资产 2600000

未实现融资收益 300000

（2）《企业会计准则讲解2008》（以下简称讲解）中的释例（节选）

［例2］乙租赁公司与甲公司于20×5年12月1日签订了一份租赁合同，出租物为塑钢机，双方约定的相关条款具体如下：20×6年1月1日为租赁期开始日；租赁期限是从20×6年1月1日至20×8年12月31日之间的总共36个月时间；约定的收取租金方式为从20×6年1月1日开始每间隔6个月的月末收取等额租金150000 元；租赁期开始日该塑钢机的公允价值等于其账面价值，为700000 元；发生初始直接费用10000元，已用银行存款支付；承租人甲公司在20×8年12月31日租赁期届满时拥有以100元的优惠价格购买该塑钢机的选择权，估计20×8年12月31日该塑钢机的公允价值是80000元。

乙租赁公司的会计处理具体如下：

第一步，判断该租赁是属于融资租赁还是经营租赁。

第二步，计算租赁内含利率。依据租赁内含利率的定义和相关资料，可以计算出租赁内含利率为7.24%，计算过程略。

第三步，计算最低租赁收款额、最低租赁收款额的现值以及未实现融资收益

最低租赁收款额＝租金×期数＋优惠购买价格＝150000×6＋100＝900100（元）

最低租赁收款额的现值＝150000×（P/A，7.24%，6）＋100×（P/F，7.24%，6）＝710000（元）

未实现融资收益＝最低租赁收款额＋未担保余值＋初始直接费用－最低租赁收款额的现值－未担保余值的现值－初始直接费用的现值＝910100－710000＝200100（元）

第四步，会计分录。20×6年1月1日的两笔会计分录如下：

借：长期应收款――应收融资租赁款 910100

贷：银行存款10000

融资租赁资产700000

未实现融资收益200100

借：未实现融资收益 10000

贷：长期应收款――应收融资租赁款 10000

书中所介绍的编制上述第二笔分录的原因在于：由于在计算租赁内含利率时已经考虑了存在的初始直接费用因素，所以，为了避免高估未实现融资收益，同时还应调整原已确认的未实现融资收益。

三、释例剖析

上述注会教材的释例中，计算出的未实现融资收益是300000元［3000000－2700000＝300000（元）］。从释例中的资料可知，3000000元为最低租赁收款额，2700000元为最低租赁收款额的现值，即释例中实际上是以最低租赁收款额减去最低租赁收款额的现值来计算未实现融资收益，并没有将初始直接费用考虑进去，这不符合未实现融资收益的定义。虽然按照未实现融资收益的定义，依据未实现融资收益的计算公式计算出的未实现融资收益仍为300000元（未实现融资收益＝3000000＋100000＋0－2700000－100000－0＝300000元），因为初始直接费用与其现值一般是相等的，所以，从表面看上去似乎无论是否将初始直接费用考虑进去，结果都没有任何变化。但在编制2002年1月1日出租时的会计分录时就出现了问题，因为按照准则有关应收融资租赁款的规定（应收融资租赁款＝最低租赁收款额＋初始直接费用），确认的应收融资租赁款应为3100000元（3000000＋100000），从而相应的会计分录应为：

借：长期应收款――应收融资租赁款 3100000

贷：银行存款 100000

融资租赁资产 2600000

未实现融资收益 300000

上述会计分录明显的“借贷不相等”，释例分录中的应收融资租赁款因为是按300万元计量的，所以没有出现“借贷不相等”的问题，但应收融资租赁款为何按300万元而不是按310万元计量、按300万元计量是否正确等疑问还需进一步探讨。

上述讲解的释例中，计算出的未实现融资收益是200100元（即910100－710000＝200100（元））。从释例中的资料可知，910100元为最低租赁收款额（900 100元）与初始直接费用（10000元）之和，710000元为最低租赁收款额的现值，即释例中实际上是以最低租赁收款额与初始直接费用之和减去最低租赁收款额的现值来计算未实现融资收益，相对于注会教材中的释例而言，虽然考虑了初始直接费用，但却没有将初始直接费用的现值考虑进去，这显然与未实现融资收益的定义不符，而且在数值上也与按照定义计算出的未实现融资收益［未实现融资收益＝ 900100＋0＋10000－710000

－0－10000＝190100（元）］不相等，因为没有扣除初始直接费用的现值，所以多计了10000元。在看到释例的会计分录时，笔者发现有两笔分录。第一笔分录中，未实现融资收益是按其计算出的200100元计量的，应收融资租赁款是按最低租赁收款额与初始直接费用之和910100（900100＋10000）元计量的，应收融资租赁款的确认符合准则的规定，分录也符合记账规则。第二笔分录实际就是对第一笔分录中多确认的10000元未实现融资收益的冲销，在该冲销分录中，与“未实现融资收益”账户对应的账户是“长期应收款――应收融资租赁款”。因为这两笔分录都是对20×6年1月1日出租资产的处理，所以， 可以将两笔分录复合，复合后的分录如下：

借：长期应收款――应收融资租赁款900100

贷：融资租赁资产 700000

银行存款10000

未实现融资收益190100

通过上述复合后的分录，可以发现应收融资租赁款实际是按最低租赁收款额900100元计量的，并没有包含初始直接费用；未实现融资收益是按准则的规定计量的。释例中的应收融资租赁款也是按最低租赁收款额3000000元计量的；未实现融资收益的计量也与准则的规定相一致，两个权威释例的处理是完全相同的，只是注会教材中的释例给出的分录是最终复合后的结果。

四、问题分析及建议

通过对上述两个权威释例的剖析，笔者发现应收融资租赁款实际都是按最低租赁收款额计量的，并没有按准则规定的以最低租赁收款额与初始直接费用之和计量，释例与准则条文的规定并不一致，那么到底是释例存在问题还是准则条文的规定不恰当，笔者认为问题应该出在准则条文的规定上。原因分析如下：

根据租赁内含利率的定义（租赁内含利率就是使等式“未担保余值的现值＋最低租赁收款额的现值＝出租人的初始直接费用＋租赁资产公允价值”成立的折现率）可以得到下列等式：

未担保余值的现值＋最低租赁收款额的现值＝出租人的初始直接费用＋租赁资产公允价值 （1）

未实现融资收益＝最低租赁收款额＋未担保余值＋初始直接费用－最低租赁收款额的现值－未担保余值的现值－初始直接费用的现值（2）

将（1）式代入（2）式则：

未实现融资收益＝最低租赁收款额＋未担保余值＋初始直接费用－租赁资产公允价值－初始直接费用的现值－初始直接费用

由于初始直接费用一般是在现在发生的，所以一般来说初始直接费用与其现值相等，从而上式可以变换为：

未实现融资收益＝最低租赁收款额＋未担保余值－初始直接费用－租赁资产公允价值

通过上述变换后的未实现融资收益的表达式可以知道，出租人发生的初始直接费用实际上包含在未实现融资收益中，是作为冲减未实现融资收益处理了，并且，出租人在出租资产时所编制的会计分录中，应确认的未实现融资收益和发生的初始直接费用都是要贷记的，初始直接费用已被抵消，不可能再成为借记的应收融资租赁款的入账价值的组成部分。

可见应收融资租赁款应以最低租赁收款额作为入账金额，而不是以最低租赁收款额与初始直接费用之和作为入账金额。因此，笔者建议准则制定部门应立即修改准则第十八条中关于应收融资租赁款的入账价值的相关规定。建议修改为：出租人在租赁期开始日进行会计处理时，其应收融资租赁款的入账价值应当以出租人应收的最低租赁收款额来计量，其应确认的未实现融资收益是最低租赁收款额、未担保余值及初始直接费用三者之和扣除此三者现值之和的差额。

参考文献：

直接融资的定义范文第2篇

2013年12月14日，新三板正式扩容。这意味着境内符合条件的股份公司均可通过主办券商申请在全国股份转让系统挂牌，公开转让股份，进行股权融资、债权融资、资产重组等。本刊记者近期就多层次资本市场与中小企业融资、直接融资与间接融资、股权融资及上市公司治理等话题，对中南财经政法大学金融学院院长宋清华教授进行了专访。

《支点》：请您谈谈新三板与中小微企业融资的关系。

宋清华：新三板的意义是多方面的。设立新三板是发展多层次资本市场、提高直接融资占比的重要举措。提高直接融资占比，目的是能更好地满足企业发展的资金需求。从宏观上讲，场外市场的建设是对整个金融体系的完善，并促进整体经济发展。

新三板的设立也与资本市场融资功能萎缩有关。近年来，因监管原因，企业不能更好地通过上海、深圳的资本市场融资，新三板则可以让一些企业，特别是高新技术企业有一个融资场所，有一个股权转让的平台。

新三板定位于全国性的证券交易场所场外市场，相当于中国的第三个证券交易所。新三板的设立，也与北京想打造有国际影响力的金融中心城市有关。北京有政治地缘优势，通过新三板，其国际金融中心的地位将会得到迅速提升。

《支点》：公司治理的规范性标准对新三板挂牌公司有哪些意义？

宋清华：2012年年底在新三板挂牌的企业只有207家，其中有170多家企业来自中关村，截至2013年12月下旬，已达350多家。相关报道说， 2014年底有望突破1000家。

新三板快速大规模扩容，如果挂牌企业投资价值偏低，透明度不高或者不规范，对投资者肯定会有影响。企业想直接转板上市也必须接受监管，至少同类型的融资方式和同样的融资额度，在监管中要保持一致性，否则就会人为地引导更多企业投奔进新三板。

新三板能发展到多大规模，火爆到什么程度，取决于挂牌企业的公司治理。中国的社会资金量很大，但资本市场发展与社会资金量不太一致。如果上市公司有投资价值，能给投资者稳定回报，大量资金就会流向股票市场。过去沪深股票市场发展的教训是新三板市场在今后发展中需要警惕的。

突破中小企业的融资瓶颈，企业自身需要有投资价值。对中小企业的融资需求要作区分，否则，资金就形不成有效配置，形成浪费。

《支点》：您认为转板机制对新三板有怎样的意义？

宋清华：能不能上市交易，恐怕不是新三板的终极目的。将新三板的成立和发展与主板、创业板联系起来，不是非常必要和非常重要的。公司上市后能吸纳更多资金，甚至也有益于社会知名度和企业形象。但挤进高端不是走向成功的唯一路径，有些企业永远不需要上市。对不同类型的企业，可以有不同的定位。

直接融资的定义范文第3篇

【关键词】 融资租赁;初始直接费用;会计处理;方法

根据《企业会计准则第21号―租赁》中第十八条的规定:“在租赁期开始日,出租人应当将租赁开始日最低租赁收款额与初始直接费用之和作为应收融资租赁款的入账价值,同时记录未担保余值;将最低租赁收款额、初始直接费用及未担保余值之和与其现值之和的差额确认为未实现融资收益”。后面为了避免未实现融资收益被高估,《企业会计准则讲解2010》对上述会计处理的规定又作出了相应的补充和完善,即在初始确认时应对未实现融资收益进行调整,根据已经发生的初始直接费用,借记“未实现融资收益”科目,贷记“长期应收款――应收融资租赁款”科目。但是,经过仔细分析其对会计处理的相关规定依然还存在很多问题。

这些问题从租赁准则的规定我们显而易见:如按照《企业会计准则第21号――租赁》中第四条的规定:“租赁开始日是指租赁协议日与租赁各方就主要租赁条款作出承诺日中的较早者”。而初始直接费用是指在租赁谈判和签订租赁合同的过程中发生的可直接归属于租赁项目的费用,其通常发生在租赁开始日或者租赁开始日之前。而且根据准则的相关规定,出租人要在租赁期开始日对初始直接费用进行会计处理。然而,如果租赁开始日和租赁期开始日不在同一会计期间,就会存在初始直接费用无法进行及时入账的问题,但这些问日在很多教材或是文章在讨论时都很巧合的避开了。

另外,出租人的初始直接费用是出租人在租赁开始日因出租资产而发生的辅助费用,是为了形成租赁事项并获取未来各期租赁收益所付出的代价。而租赁准则对应收融资租赁款的会计处理规定说明,出租人除过收取最低租赁收款额以外,还可以获得相当于初始直接费用的额外资金补偿。但是,从实际情况而言,出租人是不可能从承租人那里再收取初始直接费用的,这样造成的结果是等到租赁结束后,长期应收款中初始直接费用的部分收不回来,未实现融资收益也相应无法转出。而《企业会计准则讲解2010》意识到此点并对会计处理的规定作出了相应的补充和完善,即在初始确认时应对未实现融资收益进行调整,规定内容此处就不再多赘述。这似乎让人有些不解,因为如果在初始确认时调整,那么是否就意味着初始确认计入长期应收款――应收融资租赁款不包括初始直接费用的金额。此外,即使出租人确定可以从承租人处得到额外资金的补偿,也应该将其纳入最低租赁收款额中,应收融资租赁款也只需要根据最低租赁收款额进行入账。由此而言,企业租赁准则中关于应收融资租赁款入账价值的规定既与租赁实务不符合,又与最低租赁收款额的涵义相冲突。

然而,根据《企业会计准则21号――租赁》规定:租赁内含利率是指在租赁开始日,使最低租赁收款额的现值与未担保余值的现值之和等于租赁资产公允价值与出租人初始直接费用之和的折现率。由此而言,未担保余值和最低租赁收款额是出租人未来收到的经济利益总流入,出租人为获得这些经济利益,需要付出的代价就是租赁资产公允价值与出租人的初始直接费用之和。其差额就是出租人总共的出租利息收益。由于这些出租利息收益需要按照权责发生制进行确认,这样就暂时计入未实现融资收益,在未来的租赁期内按照实际利率进行分摊。

通过上述分析,我们可以清楚地知道,对出租人而言,在融资租赁中,其付出的代价主要是租赁资产公允价值,该代价需要由未来的经济利益流入来补偿。而出租人的初始直接费用也是出租人为获得未来的经济利益付出的代价,按照权责发生制和配比原则,也需要由未来的经济利益流入来补偿。所以在计算出租人内含利率时,准则规定需要考虑初始直接费用的影响。所以准则规定出租人发生的初始直接费用应当包含在应收融资租赁款的初始计量中。其真实的含义应当是出租人的初始直接费用应由未来的经济利益来补偿,而不能作为当期损益处理。

针对融资租赁出租人初始直接费用的确认计量问题和会计处理,第一种建议认为初始直接费是不能直接记入长期应收款(应收融资租赁款”科目),而应当在分录中直接通过未实现融资收益把分录调平。这样就能使长期应收款只包括出租人的最低租赁收款额。最低租赁收款额,是出租人在未来真正要收到的款项,也是对出租人在该交易中付出代价的真实补偿。应收融资租赁款只包括出租人的最低租赁收款额。最低租赁收款额,是出租人在未来真正要收到的款项,也是对出租人在该交易中付出代价的真实补偿。

第二种做法则提出将初始直接费用发生时计入融资租赁资产――初始直接费用,然后租赁开始日自然就在融资租赁资产的科目下,此情况下没有确认的融资收益中就不会包含初始直接费用导致的差额部分。

笔者赞同第二种观点,首先,它不仅可以有效解决初始直接费用的发生与租赁期开始日没有在同一日或者不在同一会计期间的问题,使得初始直接费用及时入账,而且融资租赁中出租人的初始直接费用也是为获取租金收益所付出的代价,将其发生额计入融资租赁资产的成本能够与所收取的租金形成配比。另外,从长期应收款――应收融资租赁款的科目性质看属于资产,而所谓资产,它最重要的特征就是预期会给企业带来经济利益的流入,除了未担保余值外,可以为出租人带来经济利益资源,即:最低租赁收款额,而把最低租赁收款额作为应收融资租赁款的入账价值会更加符合资产的涵义。

直接融资的定义范文第4篇

（一） 题目

银行联系对外商直接投资的影响-理论机理与实证研究

（二）研究背景与研究意义

1.研究背景

由于美国次贷危机而爆发的全球金融危机使国际金融市场陷入停滞，金融市场的危机不断传播最终造成了全球范围内的国际经济的混乱，严重扰乱了国际经济。在 2003 - 2007年期间强劲增长的外商直接投资和对外直接投资，在随后两年中出现了明显的大幅下滑。从那时起，研究人员就强调了金融与投资之间关系的重要性。

许多国家积极寻求吸引外商直接投资（FDI），因为他们认为跨国企业将通过创造新的就业机会，增加资本积累和提高全要素生产率来促进经济增长。事实上，大量的实证证据表明，外商直接投资往往会为本国和东道国带来净收益增长效果。这就促使研究人员彻底的调查其决定因素。有力的影响因素包括市场规模，文化和地理接近度，相对劳动力市场禀赋和公司税率（Eicher等，2012;Blonigen和Piger，2014年)。金融发展，特别是两国之间的银行联系当然也应该加入这个名单。

2.研究意义

本文通过测试银行联系是否促进外商直接投资，为这类不断增长的文献做出贡献。我们论文的主要贡献有两方面：首先，我们展示了一种新的渠道，在这种渠道之中，金融通过向银行提供银团贷款形成的银行联系的积极影响展现了对投资的重要性。其次，我们证明这种影响可能对于当地金融发展程度越低的国家越大。

直接融资的定义范文第5篇

【关键词】 内部融资； 直接融资； 优序融资

一、前言

以新古典经济学为基础的传统公司财务理论认为，在完美的资本市场上，企业的价值创造取决于其生产经营活动创造现金流量的能力。企业可以通过科学的投资决策，创造出理想的经营活动现金流量，结合合理的风险控制，从而实现其股东财富最大化的理财目标。关于企业的融资决策，在不考虑公司所得税的条件下，公司的财务结构与其投资决策无关，这意味着外部资金和内部资金是完全可以替代的。然而，完美资本市场假设条件虽然有利于降低理论分析的复杂性，但也削弱了理论对现实的解释能力。在现实的资本市场条件下，企业的融资决策对其投资决策具有重要的影响。Fazzari，Hubbard和Petersen（1988）①合作发表了“融资约束与公司投资”一文，在文中，他们用股利的支付率来度量企业所受的融资约束程度，并通过实证研究证明了企业的融资约束与其投资－现金流敏感性之间呈正向关系。之后，许多理财学者对此进行了大量的经验证明，并得出了相似的企业投资具有融资约束②的结论。后来，大量实证研究又表明企业对融资方式的选择及选择不同方式进行融资所形成的资本结构对企业的市场价值、经营效率、治理结构以及企业的稳定性都有着重大而直接的影响，而且，不同的融资方式选择与组合所体现的融资效率的差异是可以比较的③。既然选择不同的融资方式具有效率上的差异，为了提高企业的经营效率，对我国企业融资方式的选择问题进行研究就具有了重要的理论和现实意义。

二、我国企业融资方式选择的现状及原因分析

目前，我国企业的融资方式主要可分为两大类，即外部筹资方式和内部筹资方式。所谓内部筹资是指从企业内部开辟资金来源，筹措生产经营所需的资金，主要有企业的折旧和留存盈余；它的优势主要表现在可以降低信息不对称的影响，节省交易费用，可以避免同外部投资者的交涉及签署相应的条款。所谓外部筹资，是指从企业本身以外的对象筹集资金，其中相当一部分是通过金融市场来实现的④。我国企业外部融资的主要方式有两种：一是债务融资，即通过银行或者通过发行企业债券从投资者那里筹集资金；二是发行股票进行融资。其中，债务融资还可以分为间接债务融资和直接债务融资。间接债务融资是指通过银行进行贷款融资；而直接债务融资一般是指通过证券市场发行债券来进行融资。外部筹资中的直接债务融资与发行股票融资又统称为直接融资。外部融资既是企业融资的一种途径，也是公司所有者向外转移风险的一种途径。

可见，随着我国市场经济体制的不断深化，特别是我国资本市场的建立和发展，各种直接融资工具的不断发展和完善，使得我国企业的融资方式日益多元化。多元化的融资方式为企业自主融资提供了条件。然而，在我国目前的金融监管、信息传递效率、市场竞争结构、社会大众的成熟度等客观环境因素的影响下，我国企业对不同融资方式的选择和组合方面存在一定的低效率问题，主要表现在以下方面：

（一）在对内部融资方式和外部融资方式的选择上，我国企业比较依赖内部融资，但是缺乏对资本成本的正确理解，普遍存在过度投资的偏好

在我国，自1993年税收体制改革以来，我国国有企业很长时间都没有向国家股东进行过红利分配⑤。国企将大量的利润予以留存，国有企业即使已成为上市公司也大多选择不支付或少支付现金股利而将大量现金予以留存。这主要是由于：一方面，我国现阶段资本市场的发展远远落后于企业的需求，出于减轻外部融资约束的考虑，企业倾向于不支付或少支付现金股利。同时，由于企业的市场主体地位尚不稳固，对外部的融资规模和融资渠道还没有充分的选择权。对于大多数企业来讲，如果企业的内部资金来源不足以满足公司的发展需要，而实际上资本市场对他们并不开放，申请上市发行股票或债券进行直接融资的难度很大，这就直接导致了我国企业比较依赖内部融资方式的现状。

另一方面，长期以来，我国企业对资本成本的理解往往只是基于表面的观察。即借来的债务是有资本成本的，借款利率是资本成本的典型代表；而不分派现金股利形成的留存收益是自有资金，是没有成本的。这是对资本成本概念的错误理解，它造成的直接后果就是我国企业普遍存在过度投资的偏好，资产负债率低，资本使用效率低。

（二）在我国企业的外部融资中，直接融资尚处于初级发展阶段，未来存在较大的发展空间

在我国，企业通过银行等金融机构进行的间接融资仍旧是企业最重要的外部融资途径。严格来讲，银行贷款属于“私募”融资方式，是企业与银行之间经过一对一的谈判而达成的信贷协议。对于我国的企业而言，银行贷款不仅在企业发展的历史上发挥了极其重大的作用，即使是现在，银行贷款仍是最为主要的融资方式之一。

根据有关资料显示，在1993年至2004年，我国企业的外部融资情况为：境内股票融资额为8 983.46亿元，占境内股票、银行贷款、企业债券三者的比重为5.21％；银行贷款融资额为161 299.98亿元，占三者的比重为93.59％；企业债券融资额为2 063.49亿元，占三者的比重为1.20％⑥。

虽然，在我国企业可以采用通过证券市场直接向投资者发行证券，比如发行股票、公司债等来获得资金的直接融资。即采用通常情况下所谓的“公募”形式⑦，面向公众发行证券。但是，由于我国目前资本市场尚处于发育阶段，这种直接融资方式的融资成本很高。例如：我国企业如果选择直接融资，不仅需要达到一个上市公司的门槛，还需要在融资时支付昂贵的手续费用等酬资成本。另外，为了获得较高的公信度，从而便于证券的发行，还要求：1.准备直接融资的企业要向社会公众公布企业的财务信息，以便让潜在的投资者对于企业发展的战略、发展的前景有一个概括的了解。2.企业必须经过政府有关部门的资格验证，确认其可以负担必要责任的能力等等。因此，目前，大多数企业外部融资可能更多的还是通过间接融资的途径，对银行贷款的依赖很大，直接融资尚不能成为我国企业融资的主要方式，我国企业外部融资的模式仍是以“间接融资为主、直接融资为辅”。

（三）外部股权融资偏好现象已经成为我国企业上市融资行为的一大特征

我国企业债券的出现是在1984年下半年以后，1986年我国开始正式批准发行企业债券，随着金融市场的出现和发展，股票和债券等直接融资方式在我国得到稳步发展。然而，就目前情况看，我国企业选择的外部融资方式顺序是：银行贷款、发行股票、债券融资，外部股权融资偏好现象已经成为我国上市公司融资行为的一大特征。造成我国企业关于股权融资和债务融资的优序与国外存在如此明显差异的原因如下：一是我国企业债券的计划管理体制约束了债券的发行。债券市场不发达，债务融资工具单一，市场化创新不足，以及社会信用水平较低，债权人企业申请发债的审批程序比申请上市发行股票还要复杂、条件更加严格。二是市场基础不完备，当前股票融资非正常的低成本，使不得不还本付息的股票融资相对于既要还本又要付息的债券具有更大的吸引力。

转贴于 三、关于我国企业融资方式选择的几点建议

关于我国企业融资方式的选择问题，关键在于如何安排内部融资、外部债权融资和股权融资之间的关系，从而使得企业的加权平均资本成本最低，企业价值最大。

（一）在股东财富最大化的理财目标下，按照剩余股利原则确定企业的股利支付率，按自由现金流原则来确定企业内部融资的比重

由于企业的留存盈余内部融资事实上是企业股利政策的另外一种表述形式，因此，按照现代股利理论，基于股东财富最大化理财目标的企业股利政策应该依据剩余股利原则来制定。所谓的剩余股利原则，是指企业制定股利政策时，首先必须依据资本预算决定企业的目标资本结构，然后按照目标资本结构来安排股利政策和融资活动。在此原则指导下，只有企业所有净现值大于零的投资项目均有足够的资金支持时，企业才会发放现金股利。企业应该把税后净利润首先用来满足那些收益率高于股东最低要求报酬率的投资项目，然后将剩余的现金流发放给股东。而这所谓的“剩余的现金流”也称为自由现金流量。

詹森（Jensen）教授在研究冲突的时候，首次对自由现金流量进行了定义。他认为：自由现金流量是指企业在满足了净现值为正的投资项目资金需求之后剩余的经营活动现金流量。自由现金流量的所谓“自由”，即体现为管理当局可以在不影响企业持续增长的前提下，将这部分现金流量自由地分派给企业的所有投资者，既可以利息的形式支付给债权人，以满足债权人的报酬率要求，也可以股利的形式支付给股东，保证股东财富最大化的实现。

因此，依据剩余股利原则与自由现金流量原则，为了实现股东财富最大化的理财目标，保障股东要求报酬率的实现，最大程度地减少企业的冲突，防止经理人员不经济地运用现金流量（比如投放到净现值为负的投资项目上）甚至是非法地挪用现金流量，一方面，企业必须依据资本预算决定的目标资本结构来安排企业的内部融资比重；另一方面，企业必须将自由现金流量完全地分派给股东。

（二）依据直接、间接融资效率的实证研究结果，积极发展我国企业的直接融资能力

在对不同国家企业的融资结构比较时，许多学者以直接和间接融资方式所占比重的不同，将不同的市场经济国家企业融资模式分为两大类：一类是市场导向型融资模式，主要以美国为代表；另一类是银行导向型融资模式，主要以日本、德国为代表。根据测算，美国的融资效率平均高于日本和德国1/3。虽然美国的储蓄率一直不高，但其资本市场直接融资发达，直接与间接金融相互竞争，资本的积累、形成、再生和重组水平很高，因而把储蓄转化为投资的效率较高。而日、德两国过分倚重间接融资，这在一定程度上限制了直接融资的发展，没有形成两种融资方式的合理配置和组合。

在我国，由于目前资本市场尚处于发育阶段，直接融资尚不能成为企业融资的主要方式，我国企业融资的模式是以“间接融资为主、直接融资为辅”。但是，从长远来看，为了加强社会盈余资金的使用效率，我国应当加强资本市场的发展，通过发展直接融资，拓宽企业的融资渠道，减轻银行等金融机构的贷款压力，增强融资工具的流通性。

（三）以优序融资理论为指导，借助我国不断完善的债券市场，积极扩大我国企业的债券融资比重

关于企业融资方式的选择问题，梅耶斯教授的优序融资理论在西方资本市场的实证中已经得到了有效的验证。即在存在信息不对称的情况下，公司按照如下的优先次序选择融资方式，形成自身的资本结构：1.公司首先偏好于内源性融资；2.由于公司股利政策具有刚性，分红比率很少变动，而公司投资收益具有不确定性，因而经常会出现公司内源性融资无法满足投资支出的情况，公司由此产生了外部融资的需求；3.在外部融资方式中，公司往往又选择安全性较高的证券，即首先从公司债开始，其次选择可转债等混合型债券，最后才选择股权性融资。可见，依赖内部融资与债务融资已经成为西方现代企业融资行为的一个基本特征。“有资料显示，全球债券市场在2001年上半年共集资9 240亿美元，而同期通过发行股票和可转换债券只筹集了1 027亿美元，债券市场融资的规模约为股市融资的9倍。”⑧正所谓，公司债券是成熟证券市场的“宠儿”。

按照优序融资理论以及发达资本市场国家的经验，我国企业应该更加重视企业的债券融资方式，在我国证券市场不断发展完善的前提下，不断提高债券融资的比重。

【主要参考文献】

[1] 王昕，主编.中国直接融资方式的发展[M].中国计划出版社，2000.

[2] 方晓霞，著.中国企业融资：制度变迁与行为分析[M].北京大学出版社，1999，（4）.

[3] 魏明海，等.国企分红、治理因素与过度投资[J].管理世界，2007，（4）.

[4] 张维迎，著.产权、激励与公司治理[M].经济科学出版社，2006.

[5] 胡凤斌，主编.资本结构及治理优化——现代公司理论与国企改制实务[M].中国法制出版社，2005.

[6] 朱武祥，蒋殿春，张新著.中国公司金融学[M].上海三联书店，2005，（12）.

[7] 万秋解.企业融资结构研究[M].复旦大学出版社，2001.

[8] Myers S C.Determinants of Corprate Borrowing[J] Journal of Financial Economics，1977，5（l）:147一175.

[9] Myers，Stewart C.，and Nicholas S.Majluf.Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors do not have.Journal of Financial Economics. 1984，（13）：187-221.

[10] Fazzari Steven，R.Glenn Hubbard and Bruce Petersen.Financing Constraints and Corporate Investment.Brooking Papers on Economic Activity.1988.141-195.

注:

①Fazzari Steven，R.Glenn Hubbard and Bruce Petersen.Financing Constraints and Corporate Investment.Brooking Papers on Economic Activity.1988.141-195.

②关于投资的融资约束有两种理解，一种是狭义的融资约束即认为企业进行项目投资的决策受到企业融资能力的制约，因而容易造成企业投资不足。第二种是广义的融资约束，它认为企业进行投资决策是在其一定的融资能力影响下进行的，企业必须在考虑其融资成本对投资决策深刻影响的基础上进行投资决策。可见，广义的融资约束的存在，是现代企业进行公司理财活动的理论依据。本文采用的是广义的投资融资约束概念。

③王昕，主编.中国直接融资方式的发展.中国计划出版社，2000年。

④外部筹资的渠道除了金融市场以外还有多种，对于我国企业而言，符合条件的国有企业可以获得国家政府资金，表现为财政拨款或者国家参股的形式。此外，还有外资，即外国政府机构、企业、个人的资金，企业筹措外资可以通过多种方式进行，如合资经营、合作经营、补偿贸易、银行借款、发行股票债券等等。

⑤1993年至2007年近15年时间内国有企业没有向国家股东分红，自2007年底起部分国企才开始依据2007年12月11日财政部会同国资委的《中央企业国有资本收益收取管理办法》的规定，向国家股东进行分红。即根据不同行业，分三类比率进行分红：烟草、石油石化、电力、电信、煤炭等资源型企业，分红上交比例为10%；钢铁、运输、电子、贸易、施工等一般竞争性企业，分红上交比例为5%；军工企业、转制科研院所企业，上交比例三年后再定。

⑥安义宽，著.中国公司债券——功能分析与市场发展.北京：中国财政经济出版社，2006，（6）：95。