不动产资产证券化范文第1篇

关键词：资产证券化系统：流动性层次：系统协同

中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1006-1428(2011)03-0040-04

一、引言

流动性不足严重制约了我国资产证券化发展。我国于2005年首次试点信贷资产证券化。至今仅发行17个产品，发行规模总计仅667.83亿元，资产支持证券在国内债券市场上仍然是微不足道的角色。我国由于种种原因导致资产证券化的结果是用并不流动的债券取代了并不流动的资产，并没有真正有效地实现“流动”目标。

解决资产证券化流动性问题需要以系统协同视角进行深入研究。基于系统无处不在、无时不有，资产证券化也可以看作一个由发起人、中介机构、市场、监管部门和制度安排部门等子系统构成的开放系统。在协同视角下，资产证券化运作是否顺利取决于其子系统之间的协同运动，而资产证券化流动性是资产证券化子系统协同运动的集中体现。由于资产证券化的子系统包括多种机构、部门和市场，因此提高资产证券化流动性不是单个部门或单个子系统能够实现的，需要多个子系统的系统协同。

二、资产证券化系统的流动性层次

流动性是资产证券化系统的核心问题。国内外许多学者在界定资产证券化概念时都强调了资产证券化的流动性，认为资产证券化就是将非流动性或流动性差的资产转化为流动性好的、可在二级市场进行交易的证券。

正是这种流动性转化能力使得资产证券化发起人可以利用低流动性资产实现融资目的。在资产证券化融资过程中，发起人首选要将被证券化资产转让给SPV(往往通过真实出售的方式)，这令原本沉淀在发起人资产负债表上的资产流动起来，于是不具有流动性的被证券化资产获得了流动性；然后，SPV以被证券化资产为支撑发行资产支持证券，并通过投资银行的承销将资产支持证券出售给投资者，于是被证券化资产依托资产支持证券进一步提升了流动性。被证券化资产的“转让”与“证券化”流动过程，同时也是资金从投资者流向发起人的过程。正是依靠将原本沉淀状态的被证券化资产转变为在二级市场自由流动的资产支持证券，发起人的融资目的才得以实现。不过，值得注意的是，资产证券化之所以能发展成为当今发达金融系统最重要的资源配置方式之一，仅仅依靠前述两次流动性是不够的。更重要的是第三次流动――资产支持证券在二级市场的流动。这是因为：第一，发起人之所以能够将被证券化资产转让给SPV，是由于SPV预期能够以被证券化资产为支撑发行资产支持证券，也就是说第二层次流动能够顺利实现是第一层次流动的前提；第二，SPV之所以预期资产支持证券能够顺利发行，是由于信用增级后资产支持证券的市场认可度较高，受到投资者欢迎；第三，投资者之所以愿意认购资产支持证券，首要因素是资产支持证券具有良好的二级市场流动性。因此，资产证券化对被证券化资产流动性的提升是以资产支持证券的二级市场流动性为基础的，资产证券化能否顺序实施，归根结底是由资产支持证券的二级市场流动性决定的。

由此可见。流动性贯穿于资产证券化融资的全过程之中，而不同阶段的流动性有了层次之分、互为因果。第一层次的流动性是指被证券化资产的流动性。被证券化资产在由发起人转让给SPV的过程中获得了流动性。第二层次的流动性是指资产支持证券的一级市场流动性。SPV创设的资产支持证券在由SPV向投资者发行过程中获得了流动性。第三层次的流动性是指资产支持证券的二级市场流动性。资产支持证券通过二级市场买卖在投资者之间转手获得了流动性。从广义上看，资产证券化系统包含三个层次的流动性，既可以指被证券化资产的流动性，也可以指资产支持证券的一级市场流动性，还可以指资产支持证券的二级市场流动性。但是，由于三个层次的流动性具有递进关系，因此从资产证券化开放系统看，最重要的是第三层次的流动性即资产支持证券的二级市场流动性。也就是资产支持证券在二级市场上交易变现的难易程度，交易成本越低、变现时间越短，资产证券化系统流动性就越好。

三、资产证券化系统流动性的协同分析

在协同视角下，资产证券化作为一个开放系统。在子系统协同运动下经历了非平衡相变形成一定的有序结构同时具备了一定的系统功能。系统流动性是资产证券化系统各子系统协同运动的集中体现，对于资产证券化系统协同意义重大。

(一)　流动性是资产证券化系统非平衡相变的核心标志

资产证券化系统在相变之前处于一种无序的非平衡状态，子系统之间相互联系的协同作用十分微弱，整个系统结构十分松散。在此阶段，发起人系统拥有的资产流动性很差，资产支持证券尚未问世，因此资产证券化流动性无从谈起。随着外界环境的变化，由于资产支持证券的问世，发起人子系统原本不具有流动性的资产在子系统协同作用下流动起来，其流动性通过资产支持证券的流动性体现出来。通过子系统协同运动改变了发起人资产的流动性，这是资产证券化的核心特点。是资产证券化与其他融资方式的根本区别。因此，资产证券化流动性是资产证券化子系统协同运动的结果，是系统非平衡相变的核心标志。

(二)　流动性是资产证券化系统发挥整体功能的核心条件

资产证券化发挥整体功能的过程，就是资产从外部进入系统并被转化为证券转移到投资者手中的过程，以及资金从外部进入系统经过投资者、中介机构和发起人最终又被转移到系统外部的过程。这两个过程是相互联系、相互影响的。资产转移即资产支持证券的设计过程是以资金转移即资产支持证券的发行过程为基础的。如果资产支持证券不能顺利发行，那么资产支持证券的设计也就失去意义，资产证券化的有序结构也就难以维系。而资产支持证券能否顺利发行，又取决于投资者对资产支持证券的需求。投资者对资产支持证券的需求受多种因素的影响，但是对于一种金融工具来说，其能否被投资者接受在很大程度上取决于该工具的流动性。以国债为例，由于国债具有良好的流动性。投资者可以配置一定规模的国债作为投资组合的一部分，当有资金需求或希望改变投资组合时，投资者可以在极短的时间内以极低的成本将国债变现。正是由于具有良好的流动性，国债在美国曾一度是债券市场最大的品种(资产支持证券流动性提高而规模化发展最终取代国债成为美国最大的债券品种)。对于资产支持证券而言，其流动性越好，市场空间就越大，资产证券化配置资源的能力就越强。如果资产支持证券流动性差，发行就面临困难，发起

人通过资产证券化融资就没有可行性，资金的跨部门、跨市场配置就无法实现。因此，流动性是资产证券化系统发挥整体功能的核心条件。

(三)　流动性是资产证券化系统协同的核心目标

由于资产证券化流动性是资产证券化系统发挥整体功能的核心条件，因此资产证券化子系统会根据资产支持证券的市场反馈信息调整优化协同行为，不断提高资产证券化流动性从而提高资产支持证券的吸引力。问世之初的资产支持证券流动性较差，对投资者吸引力不大，造成资产证券化运作局限于零星试点，没有形成规模化循环发展。在流动性信息反馈下，资产证券化子系统开始改进协同行为、提高协同水平，在后来的几十年里，不断通过市场基础建设、金融工具创新和提高风险监管水平等方式提高资产证券化流动性，使得资产支持证券的市场空间不断扩大，从而带动资产证券化循环发展。资产证券化在2008年遭遇次贷危机，流动性骤然受阻，引发了全球金融市场动荡。各国政府应对危机的救市措施，核心就是恢复资产证券化流动性，使其通过自组织重新焕发活力。因此，流动性是资产证券化系统协同的核心目标。

综上所述，资产证券化子系统的协同运动产生了具有流动性的资产支持证券，这是资产证券化形成有序结构的标志。而资产支持证券流动性又支配着子系统的协同运动。使其形成基于反馈信息的自我调节。子系统通过调节自身行为而加强相互之间的联系与配合，从而提高协同水平、维持并发展资产证券化的有序结构。因此，在协同视角下，资产证券化流动性作为一个评价指标的作用，已经远远超出资产支持证券的二级市场流动性所具有的指标作用，资产证券化流动性不仅仅直接衡量资产支持证券的二级市场交易情况，而且集中反映了资产证券化各个子系统及其相互协同程度，是一个能够综合反映资产证券化运作水平的核心指标。

四、资产证券化流动性的主要决定因素及其协同调节

基于资产证券化的多子系统协同性，资产证券化流动性的决定因素也是多方面的。促进资产证券化流动性提高的因素主要包括市场基础、工具创新和风险监管等方面。

1、市场基础。资产证券化流动性直观表现为资产支持证券的二级市场流动性，因此资产支持证券这种金融工具是资产证券化流动性的载体。金融工具的创设、发行和流通必须具备合适的市场基础，因此市场基础是资产证券化流动性的主要决定因素之一。具体而言，资产证券化流动性的市场基本包括交易场所、交易方式、交易对手、相关法律制度、会计和税收制度等。由于市场基础涵盖了资产证券化的交易场所、交易方式、投资者以及相关制度等资产证券化发行流通的最基本环节，因此市场基础对于资产证券化流动性具有正向促进作用，市场基础越完善，越有利于资产证券化流动性的提高。

2、工具创新。金融工具的流动性除了与市场基础相关外，同时也受到金融工具本身的属性、风险收益特征及其配套工具的影响，因此工具创新也是资产证券化流动性的主要决定因素之一。具体而言，资产证券化流动性的工具创新包括资产支持证券种类创新和风险收益创新等，以及相关配套工具的创新等。由于工具创新与资产证券化的多样性及其风险收益密切相关，是吸引投资者的重要因素，因此工具创新对于资产证券化流动性具有正向促进作用，工具创新越成功，越有利于资产证券化流动性的提高。

3、风险监管。金融工具的收益总是与风险相伴相随。当某种金融工具的发行量和交易量达到一定规模时，该金融工具的风险就不仅仅是某些投资者承担的个别风险，而往往上升为金融系统的整体风险，一旦疏于监管防范导致风险爆发，造成的危害也将是系统性的。投资者受到诸多客观条件限制，往往不能有效识别和控制其投资的金融工具的风险。这就需要具有针对该金融工具的风险监管体系和措施。因此风险监管也是资产证券化流动性的主要决定因素之一。具体而言，资产证券化流动性的风险监管包括违约风险的识别与监管和杠杆风险的识别与监管等。风险监管主要是防范资产证券化过度发展带来的系统性风险，对资产证券化运作起宏观调控作用，因此风险监管对于资产证券化流动性具有反向调节作用，风险监管越到位，越有利于资产证券化流动性保持适度水平。

三大决定因素的状态受到资产证券化子系统协同运动的影响。比如，制度安排部门子系统和市场子系统的协同运动决定了交易场所、交易方式和交易对手等，制度安排部门子系统与发起人子系统、中介机构子系统的协同运动决定了相关法律制度、会计和税收制度等，发起人子系统与市场子系统、中介机构子系统的协同运动决定了资产支持证券种类创新和风险收益创新以及相关配套工具的创新，监管部门子系统与发起人子系统、中介机构子系统的协同运动决定了违约风险的识别与监管和杠杆风险的识别与监管等。三大决定因素之间的协同作用决定资产证券化流动性水平，其中，市场基础和工具创新主要起提高资产证券化流动性的促进作用，而风险监管则发挥着约束资产证券化过度发展引致的资产证券化流动性过高的作用，有助于将资产证券化流动性控制在适度水平。

不过，资产证券化流动性与资产证券化子系统协同运动之间的决定与被决定作用并不是简单的单向直线型，而是复杂的具有反馈机制的回路调节型。资产证券化子系统从无序到有序的相变创造出了资产支持证券。于是资产证券化流动性有了市场载体；反过来，资产证券化流动性为资产证券化子系统提供反馈信息，各个子系统基于反馈信息对相互之间的协同作用进行调整和优化，提高了系统整体协同度。

五、结语

由间接融资为主转向依托于资本市场的直接融资为主，由资本市场目前的股权融资为主转向债券融资为主，这是我国现代金融大系统改革的重要方向。如果要把间接融资系统沉淀的缺乏流动性的信贷资产真正“化”为直接融资系统有效流动的债券，这就需要加强市场基础、工具创新和风险监管等方面的系统协同。提高我国资产证券化流动性。

市场基础方面，首先必须加快债券市场建设和发展，做大债券市场规模，丰富债券市场品种，提高债券市场在我国金融系统的地位和作用；其二要加强银行间债券市场和交易所债券市场的协同发展，在投资者准入、债券品种等方面实现两个市场的联通；其三要在法律法规和会计税收制度等方面适当放宽对资产证券化运作的约束，降低资产证券化运作成本，营造有利于资产证券化创新发展的环境。

不动产资产证券化范文第2篇

作为银行及企业“盘活”存量资产的重要手段，资产证券化拥有巨大的需求，也是企业和银行时刻期盼的金融运作方式。自欧美等发达国家于上世纪70年代探索出成熟的资产证券化模式以来，资产证券化在国外已经发展出数十万亿美元的巨大市场。

在中国这一进程却经历了波折不断，迄今为止，标准意义上的信贷资产证券化总额度不过数千亿，并实行“额度控制”、“逐单审批”等一系列制度。不过，今年以证监会《证券公司资产证券化业务规定》的为契机，监管竞争正在涌现，也给金融业界进一步探索资产证券化提供了政策空间。

“中国有几十万亿的商业地产，都可能成为资产证券化的基础资产。”证监会主席助理张育军在2013年早些时候表态。在现有的资产证券化探索中，证券公司最为积极。

2013年1月及2013年3月，上海证券交易所及深圳证券交易所分别举办了资产证券化专场培训，亦对资产证券化产品未来的入场交易制定了一系列准则，流动性安排或成为券商进军资产证券化最大的优势所在。各家证券公司或在公司投行内部或者固定收益及资产管理部，设置专业的资产证券化团队，开始为相关业务做前提准备。

但在中国金融市场，银行拥有最多资金以及客户资源，其主管部门中国人民银行及银监会如何动作最为关键。

银监会下发的8号文为银行理财投资资产证券化相关产品“开了口子”，不过同时其比例也受到限制。此前已经完成众多非标准类资产证券化项目的信托公司则进一步在银行信贷资产证券化担任SPV等领域不断深耕。

除去规模较大、模式也较为成熟的信贷资产证券化，在企业资产证券化中，一系列法律问题及现实操作问题仍困扰着这项业务的进一步深化。这些包括券商资产管理计划担任资产证券化SPV的合法性和风险隔离法律效力，实际操作的费率与企业融资需求的匹配，以及流动性安排等一系列障碍。

对于法律方面的障碍，业界正在通过不同渠道与监管层进行沟通和呼吁，而对于现实层面的人才及实际操作困境，或有赖于业界在不断的业务操作中摸索出更为有效的方式。

资产证券化会否成为银行及企业甩卖不良资产的“通道”？流程复杂牵涉多方的资产证券化中隐藏的道德风险是监管层担忧的重点。不过，在以机构投资者为主体的市场，对一定程度风险的容忍，或成为推动资产证券化业务进一步深化的关键。

资产证券化波折

在中国国内，资产证券化的起步或可追溯至20世纪90年代初，1992年海南三亚市开发建设总公司发行2亿元规模的三亚地产投资券，以投资券的形式，通过预售地产开发后的销售权益获取资金，开发建设小区。

北京大学金融学教授何小锋将其定义为“资产证券化”，这次发行具有破产隔离、以收益权为基础等一系列资产证券化特征。后续又陆续在海外发行了珠海高速、中集集团等一系列离岸资产担保债券等类资产证券化形式。

直至2005年4月21日和6月13日，中国人民银行等监管部门相继公布了《信贷资产证券化试点管理办法》和《资产支持证券信息披露规则》，资产证券化才有了真正的法律依据。

一位当时曾参与相关法规起草的央行人士向记者表示，“资产证券化的功能主要体现在银行盘活信贷资产，满足信贷转移和信贷风险分散的需求。”

不过更重要的是，“资产证券化使得以前大量无法通过贷款间接融资的中小企业能够进入直接融资市场。也能促进间接融资向直接融资的转化，提升直接融资比例”。

在2005至2008年前的窗口期，国家开发银行、工商银行、建设银行都曾发行总额约为数百亿的信贷资产证券化项目。证券公司及信托公司也都曾掀起储备资产证券化项目的热潮，并诞生了第一批拥有实操项目经验的中国资产证券化人才。

不过，随着2008年以住房抵押贷款证券化为基础的次级贷款衍生品引发全球金融危机以来，高层对资产证券化的态度转折颇多，资产证券化步骤也大大减缓。

“资产证券化暂停以后，大量资产证券化人才被雪藏，有些也在公司内部转岗。”一位申银万国证券人士表示。

直至2012年6月，央行终于重启了沉寂数年的信贷资产证券化试点，首批放出500亿额度。不过，仍然实行逐单审批等审批制度，并对一系列指标，例如发行方自留比例等做出严格规定。

资产证券化牵涉多方主体，流程亦比较复杂。“向高层讲清楚资产证券化的作用和功能不容易。”前述参与相关法规制定的央行人士表示，一定要坚持两个原则：一是跟实体经济挂钩，支持实体经济。比如发展挂钩廉租房、中小企业等证券化产品；第二是从简单到复杂。“先只做资产证券化，在资产证券化产品基础上的那些衍生品先不要搞，否则解释不清楚”。

各方争夺

信贷资产证券化重启以来，工商银行、交通银行陆续发行了数支信贷资产证券化产品。

2013年3月20日，工商银行即以中海信托作为SPV载体，以中信证券及中金公司为发行承销人，发行了一期总额约35.9亿元的信贷资产证券化信托。

该信托以工商银行所持有的来自29个借款人向工商银行借贷的63笔共计35.92亿元评级AA-级以上贷款为资产基础，发行利率为浮动利率，期限预计约为5年。

“从额度重启以来，我们接到了很多金融机构的额度申请。”一位央行金融市场司人士表示，“现在一共是四家银行、一家信托公司以及一家财务公司等六家机构发行了产品，很多机构还排不上。”

不过，相较于模式成熟的信贷资产证券化，企业资产证券化在本轮资产证券化创新热潮中吸引了更多人的目光。

2013年年初，证监会推出《证券公司企业资产证券化管理规定征求意见稿》。在规定中，明确了证券公司转向资产管理计划的风险隔离属性，大大拓展了证券公司资产证券化业务的基础资产范围，并允许证券公司进行一系列产品创新。

证监会相关领导也不断在业界“吹风”，支持证券公司进军“企业资产证券化”的巨大市场。“中国有几十万亿的商业地产市场、几十万亿的股权市场，都是资产证券化的潜在对象。”证监会主席助理张育军曾表示。

央行管理下的银行间交易商协会此前已经开发出注册制的资产支持票据（ABN）。根据中金公司研究，其虽并非严格意义上的资产证券化产品，但实质是以资产现金流为基础而进行的“类资产证券化”，目前已经发行近千亿产品。

而银监会管理下的信托公司亦是此前非标准资产证券化产品的最大发行者，其总规模达到数万亿。由于信托具有明确的“风险隔离”法律地位，在信贷资产证券化以及企业非标准资产证券化领域，均有涉足。

无疑，若证券公司涉足此类业务，则与银行间交易商协会及信托公司形成部分竞争关系。不过，在银行体系掌握大量客户及资金资源的前提下，证券公司开展资产证券化业务也需要依赖银行，因此监管协调十分重要。

2013年3月18日公布的《证券公司资产证券化业务管理规定》中删去了专项资产管理计划作为信托资产的风险隔离地位，资产证券化产品公开交易的条款，并弱化部分基础资产投资范围的举动，或是监管协调的体现。

3月37日，银监会下发的《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（下称“8号文”）或将信托及证券公司拉至同一地位。

“这个规定是把银行理财资金投资非标准债权产品合法化，但把比例卡死到5%。”一位央企信托中层表示，“如果信托公司能够通过做资产证券化，解决之前信托份额不能登记、不能公开交易的问题，是否可以视作标准化产品？”

“如果信托也能做资产证券化产品的发行，交易放在银行间市场，银监会肯定更愿意在自己监管范围内把事情搞定。”前述央企信托中层表示，“通道业务的名单制也会是信托的优势所在。”

通过前述措施，信托或可守住信贷资产证券化的阵地，而企业资产证券化“就看各自的产品设计和客户资金等资源的积累能力了”。

绑缚前行

在目前国内资产证券化所涵盖的信贷资产证券化、企业资产证券化和资产支持票据（ABN）这三大领域中，信贷资产证券化可算是试点时间最长、规模也最大的“主力品种”。而在信贷资产证券化中，银行作为基础资产的供给者、证券化方案的设计者以及主要的受益人，扮演着关键角色。

然而，时至今日，多数参与信贷资产证券化试点的银行业者却认为，受制于总体额度控制、严厉的风险控制要求乃至对基础资产的限定性要求，信贷资产证券化的试点可谓是“被绑住手脚向前挪动”。或许正如一家国有大行金融市场部负责人所调侃的那样，到目前为止，信贷资产证券化试点的意义在于“聊胜于无”。

“从小川行长到央行的中层领导，在资产证券化这个问题上都很有远见。但是外部大环境的变化，实际严重干扰了资产证券化的试点。”一位从2005年起即参与资产证券化研究及试点的股份制商业银行金融市场部人士指，虽然央行、银监会及财政部三部委在2005年即相关文件，并在2007年将信贷资产证券化的试点总规模扩至600亿元，参与机构扩至6家，但随着2008年全球金融危机的侵袭，“区区600亿元额度还没用完，就戛然而止。实际开始操作的项目总额还不足500亿元，而且工行占了大头。”

在这些股份制商业银行金融市场部人士看来，2012年三部委重启的新一轮资产证券化试点，才可算是对国内主要商业银行的“阳光普照”，正是在这一轮试点中，多家股份制商业银行得以从500亿的总额度中，分得一定的业务空间。

可是伴随着相关项目进入实际操作阶段，股份制商业银行试水资产证券化的“处女航”却遭遇了一连串难以逾越的“暗礁”。

“额度的问题就不说了，关键是在项目登记托管等技术环节上也遇到麻烦。”一家股份制商业银行金融市场部人士表示，按照银监会的批复，信贷资产证券化项目需要在中央国债登记结算公司（下称“中债登”）进行登记托管，可是按照央行的规定，这些项目的托管应通过上海清算所进行。“这个问题不是不能解决，但就为这个问题耽误几个月时间，在讲究效率的股份制商业银行是无法接受的。”

伴随着3月20日工行获准发行35.92亿元“工元2013年第一期信贷资产支持证券”，截至3月底，2012年新一轮资产证券化试点的已使用额度达到228亿元。但这其中，股份制商业银行及城商行的身影依然鲜见。

项目受阻的股份制商业银行有抱怨，做成了项目的国开行等国有大型商业银行，同样感到郁闷。

“银行做资产证券化的作用，主要有两个，一个是把信贷资产占用的资金盘活，另一个就是分散转移风险，把针对银行的单一信用风险，分散到购买资产证券化产品的众多投资者手中。可现在的情况却是，银行做了资产证券化，风险还是留在自己手里，风险出表的目的基本无法实现。”一位国有大行金融市场部人士称。

按照三部委在2012年重启资产证券化的相关规定，在对资产证券化产品依照风险状况，进行分级后，对于风险较大但收益也较高的次级档，发行资产证券化产品的银行需要自行持有，持有规模应该不低于资产证券化项目总规模的5%。

但从现有的项目实践来看，风险最高的C档资产在各信贷资产证券化项目中的占比约为8%到12%，而要满足5%的风险自留要求，则银行需要持有50%乃至60%的C档资产。“本来次级档资产，风险高收益高，就是来吸引投资者的，何况这种产品实际的风险量级还比中小企业私募债等低得多，银行自己却要拿着。”前述国有大行金融市场部人士称。

至于试点期中对基础资产的特殊限制，则更令相关银行感到无奈。在2012年的信贷资产证券化重启时，监管机构曾要求试点银行，要以资产证券化项目“支持小微企业发展”，可是从贷款项目本身的期限来看，小微企业显然不是资产证券化的理想对象。

“我觉得小微企业的贷款项目进行资产证券化不是很合适。本来小微企业的贷款规模和贷款期限在各家银行都受到限制。可能此类资产证券化的产品还没做出来，小微贷款就已经还掉了。”一位股份制商业银行高管称，对基础资产的特定限制，足以让额度管理失去意义，“大家就是练练手，做一两个就差不多了”。

对此，监管层人士则有着截然不同的考量。“银行的抱怨，我们也能够想到。但这是推进金融创新的必由之路。”一位监管机构一线人士称，“这里面也是用心良苦。”

据监管机构内部人士表示，在2008年全球金融危机发生后，资产证券化试点一直面临着危机引致的巨大质疑和批评，而作为金融创新的推动者，央行、银监会亦不得不以更为委婉的方式，令公众接受资产证券化试点的重启。

“直接推动资产证券化，公众会担忧会不会重蹈美国华尔街的覆辙。那么相对能接受的，就是促进直接融资，扶持小微企业。”一位前监管层人士解释称，“起码是把资产证券化先启动起来，后面才有进一步发展的可能。起码是保留和延续火种。现在是爬着走，但只要道路正确，以后还是能站起来的。”

流动性与盈利

对于证券公司来说，资产证券化唯一的优势在于流动性安排。证券公司更多寄望于能够通过证券交易所及券商OTC市场，打通资产证券化产品交易障碍。此前，信托公司的非标准化资产证券化一直受到流动性不足的困扰。

目前上海证券交易所及深圳证券交易所均在对券商等机构举行培训，并进行流动性基础制度建设。其中上海证券交易所宣布对资产支持证券的挂牌转让实行“一站式服务”，债券业务部代中国结算公司上海分公司进行登记，并对挂牌转让实行免费。

对于企业资产证券化来说，信用增级措施也必不可少，一些产品采用了内部资产划分级别，一些采用外部担保的形式进行信用增级，以吸引投资客户，降低融资成本。

不过，目前资金实力较强的机构投资者如银行在银行间市场较为活跃，大部分业界人士认为，资产证券化产品初期投资者可能大多为机构投资者，因此与银行的关系式绕不开的。

券商及信托也在积极接触拥有长期资金的保险公司，不过保险资金投资资产证券化产品虽然期限及收益率较为匹配，但面临严格的投资限制。“我们找保险公司，他同意了一单批下来是半年以后了，但是我们的批文早过期了。”一位曾操作过资产证券化项目的券商人士表示。

券商亦面临着重要的业务盈利问题。多名参与资产证券化项目的一线券商及信托人士均证实，“在现有的信贷资产证券化业务中，承销机构为了赢得客户，其承销费率为千分之三至千分之五，有些时候甚至接近零的程度。”一家市场份额较大的信托公司中层亦呼吁给予中介机构合理的收益。

不过，中信证券债务资本市场部的一位人士并不认可，在他看来，证券公司的承销业务相比银行在客户数量和业务成本上都没有优势，承销费率趋零是必然的结果。“我们做信贷资产证券化业务，跟大行相比没有优势，唯一可能的优势是，一家银行不愿意把自己的贷款情况暴露给另一家银行。而信贷资产证券化又不能自买自卖。”

“证券公司应该赚的钱不是承销收益，而是在市场流动性形成之后的套利机会。”上述人士表示，“通过风险识别和风险承担，获取超额收益。”

目前，对企业资产证券化产品的发行亦规定投资者不得超过200人，这给流动性增加了很大的困难。一个可能的缓解流动性困局的安排或是由机构投资者充当“做市商角色”，以提供流动性。

真资产证券化

资产证券化与传统融资模式最大的不同在于，其发行的基础为权益信用而非市场信用，即其还款来源不与发行主体其它资产相混淆，因而在资产证券化以后，其负债及权益能从发行主体资产负债表剥离。

在资产证券化的实践中，有“表内资产证券化”和“表外资产证券化”两者。前者情况下，投资人对发行主体拥有追索权，而非对权益组合拥有追索权。这种融资并不能被称为严格意义上的资产证券化，而被认为是附担保债权。

“资产证券化产品必须实现风险隔离和真实出售。”前述申银万国资产管理部人士认为，“这样才会真正保证投资者的收益，避免产品异化为资产担保融资。”

对于信贷资产证券化来说，这种办法不难实现。银行有足够的动力将信贷资产完全转移出表，腾出信贷额度并释放资本金。但对于企业资产证券化来说，实现这一操作却十分困难。

“中国现在正处于资产高速增值的通道，资产所有者虽然有短期的现金流问题，但对自己资产的估值非常高，与现金流不可能匹配。”前述申银万国资产管理部人士说。

“以一个商业地产项目为例子，市场估值是50亿，但按预测现金流往回推不过25亿，再打个折融资10 多亿，还要把整个项目抵押过来，老板怎么会干？”一位中信证券债务资本市场部人士表示。

在实践中，若原始资产所有者继续担任证券化资产的服务商，一般通过资产所有者拥有超过商定额资金流的回收权等一系列方式来平衡客户与发行人在估值上的差异，并允许投资人对发行人拥有一定程度的追索权。“不过这实际上就不是真实出售了。”前述央企信托中层表示，“如果商定固定收益，而且固定收益之外由发行人回收，其实质就是固定收益贷款。”

对于企业来说，相较于发行中期票据等其他方式约5至6个点的融资成本，通过资产证券化融资成本要更高。“大部分公司目前选择资产证券化还是因为没办法发中期票据，比如受到一些比例限制”。前述中信证券债务资本部人士表示。

目前的企业资产证券化还很难做到就项目本身的未来现金流进行融资，而是集中在企业应收账款、特定收益权等一些确定性较高的领域。中信证券发行的华侨城欢乐谷门票专项资产管理计划即为此种典型产品。

在现实操作中，资产的所有权无法实现过户给SPV的情况下，应收账款及其他一些特定收益权能否登记过户转让给SPV，则是企业资产证券化得以成行的关键所在。

目前，亦有信托公司创新出股权强制分红及股权出售收益权等形式，希望以此收益权作为基础实现资产证券化，正是为了破解现金流不足带来的融资困难。不过这一尝试能否得到监管层的认可，仍待实践。

司法风险

“相比于银行做的信贷资产证券化，券商去做资产证券化，其实从司法上还是存在一些问题的。”一位有着丰富资产证券化业务经验的北京律师事务所合伙人表示。

在券商从事资产证券化时，首先需要定义的就是投资者和设计产品的券商，应建立何种法律关系。而依据证监会的新规，部分有意拓展资产证券化业务的券商，将这种法律关系视为信托关系，由此实现风险隔离。

“但这种做法可能在进入司法程序，不被法院所承认。”多位法律界人士和资深资产管理行业人士均表示，根据2001年国务院的国办101号文，证监会和银监会可以监管信托公司和基金管理公司等机构营业性信托活动。这就意味着，获得国务院法律文件承认的，能够从事经营型信托业务的机构，仅有信托公司和公募基金管理公司。而券商资管则无权和投资者建立经营性信托关系。即便证监会的文件中给予认可，但根据下位法不得与上位法相抵触的原则，证监会文件的效力值得怀疑。

然而，即便是能够从事信托业务的公募基金管理公司，其按照证监会“基金监管新政”获准设立的资产管理子公司，能否在从事资产证券化业务时，和投资者建立信托法律关系，在法律界和资产管理业界内部，同样存在严重争议。

“我的观点是比较保守的，即便是基金子公司，也是无权建立经营性信托关系的。”前述北京律师事务所合伙人指，“要么是建立委托关系或者有限合伙关系，但这样是起不到风险隔离的作用，要么就是用民事信托关系去弥补。”

可是两位从业15年的公募基金高管则认为，基金子公司是能够“沾基金公司的光”，在资产证券化的过程中，建立信托法律关系。“这个和国务院文件的规定，是相符合的。”

不动产资产证券化范文第3篇

关键词：商业银行；信贷；资产证券化；风险

中图分类号：F832.33 文献标志码：A 文章编号：1000-8772（2016）11-0044-03

通过对我国宏观经济状况进行合理分析，可以看出，我国的GDP虽然保持多年的高速增长，但是其固定资产投资的速率减缓，所以资产证券化能够合理有效地解决这方面的问题。本文主要阐述商业银行信贷资产证券化风险问题探究和有关分析，不仅说明了目前我国在资产证券化问题上存在的问题，同时也提出几点合理化建议，推动我国商业银行未来资产证券化的发展。

一、资产证券化的概念及特点

1.资产证券化的概念

资产证券化就是指将一组流动性较差的金融资产进行重新的组合，使金融资产有较强的流动性，能够赚取更多的现金收益。同时，这种现金收益比较稳定，金融资产在与相关的信用担保进行结合，就能转变为可以在市场上进行流通，信用等级较高的债券型证券。在1970年，美国首次出现以抵押贷款为基础，进行重新组合，转化为抵押支持证券，完成了资产证券化的交易，随着这次交易的成功，逐渐被商家作为金融创新工具，得到了迅猛的发展。资产证券化目前在全球范围内，已经有了很广阔的市场和应用，同时也出现了很多衍生产品，如风险证券化等。资产证券化充分地将流动性差的资产进行转化，转换为能够在金融市场自由买卖的证券，方便了交易双方，时期具有一定的流动性。

2.资产证券化的特点

资产证券化交易的主要形式就是通过发行债券或者是收益凭证进行，这种资产证券化和一般的债券融资不同，资产证券化主要是在交易的过程中，融资者会将一少部分明确地作为金融资产进行出售或者抵押，而不是将全部资产作为信用担保。因此，这种资产证券化能够保证融资者的基本权益，安全性较高。与普通的抵押贷款相比，资产证券化具有信用分离的特点，具体就是指资产证券化能够让融资者信用和资产信用相分离，这样一来，资产证券化的投资者就有了优先权益，无论融资者的信用如何，都和资产本身的信用无关，发行的资产证券的信用等级和融资者的信用等级无关。同时，利用金融资产证券化能够提高金融机构的资本充足率，还可以增加资产本身的流动性，间接改变了银行资产和负债资产之间的关系，使其结构相对平衡。另一方面，银行也可以通过资产证券化的方式，使筹资成本下降，融资者能减少经济压力。如果将资产证券化做好，能够充分地改变融资者经济现状，因为资产证券化的产品收益状况良好，并且会处于一个稳定的态势。

3.资产证券化的基本功能

资产证券化自从1970年开始以来，在全球范围内得到了充分的开发和应用，很多上市公司已经开始了解资产证券化的重要性，但是在不同的经济时期，对融资者来说，资产证券化都有着不同的意义，所以在每一个时期的资产证券化的基本功能都不尽相同。但是，总体来说，基本功能主要有几点。其一就是通过资产证券化的方式出售部分资产，以便有资金对所欠负债进行偿还，所以资产证券化能够有效的缓解融资者的部分经济压力，能够通过资产证券化的形式提高权益资本的比率，对今后的筹资或融资产生有利影响。其二就是资产证券化本身就是让流动性较差的资产进行有效地转化，使资产能够通过证券的方式进行交易，方便了融资和投资的效率。投资者为了能够获取更多利益，需要不断地出售风险较高的资产，进而买进风险系数较低的资产，从中以获取最大利润，资产证券化能够最大程度化的满足投资者的要求。其三资产证券化是一种全新的融资方式，较之以前的融资方式而言，这种融资方式的成本会更低，资产证券化通过近几年的广泛应用，已经有了比较完善的融资体系，也是银行的一项新业务，使银行的利润得到了提高。

二、商业银行信贷资产证券化风险分析

1.信用风险

信用风险主要体现的就是融资者和投资者双方的信任风险，主要存在于证券化交易的双方，每一名参与者都有道德责任。资产证券化将流动性差的资产进行完全转化时，会涉及到投资者，发行者，甚至还会涉及到投资银行，证券公司等多方面，这些当事人都对资产证券化负有一定的责任，因此当有任何一方当事人出现违法欺诈行为，都会对其资产证券化的结构构成一定的风险。如果融资者选择资产证券化的形式缓解资金压力，或是进行资产交易活动，从中都存在一定的信任风险，每位融资者和投资者及涉及到的当事人都应对此有相当的了解，才能从中获取经济利益。如果证券化资产想顺利发行和正常交易，就需要进行信用增级，通过信用增级能够使发行者以较低的成本进行资产转化、交易，获得大量资金。但是，从中就存在一定的信用风险，资产转化所形成的信用担保机构能否有能力进行信用增级，能否按照国家的规章制度进行责任承担，这些都是资产转化造成的信用风险。如果一旦在资产转化过程中出现信用风险，就有极大可能引起相关支持证券信用等级的下降。

2.定价风险

所谓的定价风险就是指在证券化资产的选择及资产在转化时的组合技术和支持证券的定价方面存在一定的风险。如果资产证券化后定价较高，就会使投资者成本上升，因此定价对于融资者来说，十分重要。将流动性较差的资产进行转化后，证券化资产具有流动性和稳定性。想要保持这种特性，就需要选择资产，对资产池中的单项资产进行打包处理，但是这种标准化的处理方式很难实现，因为标准化技术要求较高，一般统一标准很难保证。因此，无论是选择资产，还是打包处理，都存在相当大的风险。同时，对证券化资产价格的设定，同样也有一定风险。在整个交易的过程中，定价总共有两次，第一次是在资产出售给SPV机构，第二次定价是指发行ABS的价格，这次定价基本会受到基础资产和信用等级的影响。只有将这两次定价合理进行分析，了解经济市场的具体变化，才能准确地把握定价范围。定价过低会造成市场淘汰，因为定价低无法对市场产生吸引力，若定价过高，就会造成风险过高，风险过高可以融资企业面临过多的财务风险，有可能造成经济损失，甚至还会引起企业倒闭。

3.市场风险

市场风险的原因主要就是资产证券化后能有充足的市场进行投资或买卖，虽然资产证券化可以增加资产的流动性，但是并不代表能够有吸引力，是否能被投资者所接受，因此证券化资产存在一定的市场风险。在我国，资产证券化还是在刚刚起步的阶段，因此还有很长的一段路要走，需要不断地完善证券化体系，才能使我国的证券化市场越来越好。目前，我国的证券化市场与传统债券相比，市场规模相对较小，投资主体有限，但是市场潜力较大，所以资产证券化在我国有很大的发展空间。所以，资产证券化需要在我国急需被大众熟知，这样才能有更好的发展，如果投资者选择在二级市场进行出售，就会很大程度上出现流动性不足的状况，进而导致证券价格下跌，造成经济损失，因此需要不断开拓市场，吸引投资者。

4.再投资风险

债务人如果在提前还款的条件下，资产管理者的账户就会有暂时性存放的流动资金，如果债务人没有进行提前还款，资产管理者的账户同样有可能有暂时性的资金存在，因此资金的充足是与资产收益和支付投资者相关，只有合理地处理好两者之间的关系，才能将账户上的多余资金进行其他领域的投资，但是如何投资都会存在一定的风险，所以不仅要保证证券化资产收益定期收回，还要在再投资时选择流动性强、稳定性高、潜力较大的市场。

三、商业银行信贷资产证券化风险存在的问题

1.风险监管体系还不够完善

目前，我国的风险监管体系还不够完善，这就导致我国在实际的风险监管方面存在很多的问题，资产证券化虽然能够提高资产的流动性，使得交易更加的方便，但是在交易的过程中，还有很多的风险存在，很多投资者在选择资产进行投资时，由于国家的风险监管机制不完善，导致投资者等各方面参与者的权益没有保障。

2.中介机构的服务质量不高

当资产进行证券化时，需要通过中介机构进行出售和交易，所以中介机构的服务质量是证券化资产是否能成功交易的关键。但是，由于我国的资产证券化的发展时间较短，所以很多的相关机构都没有很多的发展起来，所以今后发展的重点就应该是提高中介机构的服务质量，以保证资产证券化的顺利交易。通过提高信用等级的方式降低信息成本，进而提高企业价值。但是这都取决于中介机构能够对资产进行信用等级的评估。但是，目前我国的资产评估机构还无法完成这项任务。资产评估行业的成立时间较短，还没有完整的评估制度，同时大众对资产评估机构还没有很深的了解，所以国内评级机构还有很多方面的欠缺，这就极大程度上的降低了信用评级的可靠性。再有就是目前我国的资产评估还没有一个统一的标准，业内处于混乱，没有管理的状态，所以这就很难得到投资者的认可。

3.证券化信息披露不规范

证券化资产的信息披露质量能够保证市场的标准化定价，ABS投资在某种意义上就是一种投资者的买断行为，很大程度上会面临各种风险，所以在投资前需要进行全面的了解真实情况，这样能够保证投资者的基本权益。但是，近几年我国的证券化资产的信息披露还存在很多的问题，投资者需要亲自到有关机构进行资料查询，大大增加了交易成本。所以，资产证券化需要保证信息披露的质量，方便投资者查询，才能促进交易的顺利进行。

四、预防商业银行信贷资产证券化风险的措施

1.建立国家支持的资产证券化市场

想要预防商业银行信贷资产证券化风险，需要建立起国家支持的资产证券化市场，这样才能将每一名参与者和机构有效的结合起来，促进证券化市场的建立，并且也要要求其参与者遵守相应的法律法规，整合市场内的混乱局面，改变其现有的市场形式。不仅需要逐步的扩大发起机构的范围，同时还要扩大投资者的范围，这样才能推动证券化市场规模的发展。

2.完善法律和金融监管体系

随着社会的发展，我国市场经济在飞速的增长，所以需要建立完善相关的法律制度，这样才能保证资产证券化的顺利运行。在每个部门的共同努力下，资产证券化的政策体系需要不断的完善，才能发挥出证券化的优势，同时也能为今后完整的法规建设奠定一定的基础。同时国家的立法程序，逐渐的形成良好稳定的资产证券化市场环境，为投资者的交易保驾护航，推动资产证券化的可持续发展。也可以利用建立法规的方式，促进商业银行的自主创新。虽然资产证券化在上世纪就已经出现，但是在我国的发展时间尚短，需要正确的政策进行引导发展，才能少走弯路。不断建立完善金融监管体系，通过国家和社会的力量，对资产证券化进行全面的监管，逐渐的对经济市场进行有效地调节，不断地发挥出监管机制的强大作用，推动证券化的进一步发展。

3.完善信贷资产证券化信息披露机制

投资者在选择证券化资产进行投资前，需要全面的了解市场和具体的真实情况，所以需要逐渐的完善信贷资产证券化信息披露机制，这样才能有效地促进证券化市场的发展。资产证券化是一个复杂的系统工程，能够涉及到每一名参与者，所以在资产证券化全面运行的前提下，需要有一个完备规范的制度环境，在这种环境中，提高信息披露质量，投资者能够全面了解其真实情况，发起者也能有较为准确的定价，进而促进资产证券化的顺利进行，也能推动证券化的可持续发展。总而言之，本文主要就商业银行信贷资产证券化风险问题进行分析和研究，以资产证券化理论为基础，全面展开对我国资产证券化的问题分析，并且提出几点合理化建议。通过简要的分析和阐述，说明我国商业银行资产证券化的业务十分重要，需要加大力度对市场进行开发。在ABS市场分析结果中可以看出，我国目前已经具备资产证券化市场的开发条件，保证了商业银行的正常发展。同时，随着经济市场环境的变化，可以自由选择资产证券化的方式。我国未来的商业银行资产证券化需要经过长期的努力，国家进行政策上的支持，才能逐渐的在市场中得到更多的关注和应用。

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不动产资产证券化范文第4篇

关键词：资产证券化，资产支持证券（ABS），特殊目的载体（SPV），特殊目的信托（SPT），特殊目的公司（SPC）

一、资产证券化的概念和交易结构

(一)资产证券化的概念

资产证券化（AssetSecuritization）是指以特定资产（又称基础资产）的未来现金流为支撑发行证券的融资活动，所发证券被称为资产支持证券（ABS，Asset-BackedSecurities）。与股票、企业债券、政府债券不同，资产支持证券不依赖于发起主体（资产的原始权益人）的整体信用，仅是对特定资产的要求权。资产证券化将特定资产从发起主体中分离出来，作为支付证券本金与利息的来源，不再受发起主体的信用、经营和其它资产状况的影响。

资产证券化发源于美国的住房抵押贷款支持证券（RMBS，ResidentialMortgage-BackedSecurities）。20世纪60年代后期，美国政府实行扩张性的货币政策，通货膨胀加剧，利率急剧上升，居民存款大量向资本、实物资产和消费品市场转移，众多存贷款机构陷入了“脱媒”的困境，因住房按揭贷款而产生的“短存长贷”问题暴露无遗，整个金融体系面临严峻的偿付风险，并危及房地产业的发展。当时，美国大部分存贷款机构不满足发行股票、债券的条件，即使降低发行要求，也难以得到投资者认可，已无法依靠股市、债市解决金融体系对长期资金的需求问题。在政府先行和大力推动下，从1970年美国政府信用机构联邦国民抵押贷款协会（FNMA，FederalNationalMortgageAssociation）推出全美第一张住房抵押贷款支持证券以来，资产证券化这一当时应急之需的重大金融创新便蓬勃发展起来，发行规模不断扩大，基础资产种类也不断向商用房抵押贷款、企业经营性贷款、贸易应收款、汽车销售贷款、基础设施收费、学生教育贷款等众多领域延伸。如今，资产支持证券构成了美国固定收益证券(固定收益证券指投资者购买时到期收益率就已确定的证券，如国债、企业债券，绝大部分资产支持证券都属固定收益证券。)市场的主体。截至2005年底，美国资产支持证券发行余额市值高达7.9万亿美元，占美国固定收益证券市

图12005年底美国固定收益证券市场结构

资料来源：SecuritiesIndustryandFinancialMarketsAssociation。

3场流通总市值25.3万亿美元的31.3%，居第一位，3远高于公司债（5.0万亿美元）和国库券（4.2万亿美元）（见图1）。

（二）资产证券化的交易结构

由于资产支持证券与发起主体的整体信用无关，资产证券化一般都要通过资产组合、信用增级和风险隔离安排，才能降低融资成本和得到投资者认可。资产组合，指构建由期限、地理、人口和行业分布等不同风险特征的多项资产组成的资产池，在扩大基础资产规模的同时，增强未来现金流的稳定性，降低融资成本。信用增级，指通过第三方担保、信用评级、利差账户（“利差账户”指将证券利息率低于资产收益率的部分存入指定账户，为证券的本息支付提供担保。）、优先/次级结构（“优先/次级结构”指基于同一项基础资产发行优先级和多档次级证券，每期按优先级顺序支付本息，次级证券可能在某期或若干期得不到本息偿付，即以优先级较低的证券为优先级较高的证券提供担保。）、次级证券自留（“次级证券自留”指发行的某档次级证券由发起人自己购买，为优先级较高的证券提供担保。）等手段，提高证券的信用水平。风险隔离，指通过特殊的交易结构安排（见图2），实现资产支持证券与发起主体破产风险的完全隔离。资产证券化因此又被称为结构性融资（图2）。

图2资产证券化的交易结构（以银行信贷资产证券化为例）

1.发起人将特定资产组合“真实出售（“真实出售”指按法律规定经转让的资产被确认为不再与出售方有风险和收益联系的资产转让行为。）”给特殊目的载体（SPV，SpecialPurposeVehicle）。SPV有信托（Trust）和公司（Company）两种形式。以信托关系设立的SPV称为特殊目的信托（SPT）；以公司形式设立的SPV称为特殊目的公司（SPC）。

2.SPV完成对拟发资产支持证券的优先/次级结构和内部信用增级安排的设计；与外部信用机构签订相关合同，完成外部信用增级；与资产管理服务商签订服务合同；与资金托管人签订资金托管合同；与证券承销商签订证券承销协议。

3.SPV以证券销售收入偿付发起人资产出售价款，通过服务商、托管人将资产产生的现金流偿付给投资者。

二、我国资产证券化的发展历程

我国规范化的资产证券化活动是从1996年开始的，按照融资来源不同，可划分为境外资产证券化和境内资产证券化两个阶段。

（一）第一阶段：境外资产证券化（1996-2004年）

我国从20世纪80年代初期开始以“收费还贷”模式进行大规模的公路建设，但当时国内资金紧张，资金供给与建设进度时常脱节，许多项目“走走停停”，严重制约着我国公路建设事业的发展；国内法律环境和资本市场条件也不允许公路建设通过发行资产支持证券进行融资。在此情况下，一些项目开始通过境外已有SPV或在境外设立SPV，利用境外成熟的法律环境和资本市场，发行资产支持证券，实现了“引资搞建设”的目的（见图3）。

图3境外资产证券化的交易结构（以公路收费证券化为例）

1996年，珠海市政府在开曼群岛注册了SPC珠海高速公路有限公司，由珠海高速以珠海市机动车管理费和外地过境机动车所缴纳的过路费为支撑，成功在美国发行了总额2亿美元的债券，用于广州到珠海的铁路及高速公路建设，开启了我国基础设施收费境外证券化融资的先例。20世纪90年代后半期，我国高速公路项目境外证券化融资共筹集约15.5亿美元资金。

我国一些企业还通过应收款的境外证券化筹集或融通资金，如1997年我国恒源电厂集团有限公司选择雷曼兄弟公司为融资顾问，在开曼群岛设立SPC西部资源国际恒源公司，以其与供电局签有的长期供电协议所决定的应收款为支撑，在美国资本市场发行了资产支持债券，为公司2×30万KW火力发电厂项目筹资约3.5亿美元。

（二）第二阶段：境内资产证券化（2005年至今）

在境外资产证券化活动开展的同时，我国实施境内资产证券化的条件逐步具备。一是法律和社会中介服务体系日趋完善。1999年10月1日起实施的《合同法》对债权转让的规定不再有禁止牟利的限制（1986年颁布的《民法通则》有债权转让不得牟利的规定），确立了资产证券化中债权转让的法律效力；2001年10月1日起实施的《信托法》使发起人通过SPT模式进行资产证券化成为可能；社会信用评级和担保机构等社会中介服务组织迅速发展，信用环境得到改善。二是银行间债券市场发展迅速，实施资产证券化的市场操作平台日趋成熟。截至2005年5月底，我国银行间债券市场可交易债券存量已达5.4万亿元，是1997年市场启动之初的80倍；1-5月的回购和现券交易总量就达7.5万亿元，是1997年全年的237倍；机构投资者群体已经形成，涵盖中外资银行、证券公司、社保基金、基金公司、保险公司、农村信用社等的机构投资者数量已达4600多家。三是银行要求资产证券化的内在动力明显增强。加入WTO以后，我国金融市场逐渐开放，资本充足率（资本/风险加权资产）+1偏低已成影响我国商业银行上市融资和参与全球竞争的突出问题。通过国家注资和股市融资（增大分子），我国部分商业银行资本充足率有所提高，但随着放贷规模不断扩张，资本充足率又呈下降趋势，特别是没有得到国家注资、无条件上市的银行面临的资本充足率压力较大，迫切需要通过资产证券化来降低风险加权资产（减小分母，如个人住房抵押贷款的风险权重是50%，对企业贷款的风险权重是100%，而现金资产的风险权重为零）来保障必要的资本充足率水平。

我国于2005年3月正式启动了境内资产证券化的试点工作，相关部门配套出台了《信贷资产证券化试点管理办法》、《信贷资产证券化试点会计处理规定》、《资产支持证券信息披露规则》、《资产支持证券交易操作规则》、《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》等规定。国家开发银行和建设银行作为试点单位，分别进行了信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化。2005年12月15日，国家开发银行发起的“开元”信贷资产支持证券和建设银行发起的“建元”个人住房抵押贷款支持证券在我国银行间市场顺利发行，标志着采取国际公认技术和结构设计（见图4）的资产证券化在我国境内诞生，是我国资本市场发展的又一个里程碑。2006年12月18日，中国信达资产管理公司、中国东方资产管理公司在全国银行间市场以SPT模式合计对外发行了37亿元的优先级资产支持证券（次级证券合计23.5亿元，由信达和东方自留），盘活了部分不良资产。

目前，我国境内资产证券化发行总额仅100多亿元，规模小且基础资产种类比较单一，尚处起步阶段。

图4开元和建元资产支持证券交易结构

资料来源：宗军、吴方伟，“我国资产支持证券的特征及其发展建议”，《中国金融》2006年第2期。

三、需解决的关键问题与政策建议

资产证券化对分散我国过度集中于银行的金融风险，保障金融稳定；构建多层次资本市场，拓宽投融资渠道；改善银行资本结构，提高银行资本充足率等作用显著，需大力推动发展。对此，各界已有共识。但要推进我国境内资产证券化规模化和多样化发展，需重点研究解决如下问题：是否需要发展SPC模式的资产证券化。

目前，我国境内资产证券化都采用SPT模式。但与SPC模式相比，SPT模式存在明显劣势：一是交易成本高。考虑到定价、交易的复杂性，信托模式通常适合于同一发起人的同一类大额资产的证券化，难以将多个发起人的资产纳入一个信托（我国《信托法》对是否允许多个发起人共同设立一个信托虽未做规定，但若多个发起人设立一个信托，会使交易十分复杂，例如不同发起人即使同类资产的风险特征不一样，在一个信托中因资产组合会降低风险，但因此而产生的收益该如何在多个发起人之间分配的问题就很难解决。），不利于通过构建大规模资产池来摊薄发行费用。而设立专营资产证券化业务的公司则可克服上述缺陷。SPC可以购买一个或一组发起人的多样化资产，构建适合投资者风险偏好的资产池，进行分批次、大规模的资产证券化，显著降低交易成本。同时，SPC作为独立的利益主体，会积极进行资产证券化业务的专业化、主动化管理，有利于进一步提高资产证券化的效率。二是不支持用资产证券化方式预先筹集基础设施建设资金。我国《信托法》规定：“信托财产不能确定，信托无效”，即信托财产必须是已经存在财产，因此在基础设施建成以前无法通过SPT模式实现未来该设施收费的证券化融资。当前，我国正处于工业化、城市化快速发展阶段，每年能源、交通、通信、供水、供电、供热、环保等基础设施建设的投资需求都在万亿以上，完全依靠先筹资建设，建成后再想办法回收资金的做法已行不通，需要将社会资金直接引入基础设施建设阶段。当前，借鉴国外运用PFI（PFI，即PrivateFinanceInitiative（私人融资激励），指政府通过特许经营等法律安排鼓励私人部门投资参与公共项目建设和运营，常见模式有BOT、BOOT等。）模式进行基础设施建设和运营的成功经验，我国正在推进基础设施建设的投融资体制改革，许多城市公用事业领域已向外资和境内民间资本开放，但受境内法律限制，无法设立从事证券化业务的SPC，也就无法从已显流动性过剩的境内筹集建设资金，多数项目都由外资合作方在境外设立SPC并从境外资本市场融资，外汇流入又反过来进一步增加了境内面临的流动性压力。

以上分析表明，SPT模式不利于资产证券化效率的提高和基础资产范围的扩展，因此，我国有必要发展SPC模式的证券化。建议由国务院就资产证券化出台专门条例，明确SPC的法律地位，规范资产证券化的有关行为；条件成熟时，再上升为法律。我国《公司法》、《证券法》、《破产法》等均未提及SPC及资产支持证券的有关事项，SPC目前尚未得到法律认可，因此，要发展SPC模式的资产证券化首先要明确SPC的法律地位。不仅如此，还要通过各种法律的特殊安排，保障SPC本身不致破产和实现风险隔离。例如，各国或地区的相关法律一般都规定：SPC不得进行兼并重组；SPC的母公司不得强制其破产；SPC只能从事资产证券化业务；SPC除履行证券化交易中确立的债务及担保义务外，不应发生其它债务和担保义务；SPC的股东除经主管机关核准外，不得将股份转让他人；SPC必须设立至少一名独立董事，且独立董事在公司提交自愿破产申请、实质性改变公司目标和修改组织文件时享有一票否决权；SPC对每项资产证券化必须设立独立账户，单独核算；SPC必须就每项资产证券化的执行情况按规定格式和内容定期进行公开披露；主管机关或指定监督机构可随时派员或委托专业机构检查SPC的资产证券化执行情况和其它相关事宜等等。同时，由于资产证券化的利差收入不大，税负（资产证券化主要涉及营业税、印花税和所得税，还有双重征税问题）对资产证券化的发展有重大影响，各国或地区一般都对资产证券化提供特殊的优惠政策。上述规定，在资产证券化的先发展国家，如美国，一般散见于公司法、破产法、担保法、证券法、会计制度和税法等众多法律法规之中；而在资产证券化后发展国家，如韩国、菲律宾、泰国、巴西等，考虑到修改众多原有法律法规来适应资产证券化发展要求会耗时费力，一般对资产证券化进行专门立法，以使其不受已有法律法规的制约。我国与上述后发展国家面临同样的情况，因此为促进境内资产证券化进一步发展，作为过渡性安排，可先由国务院就资产证券化出台专门条例，明确SPC的法律地位，规范资产证券化的有关行为，待条件成熟时，再上升为法律。

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不动产资产证券化范文第5篇

论文关键词：资产证券化融资方式

论文摘要：资产证券化融资是企业融资方式中重要的一种，全面的了解资产证券化融资对于企业合理采取融资方式、正确配置资源有很大帮助。针对这一点，笔者就资产证券化融资的各个方面进行了阐述。

一、资产证券化融资基本知识

资产证券化是指将缺乏流动性但又能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换成为在金融市场上可以出售和流通的证券的过程。

资产证券化具有提高资产的流动性和信用等级，缓解原始权益人的流动性风险压力，拓宽低成本的融资渠道，促进资本市场的发展，有效地转移和规避风险的作用。

二、资产证券化融资优势

（一）发起人的收益

其收益包括以下方面：（l）资产表外化。通过“真实出售”，把资产移至表外，改善资产负债状况，满足监管机构的要求。（2）资产的流动性。证券化的产品存在一个流动性相当高的二级市场，因此，发起人可以利用该市场获得流动性，从而增强自身的资产负债管理能力。（3）低成本的融资渠道。通过“破产隔离”，把资产信用与发起人的整体信用隔离开，降低融资成本的同时达到融资渠道多样化的目的。（4）稳定的服务费收入。发起人在出售资产后往往充当服务人角色，因此在相当长的时期内将有稳定的服务费现金流流入。

2.借款人的收益

对于作为发起人的金融机构来说，资产证券化意味着能够及时回笼资金，增加融资能力，从而为借款人提供更多的低成本资金。

（二）投资人的收益

资产证券化产品类型多样，具有不同的风险和收益搭配，能够满足投资人的多样化需求，便于投资人分散风险，提高投资收益。

（三）投资银行的收益

投资银行不但可以担任证券承销机构的角色，也可以参与甚至主导资产证券化交易结构的设计和执行、产品的设计和二级市场的交易等活动，这些业务为投资银行带来可观收益。

（四）金融监管机构的收益

资产证券化能够促使金融市场健康发展，它提高了金融机构资产的流动性，降低金融机构流动性危机风险。资产证券化产品丰富了金融产品种类，促进了资本市场的深化和整个金融体系的完善。它可以提高金融、法律、财会和信用评估制度的完善程度，提高相关扫机构和人才的专业化水平，有利于市场监督的形成等等。

三、资产证券化融资过程

资产证券化的过程中，主要参与的是发起人、特设机构和投资者，此外还有服务人、履行受托和管理职能的受托人、承销商、资信评级机构和信用增级机构等其他参与人。资产证券化操作的基本过程是：

（一）确定证券化资产并组建资产池

首先选用比较容易实现证券化且具有以下特征的资产组建资产池：以产生稳定的可预测的现金流，能够容易增强流动性；原始权益人持有该资产已有一段时间，且信用记录良好；资产应具有标准化的合约文件，属于同一种类，即资产具有很高的同质性；资产抵押物容易变现，且具有一定的变现价值高的特点；债务人的地域和人口统计分布广泛；资产的记录良好；资产的相关数据容易获得。

（二）组建特别目的机构(SPV)

SPV是一种特殊载体，专门为资产证券化而设计，是保证资产证券化的关键性主体。设计SPV的日的是为实现证券化资产在结构上与其他资产隔离。SPV可以是发起人设立的附属机构，也可以是信托投资公司或其他独立法人实体。

（三）将证券化资产组合真实出售给特设目的载体

设立SPV的目的在于使发起人实现表外融资，割断发起人与投资者在法律上的关联，达到证券化资产破产隔离的目的。其职能是从发起人处购买基础资产并以此为支撑设计和发行资产支持证券，用发行收入支付出让资产的发起人。

（四）四级和信用评级

信用增级目的在于保障投资者的利益，信用增级可以使证券产品在上述方面更好地满足投资者的需要，同时满足发行人在会计、监管和融资目标方面的要求。聘请评级机构对增级后的证券，进行信用评级资产证券化交易中的信用评级，通常要进行两次，即初评和发行评级。初评的目的是确定为达到所需的信用等级必须进行的信用提高程度。（五）发售

SPV将经过信用评级后的证券交给券商承销，可采用公开发售或私募的方式进行。资产支持证券主要由机构投资者购买。

（六）受托管理及清偿

寻找服务商和支付机构，签订委托协议，约定受托人管理标的资产、归集标的资产的现金流以及向投资者进行支付等事项。在证券的到期偿付日，SPV将委托受托人时，足额向投资者偿付本息。利息通常是定期支付，而本金偿付日期及顺序因标的资产和所支持的证券结构安排的不同而异。证券全部偿付完后，如果资产池还有现金流，这些现金流将被返还给发起人。

四、融资模式及效用

（一）应收账款证券化

即企业将应收账款汇集后出售给专门从事资产证券化的特设机构SP从注入SPV的资产池。与其他融资方式相比，应收账款证券化是一种以资产估用为基础的融资方式，以企业应收账款的现金流为基础。应收账款证券化是一种结构型融资方式。另外，应收账款证券化是一种信用级别较高的表外融资方式。通过应收账款证券化，企业也实现了风险的转移。