人民币汇率

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人民币汇率范文第1篇

关键词:人民币汇率;期货;协整检验

中图分类号:F830.46 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2007)12-0082-03

外汇期货是一种由交易双方签订合约在未来某个确定日期买入或卖出外汇,并且在合约到期日之前可以利用相反方向的交易对冲合约的外汇交易工具｡最早由美国芝加哥商业交易所国际市场分部(IMM)于1972年5月16日推出,用于规避浮动汇率制度下日益增大的汇率风险｡我国于2005年7月对人民币汇率形成机制进行了改革,形成了单一的､盯住一揽子货币的､有管理的浮动汇率制度,改变了过去单一盯住美元近乎固定的汇率状况,市场化的汇率一方面带来了更加完善的金融市场､更加灵活的交易机制等诸多优点,但同时也使得我国汇率的波动加大,进出口企业及政府面临的外汇风险加剧｡作为重要的世界大国,我国的汇率波动也对贸易伙伴等造成不可忽视的影响,因此芝加哥商业交易所率先于2006年8月28日,推出了人民币对美元､日元以及欧元的期货和期权合约,为国际贸易企业､金融机构以及投机套利者提供了新的交易工具｡

人民币期货的推出对于人民币汇率产生何种影响,一直是理论界争论､探讨的问题｡那么推出一年以来,人民币期货于人民币汇率之间的关系如何?是否存在长期均衡关系?这就是本文需要研究的问题｡

一、文献综述

国外关于外汇期货与现货关系的研究起步较早,成果也比较丰富,表现出以下特点:第一,主要的研究对象为CME的外汇期货,并且集中于发达国家的外汇期货品种,如:英镑､欧元､日元､瑞士法郎､德国马克､韩元等等,而关于新兴市场国家外汇期货的研究较少,仅对巴西雷亚尔､墨西哥比索以及匈牙利福林等进行了研究;第二,没有得出统一结论,外汇期货的推出可能增大､减小现货市场的波动性,也可能没有影响,因市场而异｡Chatrath(1993)利用VAR模型和GARCH模型对英镑､加元､日元､瑞士法郎以及德国马克的现货和期货市场的数据进行实证研究,发现期货市场交易量大幅上升会引起货币波动性短期内的显著增加｡Christian Jochum 和Laura Kodres(1998)利用SWARCH模型对匈牙利福林､巴西雷亚尔和墨西哥比索的期货市场与现货市场关系进行了研究,认为期货市场的推出并没有加剧现货市场汇率的波动性｡Andreas R?thig(2004)利用VAR-GARCH方法研究了澳大利亚元､加拿大元､日元､韩元及瑞士法郎期货与现货波动性之间的关系,结果表明这五种外汇期货交易和现货汇率波动成正相关关系｡Stoll和Whaley(1988)以及Kyle(1985)认为,外汇期货的引入提高了现货市场流动性､降低了其波动性,因而提高了整个市场的深度和信息传递速度｡Theodor(1987)通过实证研究证明加元､英镑､日元､德国马克以及瑞士法郎等货币期货能够有效地预测远期外汇汇率｡

国内外汇期货方面的研究相对匮乏,并且表现出以理论研究为主的特点,基本还停留在必要性和可行性等定性分析方面,韩炜和岳小珍(2006)､潘成夫(2006)､陈中东(2006)､刘纯斌和赵玉(1997)､袁鹰(2006)认为,我国有必要建立外汇期货市场｡尽管定性分析相对比较多,但是定量分析几乎为零,尤其是最新推出的CME人民币期货与人民币汇率的关系,目前为止没有学者进行过实证研究｡因此,进一步研究人民币外汇期货与人民币汇率之间的关系,有利于我国汇率形成机制改革的深化,对于我国利用CME外汇期货以及建立我国自身的外汇期货市场有着重要意义｡

二、数据和方法

1.数据的选取

由于人民币兑美元期货合约相对于其他两种期货合约交易活跃,并且美元在我国经济贸易以及外汇储备中占据重要地位,因此本文所选择的人民币期货数据为芝加哥商业交易所人民币兑美元期货最活跃合约的日结算价｡当该月份合约交易量被下一月份合约超过时,转换合约从而形成连续价格,避免了期货的到期日效应造成价格的紊乱｡人民币汇率期货序列标记为,数据来源于芝加哥商业交易所(CME)日交易报告｡选择的人民币汇率现货为中国外汇交易中心每日上午9点15分公布的人民币汇率中间价,标记为 ,数据来源于中国外汇管理局网站,两组序列的时间跨度为2006年8月29日到2007年8月29日｡

(二)研究方法

1.协整检验

本文采用Engle和Granger(1987)提出的两步检验法,即EG检验来考察期货价格与现货价格的协整关系｡

检验的主要步骤如下:

转换残差序列方程为:

对残差序列进行ADF单位根检验结果如下:

由上表可知,残差序列在1%的显著水平上拒绝原假设,因此残差序列为平稳序列,即｡表明人民币汇率期货序列和人民币汇率现货序列之间存在协整关系,即长期均衡关系｡

(二)Granger因果关系检验

由于和序列存在协整关系,因此至少存在一个方向的Granger因果关系,以下是Granger因果检验结果:

由上表可知,不能Granger引起的原假设被拒绝,则说明人民币汇率现货能够Granger引起期货序列,但不能Granger引起｡说明人民币汇率现货与人民币汇率期货之间存在单向Granger因果关系｡

四、结论

根据以上实证研究分析,可以得出如下结论:

第一,人民币汇率期货与人民币汇率之间存在长期均衡关系｡人民币汇率期货与人民币汇率序列同为一阶单整序列,其回归方程残差序列为零阶单整,因此根据EG两步法判断,两时间序列之间存在协整关系,即长期均衡关系｡从人民币汇率期货与人民币汇率走势图中也可以看出(图1),人民币现货汇率呈现出下降趋势,原因在于我国经济高速发展以及国际贸易的繁荣,连续的双顺差使得大量外币流入国内以及外汇储备不断升高;同时由于外汇占款的增加使得国内货币流动性过剩,尤其是在2007年以来四次加息､七次上调准备金率,这些汇率影响因素综合推动着人民币现货汇率的下降,造成了人民币的升值;同时由于国际社会对于人民币普遍预期升值,以美国为代表的部分发达国家要求人民币大幅升值,人民币期货汇率略低于人民币汇率,尽管波动性较大,但与人民币现货汇率呈现了一致的下降趋势｡

第二,人民币汇率是人民币汇率期货的Granger原因｡这与期货两大经济职能之一的价格发现职能有所悖离,但是却反映了我国外汇市场的实际情况｡由于我国资本项目下尚未实现完全可自由兑换,境内与境外人民币市场基本处于分割状态,因而境外的汇率期货并不能完全反映我国境内的货币供求状况,仅代表国际社会的预期,所以对我国人民币汇率的影响较小｡而CME人民币汇率期货交割日结算价是当日人民币汇率中间价,并且市场参与者大多为与中国有着贸易或者金融往来的企业及金融机构,可见境内即期汇率的影响力目前仍然起着决定性作用｡

第三,有学者认为掌握人民币定价主导权主要包括两个方面:一是我国政府对汇率走势的影响力;二是境内外汇市场对汇率走势的影响力｡毋庸置疑的是,我国政府对汇率走势具备了足够的控制力,人民币汇率形成机制改革也在主动､渐进､可控的原则之下有条不紊地进行,但是我国外汇市场亟待改革完善､推陈出新,与政府相配合,这样才能保证我国汇率定价主导权不旁落｡

参考文献:

[1] 高铁梅.计量经济分析方法与建模:Eviews应用及实例[M].北京:清华大学出版社,2006.

[2] 张惠茹,李海东.金融期货[M].北京:科学出版社,2006.

[3] 张金清,刘庆富.中国金属期货市场与现货市场之间的波动性关系研究[J].金融研究,2006,(7).

[4] 张维,王平,熊熊.印度股票市场与期货市场信息传递性研究[J].上海金融,2006,(9).

[5] 潘成夫.境外人民币衍生市场与人民币汇率定价主导权――兼论发展我国外汇期货市场[J].新金融,2006,(12).

[6] Christian Jochum, Laura Kodres. Does the introduction of futures on emerging market currencies destabilize the underlying

currencies? IMF working paper, 1998.2

[7] Andreas R?thig. currency futures and currency crises [J]. May,2004

[8] Kohers Theodor. Testing the rate forecasting consistency of major foreign currency futures[J]. International Trade Journal,

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人民币汇率范文第2篇

关键词: 人民币汇率 不可交割远期（NDF）去杠杆化

中图分类号: F830.73 文献标识码: A文章编号: 1006-1770(2009)02-010-04

一、2008年以来人民币汇率走势

总体上看，2008年人民币汇率可分为两个阶段。第一个阶段是:人民币汇率单边升值。1-7月份,人民币整体呈现出单边升值态势,升值幅度为7%，月均超过1%,明显高于2007年同期人民币兑美元汇率大致每月0.4%的升幅。导致升值的原因是多方面的:

（一）2008年贸易顺差持续保持增长态势。前三季度我国累计贸易顺差1809.9亿美元,虽然比上年同期下降2.6%,净减少49.2亿美元，但绝对量的增长仍是促使人民币升值的主要因素。第四季度，在美国金融危机影响下，全球经济放缓，我国的进出口增速明显下滑，但是顺差不减反增，主要原因是进口增速下降快于出口，11月和12月的贸易顺差分别约为400亿和389.80亿美元，分别比去年同期增长52.2%和71.82%。

（二）外商直接投资继续保持较快增长。国家统计局的数据显示，2008年的实际外商直接投资是自上个世纪90年代中国外商直接投资开始迅速增长以来的最高水平，比2007年增长24%，达到924亿美元，是连续第三年的新高。

上述两项因素直接导致外汇储备的持续快速增长。2008年12月，外汇储备增加613亿美元，同比多增加300亿。全年除10月份出现负258亿美元的增长外，其他月份均保持了较快增长。

至2008年末，我国外汇储备接近2万亿美元。相当于世界上124个国家的GDP总和。从世界银行公布的2007年世界各国GDP排名来看，排在第57位的是越南，其GDP是712亿美元，排在末位即第180位的是太平洋岛国基里巴斯，其GDP是8700万美元。如果将从第57位的越南一直到第180位的基里巴斯这124个国家的GDP加起来，总和是17597亿美元，也就是说，中国目前的外汇储备已经超过了这124个国家GDP的总和。

（三）中美利差因素。如果以相同期限的市场利率衡量，自2008年1月到10月初，中美利差一直呈倒挂趋势，其中息差最大的3月份接近200个BP。2008年一季度我国CPI平均上升到8%，远超央行4.8%的目标，使得人们预期央行会抑制通货膨胀而继续采取加息措施，而同期美国由于次贷危机恶化，美联储为刺激疲弱的经济而连续降息，中美息差走高进一步推高了人民币升值的预期。进而引发了流入我国境内的热钱增加。

第二个阶段:从7月下旬以来,人民币兑美元走出了一波持续贬值的行情，此后虽再度转强，但是势头微弱。7月下旬以后，人民币汇率突然向下，7月22日1美元兑人民币6.8219元,到8月12日人民币兑美元汇率中间价报6.8659元。而且人民币连续10个交易日单边下跌，上演了持续单边贬值的行情,是汇改3年以来首次出现10个交易日的持续走贬。8月下旬人民币又重新走强,窄幅震荡，但势头缓慢。9月份以来持续在6.82―6.85这一比较狭窄的箱体中进行整理。

2008年下半年人民币兑美元走出这样的行情，原因在于美国的次贷危机不断恶化，导致一场席卷全球的金融危机。在全球经济普遍出现下滑的背景下，美元及美国国债一度成为流动性好、相对比较安全的资产。全球金融市场动荡时期资金“涌入安全资产”（fly to quality）的效应十分明显。研究表明，截止到11月20日，美国国债收益率曲线2Y以内下移在100个BP以上，其中3M的国债收益率下移150个BP。

这表明黯淡的经济前景以及减息预期，推动寻求避险的投资者继续买进流动性较高的美国短期国债，中国和石油输出组织成员国等纷纷购买美国国债。美国财政部公布的月度国际资本流动报告显示，9月中国持有的1年期、1到10年期以及10年以上期限美国国库券，从8月的5414亿美元升至5850亿美元。研究表明，如果以2008年7月1日为基准比较，投资美国10年期国债的收益率将跑赢包括原油、黄金在内的所有资产。

二、人民币汇率未来走势展望

（一）人民币汇率双向波动的预期提高

1.美国政府7000亿美元的注资计划以及未来欧洲经济走向的不确定性，使市场对美元汇率走向的分歧加大。一方面注资计划导致美国财政赤字加剧从而看淡美元的长期走势；另一方面欧洲经济滞后美国，表现更糟的状况从而导致欧元对美元贬值。因此当前以及未来美国经济政策，欧、日经济走向以及他们可能的货币政策都会增加美元汇率走向的不确定性。因此未来美元汇率的波动性仍会较大，进而导致人民币对美元汇率的波动性提高。

2.金融危机发生后，美欧等国家金融机构去杠杆化，出现了流动性紧张局面，国际资本回流美国，也是促使人民币汇率双向波动的一个短期因素。需要明确一点，美国金融机构的去杠杆化行为会直接导致流动性紧张局面，原因在于美国是一个以资本市场融资为主的金融体系，资本市场及资本市场运行的金融工具价值的萎缩会直接导致整个市场的融资功能下降，流动性会明显减弱，这一点与中国以银行为主的间接融资体系有明显不同。

（二）人民币升值预期下降，短期内小幅贬值可能性在提高

1.NDF走势的变化反映出国际市场对投机人民币升值的预期已大大减弱。国际市场人民币无本金交割远期汇率NDF经历了年初的一路上行到下半年开始反向波动走势，到目前为止，NDF一年期人民币汇率从3月份的最高点6.26到10月份最低点的7.1198，变化幅度达到14%，与2007年底相比，2008年人民币NDF贬值0.6%，与上年同期相比升值4.6%。

2008年11月9日国务院公布了高达4万亿人民币的经济刺激方案，美元对人民币NDF价格开始回落。经济刺激计划让人民币的贬值压力稍有缓解。1年期美元兑人民币NDF价格自10月24日收在7.1198元之后，该价格就一直在逐步回落的过程中，表示海外市场对人民币在1年后的贬值预期有所缓和。

中国出口减速和经济增长放缓所带来的政策调整，使市场对人民币的升值预期降低，对未来美元汇率出现反弹的预期提高，是导致市场NDF走势出现明显转变的主要因素。短期内，在美元汇率难以企稳和中国出口走弱的预期下，国际人民币NDF走势仍会维持目前双向波动的格局，且以小幅度贬值为主要趋势。

2.未来全球经济形势恶化，2009年我国出口形势非常严峻，政府对出口增长的关注度将会提高，从政府监管的角度来看，人民币汇率政策亦将有调整的可能，延续三年的人民币单向升值走势将告一段落。

金融危机负面影响逐步显现，出口增速继续稳步回落。2008年9月份以来，国际金融形势急转直下，金融危机逐步向实体经济传染，并开始反映在我国的出口数据上。其一，金融危机波及发达国家的核心制造业。10月美国制造业活动指数降到26年来最低点，欧元区制造业活动指数10月也跌至创纪录的低点，欧元区三个主要经济体的产出、订单及就业均下降，欧元区采购经理人指数(PMI)降至41.1，是指数建立11年来的最低水平。其二，全世界90%以上的贸易往来都涉及某种形式的信贷、保险或担保，不论对于进口商还是出口商来说，金融危机都使得获取外贸相关的金融服务变得越来越困难；其三，金融危机冲击下，股票、住房等资产价格大幅缩水，许多家庭进入负资产状态。危机也直接导致失业人员增加。根据美国劳工部公布的数据，2008年12月，全美非农部门工作岗位削减52.4万个,失业率上升至7.2%,为16年以来的新高。并且根据美国联邦公开市场委员会（FOMC）的预测，2009年美国的失业率还会继续上升，并且将2009年第四季度的失业率上调到7.1-7.6%，2009年末失业率为7.4%。这些因素都将极大地抑制居民消费，并影响到我国对外出口。

基于以上影响，2009年我国的出口形势将非常严峻。在全球金融危机的冲击下，IMF在11月7日再次把全球经济2009年的增长预期降到2.2%，低于10月份预计的3.0%，更低于一季度预测的3.7%。全球经济增长放缓降继续影响到我国出口。研究表明：美国GDP增长速度每下降一个百分点，大概会影响我国出口5个百分点。如果是这样的话，美国经济2009年大概将近跌2个百分点，会影响到我国将近10个百分点的出口增长。欧盟是我国第一大贸易伙伴,2009年也有将近1.7%的经济下滑,这样目前我国的出口增速的20%将不可维持，有可能降到接近零增长水平。

我国外贸增速放缓态势已经在104届广交会上得到体现。中国第104届广交会11月6日结束，到会的境外采购商比上届减少9.1%，总成交额下滑17.5%，这预示着明年外贸开局将不利。

从经济运行的先行指标制造业采购经理指数(PMI)来看，11月中国PMI为38.8,创2005年该指数编制以来的新低。尽管12月上升了2.4个百分点,但已经是连续第三个月下降。其中，出口订单指数、进口指数分别为41.40和39.40，均连续四个月低于50％的临界值，表明外贸相关的制造业正在衰退。此外，美国新当选总统奥巴马虽然表示要深化与中国的高层对话，但在贸易政策上倾向于贸易保护，这将对中国对美出口产生一定的负面影响。

三、美元未来走势的判断――美元走强是短期现象

美国次贷危机以及席卷全球的金融海啸发生以来，美元不但没有贬值，反而出现了对主要货币升值的态势，且短期内支撑美元走强的因素仍然存在，并将可能延续到2009年上半年。

（一）涌入安全资产（fly to quality）的效应将保持到2009年底，但程度会逐渐减缓

本轮美元反弹主要受两大因素支撑：

1.全球美元流动性短缺是美元走强的主要原因之一。危机发生后，美元3MLIBOR曾一度超过1YLIBOR，向境外美元发出号召，大量美元回流美国，支撑了美元的强势地位。

2.以美国国债为主的美元资产收益比较稳定。从美国次贷危机开始，到后来逐渐演变成全球金融危机、经济危机，整个金融体系几乎到崩溃边缘。在市场混乱的情况下，“去杠杆化”过程对风险资产已经没有任何需求，大家都转而投向无风险市场。而能够承受无风险资产的最大市场，正是美国债券市场，决定了美元必然会走强。这也充分显示了美元的国际本位货币地位。并且全球经济前景越不乐观，美国国债的“安全资产”功能越强。相反全球经济基本趋于稳定之时，将可能是国债市场的拐点。

（二）利差预期调整利好美元

从市场技术面的角度来看，现在联邦基金利率已经到了0-0.25%，从美国和欧洲各国的利差基准对比来看，美国已经达到零利率，现在欧元区目前利率基准是2.5%，英国是1.5%。由于英国和欧元区国家目前仍然存在降息预期,利差对比以及预期一定程度上对美元形成支撑。

（三）对美元长期走势的判断

本次金融危机的发生有更加深刻的全球经济失衡的背景。美国的低储蓄高消费的经济增长模式能否发生根本性改变，是美国经济以及美元强弱的根本决定因素。二战以来由于美国强大的经济实力，以及美国在国际分工体系中占据有利的地位，积累了大量的财富，能够支撑其庞大的进口需求，除个别年份外，1970S年代以来一直维持了贸易逆差，同时又保持了美元的国际货币地位。英镑在19世纪国际货币体系中保持霸主地位时，英国是世界的最大债权国，而当今美国是世界上最大的债务国。其中的奥妙除了美元和黄金脱钩外，还有一点就是亚洲国家经济崛起后，积累的外汇储备回流美国，对美元形成了阶梯状的支撑作用，依次是经济腾飞后的日本、东亚四小龙、中国，如今这种作用正在逐渐减弱。这些国家正在通过储备货币多元化的方法来化解不断贬值的美元带来的影响。这注定了美元将随着美国经济地位逐渐衰落而贬值的趋势不会有任何疑问和改变。

但是另一方面应该看到，美元的国际货币地位不是一朝一夕形成的，有强大的市场力量在背后支撑。首先美元是国际贸易中的主要计价货币，币值相对比较稳定，盯住美元就等于是盯住了稳定的货币锚，可一定程度上避免汇率波动导致的损失。其次，多年来在国际金融市场上形成了一个规模庞大的美元即期、远期和掉期交易市场，可以很容易的实现对美元的套期保值，而其他任何货币尚不具备这个条件。

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人民币汇率范文第3篇

一、背景分析

目前，世界各国的汇率制度主要分为两类：固定汇率制度和浮动汇率制度，在此基础上还存在一种有管理的浮动汇率制度（也称肮脏浮动汇率制度）。我国自2005年7月21日进行汇率制度改革以来，逐步完善人民币汇率形成机制。人民币汇率不再盯住单一美元，而是同时参考一篮子货币计算人民币多边汇率指数的变化，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。在汇率改革的基础上，人民币汇率在稳定的基础上缓慢升值，并且增加了浮动的范围，人民币汇率逐步向市场化迈进。

人民币汇率改革为人民币无本金交割远期外汇交易（Non-deliverable Forwards，NDF）提供了发展的空间。NDF主要是针对非自由兑换的货币而设计的远期合约，属于一种金融衍生工具。它一般由银行充当中介机构，买卖双方基于对某种货币汇率未来走势的不同看法而签订远期合约。与一般外汇远期合约不同的是，NDF合约在到期时并不对合约中商定的本金进行交割，只是对合约汇率与到期日即期汇率的差额进行交割，并且以可自由兑换的货币（例如美元）进行结算。NDF合约的期限从一个月至几年不等，但是一般以一年及一年以下的品种为主。NDF可以帮助规避汇率波动的风险，并且其无本金交割的特性可以减少资本的占用，这些都是NDF得以发展的重要原因。

人民币NDF在1996年6月由新加坡首先推出，但是由于中国实行严格的外汇管制，NDF并未对人民币即期汇率构成实质性的影响。据国际清算银行（BIS）统计，1999年人民币NDF日均交易量在0.5—1亿美元。2001年东南亚金融危机对人民币的贬值压力逐渐减弱，导致人民币NDF市场由活跃转向低谷，2001年日均交易量仅为0.55亿美元，仅占亚洲5种主要货币NDF交易量的7.6%。2003年以后，尤其是2005年汇率改革以后，人民币一直面临着升值压力，人民币NDF市场再次活跃起来，日均交易量到2007年达到了30亿美元，占亚洲主要货币NDF交易量的14%（数据如图1所示）。

随着人民币汇率改革的推进和人民币NDF市场的快速发展，人民币汇率定价权是否受到影响就越来越受到人们的关注。从人民币即期汇率和NDF市场的角度来看，人民币汇率定价权是否受到影响取决于：人民币即期汇率是否由NDF来决定，并且人民币即期汇率的变动趋势是否受NDF影响。本文将从这个角度通过对历史数据的分析来探讨人民币汇率定价权是否受到影响，并提出一些政策建议。

二、文献综述

目前，国内已经有不少学者研究人民币NDF市场与人民币汇率之间的相互关系，本文的研究建立在这些已有理论的基础之上。

吴先智（2008）对人民币NDF汇率和境内人民币即期、远期汇率进行了格兰杰因果检验，认为境内即期汇率与NDF汇率之间存在较强的引导关系，且境内即期汇率占主导地位；1年期的NDF汇率与境内远期汇率之间相互引导，而在其他期限品种上，只存在境内远期汇率对NDF汇率的引导作用。最后，他得出结论，认为应该完善市场基础设施建设，放开对外汇衍生品交易的限制。

戎如香（2008）通过对1999年5月5日—2008年9月1日人民币即期汇率和1年期人民币NDF汇率的定量研究，认为人民币即期汇率与NDF汇率之间的关系在2005年汇率改革前后存在很大的不同。人民币汇率改革之前，人民币即期汇率与人民币NDF之间没有直接联系，但是其趋势受NDF影响；汇率改革之后，二者的联系加强，绝对值水平和变动趋势相互影响，互为因果关系。并且在分析的基础上提出应该重视汇率改革之后的人民币定价权问题，重视对人民币NDF的研究。

仇自成、张立光（2010）对2006年10月26日—2009年3月6日期间的人民币1个月期、1年期NDF汇率与即期汇率之间的关系进行了实证研究，认为人民币离岸NDF市场上存在着不同程度的人民币升值预期，且预期的水平与NDF期限有关；人民币离岸NDF汇率会影响人民币即期汇率，NDF市场对即期市场存在波动溢出效应，即波动信息会由人民币NDF市场向人民币即期市场传递。

这些研究成果为本文的研究提供了宝贵的参考价值，但是这些研究所分析的数据并不是很充分，因为直到2005年7月21日人民币汇率改革之后NDF汇率与即期汇率才具备了更好的研究价值。本文将在这些理论的基础上，通过分析最新的汇率数据，试图将几种不同的研究成果融合在一起，即通过分别研究不同期限的人民币NDF汇率与即期汇率之间的关系，分析不同期限NDF汇率与即期汇率之间的不同影响程度，并且在此基础上，讨论二者的相互影响性，从而进一步深入到人民币汇率的定价权这个问题上。

三、统计与回归分析

本文选取了2000年1月1日—2011年12月30日这12年的日度汇率数据作为样本，通过大样本的数据进一步挖掘人民币NDF汇率与即期汇率之间的关系。

1、对样本数据的描述性统计分析

本文进行描述性统计分析的数据区间为2000年1月1日—2011年6月7日，选取的即期汇率数据为人民币兑美元的中间价，选取的NDF数据为6个月期的NDF汇率。在进行描述性统计分析时，本文将样本数据以2005年7月21日为界分为了两段，以更好地考察人民币汇率改革的影响。

由表1可以看出，在人民币汇率改革之前，人民币即期汇率与NDF汇率之间的波动性差异非常大，即期汇率的标准差仅为0.00078，基本上可以忽略不计，而NDF汇率的标准差则达到了0.11，约为前者的144倍。此外，即期汇率的最大值与最小值仅仅相差0.0037，说明即期汇率的浮动区间非常狭窄，而NDF最大值与最小值相差0.6852，约为前者的185倍，波动的区间相对宽很多。这是因为在人民币汇率改革之前，人民币汇率采取盯住单一美元的政策，所以即期汇率基本上维持不变，而NDF汇率则完全由市场决定，受海外市场对人民币汇率的预期以及国际环境变化的影响，波动性要大得多。

在汇率改革之后，人民币即期汇率与NDF汇率的各项统计数据趋向一致。即期汇率的标准差明显增大了，达到了0.5368，而NDF汇率的标准差则为0.4956，甚至比即期汇率小。即期汇率的最大值与最小值相差1.6312，NDF汇率的最大值与最小值相差1.6205，二者也基本上不存在差别。这表明，在汇率改革之后，人民币即期汇率逐步向完全市场化的NDF汇率靠拢，也就是说我国的汇率改革使人民币汇率向市场化迈进了。

以上的统计描述通过即期汇率与NDF汇率的走势图（图2）可以得到更直接的说明。从图2我们可以看出，人民币即期汇率在2005年7月21日汇率改革之前处于水平的状态，这说明这段时间人民币即期汇率是基本不变的，严格地盯住美元。而在汇率改革之后，即期汇率的曲线有一个跳跃性地突降，而后又一路下行，这是因为在汇率改革之后人民币汇率拥有更大的波动空间，而且不再盯住美元。要注意的是，2008—2010年的这段时间，即期汇率的曲线再次保持着水平的状态，这是因为受金融危机影响，我国再次决定盯住美元，以防止汇率波动对出口造成不利的影响，从而避免金融危机对自身影响的加剧。2010年6月19日，中国人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性，在此影响下，即期汇率的曲线再次下行，人民币继续升值。此外，我们应该注意到的是，6个月期的NDF汇率曲线大部分时候都处于即期汇率曲线的下面，这说明海外市场一直保持着对人民币升值的强烈预期。只有在2003年之前以及2008年底至2009年初这两段时间，6个月期NDF曲线高于即期汇率曲线，这是因为在2003年之前，中国仍然受东南亚金融危机的残留影响，而且国内经济形势不景气，导致海外对人民币贬值的预期；2008年底则是由于金融危机，海外同样预期人民币会贬值。人民币即期汇率与NDF汇率曲线之间的差距，可以理解为人民币实际升值与预期升值之间的差距。以上分析表明人民币升值并非一蹴而就，而是遵循有管理的浮动，缓慢升值。

2、对样本数据的回归分析

基于人民币即期汇率与NDF汇率走势的一致性，本文选择对二者进行一元线性回归分析，试图用回归模型进一步描述二者之间相互影响的关系。为了研究不同期限NDF汇率与即期汇率的关系，本文将选择1个月期、6个月期和1年期人民币NDF汇率分别与人民币即期汇率进行回归分析，并比较三者的分析结果。

首先，我们对1个月期NDF汇率与即期汇率进行分析，选择的数据样本为2005年7月22日—2011年6月7日，分析结果如表2和图3所示。

由表2可以看出，1个月期人民币NDF汇率与即期汇率之间的相关系数达到了0.9989，相关性非常高。二者的R2为0.9979，表明自变量（1个月期NDF汇率）可以在99.79%的程度上解释因变量（即期汇率）的变差，二者的拟合性非常高。图3中的散点图描述了二者的分布情况，据此画出二者的线性回归曲线，回归方程式为：y=1.019x-0.122，且回归方程对二者关系的拟合度达到了99.7%。这说明1个月期NDF汇率与即期汇率之间存在非常强的正相关关系，1个月期NDF汇率对即期汇率具有非常明显的影响。反过来，若我们把即期汇率作为自变量，把1个月期NDF汇率作为因变量，回归分析的结果表明，二者同样具备很强的相关性，相关系数同样达到了0.9989，R2为0.9979，二者的拟合性非常高，这说明人民币即期汇率对1个月期NDF汇率同样具有明显的影响，二者之间呈现相互影响的关系。

其次，我们对6个月期NDF汇率与即期汇率进行分析，选择的数据样本为2005年7月22日—2011年6月7日，分析结果如表3和图4所示。

从表3中可以看出，6个月期人民币NDF汇率与即期汇率之间的相关系数达到了0.9784，虽然略低于1个月期NDF汇率与即期汇率的相关系数，但是仍然处于很高的水平，表明二者的相关性很强。二者的R2为0.9572，表明自变量（6个月期NDF）也能在很大程度上解释因变量（即期汇率）。图4描绘了二者的线性回归曲线，回归方程式为：y=1.059x-0.302，拟合程度达到了95.7%。回归分析表明6个月期人民币NDF汇率对人民币即期汇率具有很强的影响，但是影响程度（根据R2判断）稍微小于1个月期的人民币NDF汇率，这从图2的汇率走势图中也可以看出来。同样，若把即期汇率作为自变量，6个月期NDF汇率作为因变量，发现二者的相关系数为0.9784，R2为0.9572，即期汇率对6个月期NDF汇率同样具有很强的影响。

最后，我们对1年期人民币NDF汇率与即期汇率进行回归分析，由于数据来源所限，选择的样本数据区间为2009年1月1日—2011年12月30日，回归分析的结果如表4和图5所示。

由表4可以看出，1年期人民币NDF汇率与即期汇率之间的相关系数为0.8607，明显低于1个月期和6个月期的NDF汇率与即期汇率的相关性，但是二者的正相关性仍然比较强，这说明二者的变化趋势是一致的，其对于长期的人民币汇率走势可能是一个良好的预测指标。二者的R2为0.7409，相对于1个月期和6个月期NDF汇率也显著偏低，说明自变量（1年期NDF汇率）对因变量（即期汇率）的解释程度并不是特别高。图5的散点图的线性趋势也不是很明朗，线性回归方程的拟合程度也只有74.0%。这说明1年期人民币NDF汇率对人民币即期汇率的变动并不具有绝对的解释力，但是二者的长期趋势是一致的。反过来，将即期汇率作为自变量，1年期NDF汇率作为因变量，分析结果显示，二者的相关系数也仅为0.8615，R2为0.7423，表明人民币即期汇率对1年期人民币NDF汇率的影响程度也不是很强。

四、结论及政策建议

1、结论

第一，人民币汇率改革对人民币NDF市场的发展具有重大的影响，并且影响NDF汇率与即期汇率之间的关系。汇率改革以前，境内人民币汇率受到严格管制，境内人民币市场与离岸人民币NDF市场处于完全分割的状态，二者的变动趋势并不存在明显的直接联系；汇率改革之后，境内人民币即期汇率不再盯住单一美元，因而波动幅度增大，即期汇率逐渐受市场及预期因素的影响，人民币离岸NDF汇率与境内即期汇率的波动也趋于一致，NDF市场与境内人民币市场也逐渐由分割的状态转为融合的状态。

第二，人民币NDF汇率与即期汇率之间存在相互影响的关系，并且不同期限的NDF汇率影响程度不同。总体来看，短期（以1个月期为代表）NDF汇率与即期汇率之间的相关性要明显高于长期（以1年期为代表），即NDF期限越短，与即期汇率之间的互动关系表现得越强。

2、建议

由上述分析可知，人民币汇率改革之后，人民币即期汇率已经不只由国内因素来决定，离岸的NDF市场也深刻地影响着人民币汇率。在当前阶段，由于中国的外汇管制，国内机构投资于离岸人民币NDF市场也受到限制，从一定程度上说，离岸NDF市场是不受中国政府控制的，这必然会影响到人民币汇率的定价权，使得人民币汇率容易受到海外预期因素以及国际环境的影响，增加中国政府及企业的外汇风险。在人民币汇率市场化和有管理的浮动汇率制度的大背景下，本文针对增强人民币汇率定价权的问题，提出了以下几点政策建议。

第一，要努力发展人民币在岸NDF市场。离岸NDF市场不受中国控制，容易影响人民币汇率的定价权，在中国当前仍然存在外汇管制、人民币非自由兑换的情况下，放开离岸NDF市场可能会适得其反，增加了离岸NDF市场的规模，反而增加了人民币汇率的风险。而在岸NDF市场则可以在中国人民银行和外汇管理局的监管之下运行，可以通过影响在岸NDF市场间接影响人民币汇率。

第二，在市场化的条件下增强人民币汇率定价权还需要监管当局进一步放开对人民币衍生产品的限制。虽然人民币汇率的市场化一定程度上会减弱中国对人民币汇率的控制，但是我们不能逆市场化潮流而行，而应该顺应市场化，逐步放开外汇衍生产品的交易，力争通过市场的参与来掌握人民币汇率的定价权。与此同时，也应该注意市场化过程中的风险，不能一蹴而就，而要逐步放开。

【参考文献】

[1] 欧阳政、林鹏辉：人民币NDF与及其市场间信息传递及互动关系研究[J].金融财税，2011（4）.

[2] 仇自成、张立光：人民币离岸NDF汇率与境内人民币汇率关系的实证[J].金融观察，2010（2）.

[3] 戎如香：人民币汇率定价权问题研究：基于NDF与即期汇率的实证检验[J].上海金融，2008（12）.

人民币汇率范文第4篇

市场对当前的汇率政策发生广泛猜测,当然并非无风起浪。进入12月,人民币汇率连续下跌。至12月4日,美元兑人民币现汇早盘已升至6.8845,银行出现惜售美元局面。而离岸市场的人民币一年期无本金交割远期汇率(NDF)报价,已在7.2400元至7.2800元区间波动,市场贬值预期显著。12月3日,国务院常务会议提出“要综合运用存款准备金率、利率、汇率等多种手段,保持银行体系流动性充分供应,促进货币信贷稳定增长”, “汇率手段”所指为何,也令一些人揣测。

然而,从根本上说,市场对于人民币汇率走向的推测,仍然需基于两个基本判断:其一,人民币变化的市场走势究竟如何?其二,中国在新局势下究竟打算采取什么样的汇率政策?

应当承认,近期以来的人民币汇率变化,在一定程度上的确体现了市场供求变化的基础作用。中国央行在过去三个月内四次降息,今年11月26日更作出下调存贷款利率108个基点的决定,足以使市场形成中国明年继续降息的预期。与其他市场一样,外汇市场的参与者通常也会通过比较各种资产的预期收益率,决定选择哪种货币的资产。中国央行大幅降息后,中美息差进一步缩小,人民币资产的预期收益率会下降;而维持降息预期不变,则人民币远期汇率也会保持较大贴水。这一现实因素,加上美元在过去三个月中持续走强的背景,人民币汇率在10月起停止升值后,于12月以来出现小幅贬值,确实有市场逻辑可循。这本身也是人民币汇率弹性有所加大的体现。

不过,观察人民币汇率走势,不仅要就眼前局势进行投资收益比较,更要看长期供求趋势。应当承认,纵然近期中国经济走入下行期,双位数增长不再,但中国经济就整体而言仍然具有强劲的增势,中国国际双顺差的局面在相当长时间不会改变。而美国经济欲走出衰退阴影,调高赤字、增发货币已成必然,美元资产未来极有可能出现较大贬值。

所以,以中长期市场供求作用看人民币汇率变化,就应当承认,目前的贬值只能是暂时的,不具有方向性含义。

再看汇率政策。中国从2005年7月启动汇改,其目的是形成适应市场供求变化的、更为灵活的汇率机制。目前,人民币汇率以供求为基础,但仍需“参考一篮子货币进行调节”,是“有管理的浮动汇率制度”。在这里,“调节”或“管理”的要义,是保持人民币的汇率稳定。这些基本道理本来已经成为共识,而且与中国经济转向“又好又快”增长模式的共识相辅相成。过去三年来,人民币稳步升值,推动了出口部门优胜劣汰的结构调整过程,正是这种汇率政策的积极结果,为今天国际环境恶化后的进一步结构转型起到了铺垫作用。

当然,结构调整在现实中要困难得多、也痛苦得多,特别是当前中国经济困难加重,保增长与结构调整间需要寻求平衡;中国在发展内需市场、减低对外依存度的同时,也不会丢掉外部市场。不过,政府帮助出口企业减轻转型痛苦,应主要体现为转换职能与加强服务,建立良好的市场秩序。试图逆市场化进程而实现汇率政策大转向,以人民币贬值提振出口,则不仅是缘木求鱼,而且具有极大的副作用。

当前出口滑坡最主要的原因,还是国际市场需求急剧下降。人民币贬值不可能改变这种外部局面,自然也难对出口增长起决定性作用。更何况,中国出口成本提升有多重原因,不仅与人民币升值相关,也包括劳动力成本增加和出口退税率降低等因素,故贬值无法从根本上解决成本问题,反有悖于汇率改革和经济增长方式转型的初衷。进一步以国际视角观察,通过人民币主动贬值补贴出口,其实质就是直接补贴外国消费者,其结果又极易引发贸易伙伴强烈不满,诱使贸易保护主义政策抬头。人为贬值实在是导向“多输”的不智之举。

人民币汇率范文第5篇

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中欧基金 ：据路透社，国际货币基金组织对中国宣布扩大人民币兑美元日波幅限制表示欢迎，“这凸显了中国决心再平衡经济，使之转向国内消费，并允许市场力量在决定汇率水准方面发挥更大作用。是中国央行增加人民币汇率弹性的重要一步。”IMF总裁拉加德在声明中称。

转发 | 收藏 | 评论时平 ：从4月16日开始，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易家浮动幅度由千分之五扩到到1%。看似好事情，仔细想想，却是信号大于实质的一项举措，对于人民币汇率形成机制，我们仍然期待着真正的市场化。

转发 | 收藏 | 评论葛燕明09 ：人民币汇率波幅翻倍，被解读为人民币单边升值趋势或基本结束，这也意味着人民币资产面临重新估值，房价或现快速下跌，地产又是“当头一棒”。

转发 | 收藏 | 评论戴小京：路透的评论认为：中国放宽人民币汇率浮动区间的举动彻底打消了人们对中国经济硬着陆的担心。这是北京释放的一个极强信号，表明经济下降趋势得到遏制，潜在陷阱变得可控。

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拍场再现真伪罗生门

今年春拍，香港苏富比拍卖的一张祁志龙作品《消费形象37号》被艺术家本人称为赝品，苏富比日前回应称该作品为真品。

蘇富比拍卖行 本行现严正声明︰正如本行当代亚洲艺术拍卖中的其他拍品，创作于一九九五年的《消费形象37号》乃为真品，并具有香港少励画廊发出的保证书。

转发 | 收藏 | 评论蘇富比拍卖行 ：少励画廊为香港最早与祁志龙合作的画廊之一，于业界具有不容置疑的权威性，此作品乃少励画廊得自艺术家本人。但凡任何人士如散布与事实不乎的消息，并为本行声誉带来影响者，本行保留法律追究权利。