人民币汇率范文第1篇

【关键词】汇率制度；固定汇率；浮动汇率

近年来，国际上要求人民币升值的呼声日益高涨，从2002年下半年开始，日本财相盐川正十郎在各种场合敦促中国对人民币汇率重新估值。由于受中国出口产品冲击，一些欧美国家也加入了要求人民币升值的阵营。今年9月初，美国财长斯诺访华并在泰国出席APEC财长会议，围绕人民币汇率的辩论达到了高潮。

其实，人民币汇率问题的实质，并不是人民币是否应当重估，即它的短期升降与否，而是人民币汇率制度应采取固定汇率还是浮动汇率。换言之，汇率水平只是最终的结果，形成汇率的机制才是问题的关键。斯诺认为，灵活的浮动汇率制度是中国确保经济增长和金融稳定的最佳选择。那么，事实果真如此吗？

一、两种汇率制度利弊的比较

1.固定汇率制

固定汇率制的优点在于较为固定的汇率有利于投资者核算自己的成本和收益，形成稳定的盈利预期，或者说，国外流入资金的风险贴水较低，从而有利于吸引外资。

固定汇率制的不利影响，一方面是不能灵活反映外汇供求关系，使汇率的市场性丧失或削弱；汇率市场性的丧失或削弱又使其不能反过来调节外汇的供求关系，自动调节功能大大降低，因而只能由政府调节。但政府确定汇率的弊端十分明显：一是受到主观影响，如果政府调控能力不强还会出现重大失误；二是受到客观因素的牵制，汇率的确定和变动涉及到各方面利益，政府不得不充分考虑；三是受不同政策目标的牵制，汇率目标可能和其他目标相冲突，若汇率水平脱节到相当严重的程度就可能引发金融危机。另一方面，“蒙代尔三角”理论认为，资本自由流动、固定汇率和货币政策三者不可能兼顾，只能牺牲其中之一而保证实现另外二者。因为假如在固定汇率制度和资本自由流动下采取紧缩的货币政策，利率会上升，在汇率不变的情况下，利率的上升带来对本国投资收益的增加，大量的外国资本会流入，造成本币升值的压力，为维持汇率的固定水平，政府要卖出本币买入外币进行干预，这样紧缩的货币又被扩张了，货币政策无效。因此，在资本自由流动的前提下，坚持固定汇率就要放弃货币政策的自主性、独立性和有效性。

在我国乃至世界历史上，固定汇率制都曾发挥过它的积极作用。二战后的布雷顿森林体系，其实质就是一种固定汇率制度，对于战后各国经济复苏和建立稳定的经济贸易联系，发挥了不可磨灭的作用。从我国以前的情况来看，资本自由流动不存在，通过政府调整可使国际收支大体平衡，固定汇率制的利大于弊。亚洲国家高速发展的90年代，固定汇率制对于稳定投资者预期也曾发挥了很大作用。但是如果经济泡沫膨胀，经济增长减慢，贸易赤字上升，投机资本冲击的情况出现，此时固定汇率制的不利影响就远远超出了它的有利方面。

2.浮动汇率制

浮动汇率制能够克服固定汇率制的不足，一方面，它能够灵活的反映外汇供求关系，使汇率更具有市场性，从而反过来自动调节外汇供求；另一方面，浮动汇率不存在“蒙代尔三角”的困扰，能够使货币政策更具有自主性、独立性和有效性。但是，浮动汇率制不利于投资者形成稳定的盈利预期，从而不利于外资的引进；同时，浮动的汇率容易导致价格的波动，给抑制通货膨胀造成困难。

二、汇率制度选择的条件

固定汇率制度和浮动汇率制度孰优孰劣是国际金融领域长期争论不休的问题。其实，汇率制度的选择是由一系列客观条件所决定的，不同的汇率制度适合于不同的国家，这取决于其经济实力、外部环境、宏观经济调控能力和国际竞争力等。从总体上看，一国采取什么样的汇率制度必须考虑以下因素：

1.国家的大小和经济实力的强弱

这里的国家大小是指以GDP衡量的国家大小。大国、强国的经济实力强，防范和抗拒金融风险能力强，汇率波动在一般情况下不强，适宜实行浮动汇率制。例如美国，是最典型的实行浮动汇率制的国家，但是由于技术革命的影响，劳动生产率提高的速度快，经济基本面好，国际竞争力强，因此浮动汇率并未带来不利影响，相反，美国是全球外资引进最多的国家。这类国家通常对货币政策的依赖性较大。

小国、弱国经济实力弱，宏观调控能力弱，受外部影响大，抗风险能力低，国际竞争力不强，汇率波动性大，若实行浮动汇率，则其负面影响将超过有利影响，造成投资预期差、通货膨胀无法控制的局面。由于这类国家外部均衡实现难度更大，因此更需发挥汇率政策的调节作用，所以更适宜实行干预程度较大的汇率制度，如固定汇率制或者有管理的浮动汇率制。

2.经济基本面的健康情况，外汇储备充分与否，国际竞争力的强弱

经济基本面健康，外汇储备充分，国际竞争力强，具有较强的抗风险能力的国家更宜实行浮动汇率制。相反，经济基本面不好，或外汇储备不充分，或国际竞争力不强，抗风险能力弱，几者不能同时满足，则宜实行固定汇率制或有管理的浮动汇率制。以我国为例，我国宏观经济基本面比较好，有相当的经济实力；外汇储备比较多；但是国际竞争力较弱，特别是金融体系不够健全，金融监督机制不完善，因此更宜实行政府干预程度较高的汇率制度。

3.资本的流动性

在资本自由流动的条件下，固定的汇率易受到投机资本的冲击，并可能引发金融危机。在资本流动受到管制的条件下，固定的汇率不会发生大的危险，并且，由于资本流动受到管制，固定汇率与货币政策的有效性之间便不再矛盾，例如我国就是如此。

4.通货膨胀水平

通胀率高，汇率水平对物价总水平影响较大的国家适宜实行固定汇率制，等以后通胀情况有所好转时，可调整汇制，以避免固定汇率的负面影响。相反，通胀率不高的国家可以实行浮动汇率制。

以上这些条件都不能单独决定采取何种汇率制度，而应看一定时期的条件组合。没有任何一种汇率制度是固定不变的，汇制的选择要根据条件的变化而定。

三、中国目前不具备实施浮动汇率制的条件

1.金融体系不健全，金融监管能力差，抗风险能力弱。商业银行不良资产的沉重包袱，资本市场不完善，中小金融机构规模小、竞争能力弱，政府应对突发事件的机制不完备，市场不规范，监管体制不健全等问题都尚未得到有效解决，一旦汇率完全放开，国际游资的冲击有可能导致金融体系的全面崩溃，引发金融危机，亚洲金融危机的历史将可能重演。

2.从自由化的次序看，从一个完全管制型的经济向完全自由化的经济过渡时，其合理的过渡路径应该是：在国内金融市场实行自由化之后，才能实行浮动汇率制（李杨、殷剑锋，2000）。因为只有在金融市场是有效的且利率由市场供求决定的情况下，无抵补的利率平价的假设才可能成立。这时汇市才可能具有有效性，能实现汇率的均衡。一国经济才能在经历真实、金融冲击时具有较高的稳定性。利率是汇率变动的平衡器、缓冲器，其变动方向和汇率是相反的，因此可以减小利率浮动造成的冲击。目前虽然人民银行已明确表示要在3年内实现利率市场化，在制定利率政策时也更多地考虑市场因素，但毕竟还受许多关键问题制约，短期难以实现。至于有效的金融市场，也因人们投资理念的培育、熟练专业人才的培养、金融法规的健全、金融产品的丰富等都需要在进一步开放中完善，难以一步到位。所以与工业化国家相比，我国的汇率更易于波动。这时实行自由浮动汇率，就等于是本末倒置。印尼就是一个实例。

3.资本市场对外开放和资本自由流动是实行浮动汇率的前提条件，否则，实行浮动汇率制的必要性不大，且可行性也有置疑。虽然加入WTO以来，我国已经采取了多项措施加速资本市场的对外开放和放松外汇管制，但是距离完全意义上的开放和资本自由流动还有相当长的一段时间。而且，在金融体系抗风险能力还未得到加强的条件下，资本市场完全开放和资本完全自由流动都必须谨慎为之。

4.无论是在影响汇率波动的预期方面，还是在汇率的调节机制方面，我国当前都存在诱发汇率不稳定的因素。一是我国还处于转轨阶段，结构调整尚未完成，各项市场制度尚未完全建立，未来的经济状况具有极大的不确定性。尤其是中国的银行业积累了大量不良资产，同时又没有存款保险制度，很多人对中国的金融业没有足够的信心，因此对汇率波动的预期始终未能消除。二是由于我国金融市场和商品市场的价格调整具有严重的不均衡性。我国商品市场分割程度较高、信息流动不充分，商品的异质性导致商品流动速度较慢，商品价格调整具有粘性。相反，我国金融市场的生成和发育较为规范，资本的单一性和同质性使资本能够低成本地快速流动，市场价格调整具有弹性，更易于形成一个统一的市场。商品、金融市场价格调整的差异性造成金融市场的均衡实现快于商品市场，根据多恩布什的“汇率超调理论”，这会加剧我国汇率的过度波动。

总之，我国目前乃至一定时期内不宜采取完全浮动汇率制，央行难以在相当长一段时间内完全放弃对外汇市场的干预。这样从逻辑上讲，中国汇率制度的设计应当考虑介于固定制与浮动制之间的有管理的浮动制。

四、汇率制度的长期选择

虽然目前我国还不具备实行浮动汇率制的条件，但是从长期来看，政府干预程度较高的汇率制度（固定汇率或有管理的浮动汇率）将不利于实现国家内外部均衡的目标。

1.政府干预程度较高的汇率制度将影响我国货币政策的有效性。在政府干预程度较高的汇率制度下，货币政策实际上有着维持币值稳定的双重目标，对内维持物价的稳定，对外维持汇率的稳定。我国内外均衡的目标常常发生冲突，央行的货币政策也就常常顾此失彼。为维系固定平价，央行有义务按市场要求被动地买入和卖出外汇，这使货币当局控制货币供应量的主动性大为削弱了，同时外汇储备也被动地受国际收支状况的影响。具体到我国实际，由于经常项目和资本项目的连年顺差，1994年到2001年底，我国的外汇储备由1994年的516亿美元上升至2001年的2174亿美元（数据来源，中经网），增长了3倍，外汇储备总额仅次于日本，跃居世界第二位。在强制结汇制下，央行相当于在购买外汇的同时，被迫投入大量的基础货币投放量。加之我国目前缺少一个具有深度和广度的便于进行公开市场操作的国债市场，无法通过在公开市场上的反向操作，来实现冲销的目的，即卖出国债，买入人民币，以此来抵消大量收购外汇而多投放的人民币，稳定货币供应量，所以给货币调控带来很大影响。新晨

而且，外汇占款作为央行基础货币投放的主要渠道，本身也存在很大限制：（1）央行的行为受制与外汇的供求状况，不能自主决定基础货币投放和回笼规模。（2）通过外汇占款投放的基础货币具有结构偏差，在地区上流向外汇供求顺差地区，在行业上主要流向出口部门，央行货币政策传导机制发生了改变，这给货币政策带来了操作上的困难。

2.在政府干预程度较高的汇率制度下，我国财政政策较为有限。为了面对世界市场日益严峻和国内市场内需不足的局面，同时也为了弥补货币政策效应的不足，我国连续多年采取了扩张性的财政政策。外贸中大范围地提高了出口退税率，以增强出口商品竞争力，对内扩大政府投资支出，以启动内需。然而，目前财政政策的可延续性令人怀疑：（1）在开放经济条件下，固定汇率制下的国内财政政策对外国经济有正的溢出效应。随着我国开放程度的加大，国内的大规模公共工程建设，将有越来越多的外资公司的参与，大批的原材料和设备需要从国外进口，因此，很大的一部分财政支出转化为了进口需求，对国内经济的刺激效应逐渐减弱。（2）在我国，国债主要是由社会公众和企业或金融机构购买的，大举借债，其结果直接减少企业投资和私人消费。随着国有资本的大量进入，中国民间资本的生存空间进一步受到挤压。有数据表明，2001年，民间投资再次减速，集体和个人投资分别增长8.1%和12.7%，仍低于国有及其他类型投资增长。民间富余的资本没有得到充分的挖掘，统计表明中国民间储蓄已逾7万多亿，却大部分没有进入投资领域。即使民间投资相对活跃的浙江，目前仍有3500亿元民间资金闲置。（3）目前，我国已出现了财政赤字，再大规模举债，将导致财政负担越来越大。经过连续数年的增发国债，我国国债余额占GDP的比重由1998年的10%上升到2002年的18.3%，已逼近国际公认的20%的警戒线。正是基于已上，中国当前的积极财政政策将在今后逐步淡出。

3.政府干预程度较高的汇率制度无法使用汇率政策来实现外部均衡目标。在运用政策搭配以实现内外均衡的方案中，斯旺提出以财政货币支出政策的搭配来实现内部均衡目标，运用汇率政策来实现外部均衡。然而在固定汇率制下，货币政策无法从对汇率政策的依附中解脱出来，并与财政政策搭配实现经济的内部均衡。而就我国目前的经济实际来说，要保证一个可持续的，稳定的经济增长，必须以现阶段有效需求的扩大为基础，而这正需要货币与财政政策的有效搭配，在实行扩张性政策，刺激需求的同时，尽可能地减小对私人投资的挤出效应。正如在第1点和第2点所述的那样，现行汇率制度的安排，使得货币政策的有效性大打折扣，而财政政策今后将逐步淡出，内部目标的实现在今后形势严峻。

由此可见，从长期来看，政府干预程度较高的汇率制度将不利于我国内外部均衡的实现，当我国实行浮动汇率制的条件具备之后，汇率制度将必然变为浮动汇率制，当然这将是一个漫长的、渐进的过程。

主要参考文献：

1.多恩?布什等.宏观经济学[M].中国人民大学出版社，2000

2.王世文.郑海青.进一步开放经济中人民币汇率制度的选择[J].山西经济管理学院学报，2003.（3）

人民币汇率范文第2篇

一、背景分析

目前，世界各国的汇率制度主要分为两类：固定汇率制度和浮动汇率制度，在此基础上还存在一种有管理的浮动汇率制度（也称肮脏浮动汇率制度）。我国自2005年7月21日进行汇率制度改革以来，逐步完善人民币汇率形成机制。人民币汇率不再盯住单一美元，而是同时参考一篮子货币计算人民币多边汇率指数的变化，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。在汇率改革的基础上，人民币汇率在稳定的基础上缓慢升值，并且增加了浮动的范围，人民币汇率逐步向市场化迈进。

人民币汇率改革为人民币无本金交割远期外汇交易（Non-deliverable Forwards，NDF）提供了发展的空间。NDF主要是针对非自由兑换的货币而设计的远期合约，属于一种金融衍生工具。它一般由银行充当中介机构，买卖双方基于对某种货币汇率未来走势的不同看法而签订远期合约。与一般外汇远期合约不同的是，NDF合约在到期时并不对合约中商定的本金进行交割，只是对合约汇率与到期日即期汇率的差额进行交割，并且以可自由兑换的货币（例如美元）进行结算。NDF合约的期限从一个月至几年不等，但是一般以一年及一年以下的品种为主。NDF可以帮助规避汇率波动的风险，并且其无本金交割的特性可以减少资本的占用，这些都是NDF得以发展的重要原因。

人民币NDF在1996年6月由新加坡首先推出，但是由于中国实行严格的外汇管制，NDF并未对人民币即期汇率构成实质性的影响。据国际清算银行（BIS）统计，1999年人民币NDF日均交易量在0.5—1亿美元。2001年东南亚金融危机对人民币的贬值压力逐渐减弱，导致人民币NDF市场由活跃转向低谷，2001年日均交易量仅为0.55亿美元，仅占亚洲5种主要货币NDF交易量的7.6%。2003年以后，尤其是2005年汇率改革以后，人民币一直面临着升值压力，人民币NDF市场再次活跃起来，日均交易量到2007年达到了30亿美元，占亚洲主要货币NDF交易量的14%（数据如图1所示）。

随着人民币汇率改革的推进和人民币NDF市场的快速发展，人民币汇率定价权是否受到影响就越来越受到人们的关注。从人民币即期汇率和NDF市场的角度来看，人民币汇率定价权是否受到影响取决于：人民币即期汇率是否由NDF来决定，并且人民币即期汇率的变动趋势是否受NDF影响。本文将从这个角度通过对历史数据的分析来探讨人民币汇率定价权是否受到影响，并提出一些政策建议。

二、文献综述

目前，国内已经有不少学者研究人民币NDF市场与人民币汇率之间的相互关系，本文的研究建立在这些已有理论的基础之上。

吴先智（2008）对人民币NDF汇率和境内人民币即期、远期汇率进行了格兰杰因果检验，认为境内即期汇率与NDF汇率之间存在较强的引导关系，且境内即期汇率占主导地位；1年期的NDF汇率与境内远期汇率之间相互引导，而在其他期限品种上，只存在境内远期汇率对NDF汇率的引导作用。最后，他得出结论，认为应该完善市场基础设施建设，放开对外汇衍生品交易的限制。

戎如香（2008）通过对1999年5月5日—2008年9月1日人民币即期汇率和1年期人民币NDF汇率的定量研究，认为人民币即期汇率与NDF汇率之间的关系在2005年汇率改革前后存在很大的不同。人民币汇率改革之前，人民币即期汇率与人民币NDF之间没有直接联系，但是其趋势受NDF影响；汇率改革之后，二者的联系加强，绝对值水平和变动趋势相互影响，互为因果关系。并且在分析的基础上提出应该重视汇率改革之后的人民币定价权问题，重视对人民币NDF的研究。

仇自成、张立光（2010）对2006年10月26日—2009年3月6日期间的人民币1个月期、1年期NDF汇率与即期汇率之间的关系进行了实证研究，认为人民币离岸NDF市场上存在着不同程度的人民币升值预期，且预期的水平与NDF期限有关；人民币离岸NDF汇率会影响人民币即期汇率，NDF市场对即期市场存在波动溢出效应，即波动信息会由人民币NDF市场向人民币即期市场传递。

这些研究成果为本文的研究提供了宝贵的参考价值，但是这些研究所分析的数据并不是很充分，因为直到2005年7月21日人民币汇率改革之后NDF汇率与即期汇率才具备了更好的研究价值。本文将在这些理论的基础上，通过分析最新的汇率数据，试图将几种不同的研究成果融合在一起，即通过分别研究不同期限的人民币NDF汇率与即期汇率之间的关系，分析不同期限NDF汇率与即期汇率之间的不同影响程度，并且在此基础上，讨论二者的相互影响性，从而进一步深入到人民币汇率的定价权这个问题上。

三、统计与回归分析

本文选取了2000年1月1日—2011年12月30日这12年的日度汇率数据作为样本，通过大样本的数据进一步挖掘人民币NDF汇率与即期汇率之间的关系。

1、对样本数据的描述性统计分析

本文进行描述性统计分析的数据区间为2000年1月1日—2011年6月7日，选取的即期汇率数据为人民币兑美元的中间价，选取的NDF数据为6个月期的NDF汇率。在进行描述性统计分析时，本文将样本数据以2005年7月21日为界分为了两段，以更好地考察人民币汇率改革的影响。

由表1可以看出，在人民币汇率改革之前，人民币即期汇率与NDF汇率之间的波动性差异非常大，即期汇率的标准差仅为0.00078，基本上可以忽略不计，而NDF汇率的标准差则达到了0.11，约为前者的144倍。此外，即期汇率的最大值与最小值仅仅相差0.0037，说明即期汇率的浮动区间非常狭窄，而NDF最大值与最小值相差0.6852，约为前者的185倍，波动的区间相对宽很多。这是因为在人民币汇率改革之前，人民币汇率采取盯住单一美元的政策，所以即期汇率基本上维持不变，而NDF汇率则完全由市场决定，受海外市场对人民币汇率的预期以及国际环境变化的影响，波动性要大得多。

在汇率改革之后，人民币即期汇率与NDF汇率的各项统计数据趋向一致。即期汇率的标准差明显增大了，达到了0.5368，而NDF汇率的标准差则为0.4956，甚至比即期汇率小。即期汇率的最大值与最小值相差1.6312，NDF汇率的最大值与最小值相差1.6205，二者也基本上不存在差别。这表明，在汇率改革之后，人民币即期汇率逐步向完全市场化的NDF汇率靠拢，也就是说我国的汇率改革使人民币汇率向市场化迈进了。

以上的统计描述通过即期汇率与NDF汇率的走势图（图2）可以得到更直接的说明。从图2我们可以看出，人民币即期汇率在2005年7月21日汇率改革之前处于水平的状态，这说明这段时间人民币即期汇率是基本不变的，严格地盯住美元。而在汇率改革之后，即期汇率的曲线有一个跳跃性地突降，而后又一路下行，这是因为在汇率改革之后人民币汇率拥有更大的波动空间，而且不再盯住美元。要注意的是，2008—2010年的这段时间，即期汇率的曲线再次保持着水平的状态，这是因为受金融危机影响，我国再次决定盯住美元，以防止汇率波动对出口造成不利的影响，从而避免金融危机对自身影响的加剧。2010年6月19日，中国人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性，在此影响下，即期汇率的曲线再次下行，人民币继续升值。此外，我们应该注意到的是，6个月期的NDF汇率曲线大部分时候都处于即期汇率曲线的下面，这说明海外市场一直保持着对人民币升值的强烈预期。只有在2003年之前以及2008年底至2009年初这两段时间，6个月期NDF曲线高于即期汇率曲线，这是因为在2003年之前，中国仍然受东南亚金融危机的残留影响，而且国内经济形势不景气，导致海外对人民币贬值的预期；2008年底则是由于金融危机，海外同样预期人民币会贬值。人民币即期汇率与NDF汇率曲线之间的差距，可以理解为人民币实际升值与预期升值之间的差距。以上分析表明人民币升值并非一蹴而就，而是遵循有管理的浮动，缓慢升值。

2、对样本数据的回归分析

基于人民币即期汇率与NDF汇率走势的一致性，本文选择对二者进行一元线性回归分析，试图用回归模型进一步描述二者之间相互影响的关系。为了研究不同期限NDF汇率与即期汇率的关系，本文将选择1个月期、6个月期和1年期人民币NDF汇率分别与人民币即期汇率进行回归分析，并比较三者的分析结果。

首先，我们对1个月期NDF汇率与即期汇率进行分析，选择的数据样本为2005年7月22日—2011年6月7日，分析结果如表2和图3所示。

由表2可以看出，1个月期人民币NDF汇率与即期汇率之间的相关系数达到了0.9989，相关性非常高。二者的R2为0.9979，表明自变量（1个月期NDF汇率）可以在99.79%的程度上解释因变量（即期汇率）的变差，二者的拟合性非常高。图3中的散点图描述了二者的分布情况，据此画出二者的线性回归曲线，回归方程式为：y=1.019x-0.122，且回归方程对二者关系的拟合度达到了99.7%。这说明1个月期NDF汇率与即期汇率之间存在非常强的正相关关系，1个月期NDF汇率对即期汇率具有非常明显的影响。反过来，若我们把即期汇率作为自变量，把1个月期NDF汇率作为因变量，回归分析的结果表明，二者同样具备很强的相关性，相关系数同样达到了0.9989，R2为0.9979，二者的拟合性非常高，这说明人民币即期汇率对1个月期NDF汇率同样具有明显的影响，二者之间呈现相互影响的关系。

其次，我们对6个月期NDF汇率与即期汇率进行分析，选择的数据样本为2005年7月22日—2011年6月7日，分析结果如表3和图4所示。

从表3中可以看出，6个月期人民币NDF汇率与即期汇率之间的相关系数达到了0.9784，虽然略低于1个月期NDF汇率与即期汇率的相关系数，但是仍然处于很高的水平，表明二者的相关性很强。二者的R2为0.9572，表明自变量（6个月期NDF）也能在很大程度上解释因变量（即期汇率）。图4描绘了二者的线性回归曲线，回归方程式为：y=1.059x-0.302，拟合程度达到了95.7%。回归分析表明6个月期人民币NDF汇率对人民币即期汇率具有很强的影响，但是影响程度（根据R2判断）稍微小于1个月期的人民币NDF汇率，这从图2的汇率走势图中也可以看出来。同样，若把即期汇率作为自变量，6个月期NDF汇率作为因变量，发现二者的相关系数为0.9784，R2为0.9572，即期汇率对6个月期NDF汇率同样具有很强的影响。

最后，我们对1年期人民币NDF汇率与即期汇率进行回归分析，由于数据来源所限，选择的样本数据区间为2009年1月1日—2011年12月30日，回归分析的结果如表4和图5所示。

由表4可以看出，1年期人民币NDF汇率与即期汇率之间的相关系数为0.8607，明显低于1个月期和6个月期的NDF汇率与即期汇率的相关性，但是二者的正相关性仍然比较强，这说明二者的变化趋势是一致的，其对于长期的人民币汇率走势可能是一个良好的预测指标。二者的R2为0.7409，相对于1个月期和6个月期NDF汇率也显著偏低，说明自变量（1年期NDF汇率）对因变量（即期汇率）的解释程度并不是特别高。图5的散点图的线性趋势也不是很明朗，线性回归方程的拟合程度也只有74.0%。这说明1年期人民币NDF汇率对人民币即期汇率的变动并不具有绝对的解释力，但是二者的长期趋势是一致的。反过来，将即期汇率作为自变量，1年期NDF汇率作为因变量，分析结果显示，二者的相关系数也仅为0.8615，R2为0.7423，表明人民币即期汇率对1年期人民币NDF汇率的影响程度也不是很强。

四、结论及政策建议

1、结论

第一，人民币汇率改革对人民币NDF市场的发展具有重大的影响，并且影响NDF汇率与即期汇率之间的关系。汇率改革以前，境内人民币汇率受到严格管制，境内人民币市场与离岸人民币NDF市场处于完全分割的状态，二者的变动趋势并不存在明显的直接联系；汇率改革之后，境内人民币即期汇率不再盯住单一美元，因而波动幅度增大，即期汇率逐渐受市场及预期因素的影响，人民币离岸NDF汇率与境内即期汇率的波动也趋于一致，NDF市场与境内人民币市场也逐渐由分割的状态转为融合的状态。

第二，人民币NDF汇率与即期汇率之间存在相互影响的关系，并且不同期限的NDF汇率影响程度不同。总体来看，短期（以1个月期为代表）NDF汇率与即期汇率之间的相关性要明显高于长期（以1年期为代表），即NDF期限越短，与即期汇率之间的互动关系表现得越强。

2、建议

由上述分析可知，人民币汇率改革之后，人民币即期汇率已经不只由国内因素来决定，离岸的NDF市场也深刻地影响着人民币汇率。在当前阶段，由于中国的外汇管制，国内机构投资于离岸人民币NDF市场也受到限制，从一定程度上说，离岸NDF市场是不受中国政府控制的，这必然会影响到人民币汇率的定价权，使得人民币汇率容易受到海外预期因素以及国际环境的影响，增加中国政府及企业的外汇风险。在人民币汇率市场化和有管理的浮动汇率制度的大背景下，本文针对增强人民币汇率定价权的问题，提出了以下几点政策建议。

第一，要努力发展人民币在岸NDF市场。离岸NDF市场不受中国控制，容易影响人民币汇率的定价权，在中国当前仍然存在外汇管制、人民币非自由兑换的情况下，放开离岸NDF市场可能会适得其反，增加了离岸NDF市场的规模，反而增加了人民币汇率的风险。而在岸NDF市场则可以在中国人民银行和外汇管理局的监管之下运行，可以通过影响在岸NDF市场间接影响人民币汇率。

第二，在市场化的条件下增强人民币汇率定价权还需要监管当局进一步放开对人民币衍生产品的限制。虽然人民币汇率的市场化一定程度上会减弱中国对人民币汇率的控制，但是我们不能逆市场化潮流而行，而应该顺应市场化，逐步放开外汇衍生产品的交易，力争通过市场的参与来掌握人民币汇率的定价权。与此同时，也应该注意市场化过程中的风险，不能一蹴而就，而要逐步放开。

【参考文献】

[1] 欧阳政、林鹏辉：人民币NDF与及其市场间信息传递及互动关系研究[J].金融财税，2011（4）.

[2] 仇自成、张立光：人民币离岸NDF汇率与境内人民币汇率关系的实证[J].金融观察，2010（2）.

[3] 戎如香：人民币汇率定价权问题研究：基于NDF与即期汇率的实证检验[J].上海金融，2008（12）.

人民币汇率范文第3篇

一、中国人民币政策的历史演变

从新中国成立至今，人民币汇率制度经历从绝对由官方决定汇率过渡到名义有管理的浮动汇率制度的发展过程，其间经历了以下阶段：

从1949年新中国成立至1952年：当时经济发展速度很快，年平均经济增长速度约为19％，然而外汇短缺，外汇收入主要靠私营企业和海外汇进的侨汇，其中侨汇约占外汇收人的一半左右。由于当时物价变化，为了使创汇企业和依靠侨汇收入的人民不至于亏损和生活困难，政府以内外物价主要是国内物价为依据，不断调整人民币汇率。

从1953年至1972年：中国的经济状况波动很大，但是人民币汇率制度比较简单。当时因为美国对中国实行经济封锁，政府实行了人民币盯住英镑的汇率制度。由于当时中国与一些社会主义国家的经贸关系较重要，人民币还实行了盯住卢布的汇率政策。这段时间人民币汇率的主要特点是盯住英镑和卢布的双重汇率制度。

从1973年至1980年：中国的社会状况发生了很大变化，人民币汇率却保持坚挺。当时国际上，一个是布雷顿森林体系瓦解，一个是尼克松访华，前者结束了国际上主要货币固定盯住美元的汇率安排，后者部分打开了中国的封闭的国际环境。相应地，人民币汇率也作了改变，改成了盯住一揽子货币。

从1981年至1984年：中国开始了改革开放阶段，在汇率制度安排上，人民币实行了复汇率制度，在官方公布的汇率之外，还实行了贸易内部结算价格。官方汇率为1美元兑换1.5元人民币，贸易内部结算汇率为1美元兑换2.8元人民币。

从1985年至1993年：外汇管理制度实行了改革，政府允许企业创汇按比例留成，多余外汇可以到官方的外汇调剂市场交易，因而在官方公布的汇率抄I、，又产生了人民币调剂汇率。人民币公布汇率和调剂汇率在这期间都不断地下调。这期间主要也是复汇率制度。

从1994年至今，中国对外汇管理体制进行了重大改革，确立了实现人民币完全可自由兑换的最终目标。首先在继续对外汇资本项目实行严格管制的同时，实行经常项目有条件的可兑换。1996年，中国接受国际货币组织第八条款，实现经常项目的安全可兑换。这期间，人民币汇率实行了名义上的有管理浮动汇率制度，但人民币汇率基本上没有什么波动，特别是自1997年后，人民币汇率基本上保持在8.27-8.28的位置。

二、人民币汇率定位的理论分析

面对有关中国人民币政策的各种争论，最需要论证的一个关键问题就是：人民币币值是否被低估或高估，需要当局做出调整。对此，可以参考三种货币汇率理论：

1.购买力平价理论（TheTheoryofPurchasingPowerParity）。购买力平价理论，简称PPP理论，是西方汇率理论中最具有影响力的理论之一。其强调经常项目对汇率的决定作用，将商品、劳务的价格与汇率联系在一起。该理论最早是由古斯塔夫一卡塞尔1922年发表的《1914年以后的货币与外汇理论》中提出的，为当时实行浮动汇率制的国家恢复汇率稳定提供了理论依据，而且也为后人进行新的研究奠定了理论基础。

按照购买力平价理论进行的计算表明，人民币的币值被严重低估了。例如：世界银行曾经公布的按照购买力平价理论计算的2000年世界GDP汇总表中中国的经济总量是按实际汇率计算的四倍，这意味着依据购买力平价理论计算出的人民币兑换美元的汇率大概为2：1.国际理论界长期的实证结果表明：购买力评价理论从长期来看是比较合适的，但在短期内是失效。因此，单纯的以购买力平价理论来论证人民币应该升值是不全面的。

2.实际均衡理论（TheTheoryofRealEquilibrium）。实际均衡理论是通过选择经济体实现经济基本均衡的一个时点，分析此后相关经济变量的变化（通常选择相对生产力及价格水平变动趋势），从而确定经济体货币汇率相应变化以保持基本均衡的一种理论。举一个简单的例子，如果中国在五年前货币被合理定价，经济处于实际均衡点，鉴于中国国内的通货膨胀很低，同时生产力的增长远高于其它邻近国家，实际均衡理论就可以测算出人民币相对于区域内其它邻近国家的货币应该升值多少来保持其币值的合理定位和经济的基本均衡。从理论的严密性上来说，实际均衡理论在分析测算货币汇率变化时比购买力平价理论更加准确一些。

实际均衡理论在解释发达国家主要货币汇率变化时非常成功，但是却不太适用于发展中的新兴市场。在一些例如中国这样的转型经济中，由于很多不确定因素的干扰，以及迅速的经济开放和结构调整使得确定一个历史基本均衡点及正确判断相关经济变量的变动趋势这项工作很难操作，也使得实际均衡理论在不同均衡点对人民币汇率变化的测算结果往往会不一致。因此，实际均衡理论对人民币汇率定位的阐述也没能得到学术界的一致接受。

3.国际收支理论（TheTheoryofBalanceofPayment）。国际收支理论的理论基础，着眼于一国官方储备的变化，如果外汇当局在外汇市场上买进大量外汇，这就意味着外汇市场在当前价位上供大于求，也就是说该国货币的汇率被低估了。在实际的操作过程中，经济学家更多地采用商品和服务贸易收支及中长期的资本流量两个指标作为衡量标准。如果这两个指标长期显示盈余，货币就面临升值的压力，反之，则面临贬值的压力。

统计数字表明，中国已经连续六年保持着商品和服务贸易的顺差和跨国直接投资的净流人，而中国国家外汇管理局的统计也显示在过去不到三年的时间里，中国的外汇储备从2100多亿美元增长到了3800多亿美元，尤其是在最近两、三个季度，官方储备在以每月平均增加90亿美元左右创纪录的速度增长，预示着人民币正经受着升值压力的考验。

三、国内政策环境及应对措施分析

当今世界上主要有三种汇率体制，即自由浮动汇率、有管理的浮动汇率和固定汇率，而主要市场经济国家普遍采用的是自由浮动汇率。中国自1994年外汇改革以来，一直采用的是有管理的浮动汇率，直至1997年亚洲金融危机，被迫改为盯住美元的汇率政策，具有明显的固定汇率的特征。无论是从长期的角度，还是短期的角度，人民币汇率都存在着升值的压力。从长期来看，这是中国经济持续走强的必然结果，但从短期来看，更多是体制性因素的作用，根源还在于现行汇率的体制。

按照中国现行的汇率制度（以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率），人民币汇率理论上应在银行间外汇市场形成。中央银行按前一营业日银行间外汇市场形成的加权平均汇率，公布人民币对美元、港币、日元的基准汇率。银行间外汇市场人民币对美元买卖价可以在基准汇率上下0.3％的幅度内浮动，对港币和日元亦可以在1％的幅度内浮动。同时，中国的银行间外汇市场实行会员制，由包括央行在内的342家中外金融机构组成，是一个金融机构之间调剂外汇头寸、买卖外汇的同业市场。

理论上而言，这个市场能够反映人民币和外币之间的供求关系。但是在实际操作过程中，存在一些问题：第一，严格的外汇管制压抑了微观经济主体的外汇需求，而作为外汇业务的垄断者一中国银行在强制结售汇的制度安排下又只能把外汇卖给中央银行；第二，银行间外汇交易市场的交易品种过少，买卖差价过低，会员的获利空间极为有限；第三，中央银行的过度干预进一步降低了市场活力和参与该市场的热情；第四，长期的习惯意识使外汇管理层更多地注重外汇储备，不注意清偿能力，偏好于货币储备，特别是官方储备，而不注重民间储备和基础性物资储备。这些体制性因素一方面强制性放大了外汇供给，另一方面又人为地缩小了外汇需求，增大了使用国际收支理论，对中国市场进行分析的难度。不难理解，人为地干扰外汇供求关系必然导致汇率偏离均衡价格，扭曲货币的真正市场价格，而扭曲的价格，又必然大大降低外汇资源的配置效率，并引发一系列的副作用。

货币的价格就是汇率，而中国汇率制度改革的方向就是要建立真正以市场供求为基础、实现市场有效均衡的汇率形成机制，应该说中国政府在人民币汇率改革这个问题上是做到了心中有数的。中国将根据经济发展水平、经济运行状况和国际收支状况，在深化金融改革中进一步探索和完善人民币汇率的形成机制。中国人民银行有关领导认为在汇率实现充分浮动之前要做好三件事：一是比较充分地开放贸易经营，服务贸易相对开放；二是消除对资本项目的过度管制，市场真正发挥决定作用；三是中国国有商业银行的改革顺利进行，主要问题初步得到解决，竞争能力和抗风险能力得到实质提高。因为只有实现贸易自由化，经常项目下的外汇供求才能真实体现；进一步放松资本项目管制，资本项目下的外汇供求才能真实体现；减少对外汇市场的干预，扩大汇率浮动的范围，真实供求关系下形成的货币价格才能避免出现扭曲的价格；国有银行的改革到位，才能不用避免开放外汇市场后由于汇率波动而引发的金融动荡。

四、人民币汇率政策的走向预测

人民币汇率政策的改革目标是十分明确，如果要真正实现以市场供求为基础的、有管理的浮动制度，就必须建立一个真实反映供求关系的外汇市场，有一个实质性的汇率浮动范围。但对于一个新兴加转轨的、面临巨大就业压力的发展中大国而言，无论是汇率本身的调整，还是汇率体制的改革节奏，都有一个时机的选择问题及成本问题。随着经济的日趋成熟，中国迟早会让人民币与美元脱钩自由浮动，但由于中国金融体系的脆弱性以及经济结构和经济体制上的一系列问题，中国距离真正实行自由浮动的汇率制度仍然还有很长的路要走。鉴于其它国家的经验，市场分析人员对人民币汇率政策近期的走向做出了如下五种预测：

1.管理当局行政外汇市场，一次性调高人民币对美元的汇率，然后继续保持对美元的盯住汇率制。

2.管理当局完全放开人民币汇率，停止所有的政策干预，采用自由浮动汇率，使人民币的汇率水平完全由市场因素来决定。

3.继续保持对美元的盯住汇率，并逐渐扩大人民币汇率的波动幅度，增加汇率形成过程中的市场因素。

4.继续采用盯住汇率的方法，但转而盯住一揽子的世界主要货币。

5.继续保持当前的人民币汇率政策和汇率水平，官方不公开宣布任何重大的政策变动，但引入二系列边际性的措施减少人民币的升值压力。

可以预见的是，经济政策的联系性和稳定性是中国的核心领导层在制订宏观决策时的一贯原则，货币政策（汇率政策）领域不可能例外，因此第一种和第二种做法近期在中国没有可能性。

由于目前市场对人民币升值的预期过高，压力过大，从稳定汇率的战略出发，中国政府不大可能在近期对汇率政策做出重大调整，现阶段应该更多倾向于一些边际性的调整来缓解人民币升值压力，也就是第五种做法。实际上，中国政府近年来已经将付诸了很多努力缓解人民币的失值压力，例如实行多年的企业强制结汇被改为自愿结汇；去年已经出台的Q皿政策和即将出台的QDU政策；放宽境内企业的境外投资和国际金融机构在国内的融资；放宽个人换汇及国际汇兑等等。这些手段会有助于增加外汇需求，释放人民币的升值压力，使人民币汇率更接近真实的均衡价格，但汇率形成机制的核心问题尚须解决，因此第五种办法只是人民币汇率改革过程中的过渡手段。

人民币汇率范文第4篇

影响汇率的因素有很多：从时间段来划分，大致有短期因素和长期因素。短期看，人民币汇率的变动既有经济因素,也有政治因素，还有心理因素等；长期来看，经济增长差异、国际收支以及通货膨胀率是影响汇率变动的主要因素。经济增长是影响一国国际收支及货币汇率长期走势的重要原因。通货膨胀率的高低是影响汇率变化的基础性因素，如果一国的货币发行过多，流通中的货币量超过了商品流通过程中的实际需求，就会造成通货膨胀。通货膨胀使一国的货币在国内购买力下降，使货币对内贬值，在其他条件不变的情况下，货币对内贬值，必然引起对外贬值。考察美元兑人民币的中长期走势，本文从影响汇率最基本的因素着手进行分析，通过计算不同时期美元兑人民币实际汇率，大致判断进行判断。

（一）公式Sr=S0P1/P2

其中，Sr为美元兑人民币的实际汇率指数，S0为美元兑人民币名义汇率指数，P1美国价格水平指数，P2为中国价格水平指数。（基期指数都设定为100）

（二）样本的选取和来源

我们分别以1980年和1990年为不同的基期，按照上述公式计算这两个期间美元的实际汇率指数，结果如下：（根据目前的数据，假定2014年美国和我国物价涨幅分别为1.5%和3%）

（三）结果及相关分析

以1980年为基期考察人民币汇率变化，目前美元兑人民币实际汇率高估了25%，人民币名义汇率还有升值的空间；以1990年为基期考察人民币汇率变化，则美元对人民币实际汇率低估了约25%，人民币名义汇率未来将应该贬值，结论恰好相反。那么应该如何看待上述计算结果？这里面有几个问题需要进行考虑：第一，基期的选择；第二，基期名义汇率是否合理；第三，衡量两国物价指数的CPI计算的可比性。基期的选择问题：从我国的外汇管理历史来看，1979年前是高度集中的外汇管理体制，主要体现在外汇管理实行全面的计划管理，汇率由国家统一规定，基本没有反应市场变化。1979年3月，国家成立外汇管理局，1980年12月，国务院颁布了《中华人民共和国外汇管理暂行条例》，同时开办外汇调剂市场，对外汇进行市场调节。1991年，我国取消了外贸部门的出口补贴，外贸企业实行自负盈亏。可以说，1980年是我国外汇管理制度进行改革的起点，1990年前后是我国外汇管理制度迈入市场化改革的起点。因此，选择1980年和1990年为基期考察我国外汇市场是有代表性的。即期名义汇率是否合理的问题：1994年以前，我国外汇管理的最大特点是外汇额度留成制度，因此，如果计入外汇留成和出口补贴等利益，这一时期人民币名义汇率实际是高估的。如果把这一因素考虑在内，按照不同基期计算的名义汇率指数还会下降，相应的，美元对人民币的实际汇率指数也会更加低。衡量两国物价指数的CPI计算的可比性问题：毋庸讳言，尽管中美两国在构成CPI类的组合类别基本相同，但鉴于两国在具体类别上在CPI中所占的比重不尽相同，再加上其中的类别需要定期调整，因此，公布的数据一定有差异，据此计算出来的实际汇率指数也一定存在差异。粗略来看，构成我国CPI较大比重的是食品（30%左右），构成美国CPI较大比重的是住房支出（40%左右），根据观察，如果考虑这些差异，我国CPI的实际数据应该要高一些，相应地，美元对人民币的实际汇率指数也会更加低。综上所述，如果将上述三个问题综合进行考虑的话，无论是以1980年为基期计算的美元对人民币实际汇率指数，还是以1990年为基期计算的美元兑人民币实际汇率指数，都会在计算结果的基础上向下调整。尽管向下调整的幅度无法准确计算，但都反映目前人民币兑美元名义汇率已经没有升值的空间。换句话说，美元兑人民币名义汇率的中长期走势应该是维持现状抑或走入升值的通道。

二、政策建议上述计算

人民币汇率范文第5篇

出乎外界的预测,11月15日至18日,美国总统奥巴马上任以来首度访华,在与中国领导人的会谈中,并没有谈及人民币汇率问题。而此次亚洲之行前,奥巴马曾对外表示,将会谈及人民币汇率问题,这被外界解读为,美国将再次敦促人民币升值。

同时,国际货币基金组织(IMF)总裁施特劳斯卡恩,也在奥巴马与会晤当天宣称,人民币汇率被低估,中国应促使人民币升值越快越好。

这使得全球投资者重新充满期待,人民币事实上盯住美元长达14个月之后,会否重启升值之旅?

这一预期还缘于此前中国央行在第三季度货币政策报告所做的铺垫。该报告在货币政策前瞻部分对人民币汇率的最新措辞称,要结合国际资本流动和主要货币走势变化,来完善人民币汇率形成机制。

对此,安信证券首席经济学家高善文认为,从用词转变中,可以看出中国政府将主要增加人民币汇率弹性,并在一定范围内允许人民币升值。

但最终结果却让做多人民币的投资者失望。在中美联合声明中,并没有提及有关敦促人民币升值的强烈措辞。奥巴马在与会晤后的新闻会上表示,中国已提及更多地面向市场的汇率机制。

汇率管理面临再调整

自2005年7月汇率改革以来,人民币兑换美元一直处于升值通道中,到全球金融危机爆发前升值幅度达到21%。但此后的14个月里,人民币汇率和美元走势亦步亦趋,基本上维持在6.8300这一水平上,事实上重返了盯住美元的策略。

对此, IMF总裁卡恩最近表示,“从长远看,包括中国在内的新兴市场国家被低估的货币都会越来越强。”

据IMF计算,人民币实际有效汇率在2月达到近年来高点126.09后,从3月开始,环比连续五个月下跌,虽然8月份小幅回升,但美元弱势使得反弹成为昙花一现,人民币实际有效汇率受累再次走低,10月份达到115.16,跌幅达到8.67%。

人民币汇率盯住美元的走势和实际人民币有效汇率走跌,引起了发达国家的不满。 除美国总统奥巴马外,欧洲央行总裁特里谢、欧元集团主席贾克和阿尔穆尼亚11月底也将前往中国,磋商汇率事宜。

但以实际有效汇率来论证人民币均衡汇率可能有失偏颇。 英国剑桥大学管理学会温建东最近撰文称,均衡汇率的定义在理论上尚无共识,均衡汇率的测算在实践中也无一个可操作的模型。

此前,在IMF举行有关均衡汇率研讨会上,大多数专家认为IMF提出的均衡汇率理论和宏观经济实际运行并不吻合:最简单的就是发达国家的汇率基本符合随机行走原理。

其实,如果读者细心,在第三季度货币政策报告中还能发现,关于人民币汇率形成机制的最新措辞中,有关“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”惯常字眼也不见了。

中国在2005年7月21日推出人民币汇率形成机制改革时,提出人民币汇率改革的总体目标是,建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率体制,保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。

无独有偶,中国商务部新闻发言人姚坚在11月9日表示,应维持人民币汇率稳定,要求某一国货币升值是不适当的。

这是否意味着,中国汇率主管部门有了新的思考,未来的人民币汇率管理,将会有不同于以前的方式?

从争议到协作

对外经济贸易大学教授丁志杰表示,用词转变显示,中国政府已准备好结束自2008年中期以来人民币实质上盯住美元汇率的做法。中国央行或许将继续改革人民币汇率制度,以促使其更具弹性。

中银国际经济师程漫江表示,中国央行用词转变,与中国货币政策将随着危机结束会逐步回归“常态”有关,未来人民币可能重返2006年和2007年的升值态势。

但就近期来看,苏格兰皇家银行贝哲民认为,出口行业仍面临大量挑战和利润率压力,这使得人民币重启升值步伐可能不如预期的快。

尽管中国当前国内生产总值(GDP)同比增长率更节节攀升,前三个季度依次为6.1%、7.9%、8.9%。但这主要由投资推动,贸易贡献还为负值。当前投资又由政府主导,投资回报率及其增长的可持续性让人颇为忧虑。

如果中国短期内允许人民币大幅升值,一个后果就是引起国际热钱大量流入,来博取中国经济增长和币值上升双重收益,从而推升中国的通胀预期和资产泡沫,破坏中国当前宏观经济运行的稳定基础。

热钱大量流入状况可以从外汇占款变化上管中窥斑。 金融机构外汇占款是包括人民银行在内的中国银行体系因净结汇而投放的人民币。该数据能表明流入银行体系外汇规模。

今年以来,中国金融机构的新增外汇占款在连续8个月维持在1000亿-2500亿元的水平上,但9月徒然大增至4068亿元的高水平,这相当于银行体系净购汇额达到596亿美元。同期,中国贸易顺差和外商直接投资(FDI)贡献的外汇仅约208亿美元。两者之差高达近400亿美元。其中,热钱混迹其中不言而喻。

尽管10月份外汇占款新增水平有所降低,但中金公司经济学家邢自强认为, 十一假期较长,中国公司海外并购,QDII出海等都在推低当月新增外汇占款,但总而言之,国际资本净流入中国大趋势并没有发生改变,且还有加速态势。

中国央行官员近日也表示,国际资本流动已经成为一个突出问题。中国央行将结合国际资本流动和主要货币走势变化,来完善人民币汇率形成机制,似乎也成了题中之义。

事实上,人民币升值问题,还事关中国经济的结构调整和整体布局。就当前而言,就是关乎经济增长基础是否能得以巩固。要知道,中国政府为应对全球经济金融危机冲击,推出了4万亿元经济刺激计划和投放了近9万亿元的银行信贷。