摘要：证券投资基金是金融市场的重要组成部分，中国的证券投资基金业只用了十多年的时间就走完了海外基金行业近百年的发展道路。自1987年中国设立投资基金制度以来，我国的基金行业经历了“探索期”一“封闭式基金期”一“开放式基金期”三大阶段。本文通过统计分析和事件研究的方法，发现“基金复制”、“基金分拆”和“大比例分红”三大基金“持续营销创新”都能在不同程度上解决由投资者“畏惧高价”造成的基金营销困境，并根据横向比较认为“基金分拆”是最优的创新方式。在分析比较现存“持续营销创新”方案的基础上，本文还提出了不同于“基金复制气“基金分拆”和“大比例分红”，更为新颖的基金“持续营销创新”方案，即“封转开”基金的吸收合并方案和创新型封闭式基金方案。

关键词：证券投资基金持续营销创新基金复制基金分拆大比例分红

前言

在基金行业大发展的背后，国内单只基金特别是绩优基金规模下降的现象特别值得关注:自2007年二季度以来，股票型与混合型开放式基金的单只平均规模不断下降:每只基金平均规模从2007年二季度的25.21亿一直降为2008年底的14.19亿，，在不到两年的时间里，平均份额缩水率高达43.7%.大多数绩优基金的资产规模也在不断下降，有的基金缩水程度甚至已经达到700X一80%.国内单只基金规模的不断下降和绩优基金“优而不胜”的现象，都与国外成熟证券市场“基金历史(教学案例，试卷，课件，教案)越长，业绩越优异，基金越受欢迎，规模也越大”的现象背道而驰，其背后隐藏的原因令人深思。

基金“持续营销”由于较少受到监管限制，不影响基金正常运作且可借助以往业绩实力进行宣传，己被所有基金公司放到了战略高度。自2009年2月开始，开放式基金的“持续营销创新”开始出现在中国的舞台上。

本文正是以基金行业最新出现的开放式基金“持续营销创新”为主要研究对象，旨在深入分析基金营销困境的源头，“持续营销创新”的目的和实质，“持续营销创新”是否能解决国内基金营销困境，以及不同“持续营销创新”方案的优劣和实际效果，并对今后我国基金“持续营销创新”提出自己的建议。

一、我国开放式基金营销困境的源头

我国开放式基金营销困境源头是国内投资者特别是个人投资者不成熟的投资行为。

在成熟的证券市场中，基金历史(教学案例，试卷，课件，教案)越长、业绩越优异，基金越受欢迎，富达的旗舰基金麦哲伦基金在彼得林奇(PeterLynch)管理下规模猛增过百倍，就是一个很好的例子。海外投资者关注的是基金以往业绩、基金规模、基金经理履历、基金经理投资策略等因素，而非基金份额净值这一数字.

而在中国，无论在下跌市场还是上涨市场，基金都出现了“优而不胜”的现象。以历史(教学案例，试卷，课件，教案)的眼光来看，这是由于投资者以“便宜的就是安全的”为标准选择基金所致。由此，国内的开放式基金营销市场上出现了下列两个怪异现象:

(1)投资者“买低不买高”:许多投资者在购买基金时偏好份额净值较低的基金，他们认为用同样多的资金购买净值低的基金能获得更多的基金份额，这样比较合算。而实际上，开放式基金并无贵贱之分，其业绩的衡量标准应当是投资回报率而非单位价格高低。换言之，开放式基金并不存在价格与价值的差异，衡量开放式基金是否具有投资价值的依据是投资回报率，而投资回报率与基金当前的份额净值高低无关。由于国内投资者无法很好地理(教学案例，试卷，课件，教案)解其中的原由，仍然“执着”地偏好低价，因此导致了其买便宜不买贵的偏执投资行为。

(2)投资者“畏惧高价”，没有理解投资组合是动态调整的过程。许多投资者认为基金与股票一样，高份额净值基金等同于高价股，价格越高，风险越大。因此，他们对高份额净值基金产生购买顾虑。这主要也是因为许多投资者无法理解基金的投资组合实际上是一个动态调整的过程，基金份额净值的背后对应着不同的投资组合，而这一点恰恰是组合投资与个股投资的最大区别所在。

二、我国基金“持续营销创新”方式及其统计分析

本节首先点明三大“持续营销创新”方式的实质，其次分析三大“持续营销创新”的意义和海外经验在国内的适用性;最后用对三大“持续营销创新”分别进行统计分析验证其实际效果。

为解决由投资者“买低不买高”，“畏惧高价”的心理所导致的基金营销困境，国内的基金管理公司自2006年初开始试图找出迎合投资者心态，继续扩大基金规模的营销创新思路。借鉴国外先进经验，我国基金公司所使用的“持续营销创新”方式总共有三:“基金复制”、“基金分拆”和“大比例分红”:

“基金复制”:英语(教学案例，试卷，课件，教案)CloneFund的意译，它又可直译为“克隆基金”，是通过利用衍生产品来复制一只己经存在基金的业绩表现或者投资策略的一种基金。“基金复制”通过模仿一只成功基金的模式来成立一只新基金，从而分流原本将流入老基金的资金。

“基金分拆”:英语(教学案例，试卷，课件，教案)FundShareSplitting的意译，指将基金的份额按照一定比例分拆成若干份，分拆后基金单位净值将下降至1元面值，同时原持有人所持有的份额则会按一定比例扩大，所持有的总资产不变.

“基金分拆”就像拆股一样，将一份净值较高的基金“变身”为若干份净值较低的基金，这样，申购者可以按照较低的价格来申购、赎回该基金。从原理上看，“基金分拆”与ETF的份额折算较为相似。

假设某投资者持有1000份基金A，当前的基金份额净值为1.20元，则其对应的基金资产为1.20X1000=1200元。现在该时点进行基金份额拆分操作，拆分比例为1:1.20.即:将原有的1份基金份额拆分为1.20份基金份额。在实行基金份额拆分后，基金份额净值由原来的1.20元下降为1.00元。该基金投资者持有的基金份额由原来的1000份变为1000X1.2=1200份，其对应的基金资产仍为1.00X1200=1200元，资产规模未发生变化。

三、我国基金“持续营销创新”方式的优劣比较

本节紧跟第四节，在完成三大创新模式的统计分析后，从三大创新的形式内容区别所导致的基金投资策略不同和对投资者的不同影响来分析其各自优劣。

(一)关于“大比例分红”

为了吸引新增资金的进入而采用“大比例分红”在三大基金“持续营销创新”方式中是最不利于投资者及基金管理公司的创新方式。

作为专业的投资机构，基金管理人对于市场判断的准确性理论上高于普通投资者。基金经理经常会认为投资组合中所持有的股票还具有一定的上涨空间而不愿意提前卖出。但是基金份额净值持续上涨又往往阻挡了越来越多投资者特别是个人投资者的进入，这对基金销售产生

一定的困难。因此，基金管理人总是在权衡利弊后，基于“有利于销售”的考虑，被迫采用分红方式来降低基金份额净值，从而吸引新增资金。因此，严格意义上，“份额净值过高导致投资者不愿意申购(投资)’’与“基金经理认为组合中所持有的股票还有一定上升空间而不愿提前卖出”构成了一对非常突出的矛盾。

份额净值越高的基金，越需要“大比例分红”，才能将基金份额净值降低到一元面值附近，以吸引偏好低价的国内投资者。当这些绩优基金为应对赎回、在流动资金准备方面捉襟见肘时，为了实现现金分红，基金经理将不得不卖出投资组合中持有的获利股票。而在完成分红派现后，如果基金经理仍然看好这些股票，他将会果断地在短时间内重新买回原有投资组合中的这些品种。这样的“卖出一买回”操作无形中增加了交易成本与冲击成本(甚至非常显著)，直接损害基金份额持有人的利益。与此同时，频繁的交易

也会进一步加大证券市场的波动，对证券市场的稳定发展造成不利的影响。

因此，为促进销售而采用的“大比例分红”方式存在着较大的弊端，是三种“持续营销创新”方式中劣势最为明显的一种。

(二)关于“基金复制”

“复制基金”在发行完毕后，作为一个新生基金，需要从零开始建仓，这时即便遵守同样的投资理念和投资方法，建立与“样本基金”完全相同的股票投资组合，也可能因为建仓时期市场成本高企，而导致投资业绩不如“样本基金”。

当然，如果“复制基金”在发行完毕后，市场正处于历史(教学案例，试卷，课件，教案)低位，或者“复制基金”发行完毕之后市场连续上涨，那么“复制基金”的建仓成本就相对较为低廉，这种不利因素就会变得足够得小，以致于不会影响到“复制基金”的净值增长率。国内有限的几个“复制基金”实例在建仓后面对的都是连续上涨的市场环境，所获得的净值增长率也与“样本基金”基本相似。从这一角度，还不能完全认为“复制基金”对基金的净值增长率没有影响。

与此相比，“基金分拆”有着更大的优势。分拆后的基金，只存在规模的变动和基金份额的增加，虽然基金的仓位因为新申购资金的到位而有所降低，但由于基准仓位的存在，使“分拆基金”重新建仓的成本小于“复制基金”，因此更容易有优异的表现.

(三)关于“基金分拆”

如果将“基金分拆”与基金“大比例分红”到净值附近的方式进行比较，可以发现“基金分拆”能将基金份额净值精确地调整为1.00元，而“大比例分红”需根据当时市场情况卖出股票获得己实现收益后才能进行分配，因此无法精确地调低净值，基本只能调整到1.00元左右。因此，“基金分拆”在技术操作上较为简便。

同时，“基金分拆”通过直接调整基金份额数量达到降低基金份额净值的目的，不影响基金的已实现收益、未实现利得、实收基金等会计科目及其比例关系，对投资者的权益无实质不利影响。而根据前面的分析，“大比例分红”却可能影响基金本身的投资。

另外，与“基金复制”比较，由于“复制基金”的本质是一只新基金，只不过采取的是与“样本基金”相同的投资思路和投资方法;而“基金分拆”是净值较大的基金拆分为了净值较小而规模扩大的基金，因此“基金分拆”相比于“基金复制”，对基金组合的影响更小，不容易影响基金的投资机会，对市场的冲击成本也更小。

综上所述，“基金分拆”无论是对基金持有人还是对基金管理公司乃至对整个证券市场来说，都是三种“持续营销创新”中最优的创新方案。

(四)研究结论

通过横向比较三大“持续营销创新”方式，本节得出如下结论:

1)“大比例分红”会影响基金投资，对市场造成较大的冲击成本，且影响基金持有人的利益，因此是三大“基金持续营销创新”中劣势最为明显的一种。

2)与“基金分拆”相比，由于没有基准仓位且入市时间晚于“样本基金”，因此“复制基金”存在更大的不确定性，不一定能达到“样本基金”的运作水平。

3)"基金分拆”操作简便，不影响基金投资运作和基金持有人利益，又因为有基准仓位，使其重新建仓成本小于“基金复制”，因此是三大“持续营销创新”中最优的一种，值得进一步推广使用。

四、对今后我国基金“持续营销创新”的建议

本节对今后我国基金“持续营销创新”提出了不同于“基金复制”、“基金分拆”和“大比例分红”，更新颖的“持续营销创新”建议。

(一)“封转开”后的重新发行

封闭式基金契约制定时就规定了基金的存续期，我国最早一批小盘(规模5亿左右)的基金于2006年开始已陆续出现存续期满的情况。国内最早一例封闭式基金转开放

(以下简称“封转开”)案例发生在2006年下半年，是华夏基金旗下的“基金兴业，’o该基金在最后到期日提前转型为“华夏平稳增长混合基金”，并在2006年8月9日以23亿的募集规模成立。

从目前国内实际情况来看，各基金管理公司在旗下封闭式基金到期前，都会选择召开持有人大会，公布“封转开”方案，上述方案经基金持有人大会同意后，将转入“封转开”进程.

由于投资者在投资“封转开”基金时，最关注基金产品的类型、特点、投资范围以及价格等事项。因此，国内基金在“封转开”进程中，己经开始采取“持续营销创新”手段，通过“大比例分红”、“基金分拆”的形式进行发售.这样“封转开”后的基金既有过往的业绩作为参考，又跟新基金一样能以1元面值进行申购，这满足了国内投资者“畏惧高价”的投资思路。

本文认为，除了目前已经出现的三大“持续营销创新”方式，对于“封转开”的老基金，还可采取如下新老基金吸收合并的“持续营销创新”方案气

1，假设基金A是即将到期的封闭式基金:

2，申请设立一个新的开放式基金B，该基金与A有同样的投资理念和投资范畴:

3，开始募集新基金B并在募集完毕后开始建仓;

4，基金A到期后跟基金B进行合并。

上述方案的优势是，可以避免基金A在“封转开”后短时间内出现大比例申购，从而导致基准仓位下降，摊薄基金净值，影响基金净值增长率。同时基金B作为“新发基金”，可以按照一元面值进行申购，能满足国内投资者“偏好低价”的心理。

2007年上半年，除了基金同智和基金景业已经“封转开”外，还有9只封闭式基金将到期转型，2008-2017年，我国所有封闭式基金都将到期，如果这些到期的封闭式基金能加快转型节奏，采取更有新意的“封转开”方案，必定能取得更佳的营销业绩和基金净值表现。

(二)创新型封闭式基金

国外的创新型封闭式基金主要投资于衍生产品，兼具了封闭式基金的规模固定和开放式基金的按净值申购和赎回的优点。我国目前还没有成型的创新型封闭式基金品种。本文认为，如果能采取国外的创新型封闭式基金方式，结合开放与封闭的不同形态优势，必将开创一片更新的基金天地。

本文建议的创新型封闭式基金的基本方案如下熟

1.该创新型封闭式基金可以由到期“封转开”的基金更改契约或延长契约得到，因此仍可归类为基金“持续营销创新”

2.修改原有封闭式基金契约，允许该创新型封闭式基金投资权证、股指期货等风险较高、收益丰厚的金融衍生品，同时保留原有股票和债券投资资格.

3.允许该创新型封闭式基金有封闭式基金规模固定的特点;但设定定期开放模式，例如每月开放一次申购和赎回;

4.开放日的申购和赎回价格按照基金净值而非通常意义上的封闭式基金交易价格进行。

5.在封闭式基金到期前二月提前召开持有人大会，审议上述创新型封闭式基金方案，方案通过后马上进入实施期。

上述方案的优点是，可以利用类似于封闭式的规模(相对)固定的优点，投资于风险大且收益高的权证、股指期货等品种，避免开放式基金规模频繁波动所导致的基金经理被迫加仓和减仓行为，从而能最大程度地满足基金经理的投资偏好，防止对市场造成冲击成本。同时，该创新型基金按照开放式基金以份额净值进行交易的方法，能避免基金交易价格的炒作，使投资者对基金价格和价值有明确的预期，稳定持有心态。

五、总结

本节在前文深入分析我国三大基金“持续营销创新”方案“基金复制”、“基金分拆”和“大比例分红”各自优劣的基础上，提出了不用于以往的“持续营销创新”方案，如“封转开”的新老基金吸收合并方案;创新型封闭式基金方案，是在全文总结基础上的提高。

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