[摘要]国际寿险投资业近年来出现证券化趋势,但不同国家和地区的证券化比例有很大差异。除了政府监管的因素外,最主要的是与各个国家和地区的经济发展状况、资本市场的成熟程度有关。我国正处于经济起飞阶段,资本市场尚未成熟,长期寿险资金难以在资本市场找到与之相匹配的投资工具,因此,现阶段我国不宜实现寿险投资证券化。

一、国际寿险投资证券化趋势

寿险投资证券化是国际寿险业的一个重要发展趋势。各种形式的证券因为流动性强,收益也不错,已成为寿险公司主要的投资方式。由于证券投资比例较高,为提高寿险投资的盈利能力提供了条件,保证了寿险资金的保值增值。

有关数据显示,许多国家和地区的寿险投资中证券投资的比例一直持续增长。表1列出了1994～1997年间部分国家和地区寿险投资证券化的比例。

从表1可以看出,美国、英国等早期工业国的寿险投资证券化比例已经达到80%,基本实现投资证券化;而日本、韩国、台湾等后起工业国家和地区的证券化比例远低于美国和英国,实现投资证券化还需一个较长期的过程。

二、国际寿险投资证券化差异性的因素分析

是什么原因造成不同国家和地区的寿险投资证券化比例差异如此之大呢?除了政府监管的因素外,最主要的是与各个国家和地区的经济发展状况、资本市场的成熟程度有关。

(一)以经济发展为基础实现寿险投资的资金配置

以美国为例,20世纪30年代初,贷款的比重占寿险公司总资产的55.1%,而有价证券仅为37.3%;到了80年代中期,贷款的比重下降到27.4%,有价证券上升为60.4%;至1997年,贷款比重进一步下降为12.2%,同时有价证券却上升为83.1%。可见,当经济发展速度较快时,寿险投资主要以贷款为主,当经济发展处于稳定时,主要的投资方式为有价证券。韩国和日本寿险的投资情况清楚地说明了这一点(见表2)。

从表2可得知,当经济处于高速发展时,市场对资金的需求比较大,从而导致利率的上升,寿险资金通过贷款投资可以实现较高的收益,而且贷款相对于其他投资更具有安全性。但经济处于缓慢增长或下降阶段时,贷款的收益下降,寿险资金逐步向资本市场转移,进行有价证券的投资。而且在这些国家里,有价证券和贷款是寿险公司的主要投资工具,占总资产的70%以上。如日本寿险投资中,在20世纪六、七十年代日本经济高速发展时期,贷款比例不断增长;随着经济发展速度的放慢,贷款比例从1975年的67.9%逐渐下降到1996年的34.6%,而有价证券的投资从1975年的21.7%逐渐上升为1996年的50.7%。韩国寿险投资中,有价证券从1983年的14.0%上升到1997年的27.2%,贷款从1983年的67.5%下降到1997年的48.5%。

(二)资本市场的成熟是寿险投资证券化的基础

从资本市场看,寿险资金需要一个相对规范成熟的债券市场和股票市场。其标志是:市场有品种丰富的各类债券,特别是各类公司债券;有业绩稳定、质量较高的各类股票,特别是各类大盘蓝筹股;有严格规范的监管体系,以保证资本市场稳定健康运行。从美国、英国等发达国家来看,成熟的资本市场是寿险投资实现证券化的基本保证。在证券市场上,各类证券的风险、期限、收益率等各不相同,寿险资金能够找到与之相匹配的投资工具。从韩国和台湾地区来看,受资本市场发展的限制,寿险投资的证券化比例远远低于发达国家。

三、我国的寿险投资现状

目前,我国保险资金投资领域主要有三个:银行存款、债券、证券投资基金。根据近两年保险资金的投资统计分析,它们分别占保险业总资产的比例为41.1%、23.4%和3.8%。从资金的使用效率来看,我国保险资金的平均运用率为60%～70%左右(见表3)。

1998年以前,我国保险资金运用有四方面的法定渠道:银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。近两年我国对保险投资渠道有了新规定,如可介入银行同业拆借市场和证券投资基金。相比之下,西方国家的保险投资渠道则较为广泛,比如美国、英国、日本就规定保险公司可投资于政府债券、公司债券、股票、抵押贷款、保单贷款、不动产等业务。总之,我国保险资金运用存在着初始化和表面化的问题。

投资环境不成熟,缺乏足够的投资工具是我国寿险投资面临的主要困境。这引起了两方面的问题:第一,保险公司的投资很大程度上依赖于投资市场的发育程度,债券市场、股票市场、投资基金和其他投资工具的不成熟不完善严重影响了保险公司选择投资工具,参与投资市场的运作。第二,由于缺乏具有稳定回报率的中长期投资项目,致使保险期限长、安全性要求高的寿险资金只能用于短期投资。

我国寿险投资现存的一个重要问题是长期资产与长期负债不匹配。以国内某寿险公司及附属公司为例(见表4),该公司长期投资为137947万元,长期负债为729678万元,长期资金运用率不足20%。

长期资产与长期负债的严重不匹配,增大了寿险公司的投资风险。随着央行的连续降息,使寿险业产生了巨额的利差损。分析起来,这主要有两方面的原因:一是现行法律法规的限制,投资渠道狭窄,难以找到合适的长期投资工具;二是在现有的投资渠道上,主要的投资工具———协议存款和债券大多为5年期左右,特别在债券市场上,10年期以上的债券规模远远不能满足寿险公司的投资需求。而寿险公司的资金期限大多为20年左右,甚至更长。这种资产负债的结构不匹配严重影响了寿险资金的良性循环和资金使用效果。因此,寿险投资面临两难境地:不投资,寿险公司难以生存和发展;投资,由于面临巨大的风险,则寿险公司同样难以生存和发展。

四、对我国寿险投资证券化的冷思考

美国等发达国家的寿险投资证券化取得了可喜的成绩,但是我们也必须看到在寿险投资证券化的进程中,寿险公司股票投资和海外投资比重的上升、垃圾证券及衍生金融工具的运用使寿险公司承受的风险越来越大。部分寿险公司的投资行为更加趋近于金融市场上其他金融机构的投资行为,而远离了传统寿险业的稳健的投资行为方式。20世纪90年代初期,美国一些寿险公司因为对高风险资产的投资比重太高而出现了危机。1990年联合寿险公司持有的垃圾债券是公司资本的2.1倍。东京股票市场的动荡对日本寿险公司也造成了很大影响。美国20世纪90年代初期包括行政、互惠、联邦等在内的一批大型寿险公司的相继破产,以及1997年以来日本日产生命、东邦生命、第百生命的接连倒闭与寿险投资战略的冒进有着密切的关系。我国寿险公司一定要以此为鉴,不仅要重视投资的盈利性、流动性,更要重视投资的安全性,进一步加强寿险投资的风险管理。超级秘书网

我国的资本市场仍是一个不成熟的市场。其中债券市场中的公司债券规模很小,至2000年底,公司债券仅占债券市场规模总量的2.87%。与寿险资金联系紧密的股票市场也仅有十几年的历史。我国的股票市场并非是建立在上市公司盈利基础之上,而基本上是资金推动的市场。二级市场的投机性强,存在价格操纵和信息披露不规范等问题。证券市场的监管也刚刚起步,远未达到成熟的监管体系。也就是说,我国现阶段并不具备寿险投资证券化的基础。如果把大量资金投入资本市场,不仅难以保证长期资产与长期负债的期限匹配,也难以保证其收益率的匹配。虽然寿险资金以资本市场为取向是市场发展的必然选择,但目前我国寿险投资不宜实现证券化。

从我国的经济发展情况来看,正处于典型的经济起飞阶段,2002年我国GDP突破10万亿元大关,1990～2001年间,GDP增长了近2倍,年均增长速度达到9.3%,大大高于同期世界3.2%的平均增长速度。根据可借鉴的国际经验,一个发展中的经济进入起飞阶段后,有一个长达30至40年的高速增长时期。中国正处在工业化的中期,在经历了23年的高速增长后,再有一个一二十年的较高增长时期是有潜力的。在我国国民经济保持高速发展的时期,市场对资金的需求比较大,寿险资金可以通过贷款实现较高的收益。抵押贷款不仅报酬高、风险低,而且有利于树立寿险公司的公众形象,密切与社会的联系,促进承保业务的发展,同时又能与寿险公司的长期负债相匹配。可见,抵押贷款是可供我国长期寿险资金选择的较理想的投资工具。