债券回购范文第1篇

第一条　为维护回购双方的合法权益，明确回购双方的权利与义务，根据《全国银行间债券市场债券交易管理办法》等有关法律及规章，参加全国银行间债券市场直接交易的参与者（简称参与者）在平等、自愿、协商一致的基础上，共同签定本协议。第二条　本协议所称回购双方包括债券回购交易中的正回购方和逆回购方；本协议所称债券、回购、正回购方、逆回购方均按《全国银行间债券市场债券交易管理办法》定义。第三条　除签定本协议外，回购双方进行回购交易应逐笔订立回购成交合同，回购成交合同与协议共同构成回购交易完整的回购合同。回购合同在办理质押登记后生效。第四条　回购成交合同是回购双方就回购交易所达成的协议。回购成交合同应采用书面形式（参考文本附后），其书面形式包括全国银行间同业拆借中心交易系统（简称交易系统）生成的成交单、电报、电传、传真、合同书和信件等。回购成交合同的内容由回购双方约定，一般包括以下条款：成交日期、交易员姓名、正回购方名称、逆回购方名称、债券种类（券种代码与简称）、回购期限、回购利率、债券面值总额、首次资金清算额、到期资金清算额、首次交割日、到期交割日、债券托管帐户和人民币资金帐户、交割方式、业务公章、法定代表人（或授权人）签字等；以交易系统生成的成交单、电报和电传作为回购成交合同，业务公章和法定代表人（或授权人）签字可不作为必备条款。第五条　回购双方在中央国债登记结算有限责任公司（简称中央结算公司）办理债券的质押登记。质押登记是指中央结算公司按照回购双方通过中央债券簿记系统发送并相匹配的回购结算指令，在正回购方债券托管帐户将回购成交合同指定的债券进行冻结的行为。第六条　成交日期是回购双方订立回购成交合同的日期。第七条　交割日分首次交割日和到期交割日。首次交割日是办理债券质押登记和逆回购方据此将资金划至正回购方指定帐户的日期；到期交割日是正回购方将资金划至逆回购方指定帐户并据此解除债券质押关系的日期。第八条　回购期限是首次交割日至到期交割日的实际天数，以天为单位，含首次交割日，不含到期交割日。第九条　回购利率是正回购方支付给逆回购方在回购期间融入资金的利息与融入资金的比例，以年利率表示。计算利息的基础天数为365天。第十条　资金清算额分首次资金清算额和到期资金清算额。到期资金清算额＝首次资金清算额×（1＋回购利率×回购期限／365）。第十一条　回购交易单位为_________元。债券结算单位为_________元；资金清算单位为_________元，保留两位小数。第十二条　回购双方可以选择的交割方式包括见券付款、券款对付和见款付券三种。（1）见券付款是指在首次交割日完成债券质押登记后，逆回购方按合同约定将资金划至正回购方指定帐户的交割方式。（2）券款对付是指中央结算公司和债券交易的资金清算银行根据回购双方发送的债券和资金结算指令于交割日确认双方已准备用于交割的足额债券和资金后，同时完成债券质押登记（或解除债券质押关系手续）与资金划帐的交割方式。（3）见款付券是指在到期交割日正回购方按合同约定将资金划至逆回购方指定帐户后，双方解除债券质押关系的交割方式。第十三条　回购双方应按回购成交合同约定，向中央结算公司及时发送内容完整并相匹配的回购结算指令。回购双方在接到中央结算公司关于回购结算指令不匹配的信息反馈后，应及时沟通，并修改重发。第十四条　正回购方的权利和义务正回购方的权利：（1）按合同约定获得债券出质融入资金款项；（2）收取回购期间所出质债券的发行人支付的债券利息；（3）在到期交割日，按合同约定购回同品种债券。正回购方的义务：（1）按合同约定，及时发送内容完整的回购结算指令；（2）在首次交割日，按合同约定的券种和数量出质债券；（3）在到期交割日，按合同约定的到期资金清算额支付款项。第十五条　逆回购方的权利和义务逆回购方的权利：（1）按合同约定的券种、数量取得债券质权；（2）回购期间拥有债券质驻；（3）在到期交割日，按合同约定获得到期资金清算款项。逆回购方的义务：（1）按合同约定，及时发送内容完整的回购结算指令及相关的确认指令；（2）在首次交割日，按合同约定的首次资金清算额支付款项；（3）在到期交割日，按合同约定的券种和数量返还用于质押的债券。第十六条　违约及其定义回购双方中任何一方没有履行回购合同所约定的义务，即构成违约，违约方应向守约方承担违约责任。本协议所称违约包括但不限于以下情形：（1）回购成交合同订立后，未按合同约定发送回购结算指令；（2）首次交割日，正回购方没有足额债券用于回购质押登记，或在办理债券质押登记后，逆回购方未按合同约定将资金划至正回购方指定帐户；（3）到期交割日，正回购方没有足额资金用于清算或未按合同约定将资金划至逆回购方指定帐户，或者逆回购方收到款后未按合同约定发送收款确认指令。第十七条　因不可抗力造成债券或资金交割的延误或中断，根据不可抗力的影响程度，部分或全部免除赔偿责任，但法律另有规定的除外。发出债券或资金交割的延误或中断一方，应及时向对方通报不可抗力情况，并提供有效证明文件。本款所称不可抗力是指回购一方不能预见并且无法防止的外因，包括地震、台风、水灾、山洪等自然灾害，以及罢工、政治动乱、战争等。第十八条　违约处理回购双方就一方不履行回购合同发生争议时，应首先协商解决；经协商不能达成协议，任何一方可以向中国人民银行申请认定违约责任；回购双方自接到中国人民银行作出的违约责任认定结果起三个工作日内没有提出异议的，自第四个工作日（含）起的三个工作日内按以下相应的违约处理条款执行：（1）回购成交合同订立后，回购双方未按合同约定发送回购结算指令，都发生违约行为的，应分别承担相应的责任；正回购方未按合同约定发送回购结算指令，或在首次交割日，正回购方没有足额债券用于回购质押登记，发生违约行为的，逆回购方有权要求正回购方继续履行回购合同，也有权终止回购合同，并通知正回购方，同时，逆回购方有权要求补息，并在补息基础上向正回购方加收罚息；逆回购方未按合同约定发送回购结算指令，发生违约行为的，正回购方有权要求逆回购方继续履行回购合同，也有权终止回购合同，并通知逆回购方，同时，正回购方有权要求补息，并在补息基础上向逆回购方加收罚息。（2）首次交割日，在办理债券质押登记后，逆回购方未按合同约定将资金划至正回购方指定帐户，发生违约行为的，正回购方有权书面要求逆回购方继续履行回购合同，也有权书面终止回购合同，并要求逆回购方最迟于合同终止日的次一营业日解除债券质押关系，同时，正回购方有权要求补息，并在补息基础上向逆回购方加收罚息。（3）到期交割日，正回购方没有足额资金用于清算，或未按合同约定将资金划至逆回购方指定帐户，发生违约行为的，逆回购方有权要求正回购方继续履行回购合同义务，有权要求补息，并在补息基础上向正回购方回收罚息。（4）到期交割日，逆回购方收到款后未按合同约定发送收款确认指令，发生违约行为的，正回购方有权要求逆回购方继续履行回购合同义务，有权要求补息，并在补息基础上向逆回购方加收罚息。补息按合同约定的资金清算额、回购利率、资金（或债券）延迟到帐天数计算；罚息以合同约定的交割日资金清算额为基数，罚息利率按回购双方的约定利率计算，但最高不得超过中国人民银行准备金帐户透支利率，回购双方没有约定的，罚息利率按日利率万分之二计算。本款所规定的各种违约赔偿可以单独或合并适用违约方。

第十九条　接到中国人民银行作出的违约责任认定结果起三个工作日内，违约的正回购方不执行第十八条第三项违约处理条款，守约的逆回购方有权要求由中央结算公司通过中国人民银行债券发生系统组织拍卖回购合同项下的债券；拍卖债券所得款项按照第十八条约定计算补息和罚息，先还利息、补息和罚息，后还本金，在补偿利息、补息、罚息和本金后，将剩余部分返还给正回购方，不足部分向正回购方追索。第二十条　违约方执行违约处理条款后，回购双方在三个工作日内将违约责任的认定与违约处理结果以书面形式报中国人民银行备案。第二十一条　回购任何一方如对中国人民银行的违约责任认定结果不服，可以向人民法院提起诉讼；接到中国人民银行作出的违约责任认定结果起三个工作日内没有提出异议，自第四个工作日（含）起的三个工作日内，违约方不执行本协议相应违约处理条款时，守约方可以向人民法院提起诉讼。第二十二条　回购双方可签署补充协议，作为本协议的附属协议，共同遵照执行。补充协议须符合国家法律、法规和中国人民银行的有关规定，并不得与本协议相冲突。第二十三条　回购交易中的任何一方被终止全国银行间债券市场债券交易资格，应继续履行已达成的回购合同，并执行本协议项下的各项条款。第二十四条　本协议为开放式协议，由参与者签署后生效。

债券回购范文第2篇

【关键词】债券 回购 低风险 利差 套利 证券交易所

一、债券质押式回购可实现低风险套利

债券质押式回购是一个普通投资者并不很了解的投资品种，其有类似于债券风险低、收益稳定、流动性高的特点。经过多年的观察发现，在债券现券和回购之间长期存在着大约3%～4%的利差，有时甚至高达5%以上，这种利差的存在为债券质押式回购这种低风险套利操作提供了可能。

（一）定义解释

鉴于国债票息较低，套利空间小，本文所称债券是公司债券和企业债券等信用债券。债券质押式回购交易是指在交易中买卖双方按照约定的年利率和期限，达成资金拆借协议，融资方（买方）以相应的债券库存作足额抵押，获取一段时间内的资金使用权；融券方（卖方）则在此时间内暂时放弃资金的使用权，从而获得相应债券的抵押权，并于到期日收回本金及相应利息。以债券现券做抵押融入资金的行为称为债券质押式回购。

（二）利差存在的理论依据

债券现券的收益率和回购利率都作为市场化利率，从理论上来说，都在一定程度上反映了市场对利率水平的认识，体现了市场中资金的供求状况。以下两点进一步解释了存在这种利差的原因：第一，债券现券的收益率反应的是长期资金成本，回购则体现的是短期资金成本，它们之间天然存在着期限利差。第二，债券收益率对应的是债券的流动性、信用违约及利率风险，而回购利率对应的是债券质押物和结算公司的交收保证，如果债券质押方到期不能按时还款，结算公司会先垫付资金，然后通过罚款和处置质押券等方式向融资方追诉，所以违约风险极低，他们之间存在着信用利差。

二、债券质押式回购套利操作

（一）操作可行性分析

原则上说，债券质押式回购套利中只适合个人在场内交易所进行，债券质押式回购套作需要在券商开通回购权限，对于普通的投资理财需求，债券是比较稳健的理财工具，但是如果能再利用债券现券收益率高于回购利率的利差进行多次质押式回购循环操作，往往能够获得比单独持有债券更高的收益。

（二）要素选择

在实际操作中，此类套利方法的关键是寻找收益风险比较高的债券现券和利率较低的回购品种，这样才能使利润最大化。为了能使此种方法在实际中更具可操作性，结合中国经济发展和证券市场的现状，作出以下推论：

1.利率走势的判断。在经历2013年经济降杠杆、钱荒迭起的痛苦过程之后，2014年经济增速放缓是大概率事件，为保证经济的平稳发展，货币政策再加紧的可能性已经不大，降低存款准备金的可能到是有，这也从年初以来回购利率和CPI维持在低位可见一斑。因此在经济增速长期放缓的相当长时间内，我国利率走向只能紧中有松。

2.债券现券的选择。债券的利率期限结构理论告诉我们，在经济正常增长时期，债券的收益率曲线斜率为正，即债券的到期日越长，收益率越高。那么，在预期收益率曲线在债券持有期间不发生变化的条件下，到期日越近的债券，收益率越低，价格越高。但考虑到宏观经济、货币政策对债券价格的影响，我们不仅需要票息高带来的较高利差，还要避免债券价格下跌带来的价格损失，更要避免买入亏损垃圾债券带来的丧失折算率、流动性和违约风险。在这种情况下优选个券显得尤为重要，选择债券主要考虑到期收益率（Yield To Maturity，简称YTM）和当期收益率（CurrentYield）、信用评级、担保、业绩、折算率、久期、回售选择权等综合因素。

3.交易所的选择。由于目前上海证券交易所和深圳证券交易所的分割现状，使得投资者不能跨交易所交易，即上海交易所的债券只能在上海交易所质押融资，深圳交易所债券只能在深圳交易所质押融资，因此确定选择哪家交易所进行交易是首要的任务。现在上海证券交易所的现券及回购交易的活跃程度和交易量要远远大于深圳证券交易所，考虑到交易的流动性选择上海证券交易所进行操作是比较合适的。

4.回购品种的选择。GC001、GC007是上海证券交易所交易最为活跃的两个回购品种，每天续借GC001的成本是最低的，而且GC001相比更长期限的回购比如GC091、GC182，具有更大的灵活性，随着债券行情的变化，我们的套作倍数不会是固定不变的，当我们规避风险降低套作倍数时，原来回购的GC182所得资金就会闲置，或者又要做逆回购借出的情况；当债市上扬要增加套作倍数时，仍然要适时地增加融入资金，GC001每天续作就很方便，可以根据需要每天调整融资数量。

三、债券质押式回购收益率推算

（一）操作思路

债券质押式回购的操作思路和手法上是先用现金购买债券现券，再以债券现券质押回购进行融资，然后以所融资金再次购买债券现券。进一步，在第二次购买债券现券之后，仍可以以此债券现券进行质押回购融资，然后第三次购买债券现券，如此往复循环，以此获取最大限度的投资收益。

（二）理论推算

理论上，债券质押式回购的总收益率F，由债券票面利率F1和回购套作收益率n（F1-I）组成，其关系近似为F=F1+n（F1-I），其中n为循环操作的次数，I为回购利率即融资成本。只要能保证每次操作时（F1-I）>0，总收益率F将随着n的增大而增大，两者呈正相关关系。

四、风险控制

（一）控制资金杠杆，避免过度融资

由于套作的方式对风险有放大效应，投资者应根据实际资金情况和风险容忍度要求，有效控制资金杠杆，避免因过度融资，造成风险敞口过大，当债券价格大幅下行时，造成巨额亏损。同时要关注套作倍数是否在证券公司规定的范围内。

（二）关注留存资金，避免资金不足

由于，每次回购到期，投资者需要支付相应的回购利息，投资者账户内应留存一定的资金，加上折算率和回购利率等变化将影响投资者的资金支出，所以必须要留存一定的超额资金，避免因折算率、回购利率变化等因素造成的账户资金不足，出现欠资行为。

（三）分散投资债券，避免流动不足

由于投资债券可能面临流动性不足以及单只债券评级下调、到期违约的风险，投资者应该分散投资债券品种，避免投资品种单一造成流动性不足而引发的风险。

（四）熟悉交易流程，对债券走势敏感

债券回购范文第3篇

有分析师指出，2014年市场资金面紧张，阴云笼罩，市场利率会继续高企。在目前股市持续下跌、存款利率不高的背景下，逆回购成为投资者短期理财的一个“神器”。《投资与理财》杂志曾在官方微博上做过一个调查，在调查的20个人中，只有5个人对逆回购比较了解；有5个人只是听说过，但不知道怎么操作；有10个人根本不知道逆回购是怎么回事。下面，小编就带你看看怎么玩转这个收益超活期存款百倍的逆回购。

1.什么是逆回购？

什么是债券逆回购？

逆回购，即投资者将自己的资金借给融资方，融资方给予投资者利息，借一天，就是一天逆回购。

债券回购，是指交易双方进行的以债券为权利质押的一种短期资金融通业务。资金融入方（正回购方）在将债券质押给资金融出方（逆回购方）以融入资金的同时，双方约定在将来某一日，由正回购方按约定回购利率计算的金额，向逆回购方买回相等数量的同品种债券的交易行为。债券回购的最长期限为1年，利率由双方协商确定。

2大众可参与逆回购种类及手续费

沪市国债回购的交易品种和手续费

1日（204001）手续费：0.001%

2日（204002）手续费：0.002%

3日（204003）手续费：0.003%

4日（204004）手续费：0.004%

7日（204007）手续费：0.005%

14日（204014）手续费：0.010%

28日（204028）手续费：0.020%

91日（204091）手续费：0.030%

182日（204182）手续费：0.030%

深交所债券逆回购品种和手续费

1日（131810）手续费：0.001%

2日（131811）手续费：0.002%

3日（131800）手续费：0.003%

4日（131809）手续费：0.004%

7日（131807）手续费：0.005%

14日（131802）手续费：0.010%

28日（131803）手续费：0.020%

91日 （131805） 手续费：0.030%

182日（131806） 手续费：0.030%

3逆回购如何操作

逆回购个人可参与，有证券账户即可，有的需向券商申请开通，交易过程与卖出股票相似。在股市开市的时间内，通过交易软件“卖出”就可以了，卖出的价格就是年化收益率。上海证券交易所债券回购交易最小报价变动为0.005或其整数倍；深圳证券交易所债券回购交易的最小报价变动为0 . 01或其整数倍。

上海证券交易所交易数量必须是100手（1手为10 0 0元标准券），即10万元面值及其整数倍；深圳证券交易所债券回购的交易单位规定为以合计面额1000元（即1手）及其整数倍为交易单位。

4.客户为什么要做逆回购？

不同短期投资品年化收益率，以每10万元1天获利为例。

1天国债逆回购利率3.2%，收益8.8元

1天银行活期存款利率0.36%，收益1元

1天银行通知存款利率1.35%，收益3.75元

除了收益，最重要的一点是它与股票交易不同。债券回购在成交之后，不再承担价格波动的风险，收益率的高低在回购成交时即确定。因此，基本无价格波动风险。

5.逆回购资金何时解冻？

以1天逆回购为例，回购到期日资金解冻，次日可取。例如，周一进行1天的回购品种拆出，周二资金自动到账，这一点比股票更方便。资金周三可取，同时周三利息到账。

6.哪些人适合做逆回购

因为逆回购交易时间和股票交易时间重合，利率在股票交易时间变化，因此对于股民比较合适。主要是在股票行情惨淡或者没有找到合适的股票买入点的时候，逆回购的参与者较多，回购到期自动到账，不影响下个交易日买入股票。

7.如何选择逆回购的节点

有资深操作者建议，逆回购利率冲高的时间往往在月末、季末、年末等关键时点，平时并没有这么高的利率。

同时也有分析师指出，在中性偏紧的货币政策思路下，2 014年资金成本将逐渐上升，尤其是IPO重启并大量发行后，国债逆回购利率大幅波动可能会成为常态。

具体到某一天，逆回购利率在一天之内，一般什么时候最高？这没有必然的规律。但是过往数据显示，一般越临近收盘，利率越低。以国债逆回购一天为例，以往K线数据显示，大概有不到15%的交易日呈阳线，超过85%的交易日呈阴线。也就是说，大多数交易日中，收盘利率水平要明显低于开盘水平。一般来说，一天之内，开盘或者盘中收益最高，收盘的时候一般都会下跌不少。

新年第一乌龙：天上掉馅饼国债逆回购现105%年化收益

继光大证券去年“8·16”A股乌龙指之后，今年上证所国债逆回购再现乌龙。1月8日，上交所182天国债逆回购在9时25分集合竞价时，突现以105%的年化收益率成交600手，9时30分再次以此价格成交200手，比上日收盘高出近20倍。在成交了两笔共800手之后迅速回落，收盘仅为5.320%。

统计显示，成交的800手每手1000元，总计80万元。按照105%的收益率计算，意味着挂单方要在半年后为80万元的借款支付42万元的利息，因此被交易员戏称为“2014最牛高利贷”。

债券回购范文第4篇

关键词：买断式回购；交易模式；风险防范

在2004年5月20日银行间市场正式推出买断式回购业务后，交易所的国债买断式回购也在2004年9月初正式通过证监会批准，并于2004年12月6日起在2004年记账式（10期）国债上率先试点。交易所推出国债买断式回购不仅提供新的交易模式，也会为投资者提供新的盈利、保值模式，但其可能产生的风险也是不容忽视的。

1　国债买断式回购衍生新的交易模式

中国自1995年对债券回购市场整顿以来，一直将回购交易严格限定为封闭式交易模式。在这种交易模式中，正回购方所质押债券的所有权并未真正让渡给逆回购方，而是由交易清算所进行了质押冻结处理，从而退出了二级市场流通环节，只能等回购交易到期，正回购方履行了资金本息还款义务后，再由交易清算所实施质押券解冻处理，这时质押券才能重新进入二级市场进行流通[1].在买断式交易模式下，国债回购表现为一前一后两笔事先约定的反向交易，逆回购方在期初买入国债后享有再行回购或另行卖出债券的完整权利，由此国债进行买断式回购后仍可在二级市场自由流通，中国债券市场具备了类似于债券卖空交易功能，因此通过各种组合可以衍生出新的交易模式。

1.1　抛补套利交易模式

该模式利用了买断式回购逆回购融入的债券可立即抛出的特点，当投资者预计货币市场利率上升，债券价格趋于下降，这时逆回购方就可以将期初回购交易中融入的质押券在现券市场先行卖出，获得现金以规避债券价格下跌的风险，待债券价格下跌后再低价买入同品种、同数量的债券以便在回购交易到期时返售给正回购方收回本金和回购利息。这是买断式回购中运用质押券进行高卖低买的基本交易模式。

1.2　循环融券卖空交易模式

该模式实质是抛补套利模式的多次循环反复， 具体过程是，逆回购方将期初融入的债券通过卖空操作卖出以获取现金；之后继续进行回购交易融入债券，又将新的质押券卖出，获取现金后继续进行回购交易，如此循环反复操作，实现空头效应的放大。这种操作由于不必占用投资者大量资金且放大效益明显，可以实现更高的价差收益，适合投资者在确认后市债券现货价格将下跌的情况下使用。

1.3　债券组合交易模式[2]

投资者当预期利率上升可能造成的不同债券的趋势分化，即浮动利率债券价格将跟随利率上升而上涨，而长期债券价格将出现下跌，在这种情况下，首先用现金在回购市场上对长期债券做一笔期限为t的买断式回购，完成后再行抛出用所得资金购入浮动利率债券，再对浮动利率债券进行同期限的封闭式正回购收回现金。期末，投资者首先购入长期债券以完成买断式回购的到期交割，再用回收的资金对封闭式回购的浮动利率债券做到期交割，最后把回收的浮动利率在市场上抛出，完成整个操作过程。投资者通过这一系列操作以很低的资金成本获得了长期债券下跌的价差收入和浮动利率债券的溢价收入。

1.4　买断式回购组合交易模式[2]

投资者通过买入现券构成一个相对长期的国债多头部位，同时可以远期卖出同品种债券构成一个远期的国债空头部位。并行实施上述操作的净风险头寸是：一个长期多头部位局部抵消一个远期空头部位，其净结果构成一个相对短期的国债多头部位———恰好构成与回购交易过程中逆回购方完全同质的复合风险头寸，一旦该复合头寸的定价与逆回购交易定价发生偏离，就存在确定的无风险套利交易机会。

2　国债买断式回购下的风险分析

收益与风险总是并存的，对投资者来说，买断式回购催生了新的交易模式，同时也放大了债券交易的风险，交易模式创新可以千变万化，但其可能引发的风险还是主要集中在以下几种：

2.1　信用风险

买断式回购的信用风险要高于封闭式回购，封闭式回购中的信用风险主要表现在逆回购一方，而买断式回购的信用风险则表现在交易双方，主要表现在：（1）受利益驱动正逆回购方违反回购协议的信用风险。如果回购到期时，相应债券出现预期大幅上涨，且价格远远高于事先约定的返售价格，按低于市场的价格将债券返售给正回购方就会失去价差交易的机会，从而逆回购方就可能选择不按初始回购价格履行返售质押券义务。反之，对正回购方而言，如果回购到期时相应债券的价格大幅下跌，并且价格远远低于事先约定的购回价格，按高于市场的价格购回质押券就会多支付购券成本，正回购方就有可能选择不按初始购回价格履行购回义务，从而减少融资成本而获利。（2）回购资金使用不当造成的交易链断裂的信用风险[3].投资者通过循环的卖空交易构成了交易链，发挥出杠杆投资的作用。但如果投资者在交易链未端对经回购交易融入的资金使用不当，就会使整条交易链连锁发生到期偿付困难，从而引发了信用风险。（3）交收失败导致的信用风险。在国债买断式回购中，如果交易双方的资金、债券不能按约定的时间同步交付，则对先交付的一方形成了两种风险：如果另一方一直不交付，则对先交付的一方形成信用风险；如果另一方延迟交付，则对先交付方形成信用风险。

2.2　做空风险

通过新交易模式获得更大的收益都是建立在对市场预期充分正确的基础上，一旦预期错误，新交易模式的风险放大也是很明显的，比如预计利率上升，债券价格将下降，想通过卖空在低位时再融入债券，以获得差价收入。若实际情况恰恰相反，市场利率下降了，债券价格不降反升，就会迫使逆回购方在高价位买回债券用于返售到期回购质押券，从而造成低卖高买的价差损失，特别是在循环卖空交易中，如果债券市场整体下滑，交易链中的每一笔回购交易都面临着债券贬值、保证金不足的风险，这将迫使投资者卖出债券以补充保证金的不足，大量的抛售债券又会进一步引发债券贬值，加剧保证金不足的压力。如果交易链中最终偿付资金不足，就会引发资金断裂，导致整条交易链的崩溃，最终引发杠杆做空交易的风险。这种情况更多地发生在循环融券卖空交易模式和买断式回购组合交易模式中。

2.3　流动性风险

流动性风险主要是由于债券市场的流动性不足给买断式回购双方带来的风险。当市场债券价格趋于下跌，投资者就会选择买断式回购交易中的卖空抛补套利交易方式获利，但若回购到期时市场回购债券短缺，投资者无法在市场上融回卖空的债券用于返售清偿，就会构成清算违约风险。还有如果债券的流动性差，可能会在远期协议到期时出现有价无市的情形，无法买回足额的债券，致使无法履约。

3　国债买断式回购的风险防范制度设计

任何一项金融创新，风险存在是不可避免的，但设计好风险防范制度，把风险控制在可接受的范围内，却是保证一项金融创新成功运行的关键。针对上述交易所国债买断式回购面临的三大主要风险，可采取以下几项措施。

3.1　建立健全保证金制度和信用评估制度

根据发达国家的经验，要防范买断式回购过程中的信用风险，最重要的制度就是建立逐日盯市的保证金制度，同时要完善对交易主体的信用评估制度。借鉴美国的经验，为了保证抵押品有足够的价值，必须不断地对债券价值进行再计算，以保证债券价值至少与贷出资金的金额相等。这种再计算一般在每日收市后进行。如果债券价值下降，则逆回购方有权向回购方提出调整保证金的要求，对保证金的的补充往往是追加额外的债券，但回购方也可根据协议的规定选择提供额外的现金。

此外，对交易成员应建立有效的信用评估制度，加强对参与主体的交易监督，有必要在交易成员举报的基础上，完善信息披露制度，定期向市场参与者披露在买断式回购中违约机构的名单，并对多次违约的机构限制交易资格，甚至取消其从业资格。

3.2　对循环做空敞口进行限制，防范做空风险

在循环融券卖空交易模式中形成卖空运作的杠杆交易模式，一方面放大市场卖空压力，抵消由循环正购所产生的单边助涨动力，有利于维持市场的稳定和平抑多头的过度炒作。但另一方面当利率上升时，形成非理性下跌，对债券市场可能形成做空风险。为了防范对市场造成的做空风险，可借鉴国外卖空交易经验，建立有效的交易规则。

（1）限制交易规则　在国外，对卖空交易有严格的限制，一般不允许在市场价格下跌时进行卖空，加剧市场下跌。如美国有正点规则[4]规定卖空仅限于以下条件：①市场价格处于上升点时，可从事卖空交易，但卖空价格必须大于等于上升点位时的价格；②虽然市场价格处于零上升点位，但都高于再前一次的价格，可从事卖空交易，但卖空价格必须大于等于零上升点位时的价格。中国债券市场尚处于发展时期，更需一些规则来规范交易，因而，可以前一交易日的平均交易价格为基础，规定卖空价格不得低于它。

（2）公开与匹配的原则　根据信息公开的原理，大交易者必须向监管者定期提供其卖空的交易量、头寸和品种等信息，再由监管者以汇总形式定期向公众公开。在债券持仓限额制中，某一交易者用于买断式回购的债券余额，应小于其自营债券托管总额的20%的规定，可在一定程度上使卖空头寸与买多头寸相匹配，减少做空风险。

（3）交易券种应选择市场流动性强和量大的国债　为了防范流动性风险，买断式回购在中国的推出应选择发行量大、市场流动性好的国债进行试点运行，并对各机构投资者的回购余额进行限定，对每一机构投资者在单一券种的回购余额进行限定，对每一券种的最大回购余额进行限定等，防止可供交割债券不足情况的出现。此外，由于金融机构在证券投资的会计处理上普遍使用成本法，而非市价法，因此只要持有债券不卖出，就不确认损益。这就会出现当市场行情出现震荡，亏损的风险变大时，为避免承担风险，交易员就会退出交易以避免受罚，从而导致市场的流动性迅速降低。成本法的会计核算制度是妨碍二级市场流动性的一个重要问题，不仅造成了债券下跌时市场流动性的降低，而且掩盖了金融机构自身的损失，导致金融机构经营风险积聚，不利于自身风险控制和发展。因此改变目前普遍使用成本法核算债券投资，推行市价法核算债券投资，有利于提高整个债券市场流动性。

4　结　论

任何新的金融产品的推出都是有风险的，只要对风险进行充分的认识和合理的防范，就能利用这种金融产品来活跃资本市场的交易。国债买断式回购的推出可以有效增强市场的流动性，并且对于弥补和完善银行间市场的回购交易、沟通两个市场的联系以及促进债券市场做空机制的完善都具有深远的影响。

参考文献：

[1]蔡国喜。关于买断式回购有关问题的探讨[eb/ol]..cn/chinabond/yjck/content.jsp·sid=320，2004-05-12.

[2]张梅琳，陈明章。开放式回购条件下债券市场交易模式探讨[j].财经研究，2004，（5）：46-56.

债券回购范文第5篇

尽管各国的具体操作有所不同，但也存在一些共同点。其中首要的就是债券购回的原因，即通过购回流动性差的旧债券来提高基准债券的发行份额，这在融资需要有限的国家（如赤字减少或财政盈余）尤其重要；或者用以熨平偿债高峰，减轻发行者面临的再融资风险；此外，债券购回还具有抵消大量现金收入和剔除小额债券的作用。

本文将简单介绍美国债券购回操作的背景、会计处理、操作等细节，以期为我国国债管理提供借鉴。

一、背景

美国最早于1807年运用债券购回手段提前赎回未到期的国债，取得了良好的效果。2000年1月，面对40年来第一次连续出现的财政盈余情况（其中1998财年盈余为690亿美元，1999财年为1230亿美元，2000财年达到历史上最高点2370亿美元），美国财政部决定重新进行债券购回操作。

对联邦债务管理而言，债务购回具有下述优势：

1.提高基准债券的流动性，从而促进整个市场的流动性并减少政府的利息成本，提高资本市场的效率。流动性问题十分重要，这可以从最近发行的高流动性基准债券和流动性较差的老债两者收益率的明显差异体现出来。而赎回操作可通过购回流动性差的旧债券来提高基准债券的发行份额，特别是在赤字减少或财政盈余的情况下。

2.通过偿付到期期限较长的债券，债务购回有助于合理调整目标期限结构，预防债务平均期限的提高（这种提高有可能要付出较高的代价）。例如美国债务平均期限已经从1997年的5.25年提高到1999年的5.75年，如果不采取抵消措施，在未来几年还会继续提高。从长期看，这会增加政府的债务融资成本。

3.在财政收入大于支出的时期，能更有效地利用超额现金。财政部已考虑将债券购回操作作为现金管理工具。

总之，上述每﹁个优势都有助于实现债务管理的总体目标，包括最低的融资成本、有效的现金管理、资本市场效率的提高等。

美国在2000年初计划在年内购回300亿美元的国债，并根据前几次操作对市场反映做出判断，相应调整提示期间、规模、时间和操作规律。为促使购回债券操作规范化，确保市场稳定，美国财政部于2000年初了建议性规则，规定了计划偿付的未到期可流通政府债券的条件和购回操作条款，具体包括：

1.公布到期期限符合条件的债券和购回的总数量（财政部具有在公布的数量之内购回债券的权利）；

2.采用多种价格、反向招标方式，投标通过一级交易商发送；

3.财政部公布每个债券的招标数量、最高可接受价格、剩余的私人持有的债券余额；

4.通过纽约联邦储备银行（frbny）的公开市场操作设备（traps）进行操作；

5.只接受竞争性出价；

6.公布最低投标数量；

7.采取t+1结算方式；

根据“建议性规则”，购回操作通过traps系统实施。目前纽约美联储（frbny）已通过该系统进行了公开市场操作，所以通过traps进行反向招标应该不存在技术或操作性问题。

二、市场成员的建议

总体而言，美国国债一级交易商支持财政部的债券购回计划，也提出了一些需要关注的问题和建议。

（一）反向招标计划的公布

债券市场协会成员建议赎回操作在反向招标日前3～5个营业日宣布。这一提示时间对充分的价格发现是必要的——由于投资者只能通过一级交易商来发送标书，所以应给予交易商与不同客户（包括海外客户）讨论、协商以决定投标利率水平的时间。公告的内容应包括：总的赎回数量、符合条件的债券、反向招标日、清算日。关于符合条件的债券，协会成员认为财政部更适宜确定其收益率水平而不是具体哪期债券，因为如果一旦宣布具体哪期债券，可能会造成这些债券价格上涨。交易商相信，如果只宣布赎回某一收益率水平上的券种而不是具体哪期债券，就会减轻上述这类后果。另外，在一次反向招标操作中将范围限定到某一收益率水平，既可以事先锁定财政部的赎回成本，又可以从细节上促进交易商参与购回操作，使交易商更易与客户进行关于投标事宜的讨论，并获得对债券的保管，以便在反向招标的结算日向财政部交付债券。

另外，如果事前公告里能包括在一个特定的时间段内（例如一个特定季度）反向招标的次数安排，将深受市场参与者欢迎。

（二）购回操作的时间安排

市场成员建议购回操作在有规律的时间表基础上或在与常规债券招标相近的时间进行，因为一个有规律的时间表会拓宽参加购回操作的投资者基础，就像季度性的融资会吸引广泛的交易商和投资者参与一样。另外，一个有规律的时间表应将反向招标操作分布在一段时间内而不是集中在某一个时点上，从而将其对市场的消极影响最小化。

市场成员同时建议将常规债券招标与反向招标的时间间隔最小化。与融资操作相结合，购回操作和融资均将可能变得更具有吸引力。这会使财政部面临的利率波动最小化，通过购回收益率较高的老债并紧接着发行收益率

较低的新债达到节约筹资成本的目的。而且，对投资者而言，可以通过老债券与新债券的掉期轻松获利；对交易商而言，较短的时间设计有利于与债券买卖相联系的对冲行为。

（三）债券购回的数量安排

财政部在决定购回债券的具体数量时，需要考虑这种操作对该期发行余额流动性的影响。为防止投资人和交易商无法补进短期头寸，市场成员建议财政部采用“任何指定时点，购回的数量不超过该期发行债券余额的10%”政策，也有市场成员建议“应从市场上取消余额少于20亿美元的债券”，还有一种观点认为“没有理由对财政部指定购回的任何债券设置具体数量限制”。

（四）结算问题

由于所有的投标都通过一级交易商进行，一级交易商需要面对并调节许多投标，而且交易商还需要额外的时间来通知客户中标并获得对赎回债券的保管，以防止债券交付给财政部过程中出现失误，因此，结算日应在发送标书截止日后的至少2个工作日，而不是建议规则中的1日。另外，建议财政部尽可能缩短发送标书截止时间和中标确认时间之间的间隔，减少一级交易商在这段时间内面临的潜在市场风险。

三、会计与预算处理问题

债券市场协会认为，在现行的管理和预算会计政策下，财政部赎回债券所付出的任何市场溢价都必须作为该财政年度的利息费用。相反，如果财政部计划以低于面值的价格购回债券，折价部分则应减少当年的利息支出。假设预计的大量税收收入能持续，并且政府债券以当前规模、按时间表有规律地发行，那么用于债券购回的超额现金的计划数量应该是可持续的。如果上述情况同时存在，那么财政部购回具体某期债券的决定将会对已记录的利息支出和预算盈余③的规模产生重大影响。理想的方法是对会计政策做相应修改，允许购回溢价或折价在购回债券的剩余期限内摊销，以更好反映实际经济。这样的调整会使财政部的购回目标与降低总体融资成本的目标相一致。

由于当时美国的利率已经连续20年呈下降趋势，许多非当期债券都以溢价交易，这种情况下，美国财政部相信，从长期预算管理和债务管理目标考虑，与年内（到期还本）付出高息相比，购回以溢价交易的债券仍是有利的。首先，购回一期债券所支付的溢价可以被不执行该操作情况下支付的高于市场利率的利息所抵销；其次，财政部自愿购回大量以溢价交易的债券有助于更好地降低国债的平均期限；第三，在某些情况下，购回已经发行了一段时间、流动性降低的非当期债券，财政部会获得更好的收益。

如果大多数债券以溢价交易，而财政部的购回计划又不愿意承受太大的溢价时，购回计划的选择余地就会很小，规模也会明显减少，作用会不断削弱。在预算盈余按预期继续提高的情况下，这将阻碍财政部保持并提高基准债券市场流动性的能力。而且，如果购回计划主要集中在以面值或低于面值交易的债券而几乎排除其他债券时，可能会对政府债券市场的平滑机能造成分裂作用，最终导致市场畸形发展。

通过协商，总统预算管理局（omb）和国会预算办公室（cbo）一致认为，对购回溢价或折价最合适的处理是将其作为一种融资项目列入预算，后者包括用于缩减债务或弥补赤字借款的基金、铸币税、国库现金平衡表的变动以及其他事项例如债务购回等。同时，美国财政部将尽最大努力，保证预算处理问题不会影响到国债管理的效率。应该说，保持预算实践与债务管理的完整性十分重要，有效的债务管理与最佳的长期预算结果应是一致的。

四、购回操作的“最终规则”及借鉴

美国财政部在广泛听取市场成员对购回操作“建议规则”的意见的基础上，制定了购回操作的“最终规则”。具体包括：财政部会事先公布每一次操作的时间、符合赎回条件的债券具体期限或期限范围、招标数量、最高接受价格和私人持有余额数量；关于赎回的券种问题，财政部会公布符合条件的期限区间，以及该范围内每一券种的利率、到期日和余额；在赎回操作中，财政部会依据与债务管理目标相一致的原则来确定赎回任何特定债券的具体数量；关于定价机制问题，最初的赎回操作是在多种价格招标的基础上进行的，以便可直接利用美联储的公开市场操作电子交易系统，未来，财政部也会考虑对单一价格招标的潜在优势做出评价；关于结算日问题，财政部最初在赎回操作日和结算日间提供至少两天的时间，但是这一时间框架并没有在最终规则中说明，而是包含在赎回公告中；从技术和操作层面上看，为保持公告时间的灵活性，财政部在最终规则中并没有对购回操作的提示期间予以说明。

总体而言，最终规则对建议性规则的改动不大，只是对“应计利息”、“价格”、“私人持有量”的定义做了进一步明确。此外，最终规则取消了对投标券种数量及具体债券投标最高限量的限制，这主要是考虑到这些在操作上并非是必需的。另外，考虑到预算与会计处理问题不属于最终条款的调节范围，因此没有进一步明确。