未来的选择收视率
未来的选择收视率范文第1篇
“媒”，海量资源浪淘沙
第一：覆盖率
电视频道的覆盖率意为“能收到”该媒体的某区域人数与该区域“人口”之比，（平面媒体参考发行量，网络媒体参考覆盖人数），这个是衡量媒体价值的基础指标，是广告能否有效到达的基础，决定了广告能影响人群的范围。覆盖的越全面，广告影响到的人群越广泛，也是衡量媒体传播力和影响力的重要指标之一。
第二：收视率
这个是大家最耳熟能详的专业词汇了。收视率是对广告传播实际接收量的直接考核，（网络媒体参考曝光数指标），收视率越高表示广告信息经媒体后，观看接收到的人数越多，直接决定了广告效果。而且同时，大家都会认可，收视率越高的媒体广告价格越高，甚至很多时候会唯收视率论，而不去管价格是否与其价值匹配。
以收视率作为投放标准的时候有两点至关重要——首先，收视率是选择样本户调查得出的数据，样本户毕竟有限，会存在一定的误差，更何况在某种程度上有虚假数据；其次，收视率有多种版本：29省网数据、46城域网数据和33城域网数据，以及诸多分年龄段的收视数据，所以会出现媒体收视率多家领先的情况。
第三：媒体成长预期
媒体市场变化莫测，去年独领，今年就变成三国演义，明年则大有群雄纷争之势，媒体往往会因为政策、频道定位、时代审美观的变化而发生很大的变化。对于品牌而言，一定要关注做媒体背后的人！优秀的节目制作团队、高瞻远瞩锐意前行的领导甚至包括媒体内的考核导向机制，都会成为影响媒体在未来几年的成长。根据对媒体资讯的了解，对媒体节目等未来走势做出综合预判，能在遥控器背后的观众选择之前做好预估，在广告价格未上涨之时和竞争对手未知时抢占先机，就能获得事半功倍的超值回报。这个方面，蒙牛酸酸乳冠名2005年超级女生，加多宝冠名2012年中国好声音都是值得称颂的经典案例。
第四：综合影响力
影响力是改变社会改变他人的能力，一个媒体的综合影响力是需要多方面长时间的积累沉淀才会形成，不能一蹴而就，打个不恰当的比方，一个暴发户再有钱，和贵族相比，还是有一定距离的。媒体给消费者的信任感、平台品质感以及平台本身给品牌带来的背书，这些质化指标无法覆盖、收视率一样量化表达，但其重要性却一点不弱于其他指标。在综合影响力方面，更需要从业人员的专业素养和知识积累，包括更广泛的认知和了解才能完成。
“介”：浪沙淘尽始见金
通过以上四个标准的衡量，能协助我们在海量的媒体资源里大浪淘沙，但要达到“浪沙淘尽始见金”，真正找到属于自己的黄金媒体，还得从传播介质是否与我们自身需求相匹配的层面来进行衡量，在“介”的方面，我们也有四个优先考虑点。
第一：市场吻合度。
对企业而言，花出去的每一分广告费，都希望得到最大回报。广告传播在各地区的强弱表现，既要与企业销售区域、销售渠道相符，又要与该市场区域内相关品类、竞争品牌的线上表现相关，才能使得广告在需要及有效的区域达成效果。媒体再好，但对企业的销售市场影响力弱，在最基本的方向上出错，无异南辕北辙、缘木求鱼，要着何用？
第二：目标受众吻合度
我们经常讲一句话：牛头不对马嘴，在选择媒体上同样要避免这样的错误，每个媒体包括每个节目都有自己的定位，都有其固定的优势收视群体，我们的品牌是面对什么样的群体，这两个方面必须是吻合的才有价值，否则就是浪费！
第三：广告环境影响
具有良好品质感、干扰少的平台，能带给消费者更好的品牌印象。充斥着虚假信息广告、广告时长太长，小品牌多的广告媒体，无形中会降低品牌质感；要塑造大品牌，则应通过选择优质、具有公信力的媒体提升品牌形象。在竞品大量投放的平台，竞争环境复杂，则需要另辟蹊径，采取冠名、特约等特殊形式投放等建立与竞品的区隔，从而另行取胜。
第四：广告性价比
媒体广告价格每年上涨俨然成了规律，同时这也意味着媒体的价值逐年下降变得不可逆转。对于微利的调味品行业而言，花好每一分钱，让每一分钱的广告支出都能获得更好的销售回报，显得尤为重要。广告性价比是衡量媒体价值的重要因素。在媒体的选择上，我们通常将各类媒体广告价格、折扣输入到央视索福瑞系统，结合相应收视率进行点成本、千人成本换算，以精算出地区性价比最高的媒体及广告段位，从而获得最佳广告投资回报。
根据原则，加加酱油选择与央视《星光大道》合作，而不是今夏最火爆的《中国好声音》。
未来的选择收视率范文第2篇
关键词:行为金融; 展望理论; 心理帐户
Abstract:This paper reviews some classic literatures of behavioral finance, makes comments on forecast theory and the related other theories and introduces, in detail, the development of behavioral finance.
Key words:behavioral finance; forecast theory; mental accounts
一.导 论
如果金融经济学可以视为是经济学的一个支派,那么行为金融学(behavioral finance)也应该可以被视为行为经济学(behavioral economics)的支派。而如果我们把行为学派(behaviorism)视为心理学的一支,那么行为金融学也应可以视为心理金融学(psychological finance)的一支,同样又可以视为心理经济学(psychological economics)的分支。至于研究相关问题的学者应称为心理经济学家(psychological economists)或是经济心理学家(economic psychologists),严格而言是有区别的;前者籍由心理学上的理论尝试探讨或解决经济学上所关心的议题,而后者测试着重在探讨与研究个体在经济体系中的行为与相关心理现象。但大部分人都认为,这样的区别并无太大的意义。同样的,文献上也不去区分何者为行为金融学的内容,或何者为心理金融学的内容。
简略而言,“行为金融学”是以心理学上的发现为基础,辅以社会学等其他社会科学的观点,尝试解释无法为传统金融经济学所解释的各种异常现象。这些异常现象包括:过高的股价波动性与交易量,而且股票报酬不论在横断面上或时间序列上,都存在相当的可预测性。例如,在横断面方面,实证分析发现所谓的规模溢酬(size premium)与价值溢酬(value premium),而传统的定价理论(包括CAPM,APT等)都无法合理的解释资产间的横断面报酬差异。在时间序列方面,除了周末效应、一月效应、假日效应等现象外,股价不论在短期或长期也都存在相当的自我相关。
Van Raaij(1981)提出的“经济心理学”一般模型可以帮助我们了解行为金融学与传统财务理论的差异。显然,尽管经济环境反映一般经济状况的改变,但个体因为个人因素的差异,会对经济环境产生复杂的互动关系。换言之,个体间对市场或经济体的状况会有或同或异的“认知”,透过行为与彼此间互动而再反映在市场或经济中。就是说,市场或经济的状况是群体“投射”的结果。市场或经济的演进,是一连串认知与投射的过程;显然在这过程中,“人”扮演了最重要的角色。
李忠民, 姚昕:行为金融之展望理论研究述评以股票价格的决定为例,股价的变动可能来自公司本身的价值的改变,也可能反映投资人因个人心理因素对其评价的改变,或者二者皆然。传统金融理论视人为理性人,而个人与群体的决策过程则几乎完全被忽视,人的因素在理论中的重要性被降到最低。相反行为金融学提升了人的地位,而经济变数的重要性则相对降低。
尽管在1980年代后期才开始受到重视,但行为金融学在许多重要问题上,都已有相当的进展。不过迄今仍未有任何类似CAPM或APT等广为接受的理论被提出。本文尝试从较广的视野,针对展望理论与其他相关理论对行为金融学的发展做详尽的介绍。
二.展望理论的提出
Kahneman and Tverskey(1979)指出传统预期效用理论无法完全描述个人在不确定情况下的决策行为。他们以大学教授和学生为基础进行问卷调查,发现大部分受访者的回答显示许多偏好违反传统预期效用理论的现象,并据此提出另一种经济行为的模型,称为展望理论。
KT将这些违反传统理论的部分归纳出下列三个效果来说明:
(1) 确定效果(certainty effect)
此效果是指相对不确定的outcome来说,个人对于结果确定的outcome过度重视。KT设计了两个问题来说明确定效果。第一个问题是,假设有两个赌局:第一个赌局有33%的机会得到2500元,66%的机会得到2400元,另外1%的机会什么都没有,第二个赌局是确定得到2400元,问卷的结果显示有82%的受访者选择第二个赌局。第二个问题也假设有两个赌局:第一个赌局有33%的机会得到2500元,67%的机会什么都没有。第二个赌局有34%的机会得到2400元,66%的机会什么都没有。问卷的结果显示有83%的受访者选择第一个赌局。比较以上两个问题可知,根据预期效用理论,第一个问题的偏好为u(2400)>0.33u(2500)+0.66u(2400)或0.34u(2400)>0.33u(2500),其中u(.)为效用函数。第二个问题的偏好确是0.34u(2400)<0.33u(2500),这明显的违反预期效用理论。
(2)反射效果(reflection effect)
若考虑损失(loss),可发现个人对收益和损失的偏好刚好相反,称为反射效果。个人在面对损失时,有风险偏好(risk seeking)的倾向,对于收益则有风险规避(risk aversion)的倾向。这和预期效用理论并不一致,可以看出个人注重的是相对于某个参考点(reference point)的财富变动而不是最终财富部位的预期效用。KT设计了一个问题来说明反射效果。假设有两个赌局:第一个赌局有80%的概率得到4000元,第二个赌局是确定得到3000元,问卷的结果显示有80%的受防者选择第二个赌局。若将outcome改成负的,即第一个赌局有80%的概率损失4000元,第二个赌局是确定损失3000元,问卷的结果显示有92%的受访者选择第一个赌局。
(3)分离效果(isolation effect)
若一组prospects可以用不只一种方法被分解成共同和不同的因子,则不同的分解方式可能会造成不同的偏好,这就是分离效果。KT设计了一个两阶段的赌局来说明分离效果。在赌局的第一个阶段,个人有75%的概率会得不到任何奖品而出局,只有25%的概率可以进入第二阶段。到了第二阶段又有两个选择:一个选择是有80%的概率得到4000元,另外一个选择是确定得到3000元。从整个赌局来看,个人有20%(25%×80%)的概率得到4000元,有25%的概率得到3000元。对于这个二阶段赌局的问题,有78%的受访者选择得到3000元。但KT问的问题是:20%的概率得4000元和25%的概率得到3000元,大部分的人会选择前者。由此可知,在两阶段的赌局当中,个人会忽略第一个阶段只考虑到第二个阶段的选择,即有短视(myopia)的现象。在这种情况,个人面临的是一个不确定的prospect和一个确定prospect。若只考虑最后的结果和概率,个人面临的是两个不确定的prospects。虽然这两种情况的预期值相同,但是由于个人不同的分解方式,会得到不同的偏好。
除了利用问卷来说明之外,KT也提出理论模型来说明个人的选择问题。他们利用两种函数来描述个人的选择行为:一种是价值函数v(x)。另一种是决策权数函数(x)。其中价值函数取代了传统的预期效用理论中的效用函数,决策权数函数将预期效用函数的概率转换成决策权数。
价值函数有下列三个重要的特性:
(1)价值函数是定义在相对于某个参考点的收益和损失,而不是一般传统理论所重视的期末财富或消费。参考点的决定通常是以目前的财富水准为基准,但是有时不一定是如此。KT认为参考点可能会因为投资人对未来财富部位预期的不同,而有不同的考虑。譬如一个对于损失不甘心的投资人,可能会接受他原来不会接受的赌局。
(2)价值函数为S性的函数。面对收益时是凹函数,损失时是凸函数,这表示投资者每增加一单位的收益,其增加的效用低于前一单位所带来的效用,而每增加一单位的损失,其失去的效用也低于前一单位所失去的效用。
(3)此价值函数,损失的斜率比收益的利率陡。即投资者在相对应的收益与损失下,其边际损失比边际收益敏感。例如:损失一单位的边际痛苦大于获取一单位的边际利润,也就是个人有loss aversion的倾向。Thale(1980)将这种情况称之为endowment effect。
决策权数函数则有下列两个特性:
(1)决策权数不是概率,π是p的递增函数,它并不符合概率公理,也不应被解释为个人预期的程度。
(2)对于概率p很小的时候,π(p)>p。这表示个人对于概率很小的事件会过度重视,但当一般概率或概率很大时,π(p)<p。这可以说明个人过分注意极端的但概率很低的事件,却忽略了例行发生的事。
三.展望理论的相关研究
自从展望理论在1979年推出之后,就有许多学者利用展望理论解释了许多传统金融学无法解释的现象,或是以展望理论为基础推导理论模型及实证研究,本节针对重要的相关研究成果加以说明。
1.机会成本和endowment effect
传统经济学在某些情况是将所有的成本都视为机会成本。Thaler(1980)将机会成本定义为应赚而未赚得部分。个人对于实际支付的费用和机会成本的态度应该相同。但是Thaler(1980)认为,相对于实际支付的费用,个人对机会成本常常有低估的情况。他利用展望理论来解释这个现象。
由展望理论可知,价值函数的斜率在损失的部分比利得的部分大。所以若将实际支付得费用视为损失,将机会成本定义为应赚而未赚的利得,则价值函数的斜率隐含前者会有较大的权数。
Thaler(1980,1985)将这种情况称为endowment effect,也就是个人一旦拥有某项物品,则对该项物品的评价比未拥有前大幅增加。由于个人有避免失去endowment effect的倾向,Samuelson and Zeckhauser(1988)认为这种倾向使人产生“安于现状的偏误”。他们的实验中假设参与者获得一笔意外的遗产,其中包含中度风险公司、高度风险公司、基金政权或政府公债等四种投资组合中的一种,并提供其更改投资组合的选择权,实验结果显示大部分参与者选择维持原状。Hershey, Johnson, Meszaros, and Robinson(1990)针对新泽西州和宾州的汽车保险法令的制定进行研究,两州均提供两种形态的保险以供抉择,第一种较便宜但有诉讼的限制;第二种较昂贵而无诉讼的限制。实验结果显示:新泽西州原有的汽车保险法令为第一种,只有23%的人选择改为第二种;而宾州原有的汽车保险法令为第二种,有53%的人选择现状。这些证据都显示安于现状的偏误是存在的。
2.沉没成本(sunk cost)效果
Thaler(1980)将沉没成本效果定义为“为了已经支付的商品和劳务,而增加该商品和劳务的使用频率的效果”。他举下面的例子说明:假定某人为了要参加某网球俱乐部,支付300元的入会年费。在两个星期练习之后,他不小心得了网球肘。但是他还是忍痛持续打网球,因为他不想浪费300元。300元的入会年费是一项沉没成本,传统金融理论认为沉没成本不会影响个人的决策。但是,就上例来说,个人在决策是,是很可能受到沉没成本的影响。
除了Thaler(1980)之外,Arkes and Blumer(1985)、Staw(1981)、Laughhunn and Payne(1984)都认为,个人在作决策时会受到历史和沉没成本的影响。将沉没成本效果运用在股票市场,可以用来解释为何投资人发生未实现损失之后,会继续对该项不成功的投资继续投入资金。Arkes and Blumer(1985)认为个人在做决策时会将沉没成本纳入考量的原因,是在于个人通常不愿意去接受先前所投入的资金被浪费掉的事实。当投资人发生傈a href=//shici.7139.com/2654/ target=_blank class=infotextkey>宋词迪炙鹗?若其不再对该项不成功的投资继续投入资金的话,等于接受该损失已经发生的事实。
Laughhunn and Payne(1984)检验在不确定的情况下,沉没成本和沉没收益对决策的影响。Thaler and Johnson(1990)延续Laughhunn and Payne(1984)的精神去探讨前次的收益和损失如何影响选择。Thaler and Johnson(1990)发现,在某些情况之下,前次收益会增加个人参加赌局的意愿,这称为私房钱效应(house money effect)。
3.遗憾和趋向性效果(disposition effect)
Thaler(1980)认为人们会因遗憾自己的决策,而觉得自己应该为做错事负责。利用KT的展望理论中的价值函数可以说明这一点。认为自己应该负责的决策者,他的价值函数的斜率比原来的要陡。也就是每下降一单位的收益所下降的收益将大于原来的状况,而每增加一单位的损失所下降的效果也将大于原来的状况。
Kahneman and Tversky(1982)认为,遗憾是人们发现因为太晚做决定,而使自己丧失原本有比较好结果的痛苦。他们也发现,虽然实现一个具有收益的股票会产生骄傲感,但随着被变现的股票其股价持续上涨,投资者的骄傲感会下降,并产生变现太早的遗憾。
本文前面曾提到,相对于实际支付的费用,个人对机会成本常常会低估。Kahneman and Riepe(1998)认为遗憾和上述情况有关,大部分的人们对于做了的事比没做的事感到后悔。
Shefrin and Statman(1985)认为投资人为了避免后悔,会倾向继续持有资本损失的股票,而去实现具有资本利得的股票的状况。他们将这种现象命名为趋向性效果,并举了一个例子来说明这个效果。假设某投资人在一个月前以50元买进某股票,到了今日,该股票的市价为40元,此时投资人要决定到底是卖出或继续持有该股票。另外假设未来此股票不是上涨10元就是下跌10元。他们认为投资人会将此决策编辑成以下两个赌局的选择:一个是立刻变现,马上实现10元的损失。另一个是继续持有该股票,这样一来,有50%的概率再损失10元,另外有50%的概率可以得到10元,将目前下跌的部分挽回。根据展望理论,价值函数在面对损失时是凸函数,此时投资人为风险偏好者,Shefrin and Statman(1985)认为此时投资人会不愿意实现确定的损失,而会尝试可能的挽回机会,所以投资人会继续持有资本损失的股票。
Barber and Odean(1999)也利用展望理论来说明趋向性效果,他们认为投资人会以买价当作参考点,来决定是否要继续持有或卖出股票。譬如,一个投资人购买股票,他认为该股票的预期报酬高到足以让他承担风险。他会利用买价做参考点,如果股价上涨,会有收益产生,此时价值函数是凹函数,假如投资人认为该股票的预期收益会下降,他将倾向卖掉该股票。假如股价下跌,则会产生损失,此时价值函数为凹函数,在这种情况下,即使投资人认为该股票的预期收益将低到无法承担原来的风险,他还是会倾向继续持有该股票。
4.跨期赌局的选择
一般而言,个人在做决策时不但会考虑目前的现金流也会考虑未来的现金流。Loewenstein(1988)设计三个实验来说明跨期选择与参考点之间的关系。在每一个实验中,受访者都被要求在目前的消费和未来的消费之间做一个选择。结果发现,对于受访者来说,消费若以延迟的方式出现,对受访者的影响明显大于提早的方式出现。
例如其中一个实验时受访者被告知可以得到一个7元的礼物。这些受访者预定得到礼物的时间可能是一周后、四周后或八周后。然后这些人有两个选择:其中一个选择是维持原来预定得到礼物的时间,另一个选择是可以提早得到礼物但是礼物的价值变小或是延后得到礼物但是礼物的价值变大。结果发现,若以原来预定得到礼物的时间为参考点,人们对于选择延迟得到礼物所需要增加的礼物价值明显大于提早得到礼物而愿意减少的礼物价值。譬如,若原本一周后可以得到礼物的人和原本四周后可以得到礼物的人交换,延迟得到礼物者要求礼物增加1.09元的价值,而提早得到礼物的人只愿意减少0.25元的价值;其他不同的交换组合也都得到相似的结果。
由此可利用KT展望理论来解释上述现象。在展望理论中,个人有loss aversion的倾向,所以若以原本预定得到礼物的时间为参考点,延迟得到礼物者所减少的效用和提早获得礼物者所增加的效用应该相等,则延迟得到礼物者所要求增加的金额会高于提早得到礼物者愿意减少的金额。
Loss aversion的概念也能用来解释个人随时间变动的消费形态。根据跨期消费理论中的生命周期假说(life-cycle hypothesis),个人一生的消费及所得的总量都固定,且当时间偏好率等于实际利率时,每期消费都一样。但是Loewenstein and Prelec(1989)发现若以过去消费水平为参考点,个人对于未来的消费形态偏好越来越多,这表示个人的时间偏好为负,这和生命周期假说并不一致。但是若个人以过去的消费为参考点评价目前的消费时,loss aversion的想法会促使个人不愿意减少消费,只愿意增加消费。
5.心理帐户
除了Tversky and Kahneman(1981)和Thaler(1985)之外,许多学者也认为个人在决策时并不会综观所有可能发生的outcome,而是将决策分成好几个小部分来看,即分成好几个心理帐户。
Shefrin and Thaler(1988)认为个人将自己的所得分为三部分:目前的薪资所得、资产所得和未来所得,对于这三种所得个人的态度并不相同,譬如对于未来所得个人总是不太愿意花掉它,即使这笔所得是确定所得。Shefrin and Statman(1994)认为散户会将自己的投资组合分为两部分,一个部分是低风险的安全投资,另一部分是风险性较高期望让自己更富有的投资。以上这些理论都认为,大部分投资人会想避免贫穷同时又想变得富有。此时,投资人会把目前的财富分为两个心理帐户,一是为了避免贫穷,另一个则是想要一夜暴富。Kahneman and Lovallo(1993)认为人们倾向一次考虑一个决策,目前的问题和其他的选择分开看。
Shefrin and Statman(2000)以KT的展望理论为基础,发展出行为投资组合理论(behavioral portfolio theory)。他们利用单一心理帐户(single mental account)和多个心理帐户(multiple mental accounts)来推演BPT。BPT-SA投资人关心投资组合中各个资产间的共变异数,所以他们会将投资组合整个放在同一个心理帐户中。相反的BPT-MA投资人将投资组合分离成不同的帐户,忽视各个帐户之间的共变异数,所以他们有可能在某一个帐户是卖出证券但是在另一个帐户却买进相同的证券。这解释了Friedman-Savage(1948)之谜:为何人们在买保险的同时也会购买?
四.结 论
本文尝试回顾了行为金融学中的展望理论及其发展。行为金融学的发展提供了新的金融研究的思考方向。不过尽管行为金融学在许多现象的解释上有合理的一面,但截至目前为止,并未有类似CAPM或APT等广为接受的理论。其实不论传统金融理论还是行为金融学都有失之偏颇之处,未来金融学的发展显然是要适当的把二者结合起来,找到一个平衡点。从行为金融学引进心理学的观点来看,未来的研究显然是一个跨领域(inter-discipline)研究的时代,不同学科的关键,将有助于我们进一步了解金融理论的本质。同时从行为金融学的观点来看,除了个人特质的差异外,文化与社会的差异也会使得不同国家的市场有不同的特性。目前国内对于行为金融学的研究仍然相当有限,这个领域显然值得未来进一步去挖掘探索。
参考文献:
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未来的选择收视率范文第3篇
［关键词］杠杆收购；协同效应；次级债务
1 杠杆收购的内涵
杠杆收购的实质是举债收购，它是企业并购的一种特殊形式。是收购者只提供很少部分的并购成本(约占总成本10%左右的比例)，再通过金融机构融得大量资金收购目标企业、对其进行重组，并以重组后的未来利润和现金流偿还负债，实现“小鱼吃大鱼”的一种收购方式。杠杆收购的融资结构在整个活动过程中起着至关重要的作用，它既能影响收购能否顺利进行，也会对并购后企业未来的发展产生深远的影响。
2 杠杆收购的流程及面临的风险
(1)目标企业选择阶段的风险。杠杆收购的目标企业需要在并购后的一段较长时间内产生较为稳定并且能够偿还高额负债的现金流，只有建立在持续稳定现金流的基础上，才能使得通过现金流量法对目标企业的估值更加准确，同时，目标企业需要有一个合理的资产负债率，较低的负债比率意味着其可以用来抵押的资产比例高，承受负债增加带来财务压力的能力也较强。并购方选择目标企业的核心原则就是其价值被市场低估，并且能够通过并购后资源的整合和规模效应的实现来降低目标企业的生产成本，通过效率的提高来提升企业的价值，最终实现低买高卖的目的，获得合适的退出时机和方式。
具备了以上三点的目标企业应该是一个适合的杠杆收购目标，然而综合我国国情考虑，这三者之间实际上存在着矛盾之处。能够产生长期稳定现金流的企业在我国基本属于不易受市场行情影响的传统行业的领先者，它们的资产和负债规模都很大，而且市场价格可以大体反映其内在价值。而价值被低估并且负债比例较小的企业，并没有进入企业发展的成熟期，很难保证未来收益的持续性及稳定性，因此在目标企业上就面临着两难的选择。而且在选择目标企业的过程中存在着一定的信息风险，并购企业通过对目标企业的财务报表审核进行定价，而静态的财务报表只能反映企业过去某一时间点的财务情况，并不能完全作为预测未来现金流的依靠；而且财务报表所披露的信息未必是准确完整的，这种信息的不对称性给目标企业的选择和定价带来了一定难度。
(2)筹集资金阶段的风险。杠杆收购向外部筹集资金分为两部分，一部分是从银行等金融机构获得优先级债务贷款，一部分是通过发行垃圾债券获得次级债务。
发行垃圾债券时，目标企业一般会先设立一个空壳公司，由空壳公司负责筹集资金，以其名义发行债券；然后将其与目标公司合并，债务转移到目标公司名下。由于这类债券的发行企业负债率较高，并且是依靠未来的利润或资产作为担保，因此债券的信用评级很低，被称为垃圾债券，是一种高风险高回报的债券。在我国，由于信用评价体系尚不健全，给企业债券的发行带来了一定困难，而且我国的债权市场以国债为主体，企业融资又多倾向于股权融资，因此垃圾债券很难得到良好的生存空间。
(3)杠杆收购者退出阶段的风险。杠杆收购后，通过对目标企业的资源整合和协同效应的实现，企业的价格有所提升，收购企业就会开始考虑适当的退出机制。当前主要有两种退出的方式，一是通过向外界发行股票，稀释自己股权的同时获得资金的回流，同时可以保持对目标企业的一定控制权。二是直接出售企业，放弃对目标公司的控制，直接获得低买高卖的差价收入。多数收购者都希望通过发行股票在二级市场获得收益，但是上市时又需要一个长期严格的规划和考核，退出机制在我国尚不完善。
3 降低杠杆收购风险的策略分析
(1)选择目标企业阶段的策略。目标企业的选择和定价是整个杠杆收购的基础环节，只有选择了可以将杠杆收购优势发挥最大的企业才能实现效益。首先，根据我国宏观政策对于经济发展影响力强的特点，在选择目标企业时注重行业的选择，关注国家政策、行业发展水平以及其竞争的激烈程度，避免选择受政策波动影响大、重点考察长期内受政策照顾影响的对象。第二，在选择目标公司时注重同收购企业的资源互补和匹配程度。横向扩展可以扩大品牌的市场占有率，纵向扩展可以通过企业内部产业链的组合节省成本。销售能力强和产品研发强的企业联合会强强联手。第三，在目标企业的定价过程中，必须选择科学合理的定价方法。当前常用的目标企业估值方法主要为四类，分别是成本法、现金流折现法、实物期权法和市场法，这四种方法的侧重点各有不同。成本法主要是根据企业过去的账面记录来确定其账面价值或者重置成本，通过对目标公司过去的经营情况来确定收购的价值，这种方法的特点是客观稳健，但是对于并购后的情况没有预测，不适合于并购后继续经营的并购情况。现金流折现法和实物期权法均是建立在预测未来收入的情况下进行估值，现金流折现法重视的是稳定长期的现金流，忽视了并购后的协同效应，而实物期权法看重企业并购后产生的不确定性视之为利润的源泉，不确定性越高，产生效益的机会就越大。市场法是同类似企业或类似收购的行为进行类比进行定价。四种方法各有优缺点，笔者认为应该结合现金流折现法和实物期权法，既预测独立运营情况下未来的现金流量，再融入协同效应产生后带来的效益，通过并购后整体企业的现金流折现来确定目标企业的价格。
(2)筹集资金阶段的策略。10%的投资比例换来100%的收购效果，的确可能带来收益的最大化，但同时也面临着风险的最大化。目前我国商业银行可以发放的并购贷款不能达到美国等其他国家的比例，而且垃圾债券的发行和流通也无法向其他国家一样畅通，杠杆收购是建立在成熟的资本市场和完善的融资工具基础上的，而我国目前无法达到这一标准。因此应该改变杠杆的比例，不做以一搏十的高风险收购，而是在充分利用好并购贷款和发行债券的债务融资方式下，提高收购者的投资比例，适度降低参与各方的风险。
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之前谈的现金管理主要是从现金的日常营运角度出发的，事实上也可以从战略层面上进行探讨。本文主要讨论如何通过现在的现金日常营运管理行为，影响未来的现金流入流出的规模和结构。一般来说，基于这方面战略视角的现金管理包含以下方面：
第一，折旧政策的运用。具体方式是选择进入固定资产比重大的行业，或是选择资本密集型的生产方式。固定资产比重越大，每期摊销的固定资产折旧越多，从销售收入中抵扣的现金也就越多，这必然会导致企业未来更多的现金流入；固定资产折旧越多，税前利润越少，相应会带来节税效应从而增加现金净流量。同时，税后利润的相应减少也减少了向各利益主体进行现金分配的金额，间接地增加现金净流量；固定资产折旧的多少还会引起企业估值的变动。一般来说，在其他条件不变时，固定资产越多，企业的价值越高，这意味着在未来的筹资中，企业可以获得的现金流入就会更多。
折旧政策的运用还涉及折旧方法的使用，不同的折旧方法会使未来每年因折旧而形成的现金净流量有所不同。快速折旧会使现金流入在时间的布局结构成为先多后少；直线法折旧在时间上表现为均匀分布；慢速折旧则表现为先少后多。企业可以利用这些差别与企业经营周期进行有效匹配，使企业现金流入与企业经营实际需要一致。通过折旧政策而导致的现金净流入的变化是由经营活动引起的，而这部分现金净流量的增加在现金流量表中属于第一渠道，这意味着企业未来的现金净流量具有相对的稳定性。这种现金净流量的增加相对的风险和约束力都较小。
第二，现金流入速度的选择。不同的行业经营活动中所形成的现金流入速度大不相同。速度的不同自然会影响企业的现金净流量和流速，最典型的例子就是旅店业。旅客消费通常是一手服务一手钱，现金的流入速度可以说是所有行业中最快捷的，尽管旅店客房的开房率未必很高，但由于现金的流入速度快，因此可将收到的现金用于其他经营业务。此外会员制、优惠卡等促销方式可使旅店未提供服务就收到了现金，这就使得货币的时间价值不断放大。实际上，旅店业还可以获得另一个现金流入的好处：通常宾馆都建在升值潜力较大的城市繁华地段，企业不仅可以通过折旧获得现金流入，而且未来出售宾馆时还可获得较大的现金流入。由此可见，企业选择现金流入速度快、流入时间早的行业或业务可以提升企业价值。
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由于项目持续经营与未来现金流可预期这两大假设前提的约束，经典的折现现金流量（DCF）价值评估方法在实际应用中存在较大的障碍。DCF法无法对投资决策进行调整或延迟，并且无法估算不确定环境下投资项目的增值机会，更容易低估那些具有经营弹性或战略成长性的项目内的增长价值。实物期权理论正是在这样的背景下应运而生，实物期权理论的创立在金融发展史上具有里程碑的意义。如今实物期权研究与应用已经日趋深入与广泛。在自然资源投资、海上石油租赁、柔性制造系统等投资项目里，实物期权的思想和方法都发挥了重大的作用。近些年来，企业并购之风愈演愈烈。企业并购作为一种战略投资行为，具有一定的期权特征，表现为收购企业在收购过程中所获得的实物期权。随着实物期权理论的发展和完善，它正以其自身的优点在企业并购中越来越受到并购企业的普遍重视。
一、实物期权理论的起源与发展
实物期权（Real options）的概念最初是由Stewart Myers（1977）在MIT时所提出的。他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有的资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定的价格取得或出售一项实物资产或投资计划。同时他认为，企业面对不确定作出的初始资源投资不仅给企业直接带来现金流，而且赋予企业对有价值的“增长机会”进一步投资的权利。因为初始投资带来的增长机会是不确定的，传统净现值理论在计算投资价值时忽略了这部分价值。
科格特和库拉蒂拉卡（Kogut&Kulatilaka，1994）认为企业已经发展出成熟的短期绩效评价工具，如果企业着眼于长期盈利机会，就需要进行平台投资（Platform Investment）。平台投资可以理解为目前实施部分投资以获得在未来进一步投资的选择权，等待时机成熟时进行全面投资。他们认为期权定价技术可用于量化此类投资。
在期权定价理论的基础上，Black，Schole，Merton等学者进行了创造性的工作，理论界逐步将金融期权的思想和方法运用到企业经营中来，并开创了一项新的领域――实物期权理论，并被逐渐用于包括各类投资项目的价值评估领域。
二、实物期权理论的思想
实物期权把产品市场和金融市场的交易机会联系起来，把金融市场的规则引入企业内部战略投资决策中，提高了管理者捕捉战略机会的能力。金融期权是赋予持有者在未来某一个时刻买进或卖出某种金融资产的权利，相应的称之为买入（看涨）期权或卖出（看跌）期权，该金融资产被称为标的资产。实物期权则是把非金融资产当作标的资产的一类期权，此时期权的交割不是决定是否买进或卖出金融资产，而是进行实物投资或出售固定资产。不确定条件下的初始投资可以视同购买了一个看涨期权，期权拥有者因此拥有了等待未来增长机会的权利。这样，企业就可以在控制下界风险的前提下，利用不确定获得上界收益。如果“增长机会”没有出现，企业的风险下限仅为初始投资，这部分可以视为沉没成本，可以视为期权的购买成本；如果“增长机会”来临，企业进一步投资，新的投资可以视为期权的执行，期权的执行价格就是企业进一步投资的金额。这样，企业内存在两种不同资产：一是实物资产，其市场价值独立于企业投资战略；二是实物期权，实物期权指在合适时机购买实物资产的机会。
实物期权理论的核心思想是：“在确定投资机会的价值和最优投资策略时，投资者不应简单地使用主观的、概率的方法和效用函数，理性的投资者应寻求一种建立在市场基础上的、能使项目价值最大化的方法。”根据这一思想，实物期权持有在未来特定的某一天以预定的成本去采取特定的行动的一种权利，而非义务。由于具有这种采取行动的权利，因此就有了一种决策上的弹性。
三、企业并购中实物期权理论的应用
在并购决策中，评估目标企业的价值是企业并购最核心的交易环节。目标企业价值评估常见的方法有账面价值法、重置价值法、清算价值法、比较价值法、现金流量法、收益现值法、市场价值法、市盈率法等。在以战略投资为特征的并购决策中，并购整合后目标公司能为并购方带来的净现金流至关重要。因此，价值评估实物中主要运用对现金流进行折现的折现现金流量法，即DCF法。
DCF法是通过计算项目期内的现金流入和流出，并选择与项目风险相适应的风险折现率来计算项目净现值，以确定项目是否可行。但是DCF法却存在很大的问题。首先，用DCF方法来进行估价的前提假设是企业或项目经营持续稳定，未来现金流可预期。但是这样的分析方法往往隐含两个不切实际的假设，即企业决策不能延迟而且只能选择投资或不投资，同时项目在未来不会作任何调整。正是这些假设使DCF法在评价实物投资中忽略了许多重要的现实影响因素，因而在评价具有经营灵活性或战略成长性的项目投资决策中，导致这些项目价值的低估，甚至导致错误的决策。其次，DCF法只能估算公司已经公开的投资机会和现有业务未来的增长所能产生的现金流的价值，而忽略了企业潜在的投资机会可能在未来带来的投资收益，也忽略了企业管理者通过灵活地把握各种投资机会所能给企业带来的增值。因此，基于未来收益的DCF法对发掘企业把握不确定环境下的各种投资机会给企业带来的新增价值无能为力。
实物期权理论在价值评估中的应用，恰好解决了DCF法存在的问题。依据DCF法对目标企业价值进行评估，净现值为负的并购项目应予以放弃。但是依据实物期权理论，该项并购决策并不一定要立即放弃。期权理论认为，在对企业并购完成后，收购方实际上持有灵活运用目标公司资源的选择权，而正是这种选择权价值的存在增加了并购成功的可行性，并有效地降低了企业并购的风险。通常在下列情况下利用实物期权分析方法来制定并购决策，可以解决利用DCF法制定并购决策时所忽略的企业拥有进一步决策选择权（如在并购投资决策中的延迟投资、进一步投资、放弃、转移等）的问题。当存在或有投资决策时，没有其他方法可以正确地对这种投资机会进行估价；当不确定性足够大，以至于要等待更多信息以避免不可回收投资的投资失误时；当价值主要由未来的增长权决定，而不是由目前的现金流决定时；当不确定性足够大，必须要考虑灵活性时；当项目需要修正和中途需要修订战略时。因此在考虑期权价值的评价框架下，企业并购投资价值应由两部分组成：由传统的DCF评价方法得出的未来现金流贴现值和收购企业持有的期权价值。用公式表示为：
其中，V表示并购投资全部价值；V1表示按DCF方法计算的并购投资现金流贴现值；V2表示收购企业持有的期权价值。
在现代金融理论里，对期权价值的定价有两种方法，一种是二项树法（binominal method），它适用于各种类型期权的定价分析；另一种是Black-Scholes模型（Black-Scholes model）法，此定价模型适用于欧式期权的定价分析，同时也可以用来计算无红利的美式看涨期权的价格。前一种方法类似于决策树分析方法，但比其简单、高效。后一种方法则是利用Black-Scholes期权定价公式来确定期权的价值。下面将用一个简单的例子来示范实物期权在并购中的应用。
假设市场利率10%，A公司（收购方）和B公司（被兼并方）达成协议：A公司可以在一年内决定是否以1600万元现金吸收合并B公司。如果现在就进行合并，预计B公司可为A公司带来200万元的新增利润。一年以后，视市场情况的改变，B公司带来的新增利润有可能（概率为q）会上升为300万元，但也有可能（概率为1-q）会下降到100万元，然后维持在相应水平上，直到永远。若概率q=0.5，分析A公司应如何进行决策。
如果A公司立即收购B公司，则兼并的净现值为：
很显然，600万元净现值意味着此项兼并对A公司来说有利可图。按照传统的观念，A公司应当立即兼并B公司。但A公司现在拥有选择权，可以考虑等到一年结束时，视当时情况再决定是否进行此项收购。这样一来，A公司可以获得的净现值为：
