外汇投资方式范文第1篇

一、非法人外商投资企业的界定及特点

非法人外商投资企业是指依法成立，有自己的名称，有一定的组织机构和场所，具有组织特性，具有民事权利能力和民事行为能力，并享有民事权利和承担民事义务，但不具备独立承担民事责任的法人资格的外商投资企业。目前，非法人外商投资企业主要包括合作类非法人企业（如中外合作开发自然资源、非法人制创投企业）、合伙类非法人企业（外商投资合伙企业）、分支机构类非法人企业（外商投资企业的分支机构）等三大类（本文主要研究前两类）。

非法人外商投资企业主要有以下特点：一是契约式形态。与法人企业的股权结构模式不同，非法人外商投资企业是以合作合同或合伙协议为纽带的契约式企业。二是经营管理体制独特。与法人企业的董事会制的管理模式不同，非法人外商投资企业通常采用联合管理制或委托管理制的管理模式。三是外方出资无需经会计师事务所验资，实际出资由中方合作者或合伙人认定，利润分配按合同或协议约定执行，而非按出资比例分配。四是除合伙类非法人企业的有限合伙人外，其它非法人外商投资企业的投资各方需承担无限连带责任。

二、非法人外商投资企业外汇管理存在的问题

（一）外国投资者专用外汇账户（投资类）内资金结汇和划转的规定过于严格，手续相对繁琐。根据资本项目外汇业务有关规定，合作类非法人外商投资企业开立的外国投资者专用外汇账户（投资类）内的资金结汇和划转须逐笔经外汇局核准，比照资本金账户实行支付结汇制度，且无备用金结汇的相关规定。由于中外合作开发自然资源类非法人企业通常投资数额大、支出种类多（工程款、拆迁补偿、房租水电、员工工资、税费、咨询费、车辆租赁费、办公费等，以及其它临时性和应急性支出），在无法结汇一定额度备用金的情况下，导致企业结汇频率较高，尤其当项目所在地和项目财务管理部不在同一地时，企业结汇的往返成本较高。据统计，四川省内某市一合作类非法人企业平均每2-3天从成都到当地办理结汇1次，两年多来，项目所在地外汇局共核准其办理结汇申请2百余次，共计七千多万美元。

此外，按照资本项目外汇业务操作规程的规定，外国投资者专用账户（投资类）内资金结汇须向外汇局提交反映原外汇账户余额的对账单或证明，结汇所得人民币资金用途的支付证明（如工程合同、财产购买合同或其它支付命令等）等材料。由于中外合作开发自然资源类非法人企业的绝大多数合同为英文格式，且有较多的石油、天然气等能源方面专业术语，企业对结汇时需翻译较多的合同也深感 不便。

（二）外汇局难以准确掌握非法人外商投资企业的实际出资情况。目前，非法人外商投资企业的外方出资额无需经会计师事务所验资，而是由中方合作者（合伙人）认定。如某合作类非法人企业，其外国投资者专用账户（投资类）内流入资金，仅用于结汇后支付境内发生的人民币费用。企业从国外进口设备、支付境外设备租赁费等需支付外汇时，由其美国总公司直接在境外支付。其实际出资额（含境外直接支付部分）由其中方合作者审核认定，并作为其将来产量分成（投资回收油、成本费用油、利润分成油）的依据。随着合作项目的推进和境外直接支付金额的增加，将导致其外国投资者专用账户（投资类）内资金流入额与其合作者中石油公司审核认定的实际出资额产生较大的差异。

（三）外汇局难以准确掌握非法人外商投资企业的利润汇出信息。由于非法人外商投资企业的利润分成比例按照投资各方签订的合同或合伙协议执行。有些采用固定分成模式，如在合作期间固定为51%和49%。有些则约定在合作项目的不同阶段，采用不同的分成比例，随项目阶段的不同动态变化（投资收回前，外方分得的比例较大，随着正常生产，收回投资后，外方分成比例逐渐减小）。例如，四川省内某公司从事天然气勘探、开采，目前日产天然气37万方（企业预计将来日产天然气将达120万方），外方的分成比例为72%。按照当前的产能和比例计算，2010年该公司外方应分得天然气9724万方，根据国家发展改革委公布的川气东送天然气出厂基准价（5月31日前为1280元/千立方米，6月1日后为1510元/千立方米），2010年外方分成所得约折合1.38亿元人民币（约2018万美元）。由于外国投资者可以将其应得的分成运往国外，也可以将其回收的投资、利润和其他合法收益汇往国外。在外国投资者合法收益处置方式不确定和其利润购付汇无法在直接投资系统中备案的情况下，导致合作类非法人外商投资企业的巨额利润汇出处于监管的盲点。

（四）非法人外商投资企业的年检规定过于笼统，实际无法操作。目前，有关业务规定中明确，对于中外合作开采自然资源项目，外国投资者可在项目所在地办理登记、开户及年检、注销手续。然而，由于非法人外商投资企业登记后，办理开户、结汇等后续业务时都使用外方投资者基本信息登记编号而不使用非法人企业的组织机构代码。而外商投资企业业务系统的年检模块仅支持通过输入企业组织机构代码登陆，以非法人企业的组织机构代码登陆后，无法显示“外商投资业务管理模块”，因此无法正常参加年检。造成外汇局无法掌握其运行及经营情况，外汇收支情况汇总表的直接投资数据也不含非法人企业外商直接投资数据。

（五）配套法规相对滞后，不利于对非法人外商投资企业规范化管理。一是合伙类非法人企业的开户、外汇出资结汇和划转等问题尚未明确。由于外商投资合伙企业属于《合伙企业法》和《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》的管理范畴，其在设立程序、出资方式、利润分配、税收缴纳、承担责任等方面都与传统的“三资企业”有所不同，无法直接适用目前的外汇管理法规。因此，合伙类非法人企业的账户开立、外汇出资结汇和划转该如何操作应尽快明确。二是非法人外商投资企业承担无限连带责任时的跨境资金流动亟待规范。虽然非法人外商投资企业承担无限连带责任的规定有利于约束外商投资者（合伙人）的行为，保护债权人的权益。但在具体操作中，一方面，目前对需承担无限连带责任的外方投资者（合伙人）要求将境外资金调入境内结汇或直接以在境外拥有的股权等权益偿还境内债务等尚缺乏明确的外汇管理规定，难以操作。另一方面，由于外汇局对因无限连带责任引发的债权债务关系的真实性难以判断，也可能出现外方投资者（合伙人）假借承担无限连带责任的名义，将异常外汇资金流入、流出境内的可能。

（六）直接投资业务系统无法有效满足非法人外商投资企业的业务需要。由于非法人外商投资企业没有注册资本和投资总额之分，且外商投资合伙企业无需经商务主管部门批准，目前只能通过变通的方式在直接投资业务系统中录入非法人外商投资企业的信息，其完整性和准确性难以保证。此外，系统不支持对非法人外商投资企业发放IC卡，导致企业无法按照资本项目外汇业务操作规程的要求，在办理后续业务时向外汇局和银行提供。

三、完善非法人外商投资企业外汇管理的政策建议

（一）改进合作类非法人外商投资企业结汇制度，便利其外汇资金使用。首先，应明确合作类非法人外商投资企业外国投资者专用外汇账户（投资类）备用金结汇的相关规定。允许其像资本金账户一样，便利地结汇一定额度的备用金。具体操作中，考虑到中外合作开发资源类项目通常投资额较大，临时性和应急性支出较多，可以允许该类企业的备用金额度为等值20万美元（含），并按支付结汇制简化外国投资者专用外汇账户（投资类）内的资金结汇和划转所需提交的资料。

（二）完善非法人外商投资企业的利润汇出管理。由于目前直接投资业务系统银行端无法备案非法人企业外方投资者的利润购付汇信息。因此，在直接投资业务系统完善前，对非法人企业外方投资者的利润汇出，建议凭外汇局的核准件到外汇指定银行办理购付汇手续。在直接投资系统完善后，可以按照目前外商投资企业利润购付汇的管理现状，由企业直接在银行办理。具体操作中，中外合作开发自然资源类企业的外国投资者的分成所得人民币资金购汇汇出，可以参照《国家外汇管理局关于中国石油天然气集团公司国内陆上石油对外合作项目结售汇有关问题的批复》（汇复〔2006〕222号）执行。其它非法人外商投资企业的利润汇出应向外汇指定银行提供完税证明、经会计师事务所审计的最近年度的财务报表、企业关于利润分配的决议、非法人外商投资企业的外汇登记的证明文件等材料。此外，如果外方投资者将回收的投资、利润分成等以实物形式运往国外，企业应向项目所在地外汇局书面报告，由项目所在地外汇局将相关信息录入完善后的直接投资业务系统非法人管理模块。

（三）完善合伙类外商投资企业的外汇管理法规。结合对外资合伙企业的性质和特点，根据“立足便利、简化程序、规范管理”的原则，针对外资合伙企业的外汇登记、开户、结汇、清算、注销等涉及外汇管理的各业务环节，出台专门的外汇管理规定。同时，围绕外资合伙企业的相关业务，出台相应的操作规程，制作统一的外资合伙企业登记申请表，明确相关业务的审核资料、审核原则、审核要素、注意事项等。

外汇投资方式范文第2篇

关键词：外企；外债管理模式；存在问题

外债作为我国利用外资的一种重要形式，对于促进我国国民经济发展和经济金融体制改革起到重要作用。但随着全球经济一体化进程的不断加快，外债管理上的超国民待遇、管理模式落后、规模增长过快等问题逐步显现。如何实现外债管理中的差别待遇，提高外债经营的安全度，建立与我国经济发展相适应的、与国际惯例接轨的外债管理方式和体制，是当前外汇局亟需探讨的课题。

1 当前外债管理存在问题

1.1 超国民待遇问题

（1）外商投资企业与中资企业举借外债审批门槛悬殊。在现有“内紧外松”的外债管理模式下，国内中资企业举借中长期国际商业贷款，需事前经国家发改委批准和申请指标，举借短期国际商业贷款也需事先取得外汇局的短贷指标。而外商投资企业借用外债不需事前批准，只需按“差”管理模式要求，在“差”范围之内自行举借外债。因此，外商投资企业在借用外债方面形成巨大天然优势，而中资企业则因受政策限制导致融资渠狭窄，外债支持经济发展的作用没有得到有效发挥，客观上造成了“扶外限内”的局面。

（2）对于外债的结汇使用，中资企业与外商投资企业存在差异。目前，对于中资企业借用的外债，视同国内外汇贷款管理，其借债资金的使用受到严格的限制，不得结汇，只能用于进口支付。而外商投资企业可根据企业经营实际自行结汇，虽然自2004年开始实施 的“支付结汇制”在一定程度上限制了外商投资企业借债资金结汇的增长，但并未对大幅增加其融资及结汇成本。借债资金使用上的区别对待，使得外商投资企业在融资环境及资金运用效率远优于中资企业。

1.2 管理模式问题

（1）“差”管理模式不能适应企业发展需求。作为一个静态的管理模式，“差” 并没有考虑到企业在发展过程中企业规模发生的变化。假如一家企业投资总额为1000万美元，注册资本为500万美元，其差为500万美元，历经10年发展，企业生产经营规模已大大超出原有的投资总额限定，而此时500万美元的差额可能已无法满足企业生产经营的融资需求。倘若企业在此10年之中已借用中长期外债，则其无法再继续通过对外借贷的方式来开展生产经营活动。因而，静态的“差”管理模式存在不合理因素。

（2）“差”管理模式弱化了外汇局对外债规模的监管。2003年1月，国家发改委、财政部、外汇局联合了《外债管理暂行办法》，使得“差”额度（即企业借用中长期外债累计发生额、短期外债余额与境外机构担保项目贷款余额之和不得超过其投资总额与注册资本的差额）管理趋于规范化，也体现了我国对于外商投资企业借债规模总量控制和企业自主借债的相结合。但由于外商投资企业的投资总额和注册资本由外经贸部门审批确定，且只要企业借用的外债在此范围内，外汇局就需为企业办理外债登记手续。因此，外商投资企业的外债规模实际上由外经贸审批部门间接决定，而外汇局在外债规模的控制上处于被动地位。

（3）“差”管理模式不能有效约束外债短贷长用的现象。由于在控制指标设置上将流量指标（中长期债务发生额）与存量指标（短期债务余额）简单相加进行考核，因而企业在签约时可选择一年以内的短期外债，利用债权人通常为外方投资人和目前对于短期外债展期没有次数限制的漏洞，将一笔到期短期外债展成中长期外债使用，造成短期外债实际长期使用，甚至逾期不还。基于目前“差”管理政策对于逾期短期外债，是视为中长期外债还是短期外债尚无明文规定，因而外汇局在监管中无章可依。

（4）“差”管理模式易造成外商投资企业的“资本弱化”。 按国际经合组织标准则认为企业权益资本（自有资本）与债务资本（借贷资本）比例应为1：1，当权益资本小于债务资本时，即为资本弱化。而按我国现行管理规定，外商投资企业的投资总额越高，注册资本在投资总额中所占的比重越小，可以借用的外债额度也就越多。如投资总额在3000万美元以上的，权益资本与债务资本的比例为1：2。故企业为减低经营中的权益资本风险，往往倾向于借入更多的债务资本，获得更大的财务杠杆效应，而这不仅增加了企业经营风险，也成为企业避税的重要手段。

（5）“差”管理方式易催生虚假外商投资企业的出现。现行“差”管理政策除对外方投资比例在25%以下的外商投资企业借用外债进行特殊规定之外，对外方投资比例在25%（含）以上的外商投资企业则无需考虑中外双方投资比例即可在差100%范围内借用外债。部分中资企业为享受上述政策优势，千方百计通过各种方式转变为外资企业，再投资国内，而这一方面形成了招商引资的虚假繁荣，另一方面也导致大量税款流失和资本外逃，不利于国内经济健康发展。

（6）“差”管理模式难以实现经济结构的优化和经济的可持续发展。在“差”管理模式中，对企业外债额度的核定标准未能充分考虑经济结构调整和经济可持续发展的要求，故在管理上难以实现社会效益最大化。

1.3 外债结汇问题

（1）外债结汇对于国内宏观调控及货币政策实施将产生一定影响。近年来，我国陆续出台了一系列宏观调控措施，有效遏制了经济过热、银行信贷规模增长过快的势头。在国内银行普遍压缩信贷规模之后，一些高负债经营、资金需求量大的企业资金链吃紧，转而向境外股东和金融机构寻求支持，大量借入外债并结汇使用，这显然会加剧基础货币的投放，进而影响宏观经济调控及货币政策实施效果。

（2）外债结汇资金真实性难以审核，可能成为境外热钱流入的通道。目前，外商投资企业外债结汇实行“支付结汇制”管理，对20万美元以上的外债结汇，要求提供支付命令，对20万美元以下的小额结汇，只要求企业在办理下一笔结汇时，提供上一笔结汇资金用途的明细清单。但外汇局对于企业提供的结汇申请材料凭证真实性难以判断，只能审核表面一致性和合规性，其交易的真实性无法进行检验和监督，这也加大了对境外热钱以外债结汇资金的形式流入进行监管的难度。

2 政策建议

外汇投资方式范文第3篇

关键词：外汇储备；运用方式；创新

中图分类号：F832.6文献标识码：A 文章编号:1003－9031(2011)09－0013－03DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.09.03

展望“十二五”，我国外汇储备管理不应单纯强调资产的保值增值，而应更加注重利用外汇储备为国家的总体发展服务；适当减少短期财务型投资，逐步增加长期战略性投资；适当减少政府单一投资主体的运用和管理，逐步增加社会各主体的投资和运作。拓宽外汇储备的使用渠道，帮助企业兼并收购、储备资源、购买技术、引进人才、改善民生、弥补社保，建立将储备转化为投资、将资金转化为资本的新机制，提高国际竞争力，增强抵御外来冲击的能力，为中国经济保持二十年以上的可持续发展打下坚实的外汇基础。

一、培育多元化投资主体

（一）注资国有企业，鼓励和支持有实力有优势的企业“走出去”

从我国当前的国情和投资的专业性与实际效果看，合适的海外投资主体应该是国有企业尤其是央企，央企在实力、人才、海外业务经验等方面具有明显优势，事实上充当着“走出去”的主力。但相当一批国有企业尤其是央企资产负债率较高，阻碍了其顺利进行海外投资。因此，使用外汇储备对符合一定条件的高负债国有企业注资是必要的[1]。建议成立外汇投资平台公司，从央企或大型国企的海外投资计划中筛选合适的项目，在央企或大型国企负债率较高或实力不足的情况下直接将外汇储备作为资本金注入从而获得股权，而该笔外汇形式注入的资本金必须定向投入到海外投资项目中去，不允许在国内结汇，不干预参股企业的日常经营，甚至有些情况下可以委托国资委或大股东代行除收益权外的其他股东权利。在合适的时候可以通过上市、重组等方式转让出售或者划拨所持企业的股份，完成投资退出。

（二）建立重要战略性资源的全球配置

首先，加快建立并不断完善重要资源的战略储备体系[2]。一方面，资源现货战略储备或实物战略储备的相关制度设计仍需进一步完善，如资源储备管理组织体系、符合中国国情的储备筹资模式、战略储备的动用条件和程序等。当务之急应做好关系国家经济命脉的国内紧缺矿产的储备（如石油、铜、铁矿石、铝、钾盐等），同时加强优势矿产的资源储备（如煤、钨、锡、稀土等）。另一方面，应抓紧建立和完善重要战略性资源的期货市场，尽快丰富现有交易所的上市交易品种，创造条件推出重要战略性资源的期货产品。

其次，积极开展国际资源竞争与合作，加快实施“走出去”资源战略。进一步发展资源品进口贸易，建立多元化资源供给体系，努力实现进口来源、方式、品种和渠道的多元化；加快实施“走出去”开发境外资源战略的步伐，通过境外勘探建立境外资源生产基地。

第三，加强重要战略性资源储备的体制机制保障。完善国家资源管理体制，制定保障我国获得稳定的资源来源和开展长期对外合作的金融对策，建立多样化的资源运输通道，保障进口资源运输安全，加快推进资源外交战略，尽快配套完善支持资源产业发展的政策法规，等。另外，在海外收购资源时，可以考虑建立财团式投资团体，以获得东道国的支持，减少交易风险。

（三）改善中司的内部管理

一是扩大投资领域，优化全球资产配置和布局。除了增加外汇储备中的日元、欧元和黄金资产比例以外，中司应体现我国经济发展战略，重点放在境外能源、资源、高科技和基础设施领域的战略性投资，与国有企业和民营企业的海外投资形成互补，发挥协同效应。二是坚持市场化运作，强化风险管理。按照国际标准来建立透明的公司治理、财务机制和运营管理机制。进一步完善公司内部风险管理机制，充分考虑利率、汇率和信用风险。必要时应适当设立分支或分层机构，以提高管理效率。三是加强董事会建设。规范董事会、监事会和经理层权责，形成有效制衡机制，完善公司治理结构，解决决策权和执行权不分等问题。四是严格审计监督和业绩考核。应对监事会建立派驻专职人员制度，加强对派驻人员的监管，科学制定企业负责人绩效考核体系；建立任期风险基金，探索期权激励，防止短期行为。五是采用市场方式选择、激励和约束职业经理人。鼓励企业到海外和民企网罗优秀人才，发挥海外人才和本土人才的各自优势。

（四）大力支持中小企业走出去、实施藏汇于民的外汇政策

第一，鼓励中小民营企业买入外汇，进口国外先进技术、设备和战略性物资，而购买外汇的价格可以根据国家战略需要的紧急和重要程度予以不同程度的优惠。第二，为中小民营企业走出去提供融资支持。外汇管理局可以与商业银行签订专项外汇存款协议，借给商业银行一定规模外汇专项资金，由这些商业银行向需要进行产业升级而进口设备和物质的国内民营中小企业提供美元贷款，支持其“走出去”进行投资、并购、开发资源、购买技术等行为。第三，大力实施藏汇于民，为中国居民提供更多的海外投资渠道。鼓励QDII及其他形式的民间海外投资，让国内投资者可以在全球范围内选择投资标的。

二、扩大外汇储备的财政性使用

积极探索外汇储备的财政性使用，如直接消费（进口）或者划拨，让央行“铸币税”性质的外汇储备转化为财政资金[3]。基本思路是：中央银行用外汇购买财政部发行的特种国债，财政部由此得到外汇。一是用外汇在海外直接购买[4]，政府可以考虑用外汇在海外购买用于改善国内科技、教育、医疗设备、农村基础设施建设以及节能、安全生产、排污环保事业发展所急需的各种设备、技术与其他物质，以国家投资持有的方式下拨，或政府在海外采购、再以优惠价格卖给国内企事业单位的方式供给，同时收回人民币。二是通过设立外汇基金的方式间接在海外购买[5]。由财政部发债筹集专项资金，按照市场汇率用人民币从央行购入外汇储备，设立政府主导的盈利性或非盈利性外汇专项基金。盈利性基金主要用于为国有或民营企业“走出去”项目提供融资，重点支持跨境兼并、技术升级、资源收购等项目。非盈利性基金围绕改善社会民生的重点领域提供资金支持（如设立外汇科技基金、教育基金、文化基金、医疗基金等）。

三、间接注资社保基金，弥补社保基金缺口

用外汇储备冲抵部分养老金隐性债务，是解决“空账”问题的一个现实突破口。具体操作上有几种模式：一是财政部直接拿新发行的长期国债来购买外汇储备，再划转给全国社保基金理事会，由其具体进行运作[6]。中央银行外汇资产减少的同时，对中央政府债权等量增加，从而保持总资产的不变，短期内全社会的人民币流动性不发生变化。其好处在于：财政发债收购外汇储备有先例可循，决策相对容易；全国社保基金理事会专为筹集和投资养老金而设立，已建立较为完善的投资队伍和风险管理机制，以社保基金为主体受托管理更多的养老金，更具合理性。

二是通过金融中介机构间接划转社保基金。仿照汇金公司以外汇储备注资国有银行的方式，可通过汇金公司或成立类似的其他金融机构，使外汇储备间接划转到全国社保基金。这样在央行的资产负债表上，外汇资产变成了对此类公司的债权，从而保持总资产和总负债的平衡。外汇储备划转到全国社保基金之后，可以外汇形式在国外进行各种投资，本金和收益都归社保基金支配；也可以订立协议，社保基金只能以外汇资产的形式在国外投资，投资收益归社保基金。当发生金融紧急状况急需外汇时，央行有权以一定的形式换回社保基金持有的部分外汇储备本金。

三是中央银行直接划转社保基金[7]。中央银行可直接划拨外汇储备资产给社保基金，之后以资产处置形式对冲，达到央行资产负债平衡。如果从国家资产负债表保持平衡的更宏大视角出发，中央银行直接划拨给社保基金外汇资产，虽然中央银行资产减少了，但是社保基金多了一笔等量的资产，国家整体资产负债状况没有变化。从长远看，外汇管理制度和经济贸易政策都需要进行重大改革，以消除造成目前货币政策困境的深层次原因。

四是直接注入个人账户，即财政发债收购部分外汇，按照一定标准将其注入基本养老保险个人账户。个人账户中的外汇养老金归个人所有，但在一定时期内不得结汇。由于一般居民缺乏投资能力，需由专业机构受托运营其外汇资产。政府可对受托机构的条件、投资品种及其比例等做出规定，既要鼓励合理竞争，改善对养老金所有者的金融服务，又要防止过度竞争。随着养老金所有者和机构投资者走向成熟，有关投资限制可放宽。

四、通过国际金融合作等多种创新方式使用外汇储备

一是探索国内金融机构对境内外企发放外币贷款。二是鼓励外企在国内发行美元债券筹集资金，支持其在海外引进设备、技术和生产线。三是出台相关鼓励措施，要求国内借债企业和机构，在不违背合同的前提下，用人民币购汇或银行贷款购汇，提前偿还外债。四是加快发行人民币债券。通过鼓励外国金融机构在国内发行人民币计价债券（“熊猫债券”）的方式。五是通过私募基金等渠道对外股权投资。在对部分重要行业进行股权投资时，很多国家往往会设置门槛。这种情况下可以通过间接渠道，比如私募股权基金或资产管理公司，以规避这种限制。六是发起设立亚洲基础设施投资银行及亚洲农业投资银行，以推动区域经济的发展。通过建立亚洲基础设施投资银行，采用市场化运作，加快建设纵横交错的铁路、公路、航空、水运通道，形成快捷方便的覆盖整个亚洲的现代综合运输体系。通过农业投资银行支持亚洲各国发展现代农业，生产高质量的农产品，不仅满足亚洲人民的需要，而且为解决全球饥饿问题做出贡献。

参考文献：

[1]黄刚.关于利用外汇储备注资国有企业的思考[J].中国集体经济，2009（11）.

[2]宗良，李建军，邵科.对美元资产要有多种化解风险对策[R].2007.

[3]祝丹涛.合理使用我国外汇储备的理论分析和政策建议[R]，2010.

[4]王大贤.危机下的外汇储备管理现实选择[N].上海证券报，2009-01-13.

[5]范文仲.我国外汇储备管理与使用的新思路[R].2009.

外汇投资方式范文第4篇

关键词：外汇储备;管理模式;多元化投资;中司

中图分类号：F813 文献标识码：A 文章编号：1003-3890（2015）01-0048-06

一、我国外汇储备管理模式现状

1994年，我国进行了外汇管理体制改革，自此，我国外汇储备规模开始呈现不断增长的趋势。截至2014年6月末，我国外汇储备余额已达到39 932亿美元。随着储备资产规模的不断扩大，对储备资产的科学管理和优化配置成为我国当前亟待解决的问题。从国际经验上看，大多数发达国家和发展中国家的外汇储备管理体系都选择二元化或多元化的管理模式。即由中央银行和财政部共同进行二元化管理，或由中央银行、财政部以及隶属于政府的投资管理公司进行多元化的管理，如美国、日本、挪威、新加坡等，见表1。

而我国的外汇储备管理体系是央行独立参与的“一元化模式”，即中国人民银行依据《中华人民共和国中央银行法》通过国家外汇管理局对外汇储备资产进行管理，在这一管理体系中，财政部没有发挥主导作用，完全由央行独立进行决策和操作上的管理。这一模式的弊端是：一是无法避免货币政策和汇率政策之间的冲突，央行在两者之间往往难以取舍，央行在制定货币政策时，会受到汇率政策的牵掣[1]。二是储备资产的巨大规模要求在管理中除了要实现储备资产的基本职能外，还要实现收益性和战略性的目标，而由央行单独进行决策管理，缺乏实施收益性和战略目标的基础。基于上述弊端，借鉴国际经验，笔者认为，我国外汇储备管理体系可以采取由国务院统筹，人民银行和财政部共同参与管理的二元平行多层次管理模式。财政部参与外汇储备资产的管理除了可以解决央行独立管理的弊端外，还是履行出资人权利和职责的体现。2007年成立的中国投资有限责任公司管理着2 000亿美元的储备资产，这部分资产由财政部发行特别国债向央行购买外汇储备筹集而来，财政部代表国家为中司注资，就应该履行出资人的权力和义务，参与储备资产的管理。

二、我国外汇储备多层次管理模式的框架重构

我国外汇储备多层次管理模式的构建应遵循“专业化分工，分层次管理”的思路，即根据对外汇资产需求的不同，将储备资产分为不同的层次，由不同的机构进行管理。各个层次均对应不同管理目标和相应的规模，面临风险的种类和程度不同，管理的侧重点也不同，从而决定了投资组合和投资策略也不相同。

在凯恩斯的货币需求理论中，货币需求的动机包括交易性动机、预防性动机和盈利性动机。因为一国对外汇储备的需求就是对外国货币的需求，所以依据这一理论来解释对外汇储备的需求也是可行的。我们也将外汇储备资产分为三个层次：即基础性储备资产、收益性储备资产以及战略性储备资产。首先根据我国实际情况计算出满易性和预防性需求的适度储备规模，作为基础性储备资产。在此基础上，超额部分用于经济发展甚至民生福利改善的战略性储备需求，以及满足我国储备资产保值增值的收益性储备需求。

第一个层次基础性储备资产，这一层次涵盖了对外汇储备交易性和预防性的资产需求。其中交易性储备资产需求指持有外汇储备用于满足对外经济交往的需要。影响交易性储备资产需求的因素有：进口付汇需求、FDI（外商直接投资）利润汇出用汇需求、外债还本付息用汇需求等。预防性储备资产需求指当本国货币汇率在外汇市场上发生剧烈动荡时，为缓和汇率的波动或改变其变动方向而持有的储备需求。基础性储备资产注重安全性和流动性，应由中国人民银行负责管理，央行再授权国家外汇管理局储备管理司实施具体操作。

第二层次战略性储备资产，主要用于服务我国经济的长期发展战略，用于储备战略物资、调整国内的经济结构、实现国有资产保值增值、加强国际金融合作等，以此达到实现经济持久稳定增长的战略目标[2]。这部分储备资产建议由国家财政部进行管理，财政部再通过委托方式交给中央汇金投资有限责任公司负责具体的投资。

第三层次收益性储备资产，指在对储备资产进行投资和风险管理时，适当地搭配币种和采取多种投资方式，以求得较高的收益率或较低的风险，即对储备资产的盈利性需求。一国的储备往往以存款的形式存放在外国银行，而若运用储备进口物资所带来的国民经济增长和投资收益率高于国外存款的利息收益率时，其差额就构成了持有储备的机会成本。持有储备的相对机会成本越高，则对储备的需求量就越低。这一层次储备资产注重盈利性，为了减少国内货币市场上这部分外汇储备占款对货币政策的影响，可将这部分储备资产也交给财政部进行管理，财政部再通过委托方式交给中国投资有限责任公司负责具体的投资。

根据上述思路，我国外汇储备多层次管理模式如图1所示。这种模式的优点在于，一方面超额储备从央行中转出，可以缓解其持有巨额外汇储备的压力，使中央银行货币政策的独立性进一步增强;另一方面，通过多层次管理，可将外汇储备流动性、收益性以及战略性管理区分开，发挥各不同管理主体的专业化优势，从而实现管理渠道多元化、管理主体专业化、管理目标明确化的目的。

三、各管理主体的职责及储备资产多元化投资策略

（一）国家外汇管理局储备管理司

要实现多层次的储备资产管理，首先要测算出基础性储备资产的规模（即适度储备规模），由央行授权国家外汇管理局储备管理司负责管理和投资。这部分储备是用来满足进口用汇需求、FDI利润汇出用汇需求、外债还本付息用汇需求以及为维持本币汇率稳定而干预市场用汇率需求的，因此基础性储备资产的规模也应由上述因素决定。基础性储备资产的需求函数如下：

Rbas=a1×IMP+a2×FDI+a3×DEB+a4×T

其中，Rbas为基础性储备资产的规模。a1表示维持正常进口所需外汇占全年贸易进口额的比例，称为进口支付周转率;IMP表示全年贸易进口额;a1×IMP表示维持正常进口所需要的外汇储备量;a2表示外国直接投资企业利润汇出占累计外商直接投资的比例，称为利润汇出率;FDI表示外商直接投资的累计余额;a2×FDI表示维持外商直接投资利润汇出的储备需求量;a3表示外债还本付息占累计外债余额的比例，称为还本付息率;DEB表示累计外债余额;a3×DEB表示外债还本付息对储备的需求;a1×IMP+a2×FDI+a3×DEB这三部分构成对储备资产的交易性需求。a4表示干预外汇市场所用外汇与外汇交易总额的比率，称为干预外汇市场用汇率;T表示外汇市场交易总额;a4×T构成对储备资产的预防性需求。国内学者认为a1可以设定在25%～45%，a2限定在11%～16%，a3设定在9%～15%，a4在l0%～15%[3]。为了充分满足基础性储备资产的需求，我们将每个参数都取最高限。

通过以上测算，近三年我国基础性外汇储备资产规模在15 000～18 000亿美元，当然随着影响储备需求因素数量的变动，这一规模也是动态调整的。这部分储备是要满易性和预防性储备需求的，管理原则偏重安全性和流动性，所以应由中国人民银行（下属国家外汇管理局储备管理司）来管理。在这方面，储备管理司已经积累了一定的经验，可以沿袭以往的投资策略，在进行资产配置时，应选择安全性和流动性较高、盈利性相对较低的投资组合，主要考虑期限短、风险低、变现快的金融资产，如现金、国外银行活期存款、短期国债、票据等。在具体的币种配置时应该根据贸易权重的大小、外债结构、外商投资来源结构、汇率安排、货币国际化程度等多种因素，综合考虑后作出多样化的币种选择和搭配[4]。

鉴于收益性储备的管理职能从储备管理司职责中剥离，由中司代表国家进行收益性储备资产的投资，因此外管局储备管理司应尽快转型专注于低风险的外汇资产保值投资，以便大大减少我国对外解释和对内协调的成本。投资界限划分后，储备管理司的职能也应相应地调整。不仅要侧重业务层面的操作，如怎样投资？投资什么？还要承担更多的宏观研究职能。如承担国际储备经营管理战略和原则的研究，提出相关建议;根据国内国际经济金融发展趋势，提出适度储备规模的建议;对国际储备与国家经济发展相结合进行战略研究，提出国际储备合理利用的建议;承担研究、拟定非外汇储备资产受托经营原则等。

（二）中央汇金投资有限责任公司

中央汇金投资有限责任公司（以下简称“汇金公司”）于2003年12月成立。成立的初衷是代表国家，将部分外汇储备向国有重要金融机构投资，以实现国有金融资产的保值和增值。虽然汇金公司一直以这一职能定位来履行其职责，但是从长远战略上考虑，汇金公司应该定位于国家战略投资公司。战略投资公司就是指为实现国家宏观经济和企业的共同发展，需要将公司的投资发展战略与国家大政方针相结合，投资定位于国家迫切需要发展而基础又比较薄弱的行业。我国的战略性投资领域目前还远落后于发达国家，在行业的发展方面，以及能源、医疗、教育和科技等领域，都需要有长远的规划安排。

汇金公司所授权管理的这部分储备作为国家战略基金，其使用具有更多的政策战略目标，追求的是国有资产保值增值和长期发展利益，而不是短期收益。因此汇金公司掌管的这部分储备可以在两个方向使用，一是为国有或民营企业“走出去”的项目提供融资;二是为改善国计民生的重点领域提供资金支持。外汇储备不仅可以注资国有商业银行，也可以注资企业，助力有条件的企业“走出去”进行股权投资。操作流程可以设计为：由汇金充当投资平台，从国内企业的海外投资计划中筛选有潜力的项目，在企业自有资金不足的情况下直接将外汇储备作为资本金注入从而获得股权，而该笔资本金必须定向投入到海外投资项目中去，不允许在国内结汇[5]。汇金不干预参股企业的日常经营，在合适的时候可以通过重组、上市等方式划拨或者转让出售所持企业的股份，从而完成投资退出的过程。从海外投资主体的选择上，不应仅包括国有企业，还应包括民营企业。自2004年以来，在中国企业海外投资并购中，包括石油、通信、汽车和矿业等多个领域都有较大谈判项目的失败，在这些案例中，大部分央企是实施投资并购的主体。这其中的原因除了缺乏海外投资并购的经验外，大型央企面临的海外政治性阻力成为其投资并购失败的主要原因（见表3）。因此，应采取海外投资并购主体多元化战略，即为了分散和充分利用我国超额外汇储备，有效避免中国企业海外投资并购的政治性阻力，可以选择具有一定实力的民营企业使其成为海外投资并购的主体（见表4）。

作为战略性储备资产，汇金公司管理的外汇储备资产除对国内企业海外并购提供融资外，还应将部分外汇储备用于关系国计民生的重要行业的投资建设，如医疗、养老、教育和社会保障等。目前我国这些行业的发展仍然以国家的财政投入为主，虽然财政投入已很高，但与居民的基本需求仍然有一定的差距，无法满足行业的发展需要。因此，我们可以依据“取之于民，用之于民”的思路，将超额的储备资产投资于这些行业。汇金公司可以利用超额外汇储备从国外购买国内医疗、养老、教育和社会保障发展所需的各种技术、设备以及其他物资等。再以优惠价格转卖给国内企事业，或者以汇金公司作为投资主体拨付给国内企事业单位使用[6]。以此来推动这些行业的发展。

从目前的隶属关系来看，2007年中国投资有限责任公司成立后，汇金变为其全资子公司。财政部于2007年9月通过发行特别国债的方式，从央行购买汇金公司的全部股权注入中司，作为对中司出资的一部分，延续中司战略型的投资策略。这种安排下，中司既要实现储备资产的经济效益，又要实现储备资产的社会效益，事实上中司承担了更多的外汇投资职责。笔者认为职能目标过多，反而一定程度上约束了中司的市场化管理和运营效率。因此，建议应该将汇金公司从中司中独立分离出来。这样做最大的好处是可以实现单一目标的单一管理，汇金公司负责利用外汇储备更好履行与国家战略发展相结合的投资使命;而中司不必再承担国家战略性投资任务，只需按照市场化运营原则，追求外汇储备投资收益最大化。两个公司各自职责更加明确，同时给予各自更多的运营空间和投资自，有利于提高外汇储备管理的经济效益和社会效益。

（三）中国投资有限责任公司

面对巨额外汇储备，中国应该实行储备资产多元化配置，在保证储备资产安全性的前提下，选择高收益率的多元化资产组合，即将一部分外汇储备转为财富基金①是历史的必然选择。中国投资有限责任公司（以下简称“中司”）就是中国财富基金的主要形式，其资本金是通过财政部发行1.55万亿元特别国债从中央银行购买2 000亿美元外汇储备而来。如果汇金公司从中投剥离，中司就可以专注于收益性储备资产的管理，其目标就是管理国家超额的外汇储备，以谋求外汇储备资产的长期增值。

金融危机过后，全球经济虽逐渐走出低迷期，但仍然有很多的不确定性因素阻碍着经济的增长。因此，在后危机时代，中司更应当实行分散化的海外投资策略，以降低投资风险，获得较高的投资收益。

在投资区域的选择上，中司没有足够重视对欧盟和亚洲新兴市场国家的投资，而将资产的60%以上投资于美国。据摩根士丹利研究部统计，金融危机后全球财富基金的1/3投资于欧盟，1/3投资于亚洲，而对美国的投资仅占20%（见图2）。从国际经验上看，新兴国家一直是投资的热点，淡马锡②海外投资区域选择中将1/3资产配置于亚洲[7]。而中国长期以来忽视了对于新兴市场国家的投资，中司可借鉴淡马锡的经验，为分享新兴市场国家经济增长的收益而重视对这些国家的投资，当然，投资时也要考虑到新兴市场国家投资风险较大，基础薄弱等问题，需要谨慎确定投资领域与投资规模。

在投资领域的选择上，当前中司海外投资领域并未充分多元化，金融行业成为其对外投资的主要领域。从全球财富基金的投资领域来看，实体经济逐渐成为财富基金投资的新动向。摩立特咨询公司2012年的财富基金投资领域报告显示，除金融业之外，财富基金也开始投资于工业、消费品等领域。其中有22%的交易发生在金融服务行业，18%发生在房地产行业，15%发生在工业，10%发生在IT行业，10%发生在消费品行业。淡马锡海外资产投资组合中，对金融服务行业的投资占38%，其他分布在工业、房地产、传媒业以及通讯业。借鉴国外经验，中司也应关注投资组合，为了降低投资风险而实现跨行业多领域投资。

在投资运营方式上，中司可以采取以委托投资为主，自营投资为辅的多样化的投资模式。中国财富基金由于成立时间较短，所以缺乏海外投资经验和专业人才，而要实现外汇储备收益目标需要诸多条件，如需具备良好的投资激励机制、具有国际投资经验的复合型人才、健全的公司法人治理结构以及严格的投资风险监控机制等，上述条件的具备需要一个过程。因此在公司运营初期，中司可以将大部分储备资产外包给投资经验丰富的国际机构来运作管理，这样既可以解决自身专业人才投资经验不足的问题，也可以避免中司在国际金融市场上直接出面竞购资产时所面临的特殊市场风险与政治风险。

要想获得长期的投资收益，还需要建立完善的风险管理体制。因为高额的投资收益必然带来较大的投资风险，多元化的投资组合可以规避非系统性风险，但是要防范系统性风险必须要有完善的风险管理和监督机制。目前，中司的风险管理和监督机制还不完善，建议从以下几方面努力：一是加强中司的监管体制建设，明确由财政部对中司进行监督。中司是由国务院牵头，由财政部、国资委、中国人民银行、国家外汇管理局等部门参与组建的国有独资公司。多部门的管理不仅会产生多头领导问题，而且也会出现事实上监管者缺位。既然中司的资金是由财政部通过发行特别国债注入的，在法律上中司就应该隶属于财政部，财政部应承担对中投的内部监管职责。为此中司应定期向财政部提交一系列监管文件，如：风险报告、投资报告、绩效报告等。二是加快我国财富基金相关立法进程，进一步提高风险管理和监管意识。在完善我国法律体系的基础上积极参与有关国际法律的制定。三是注重投资风险的评估，不仅要重视海外市场上的金融风险、财务风险和汇率风险，为了防止经济问题政治化而引发外交问题，更要重视东道国的政治风险。并运用计量模型进行资产配置和风险评估，加快建设和完善风险管理体系。

四、结论

综上所述，根据目前我国对外汇储备的需求，我国的储备资产可以分为基础性储备资产、战略性储备资产以及收益性储备资产三个层次。每个层次均有各自不同的管理目标，决策和管理主体也应适应多元化管理模式。国家外汇储备局管理的是基础性储备资产，这部分外汇储备应保持较高的流动性，主要用于外债清偿、贸易逆差时的进口支付、应对国际国内经济和金融动荡等。其投资领域主要集中在国外低风险高流动性固定收益债券上。对于超过基础性储备部分资产（即超额外汇储备），应在国家大战略主导下，以战略性和盈利性为首要目标进行长期性、战略性、专业化投资。笔者认为，汇金公司应负责战略性储备资产的投资，利用储备资产为本国企业“走出去”的项目提供融资或为改善国计民生的重点领域提供资金支持，以提高国家整体竞争能力，实现国家整体发展战略目标。中司负责收益性储备资产的投资管理，其管理目标是追求高收益，其投资领域除了金融领域投资外，还应重视对实物资产的配置，特别是工业、房地产、消费品等领域的投资，以其有效对冲整体宏观经济风险。上述投资领域和投资区域的分工，可以避免各投资主体间在投资领域和投资产品类别之间的相互竞争，使外汇储备资产运营效益实现最大化。

注释：

①财富基金（Sovereign Wealth Fund）是随着一国宏观经济、贸易条件和财政状况的改善，以及政府长期预算规划与财政支出限制政策的实施，国家财政盈余与外汇储备不断积累。针对过多的财政盈余与外汇储备盈余，一些国家成立了专门的投资机构来进行管理运作，这类机构一般被称为财富基金。它既不同于传统的政府养老基金，也不同于那些简单持有储备资产以维护本币稳定的政府机构，而是一种全新的专业化、市场化的积极投资机构。

②淡马锡控股有限公司，成立于1974年6月25日，拥有并管理新加坡财政部原有的投资资产，接受政府的财政盈余进行投资。淡马锡原来负责对新加坡国有企业进行控股管理，从上世纪90年代开始利用外汇储备投资于国际金融和其他产业，至今公司资产市值达到1 003亿新元。

参考文献：

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[2]孔立平.次贷危机后中国外汇储备资产的风险及优化配置[J].国际金融研究，2009，（8）：77-84.

[3]孔立平.中国外汇储备管理效益提升策略研究[M].北京：北京师范大学出版社，2012.

[4]卢方元，师俊国.我国外汇储备影响因素动态效应研究[J].商业研究，2012，（12）：6-11.

[5]王军.拓宽我国外汇储备使用途径的几点建议[J].宏观经济研究，2011，（11）：22-27.

[6]王三兴.资本渐进开放、外汇储备累积与货币政策独立性――中国数据的实证研究[J].世界经济研究，2011，（3）：34-39.

[7]Aizenman J， Glick R. Sovereign Wealth Fund：Stylized Facts about Their Determinants and Governance [J]. International Finance，2009，（3）：351-386.

Study on the Multi-level Management Mode Construction of China's Foreign Exchange Reserves Assets

――Also on the Investment Diversification of Foreign Exchange Reserve Assets

Kong Liping

（Institute of Finance， Dongbei University of Finance and Economics， Dalian 116023， China）

外汇投资方式范文第5篇

关键词外汇储备财富基金外汇平准基金

一、问题的提出

我国央行和IMF最新统计数据显示，截至2008年12月31日，我国外汇储备余额为19460.30亿美元，居世界第一位，约占全球外汇储备的25％。巨额外汇储备提高了我国对外支付能力，增加了海外投资者信心，并为我国经济的高速发展提供了有力的保障和支撑。但是，储备量的增加直接影响了央行货币政策的有效性，同时，席卷全球的金融危机令我国巨额外汇储备面临缩水风险，给我国外汇管理当局提出了巨大挑战。因此，完善现行外汇储备管理体制，加强对存量和增量外汇储备的管理是当前我国亟待解决的问题。

外汇储备迅速增长的重要原因是我国对外汇投资的限制及采取的缺乏弹性的汇率制度。我国连续多年的“双顺差”是外汇储备迅速增长的来源，但却不是使外汇储备迅速增长的根本原因。从国际收支平衡表上看，经常项目顺差主要是我国外贸企业出售产品和服务所获取的外汇资产，资本项目顺差主要是外商直接投资。如果逐步取消强制结汇制度，实行充分弹性的汇率制度且对外汇投资没有严格限制，这些外汇资产自然会在经济主体之间进行交易和对外投资，最终形成市场均衡和国际收支平衡。除非央行对外汇资产有特殊需求，否则央行无须购买外汇资产，外汇储备就不会增加。因此深化外汇管理体制改革，逐渐取消强制结汇制度，尽快实现汇率决定真正市场化，放宽对外投资限制，才是缓解外汇储备迅速增长的根本途径。目前，由于我国难以承受本币迅速升值可能产生的巨大成本，汇率市场化采取了渐进的方式。在这一过程中，外汇储备继续快速增长是难以避免的，单靠外汇储备管理体制改革并不能解决这一问题，但是通过改革可以降低因保持汇率稳定使外汇储备增加而产生的成本，同时提高外汇储备的使用效率。

关于我国外汇储备管理体制的改革，李扬(2007)等学者提出，在现行体制下，绝大部分外汇资产集中于央行并形成官方外汇储备是有问题的。应当改革外汇资产持有者结构，一方面，按照“藏汇于民”的思路，鼓励企业和居民购买、持有外汇，形成非官方外汇资产；另一方面，实现官方外汇资产持有者的多元化，成立各种类型外汇投资公司购买、持有外汇，从而减少央行购买、持有的外汇储备规模，从源头上缓解流动性过剩。

关于第一点建议，在人民币升值预期下，实现外汇资产持有者的分散化、藏汇于民只是一厢情愿，如果这种转化可以实现，央行从一开始就不会积累如此多的外汇储备，外汇储备剧增的问题从一开始就不存在。因为经济主体不愿持有外汇资产，为了保持汇率稳定，央行才不得不购买并持有外汇储备，除非本来就没有升值压力。关于第二点建议，笔者认为，这一思路是正确的，但对官方外汇资产的性质缺乏清晰的划分，因而也就不能从根本上区分不同外汇资产的管理模式，可操作性不强。本文试图在前人研究的基础上，厘清官方外汇资产和外汇储备的概念，指出我国目前外汇储备管理体制存在的不足。在此基础上，构建出官方其他外汇资产和外汇储备的管理模式，为管理当局提供一些可供选择的改革思路。

二、我国目前外汇储备管理体制存在的缺陷

目前的研究为完善我国外汇储备管理体制提供了一定的思路，但笔者认为还存在以下不足：

首先，未充分厘清外汇储备资产与官方其它外汇资产的区别。IMF在其外汇储备管理的指导性文件——《外汇储备管理指导方针》中，对外汇储备的定义是：外汇储备是由货币当局能够控制的、可及时获取的一国的公共部门拥有的外国资产。识别外汇储备资产的标准，一是有效控制，二是随时可用。“为了掌握储备资产或是达到其他的目的，货币当局自然持有国外资产或对国外资产进行控制。各种目的之间并不相互矛盾。比如，近期派不上用场的储备资产可用来投资世界银行的债券，增加开发资金的规模。出于上述原因持有的资产一般都视为储备资产。相比之下，用于开发和其它目的直接长期贷款资产则不作为储备资产。”由此可见，外汇储备资产有其明确的目标和严格的条件，除此之外的其他任何外汇资产(即使是官方外汇资产)，都不计人外汇储备统计中。按照IMF第五版《国际收支手册》关于国际收支平衡表中的项目统计，我们可以推知，一国官方外汇资产包括：货币当局持有的外汇资产；各级政府持有的外汇资产；货币当局持有的外汇储备资产。即使不考虑货币当局单独持有外汇资产，官方外汇资产至少包括两部分：各级政府持有的外汇资产和货币当局持有的外汇储备资产。一国的外汇资产包括官方的外汇资产和非官方外汇资产。为清楚起见，我们把除外汇储备之外的官方外汇资产称作官方其它外汇资产。

我国经历了外汇储备从严重短缺到高度充足状态，拥有庞大的官方外汇资产，不同的外汇资产理应发挥不同功能，采取不同的经营利用方式。但我国的官方外汇资产一直等同于外汇储备资产，由中国人民银行持有并管理。因此。应根据外汇资产的功能明确区分官方外汇资产，一部分作为外汇储备资产由货币当局持有，行使外汇储备的职能，我国学者用不同方式计算的我国适度外汇储备规模最多不过8000亿美元；另一部分作为货币当局和各级政府持有的其它外汇资产，用于投资和重要战略性资源的购买。

第二，缺乏清晰的分层次管理系统，储备授权体系不明确。一国外汇储备授权体系可以分为三个主要层次：第一层次是储备的持有层次上的授权，这一层次上的被授权对象是国家货币当局。第二层次是储备经营运作和经营管理上的授权，这一层次的被授权对象是有关政府部门或投资公司。第三层次是储备交易操作上的授权。第三层次在各国之间没有太大差别。在我国，第一层次授权，应是国务院代表国家授权中国人民银行统一持有、经营和管理外汇储备，这一模式为央行主导模式。第二层次授权，应是央行授权国家外汇管理局操作与管理外汇储备，如要进行分档管理，央行还应授权专业外汇投资公司经营，外管局负责流动性管理，外汇投资公司负责投资性管理。授权方与被授权方为委托关系，双方以合同形式明确各自的权利、义务和责任。

现在已成立的国家外汇投资公司是由国务院直接设立，其职能是实现外汇资产的保值增值，这种外汇资产的性质取决于购买外汇储备的资金来源。如由国务院授权财政部发债，则财政部与公司为委托关系，外汇资产的性质属官方其它外汇资产；这种形式的授权，央行只是把非官方的外汇资产转换成官方其它外汇资产，起了一个中介作用。如国务院授权央行直接把外汇储备划拨给新成立的公司，则央行与新公司为委托关系，外汇资产属外汇储备。目前我国采取的是第一种形式。从央行公布的外汇储备总额看，中司2000亿美元的资产并未从外汇储备中移出。由此可见，目前并没有真正区分清楚外汇储备管理体制和官方其它外汇资产管理体制。

第三，外汇储备的形成机制没有改变，难以从制度上切断外汇储备与货币发行的直接联系，外汇占款成为央行发行基础货币的主渠道，使得央行资产负债结构极不合理。目前讨论的思路是为多余的外汇储备寻找出路，并没有改变外汇储备的形成机制。成立中国投资有限责任公司，只是通过发行债券的形式把央行持有的多余外汇储备转化为官方其它外汇资产。其作用仅仅是在官方其它外汇资产的管理方面，没有改变外汇储备的形成机制。只要中国的汇率决定缺乏弹性，在存在本币升值预期的前提下，为维持汇率稳定，央行就仍然要通过投放基础货币购买外汇储备，外汇储备与货币发行的直接联系难以从根本上切断。

与外汇储备居第二的日本中央银行的资产负债表相比，可以看到，我国央行在资产持有方面与之有明显差别。下面是2001年到2008年8月中日央行国外资产、政府债券在总资产中的比重比较。

在我国央行的总资产中，占主要部分的资产是国外资产。从2001年到2008年8月间，外汇资产占比逐年上升，从31.4％上升到77.5％，政府债券占比在2.2％至9.6％之间。而日本央行政府债券占总资产的比重大致在55％—70％之间，外汇占比在3.7％—6.9％之间。和日本央行相比，我国央行所持有的政府债券资产占总资产的比重明显过少。这种资产的缺陷是对资产的买卖决定权上存在着非对称性。即在资产的买进和卖出过程中，资产的买卖决定权不完全掌握在央行的手中，因而资产交易的实际结果与央行想要得到的结果并不一致。我国央行的国外资产主要是外汇储备，其买卖的决策权掌握在我国外贸部门和国外部门的手中，结果常常与央行所希望出现的结果相背。例如在通货膨胀时期，央行本应紧缩货币，但如果此时净出口出现顺差或者外商直接投资迅速增加，为保持人民币汇率稳定，央行就需要用人民币全额兑换外汇。其结果是央行所持有的资产非情愿地增加，等额本币进人流通领域，造成物价更快地上涨。在经济萧条时期，央行应该放松货币，但此时如果出现国际收支逆差，央行就必须承担起弥补国际收支逆差的责任，其结果将使央行的资产总额下降，基础货币供给量的进一步收缩，对经济造成了更为严重的伤害并加剧通货紧缩。三、对我国外汇储备管理体制改革的一些建议

通过以上分析，我国的官方外汇资产将分为两部分：一是央行持有的官方外汇储备，二是官方其他外汇资产，两者应分属于不同的主体独立运作。沿着这种思路向前推进的关键是建立两类基金：以国家能源基金为基础的财富基金和外汇平准基金。

(一)建立以国家能源基金为代表的财富基全

由于官方外汇资产对应的是央行的本币负债，按照我国现行法律法规，要把一部分外汇储备转化为官方其它外汇资产，需财政发行国债筹集本币资金或直接向央行出售国债购买。国家通过发行特种国债从央行购买的外汇就转化成了官方其它外汇资产。我国目前财富基金性质的中司就是财政发行1.55万亿的特别国债从央行置换2000亿美元外汇储备建立的。笔者认为中司的以被动投资、财务投资为主的投资模式并不是我们现在可选的最佳模式。国内许多学者提出了用外汇储备购买资源类产品的构想，但能否用外汇储备购买、如何购买缺乏系统、科学的论证。

首先，关于能否用外汇储备购买的问题，本文上面关于官方其它外汇资产的论证给予的回答是肯定的。这些资产的性质是由经济主体资产转化来的国家资产，经济主体和国家对这些资源配置的目标完全不同。经济主体拥有外汇资源无非有三大用途：一是用于进口所需商品和服务；二是用于对外投资；三是卖给其它经济主体或货币当局。获得外汇的其它经济主体无非还是重复上述操作。经济主体的目标是效用或利润最大化，而国家的目标是服务于一国经济长期发展需要。因此，对于这些资产的经营运用，要综合考虑多种因素，用于购买外国国债或其它金融证券获取微不足道的利息或收益不是中国目前的首选，而用于购买国家战略储备物资和高新技术等才最符合中国长远发展战略要求。目前中国在很多战略性领域都还远远落后于许多发达国家，随着经济快速增长，中国对能源的需求已逐渐超过国内自然资源的储存及开发能力，以石油为例，我国的战略石油储备远远落后于美、日、法、德、韩等国家。从战略上讲，用这些外汇资产购买石油带来的收益远远大于购买任何金融资产的收益。从经济意义上讲，因为用于储备像石油这样可耗竭资源的资本，有望从逐渐升高的价格中获得收益，尽管建立储备耗费的资本损失了利息，但这可以在跨时期的实际价格的增长中得到补偿。按照传统的经济学理论，当市场是完全竞争以及零开采成本时，均衡的石油价格刚好是利率增长，此时，投资于战略性石油储备的资本没有机会成本，它只是另外一种形式的储蓄而已。很多人低估了战略性石油储备的收益，因为他们只计算了储备投资的利息成本，但却没有考虑其本身的预期收益。

其次，关于如何购买的问题，建立国家能源基金是一种可行方式。目前世界上的财富基金的规模，按财富基金研究所2008年12月的统计是3.94万亿美元，其中与石油、天然气相关的基金约2.5万亿美元，占全部基金的64％。但这些产油国的石油稳定基金的运作并不能给我们提供现成的经验。作为消费大国，国家能源基金的作用恰好与产油国的稳定基金相反：他们是把赚来的石油、天然气收入作为对未来的一种投资，而我们实际上是用其他收入来为未来的能源安全投资，从而实现保障民生和经济安全的目的。尽管中国现在已经有了中司，但建立国家能源基金还是很有必要的。在石油价格低位时期，政府可以依照中司的成立模式，一次性置换2000亿美元的外汇储备(约占现有外汇储备总量的10％)，作为官方其他外汇资产建立国家能源基金，由指定机构专门进行石油和稀缺资源的购买。基金用途单一，易于管理，便于有关部门根据市场状况对石油等资源与外汇的配置比例做出灵活调整。

(二)建立外汇平准基金

关于外汇储备管理体制的模式，笔者认为，建立外汇平准基金是核心。设立外汇平准基金作为调节外汇市场和稳定汇率的专用基金。当外汇市场供求发生较大变化、汇率出现动荡时，央行运用外汇平准基金在外汇市场上买卖外汇来调节供求，使汇率在目标范围内波动。目前美国、英国、日本、加拿大等国都是通过财政部持有的外汇平准基金来稳定汇率的。与财政部持有不同的是，我国的基金可以在现有的国家外汇管理局储备司的基础上组建，国家授权央行管理，由外汇管理局具体操作经营。这样做的好处是，按照路径依赖，顺应中国外汇储备管理的发展路径，制度变迁的成本小。

基金由外币基金和本币基金构成，外币基金由现有的外汇储备的一部分形成，央行与外汇平准基金为委托关系。本币基金的来源可参照国际上成功的作法，通过在市场上发行债券筹集。与央行通过发行基础货币购买外汇储备不同，外汇平准基金是通过发行债券筹集本币在外汇市场上购买外汇储备的，从表面看，过去是央行发行基础货币购买外汇储备，再通过发行央行票据回笼货币；现在是外汇平准基金发行债券筹集本币，再用本币购买外汇储备，两者只是顺序上发生了变化。实质上，这一变化是从制度上切断了外汇储备变动与国内货币发行之间的直接联系，把央行从这一联系中解脱出来。

在存在人民币升值预期的前提下，基金发挥的作用是用本币负债置换外汇资产，从理论上对市场流动性没有任何影响。新增外汇储备不进入央行的资产负债表，央行可以根据市场上货币供求状况，自主地调整货币供应量，从而可以提高国内货币政策的独立性和稳定性。这样就形成了央行负责货币政策的实施，外汇平准基金负责汇率的稳定的分工。由于平准基金是在央行的管理下运作的，利率和汇率的协调也就容易做到。至于发行债券造成的利息成本与央行发行央行票据的利息成本是一样的，是政府为稳定汇率必须承担的代价。

在汇率真正市场化之前的这段过渡时期内，我国的外汇储备管理体制应采取央行主导模式。现有存量外汇储备的大部分继续由央行持有管理，新增外汇储备由外汇平准基金持有。央行对外汇储备实行分档管理。央行拨付一部分外汇储备给平准基金，授权外汇平准基金负责流动性管理，在执行外汇储备的基本功能同时，按照安全性、流动性的原则经营外汇储备，以安全性和流动性为主。央行再授权有条件的商业银行或专业外汇投资公司负责投资性管理，完全按照市场化运作。在外汇平准基金、商业银行和专业投资公司内部，建立完善的内部治理结构，制定业绩考核标准和投资风险基准并进行有效审计。

四、结论及需要进一步解决的问题

上述分析的外汇储备管理体制新模式，具有以下三个方面的优势：

第一，区分了外汇储备资产和官方其他外汇资产，理顺了外汇储备管理体制的授权体系，使分层次管理系统更加清晰，有利于我国外汇储备管理体制高效运行。外汇储备资产和官方其他外汇资产的性质不同，因而投资目的和投资方向截然不同，应由不同的管理部门分别管理。外汇储备管理体制集中管理外汇储备资产，按照外汇储备的不同职能，可分为流动性资产和投资性资产管理，由央行授权不同机构进行管理。这样的授权体系清晰、明确，可以大大提高我国外汇储备管理的效率。

第二，从制度上切断了外汇储备与基础货币发行之间的直接联系，解决了因外汇储备增加而产生的流动性过剩，提高了国内货币政策的独立性和稳定性。外汇平准基金的建立，改变了外汇储备的形成机制。外汇储备不再通过央行发行基础货币取得，而是通过外汇平准基金发行债券筹集人民币的方式取得，阻断了外汇储备增加与基础货币发行之间的直接联系。发行的债券可以在债券市场上流通，增加了我国债券市场的债券品种，扩大了债券市场的规模，有助于推动我国债券市场的健康发展。央行票据会逐渐退出债券市场，央行不再是债券市场上的最大做市商，有利于央行保持中立，独立执行货币政策的职能。

第三，优化了央行的资产结构，使央行更好地执行货币政策。有效地增加央行持有的国债总额，可以使央行更好地执行货币政策。由于国债资产买卖的控制权可以更多地掌握在央行手中，因而增减国债资产以替换基础货币的交易一般可以由央行来决定在繁荣时期，央行可以通过市场卖出公债券，收回基础货币，以达到让经济降温的目的。在萧条时期，央行则可以通过市场买进公债券，放出基础货币，以便使更多的基础货币投入流通，达到使总需求增加的目的。