投资估值法范文第1篇

为加强节能工作，根据《国务院关于加强节能工作的决定》，观就加强固定资产投资项目节能评估和审查工作有关问题通知如下：

一、要充分认识加强固定资产投资项目节能评估和审查工作的重要性。加强节能工作是深入贯彻科学发展观、落实节约资源基本国策、建设节约型和谐社会的一项重要措施，也是国民经济和社会发展一项长远战略方针和紧迫任务。固定资产投资项目节能评估和审查工作是加强节能工作的重要组成部分，对合理利用能源、提高能源利用效率，从源头上杜绝能源的浪费，以及促进产业结构调整和产业升级具有重要意义。

二、按照《国务院关于加强节能工作的决定》要求，开展好固定资产投资项目节能评估和审查工作。国家发展改革委审批、核准和报请国务院审批、核准的固定资产投资项目，可行性研究报告或项目申请报告必须包括节能分析篇(章)：咨询评估单位的评估报告必须包括对节能分析篇(章)的评估意见；国家发展改革委的批复文件或报国务院的请示文件必须包括对节能分析篇(章)的批复或请示内容。

节能分析篇(章)的编写、咨询评估机构的评估和国家发展改革委的审查都要本着合理利用能源、提高能源利用效率的原则，依据国家合理用能标准和节能设计规范进行。

节能分析篇(章)应包括项目应遵循的合理用能标准及节能设计规范；建设项目能源消耗种类和数量分析；项目所在地能源供应状况分析；能耗指标；节能措施和节能效果分析等内容。

三、地方政府审批、核准的项目节能评估和审查要求。地方政府有关部门可参照国家发展改革委审批、核准项目的要求，制定本地区的固定资产投资项目节能评估和审查办法，结合现有固定资产投资项目的审批、核准程序，依据国家和地方的合理用能标准和节能设计规范，开展节能评估和审查工作。

四、认真抓好固定资产投资项目节能评估和审查工作的监督管理。对未进行节能审查或未通过节能审查的项目一律不得审批、核准，更不得开工建设。对擅自批准项目建设或不按照节能审查批复意见建设的，要追究直接责任人的责任。触犯法律的，要依法给予处罚。

要加强项目建设和运行过程中的监督检查，确保节能措施与能效指标的落实；对违反已批复节能措施的建设内容和生产行为，要责令停止施工并限期整改，同时依法追究相关单位的法律责任。

投资估值法范文第2篇

一、审计风险的涵义：

审计风险有狭义的审计风险和广义的审计风险之分。狭义的审计风险是指审计人员审计后，未能觉察出重大错误的风险或发表了不恰当的意见的风险；广义的审计风险主要是指审计职业风险，即不仅包括审计过程的缺隙导致审计结果与实际不相符而产生损失或责任的风险，而且包括营业失败可能导致公司无力偿债，或倒闭可能对审计人员或审计组织产生伤害的营业风险。而我们作为内部审计机构主要关注狭义的审计风险。

审计风险由固有风险、控制风险和检查风险构成；固有风险是假设固定资产投资活动在没有内部控制的情况下，发生差错的可能性；控制风险是指固定资产投资活动发生差错不能被内部控制防止或纠正的可能性；检查风险是指审计人员进行实质性测试不能发现固定资产投资活动存在的差错的可能性。固有风险和控制风险是相互联系的，内部审计人员应当保持应有的职业谨慎，合理运用专业判断，对两者进行综合评估，据以作为评估检查风险的基础；并采取相应的审计测试措施，以将审计风险降至可接受的程度。

二、固定资产投资审计风险常见的形式：

（一）依据混乱、审计操作困难。审计依据既包括与项目审计相关的法律、法规、制度、标准和相关的技术经济指标，也包括项目建设过程中与建设管理行为直接有关的施工签证、设计变更、图纸等；由于建设管理依据来源于建设、金融、交通、通信等各行业的归口管理部门，考虑本行业的特点较多，审计人员在进行工程审计时，常发现各行业的文件相互之间存在着矛盾，审计操作比较困难，如在我省对建筑装饰工程造价的审计，可同时使用省建工系统、轻工系统颁布的工程预算定额，同一项目使用这两套定额，得出的审计结果差异较大，另由于施工签证不实、不全，特别是隐蔽工程部分，也会潜在的影响审计质量，增加审计风险。

（二）项目复杂、内控制度不健全，工程管理不规范，或者管理处于无控制状态，使审计风险增大。如建设项目的招投标过程不规范或签订的合同与招投标文件不一致；或合同的某些条款与实际情况或与定额文件相违背，但在工程合同中却以合法的形式确定下来，遇到这类问题时，审计人员要保持职业审慎性，注意回避审计风险。

（三）审计技术与方法运用的局限性，这是现代审计方法本身的缺陷。如审计抽样方法和分析性复核方法的采用，审计抽样带来了抽样结果和推断总体的误差，必然带来审计风险；而大量的分析性复核又会产生分析性复核的风险，使审计风险的构成内容更为复杂。

（四）被审计单位潜在的审计风险。被审计单位不积极配合，提供的资料不真实或不完整，是审计人员不能全面了解和发现被审计单位的问题，而作出错误的判断。

（五）审计机构和审计人员引发的审计风险。由于审计工作业务量大，时间紧、要求急、审计人员工作不细，取证不到位；审计方法使用不当、审计程序不合规、忽略或省略了必要的审计工作程序；以及审计人员的自身缺陷所形成的内在审计风险。

（六）审计人员专业结构、知识、经验和能力的有限性。由于固定资产投资审计工作体现了较强的技术经济综合性特征，工程审计人员既要具备一定的财务知识，还要具备深厚的工程技术知识，同时还必须具有十分丰富的工作经验和职业判断能力，才能完成与施工技术内容有关的审计工作；目前我省电信审计人员多为财务等部门的转岗人员，专业素质较高的工程审计人员仍比较缺乏，如不注重改善审计人员的专业结构、拓展知识面，固定资产投资审计的风险必定会日益加大。

（七）审计人员的风险意识、职业道德素质和职业关注意识。审计人员的风险意识和职业关注意识对审计结论有重要影响。工程审计人员在实施审计过程中应注意识别风险，保持必要的技术和职业关注；同时审计工作要求审计人员须是高层次的德才兼备的人才，具有高尚的品德、正直的人格和一丝不苟的工作态度；如审计人员责任心差，省略必要的审计程序，就发现不了应发现的问题，从而给审计工作带来风险。

三、审计风险的防范：

（一）审计风险的防范从接受审计任务开始。首先确定可接受的审计风险，可接受的审计风险是审计人员在审计工作结束后准备承受的风险，它的高低取决于审计事项的重要程度、审计报告使用者的范围和要求、被审计对象所处的法律环境以及审计者对审计成本的考虑等因素；对纳入审计范围内的建设项目，要判断其是否具备审计条件，根据可接受的审计风险，判断内部审计机构自身完成该项目审计的可行性后再决定是否接受任务。

（二）作好充分的审前准备工作是完成审计任务的关键。内部审计机构接到审计任务后，首先应对所接受任务的性质、要达到或可能达到的目标、难度、所需审计资源、可能出现的审计风险及防范等进行充分讨论；其次要进行审前调查，对被审计单位建设项目相关管理人员进行访谈，掌握总体情况，确定审计的工作重点和工作突破口；三是认真做好审计工作方案的编写，审计方案的编制要求详尽而具体，且合理可行，要有很强的可操作性；四是审计实施方案的审查和批准，审计实施方案需经过层层审核，最后由内部审计机构负责人批准执行。根据多年的工程审计经验，我们认为做好审前准备工作就等于完成好审计任务的一半。

（三）严格执行审计专业标准。内部审计人员在审计工作中要严格执行内部审计规范，它包括审计法律规范和审计职业道德规范；而审计法律规范又包括审计法律类规范、审计法规类规范和审计规章类规范（含审计准则类规范）；同时还要遵守政府、行业、专业的各类标准，这些对审计来说，都是客观的审计标准，审计按照标准操作就可以规避很多审计风险。

（四）审计质量控制工作要贯穿于审计过程的始终。审计质量控制是审计机构根据审计质量标准，使各项审计管理和审计业务工作按照预定目标和在规定程序中运作，以便达到规定的质量水平，提高审计工作水平和审计工作效率，它是审计机构为确保审计工作质量符合审计准则和规范要求而制定和运用的控制政策和程序；质量是审计工作的生命线，实施审计质量控制，保证审计工作质量符合审计准则和规范的要求，对于内部审计机构充分发挥审计的监督、评价、服务职能作用，具有十分重要的意义；因此，防范审计风险必须重视质量控制工作，而且要将此项工作贯穿于审计过程的始终。

四、审计风险主要的控制措施：

（一）发展和健全有关内部审计机构关于固定资产投资的审计规范和审计制度，严格规范内审行为；如制定相关的审计操作和技术规范，完善审计质量控制规范和职业道德规范，推行审计质量责任制度和相关的审批复核制度等。

（二）实行承诺制。即在审计过程中，要求被审计单位承诺其所提供的资料是完整、真实的，可以增加被审计单位的风险意识，使之注重建设管理，减少有意提供假资料的可能性，使审计人员减少由此带来的风险，提供审计效率。

（三）建立审计个人责任制和过错责任追究制度。在内部审计机构内部建立个人责任机制，对审计人员定员定岗，明确各自的权利、义务和分工，把审计责任分解落实到部门领导和项目审计组，并具体到每个成员，项目审计实行组长负责制；为了防止审计过程中，由于执行审计程序的疏忽造成大的问题，应在过错责任追究上形成一套机制，以有效纠错防弊，从而尽量避免审计风险的产生。

（四）严格遵守内部审计工作规范，控制和减少审计风险。制定审计项目计划时，避免超越权限而带来审计风险；在审计组进点前三天向被审计单位下达审计通知书；在审前要进行审前调查，深入了解被审计单位的基本情况，明确审计范围、程序和方法，评估审计风险，考虑审计成本，以便合理配置审计资源，控制审计风险，提高审计质量和效率。

（五）审计风险的综合控制。审计方法、技术手段综合化，在固定资产投资审计中采用新的经济技术论证方法，如价值工程法、净现值法、敏感性分析法等；审计取证渠道综合化，审计取证过程往往十分复杂，除对被审计单位本身的资料进行取证外，还可借鉴咨询公司和社会中介组织的资料，来证实自己取得的证据的可信度，减少证据风险；审计人员队伍综合化，根据专业工作需要，配备系统内的精英强手，体现较强的专业性，建立一只既有审计师、经济师、工程师、会计师、计算机专业人员等组成的实力雄厚、责任心强、专业素质高的审计队伍，为审计增加新的内容和不断发展注入活力，同时对控制审计的非专业知识风险，十分有益。

（六）利用社会审计力量，解决内部审计力量不足的问题。为了降低审计成本，采用招投标方法，选择资信好、收费合理的社会中介组织，在建设单位初审的基础上，聘用社会中介组织完成审计任务，不断拓展和深化固定资产投资审计内容，提高审计工作效率。

投资估值法范文第3篇

【论文摘要】本文对常用的企业股权转让估值方法进行了介绍，并列举了近年来银行、保险、证券公司、基金公司等金融企业股权转让案例的估值标准。

一、常用股权估值方法简介

常用股权估值方法主要有绝对估值法（折现现金流，即DCF）与相对估值法（如市价/盈利等）两种。

（一）绝对估值法

绝对估值法是一套很严谨的估值方法，这一方法的理论基础是：企业的价值等于其未来产生的全部现金流量的现值总和。绝对估值法即通过选取适当的贴现率，折算出预期在企业生命周期内可能产生的全部净现金流之和，从而得出企业的价值。

想得出准确的折现现金流值，需要对公司未来发展情况有清晰的了解。得出DCF值的过程就是判断公司未来发展的过程，所以DCF估值的过程也很重要。就准确判断企业的未来发展来说，判断成熟稳定的公司相对容易一些，处于扩张期的企业未来发展的不确定性较大，准确判断较为困难。再加上DCF值本身对参数的变动很敏感，使DCF值的可变性很大。但在得出DCF值的过程中，将反映分析人员对企业未来发展的判断，并在此基础上假设。有了DCF的估值过程和结果，以后如果假设有变动，即可通过修改参数得到新的估值。

常用的绝对估值法有红利折现、自由股权现金流折现以及最新出现的剩余收益折现模型等。

（二）相对估值法

相对估值法的含义简单且容易理解。就是：一家公司的价值确定与其他市场上同类型的公司的价值如何确定有关。在用相对估值法对一家在公开市场上上市的公司进行估值时，需经过以下步骤：

1.列出用于比较的公司的名单并且找出它们的市场价值，通常寻找同行业的公司。

2.根据公司所处的行业不同，把其市值转化成可比较的倍数，例如市盈率（P/E）、市净率（P/B）、市盈率相对利润增长的比率（PE/G）、专门针对寿险公司的市价与内涵价值比率（P/EmbeddedValue，P/EV）以及专门针对资产管理公司的市价与管理资产比率（P/AssetUnderManagement,P/AUM）。此外，由于传统估值方法主要依赖会计利润和账面价值。而保险公司的业绩具有显著的延迟性。

3.把要估值公司的倍数和用于比较的公司的倍数进行比较，判断需估值公司的价值是被高估了还是被低估了。

下面，对几种常用相对估值方法做一介绍。

（1）市盈率法。市盈率法（P/E）是简洁有效、也是国际上最流行的估值方法，其核心在于每股净收益的确定。P/E，即价格与每股收益的比值。从直观上看，如果公司未来若干年每股收益为恒定值，那么PE值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。这有点像实业投资中回收期的概念，只是忽略了资金的时间价值。

（2）市净率法。市净率法（P/B）即当时的收购价格与最近一期同股净资产价格之比。在对股票分析师调查中，该方法是仅次于市盈率法的一种相对估值方法，并且，由于每年的盈利不总为正，且变动幅度相对净资产较大，因此，市净率法也有其优势。通常，国际上对银行、券商以及财产险公司采用市净率法进行估值。

（3）市价与内含价值法（P/EV）。通俗地说，内含价值是在没有考虑公司未来新业务销售能力的情况下现有公司的价值，可视为寿险公司进行清算转让时的价值。内含价值是对一个寿险公司的经济价值的估计，不包括未来新业务产生的价值，直接反映寿险公司当前的经营成果。它由有效业务的价值和调整后净价值两部分构成，反映在某个评估时点之前已经生效的业务的价值。调整后净值一般是指资产市值(可包括所有不良资产)扣除负债后的数额；而有效业务的价值则是反映了资本成本后，目前业务未来可作分配的折现现金流量。根据我国的定义，内含价值（EV）构成如下：内含价值=调整净资产+有效业务价值。（其中，调整净资产=自由盈余+要求资本；有效业务价值=有效保单未来产生的股东现金流现值-持有要求资本的成本。）

（4）市价与管理资产比率。市价与管理资产比率（P/AUM）是国外基金公司股权转让的价格中最常用的参考指标，即基金公司股权价值与基金公司管理资产规模之比。由于基金管理公司的管理费收入根据管理资产的一定百分比计提,因此,基金管理公司股份的售价依照公司所管理资产的百分比来计算是一种较为科学的做法。

上述几种相对估值法的适用性区别见表1。

（三）两种方法比较

相对估值法和绝对估值法为一个硬币的两面，不存在孰优孰劣的问题。不同的估值方法适用于不同行业、不同财务状况的公司，对于不同公司要具体问题具体分析，谨慎择取不同估值方法。

此外，如果有条件的话，最好运用两种方法分别估值之后，再对股权的价值进行判断。

（四）估值应注意的其他问题

1.分部加总法（sum-of-parts）。如果一个金融企业存在不同种类的业务，如券商的自营业务和其他业务，以及下辖保险、银行和投资三大板块，就需要针对每一个板块采取不同的方法分别估值，之后将其估值结果进行加和，这就是分部加总。

2.流动性溢价。通常，已上市公司的股权流动性更强，因此，在估值时要相对未上市公司具有一定的溢价。

3.战略投资者折价。经验表明，无论是技术、网点、品牌等拥有任何一项或多项优势资源的战略投资者，在入股谈判时，应当享受相对其他投资者的估值折价。

4.控制权溢价。经验同时表明，如果对目标企业进行收购，则将会产生控制权溢价。

二、不同类别金融企业的估值案例分析

在这一部分，我们将按照金融企业的不同类别，分别介绍证券、商业银行以及基金公司的估值案例。由于绝对估值方法不具有可比性，因此在举例时，只用相对估值法进行比较。

（一）商业银行

表2列出了近年来部分商业银行上市前股权转让的市净率倍数（P/B），平均来看，这些商业银行的股权转让市净率为1.48倍。

因为中国经济将可能长期处于一个较快增长的阶段，资本市场通常会给上市的商业银行一个市净率溢价，且银行在上市前引入战略投资者时要给予其一定程度的折价，此外上市银行还具有流动性溢价，因此未上市银行平均市盈率要低于上市银行。

（二）保险公司

前面已经分析过，财险和人身险由于经营业务的时间不同，因此估值方法也不同。

1.财险公司

产险属于短期业务，资金流动快，可在较短年限内实现盈利，估值方法较寿险简单。目前美国、韩国、日本产险公司的平均PB分别为1.3倍、2.8倍、0.8倍。而我国已在香港上市的中国财产保险公司，其2008年8月29日（即公布中期报后一天）的P/B为2.44元。

2.人身险公司

在国内A股上市的人身险公司有中国人寿，但是中国平安和中国太保上市公司中的大部分业务也为人身险，因此，我们列出这3家上市公司的P/EV值（见表3）。

由表3可以看

出，中国大型寿险公司平均隐含的P/EV为2.09。

（三）证券公司

由于证券公司自营业务与其他业务对资本的依赖程度不同，因此，通常在绝对估值法时，采用分部加总的方法对其进行估值。然而，这里只列出近期的券商转让价格案例，所以并没有对这一方法进行深入探讨。

表4列出了近两年发生过的部分券商股权转让价格及相应市盈率，平均来讲，这些未上市券商在转让时的市盈率为11.92倍。

由于2008年股市较2007年的最高点已大幅下挫，证券公司在2008年的平均市盈率已降低，这一方面说明了券商行业的周期性特点，同时也表明2008年证券业展开股权收购的成本较低。

（四）基金管理公司

由表5可以看出，近两年转让股权的基金管理公司平均资产规模为806.9亿元，平均转让价与管理资产比率为4.69%。

三、总结

本文第一部分对两种不同的估值方法进行了介绍，第二部分又分银行、保险公司、证券公司以及基金公司等介绍了相对估值法的案例。其实，面对一个新的项目时，正如我们在证券公司案例中分析的一样，要充分把握相关行业与宏观经济周期等的关系，而不能仅仅依靠历史数据的简单平均做出决策。

主要参考文献：

[1]张洪涛，王国良.保险资金管理.中国人民大学出版社，2005年.

[2]王海艳.保险企业资产负债管理.经济科学出版社，2004年.

[3]许谨良.保险产品创新.上海财经大学出版社，2006年.

[4]（美）弗兰克·C·埃文斯，大卫·M·毕晓普等，郭瑛英译.并购价值评估：非上市并购企业价值创造和计算.机械工业出版社，2003年.

[5]陈亮.人寿保险公司价值评估研究.精算通讯，2004年第4期.

投资估值法范文第4篇

［关键词］非流通股；净资产；证券市场

一、净资产是非流通股定价的基础

非流通股与非公开发行的股权的交易市场由于交易的大宗性和不连续性而不存在庄家和散户，因而非流通股也就不会存在像流通股那样的庄散博弈定价机制。那么股权在非公开股权市场上的定价是不是符合成熟市场中的股权定价一般理论呢？笔者认为答案是否定的。原因还是在于监管当局对公开的股票市场的发行管制，禁止非流通股拆细交易，因而广大中小投资者被排除在非流通股交易之外，加之国有经济战略性调整和国有资本与民营资本实力对比悬殊等原因形成了非公开股权市场上股权供给远大于股权投资需求。

对国有资产定价而言，国资管理部门在国有股权委托人的虚拟性和人交易制度条件下不得不硬性规定国有股权定价的主要依据是净资产价值。这一定价原则在国有股权转让过程中因国家政策明文规定而成为唯一的定价基础。并且，在国有股权转让的示范效应和股权价格联动效应作用下，使得净资产定价原则成为风险投资市场和企业并购市场上的非国有股权交易的定价基础。

从国家国资委公布的相关规定来看，国资委对非上市国有企业改制中涉及的国有资产定价的意见是：“向非国有投资者转让国有产权的底价，或者以存量国有资产吸收非国有投资者投资时国有产权的折股价格，由依照有关规定批准国有企业改制和转让国有产权的单位决定。底价的确定主要依据资产评估的结果，同时要考虑产权交易市场的供求状况、同类资产的市场价格、职工安置、引进先进技术等因素”。国资委对上市公司的非流通定价的原则是：“上市公司国有股转让价格在不低于每股净资产的基础上，参考上市公司盈利能力和市场表现合理定价。”

从国资委监管的角度上看，国资委在国有资产定价上只控制底限，只要转让价不低于净资产，具体实施就是买卖双方的市场行为，国资委并没有硬性规定。由于国资委在确定国有股转让定价时的权威性，因而每股净资产成为国退民进实践中占主导地位的定价方法，并且成为所有非流通股定价的主流方法。

二、净资产定价原则是国有资产转让的权宜之计与次优选择

虽然实践中以净资产定价是普遍现象，但是从股权市场上流行的观点来看，与国有股减持大辩论中占主导地位的“要求国有股按净资产流通，反对市场化减持国有股”的观点相反，在非公开股权市场上对国有经济战略性调整中国有资产转让定价呼声最高的观点是让市场来定价。

对国有资产转让和折股的“底价的确定依据是资产评估结果”持不同观点的学者和官员提出国有资产转让应该在过程公平的条件下，实现市场化定价。他们认为评估值由会计账面价值计算得出，它不会等于国有资产的内在价值（真实价值）,不会得到市场的认可。因此，以评估值作为国有资产转让的底价阻碍了国有资产的流动。为打消人们对市场成交价远低于评估值和净资产的会计账面价值是否造成国有资产流失的疑虑，他们提出两点理由：一是通过在产权交易所公开挂牌交易，保证了交易行为的过程公平与程序公正，而过程公平将保证国有资产转让与退出的实质公平，因而市场化定价不会造成大规模的国有资产流失；二是提出所谓“冰棍原理”，即如果国有资本不能迅速退出竞争性行业，那么国有企业的低效率所造成的经营亏损会使国有资产像冰棍一样，时间越长融化得越多。因而，应该“树立国有资产只有流动才能保值的观念”，实行国有资产市场化定价以推动国有资产流动。

应该说在当前的国有经济调整中，频繁出现的不规范现象说明过程公平做的还很不够。推行过程公平有利于纠正或减缓国有企业改制过程的透明度不高，存在暗箱操作以及改制过程中发生的内外勾结、隐匿转移、侵占私吞国有资产的违纪违法行为。但是也应该注意到，如果国资委放任以实现退出为目标的市场化定价，那么供大于求的市场因素很可能造成国有资本转让的市场价格远低于其内在价值。因而，在当前国有资本退出的市场环境中，推行市场化定价的实质是在过程公平的名义下，将原来掠夺国有资产的违纪违法行为转变成攫取国有资产的合法程序。

我们认为“冰棍原理”只能说明国有企业改革的紧迫性，而不能证明在当前条件下实行市场化定价的公平性。以交易的程序公正和过程公平保证交易价格的实质性公平需要满足以下两个条件中的任意一个：1.交易发生在竞争性市场内。在充分竞争的资本市场中，市场价格就是对资产的内在价值的最好估计，买方的竞争保证市场价格至少是买方对资产价值的最大估计，从而实现资产的优化配置。因而在竞争性市场中的程序公正能保证实质性公正。但是当前国有资本退出市场的买方市场特征明显。在这种市场条件下，如果国有资产的持有人为实现退出而推出竞争性的市场化定价，则定价基础不再取决于交易双方对国有资产盈利能力或内在价值的估计，而仅取决于买方（民营企业与外资）的资本实力及投资意愿。在这种条件下，由买方的资本实力和投资意愿决定的市场价格将远低于资产的内在价值。

2.交易主体具备维护自身利益的行为能力。当对方出价低于自己的保留价格（底价）时，交易者有能力行使终止交易的权利。由于国有资产所有者的主体虚拟性，国有资本退出不满足这个条件。所有者的虚拟性使国有资产的转让只能依赖人进行，而人目标的多重性使之在国资退出时很难与所有者的目标保持一致。所有者的虚拟性又使所有者无法有效地约束人行为以减少成本。在这种条件下，推行所谓过程公平的市场化定价，会使在国有资产经营管理中已经存在的委托问题由于以下原因在国资退出中表现得更加突出：（1）国有资产转让的人强调会计信息的无效性，极大地增强了委托人和人之间，以及各级人之间的信息不对称性；（2）强调会计信息的无效性，将导致国有资产的保值增值指标无法成为国资转让过程中的考核指标，这一做法降低甚至取消了委托人对人的约束机制；（3）在缺乏约束机制的条件下，各级人与委托人之间的效用函数不一致问题更加突出；（4）委托人的虚拟性，使之无法觉察市场交易价格的不公平性，或者即使觉察也无能为力。过程公平保证实质公平的两个条件，在国有经济调整中一个也不能满足，这使得以过程公平无法保证国有资产转让的实质性公平。因而，在竞争性国资退出市场建立之前，推行国资退出的市场化定价虽有过程公平之名，却无公平之实。

综上所述，国有资产按评估值定价存在严重的缺陷——资产的内在价值本质上是无法评估的。由会计的历史成本计价原则导出的资产评估值往往使优质资产的内在价值高于其评估值，因而按评估值转让表面实现了国有资产保值，实际却是国有资产流失；劣质资产的内在价值低于评估值，因而按评估值定价将无法实现转让，国有资产将在经营性亏损中流失。但是，放弃评估值定价的实质是在国有资本的所有者没有设定保留价格的条件下，放弃对人的约束，由此将造成更大规模的国有资产流失。这可能是国有资产管理部门在现阶段没有取消国有资产评估定价原则的一个重要原因。加快实现国有经济战略性调整和国有资产保值增值的当务之急是建立竞争性的国有资本退出市场。

投资估值法范文第5篇

华尔街的分析师们在进行着各种各样的探索。本文旨在对目前较为广泛使用的几种新经济公司估值方法进行介绍，并着重对运用期权定价理论对新经济公司的估值进行介绍和探讨。

一、目前较为广泛使用的几种

新经济公司估值方法介绍

对新经济公司的估值分析是一个动态的过程。通常分为发行前（PRE－IPO）；初次发行（IPO）和二级市场（POST－IPO）三个阶段。本文主要针对公司完成IPO之后，投资者在二级市场上使用的估值方法，亦即第三阶段的估值方法进行讨论。

新经济公司上市后，多种估值方法可以使用。包括常用的倍数分析法，定性分析法，比率分析法和倒推DCF方法等。

1、倍数分析法

鉴于大多数新经济公司是没有赢利的。因此广泛应用的倍数是基于公司收入的一些倍数。如市值/收入，公司价值/收入等，而市盈率在此是不适用的。在高速发展的时代，市场规模是公司价值的重要决定因素。而公司收入是对其市场规模的一个很好的指针。

然而，应用收入倍数也有局限。首先，不管确认收入的方法有多么不同，我们要确定这些收入是会重复出现的，而不是“阵发性”的。当以下五种情况出现时，就为收入倍数的使用亮起了红灯：

（1）？盈利和现金流差异巨大：当净收入远远高于由营运产生的现金流时；

（2）？不持续的销售：只偶然发生的产生一次性收入的销售；

（3）？巨大的留存：公司留存大量收入以调节公司的每年盈利状况；

（4）？递延了的费用：收入和费用在时间上的错配；

（5）？收购来的利润：主要由于收购而产生的盈利；

所有这些因素都提示了潜在的盈利的不确定性。通常收入和费用发生的时间相匹配的原则是应当遵循的。否则公司的价值就会被高估。

使用收入倍数的另一个局限是不能反映其他的价值决定因素，如毛利率。两家收入相当而毛利率相异的公司是不能简单用收入倍数进行比较的。

2、比率分析法

投资者在使用收入倍数进行分析之外通常还需要使用其他一些比率对公司估值进行调整。这里的比率通常是指不依据公司财务报表产生的一些比率。他们是一家公司的营运价值的主要驱动因素。如特定使用者倍数（UNIQUE？USER？MULTIPLES），顾客渗透率（REACH），顾客收购成本（CUSTOMER？ACQUIRING？COST）等。

3、定性分析法

定性分析已成为公司估值的重要组成部分。定性分析主要分为四类：（1）成长性分析；（2）客户基础和人力资源；（3）商业模式特征；（4）管理层素质。

（1）？成长性分析：成长性分析主要针对潜在收入增长进行分析。包括几个方面：市场规模，行业的高速成长，成长中的客户基础。

市场规模是决定公司收入增长的最重要的因素。投资者给予市场机会巨大的公司较高的估值。

（2）？客户基础和人力资源：据估计吸引一个新客户的费用比维持一个现有客户昂贵20倍。吸引并保持一个庞大的客户基础是至关重要。在估值时，产生大量高毛利率交易的顾客更为有价值。保持这些客户并向他们推销更多的服务也很重要。能保持与主要客户的关系或单个客户风险较小（因公司拥有许多客户）的公司因而能获得较高的估值。管理层的稳定和有能力吸引并保留核心技术人才的公司也能获得较高的估值。

（3）？商业模式：深入分析公司的商业模式是公司估值的中心。成功的商业模式拥有下列共同特征：易于理解和实施、可评估的、能够支持大宗交易、行业排名前1－2名；有先行者的优势、依附于有高交易价值的行业，如汽车和电子行业。

（4）？管理层素质：与评估传统行业企业一样，在评估管理层的素质时，我们将着眼于于其有效的销售队伍管理，运用策略性伙伴关系进入非核心市场的能力和后勤管理等。

（5）？倒推DCF法：即分析师根据股票价格来推判是在什么样的假设下取得这样一个公司估值的。并由此推出有关估值的一些关键因素，如收入增长素率，毛利率，折现率和盈利增长率等等。

二、运用期权定价理论

进行新经济公司的估值

在新经济时代，管理层的决定常常从根本上影响一家公司的成败。鉴于此，投资者和风险投资公司开始关注采用对一家公司的管理层所拥有的现实选择权（REAL？OPTION）实行定价的方式来对公司价值进行评估。亦即根据期权定价理论（BLACK－SCHOLES模型）对管理层拥有的决策选择权进行定量分析。

麦肯锡公司曾运用期权定价理论对一些公司进行估值。其中一家大型矿产公司的期权价值比其单纯的净现值（NAV）高出一倍。递延开采直至矿产品价格上升到某一水准的选择权使得公司估值增加了许多。相似的估值方法也可运用于新经济公司。他们所进入的陵领域充满了不确定因素，因而他们也拥有一系列不同的现实选择权。

在资本市场上，期权赋予投资者权力，而不是义务去按一个指定的价格购买或者卖出一种证券。相同地，一家拥有现实选择权的公司也拥有权力，而不是义务去形成能增加公司价值的决策。

在对公司进行估值时，至少有以下四类现实选择权可以考虑：

（1）放弃的选择：放弃对一家公司或一个项目的投资；

（2）递延的选择：在将来对已证明是值得追加投资的特定企业或项目进行投资，“等等看”的价值；

（3）扩张或收缩的选择：当特定的企业或项目已证实有价值时追记投入；反之则减少投入的选择权；

（4）转换的选择：在不同的营运模式或阶段进行转换的能力。

例如亚马逊在售书行业的电子商务经验和客户网络赋予了他有价值的现实选择权去投资于音乐，电影和礼品的电子商务。

对任何期权进行估值均需要以下五项基本的要素，即期权的行使假（STRIKE？PRICE），期权的有效期限或到期日（EXPIRATION？DATE），？波动性（VOLATILITY），？现价（SPOT？PRICE）和无风险利率（RISK－FREE？INTEREST？RATE）。

在对股票，债券，外汇等衍生工具进行定价时，上述五项要素相对容易获得。行使价和到期日根据投资者的选择确定，波动性在市场里活跃地进行交易，现价和无风险利率也均能从公开市场信息中获得。

而在对管理所拥有的灵活性（现实选择权）进行定价时，这些因素则更难确定。例如，一家公司拥有进行扩张的选择权，但这选择权的行使价应是什么呢？你又如何决定递延一项投资决定这一选择权的波动性呢？因此，用一套系统性的方法来决定期权定价的五要素是运用期权定价理论对管理层所拥有的现实选择权进行定价的关键。我们通过以下案例来对运用期权定价理论对现实选择权进行定价作一简要说明。

1.决定行使价：A公司专营销售旅行地图。A公司现决定开展网上销售地图的业务。根据其销售预测，A公司认为其网上业务可以每年产生高达8百万美元的销售收入，顾客数每年为1百万美元。再假设A公司每年至少须产生5百万美元的销售收入才能维持此项业务。在对管理层所拥有的退出网上业务的选择权进行定价时，可将这一选择权的行使价定为第一年销售收入低于5百万美元。

2.决定到期日：A公司的管理层在决定开展网上销售地图的业务时就应对各种可能性（现实选择权）进行讨论并作出相应的决策。在退出网上业务的选择权方面，管理层决定这一选择权的到期日为一年（管理层届时须作出继续或放弃的决定）。

3.决定波动性：在对现实选择权进行定价时，其波动性通常是借助可参照的其他波动性来决定的。在A公司的案例中，我们可以参照经营相似网上业务的公司赢利的波动性。公司的业务越相似，可比性越强。如果没有业务相似的公司，则需要在不同的公司数据中去推测出一个近似值来。例如如果不能找到网上销售地图的公司，我们可以找一个市场规模为1百万顾客的B2C？公司，再找一个年营业额为8百万美元的B2C？公司，通过分析这俩家公司的收入的波动性来推测A公司收入的波动性。这一方法与目前在项目融资中用于推测适用于某一项目的贴现率的方法是相似的。

4.决定现价：在对现实选择权进行定价时，？现价只能通过预测和参照可比公司的现价推出。在A公司的案例中，退出网上业务的选择权的现价是该业务在一年中的DCF价值。我们需要通过运用A公司的预测并参照其他可比公司的收入信息计算A公司网上销售地图业务的DCF价值。

5.决定无风险利息率：通常使用3个月的美国国债的息率。

在上述案例中，A公司是一家拥有稳定传统业务的公司。其准备开展网上业务，并拥有一个退出的选择权。在对A公司进行估值时，实际上需要计算的是以下三部分的价值和：（1）用DCF方法计算出的A公司传统业务价值；（2）用DCF方法计算的A公司网上业务价值；（3）A公司退出选择权的价值。

在此案例中，我们只对A公司所拥有的退出选择权进行定价。现实中，一家公司会拥有各种不同类型的选择权，我们须对其主要的选择权一一进行定价。

（1）用DCF方法计算出的A公司传统业务价值：DCF估值方法不在此讨论。假定A公司传统业务价值为2亿美元；

（2）用DCF方法计算的A公司网上业务价值：大多数新经济公司的DCF价值为零甚至为负数。这是因为DCF方法完全忽略了现实选择权的价值。在此假定A公司网上业务价值为2百万美元；

（3）A公司退出选择权的价值：我们总结决定退出选择权的价值的五要素：

a.行使价：5百万美元？b.到期日：一年？c.波动性：可参照的B2C公司的收入波动性非常大。平均波动性为50％？d.现价：第一年的预期收入为8百万美元。需要将此数据折现到第0年。假设可比的折现率为55％，现价为516万美元？e.无风险利息率：3个月的美国国债的息率为5.8％。

根据BLACK－SCHOLES模型进行计算，A公司退出选择权的价值为76万9千美元。A公司的总价值为2亿零2百77万。三、使用期权定价理论进行新经济公司估值的局限性