负债融资和权益融资
负债融资和权益融资范文第1篇
关键词：上市公司 资本结构 现状原因分析 对策建议
一、我国上市公司资本结构的现状
我国的上市公司是改革开放以后新出现的企业形式，绝大多数gt国有企业改制而成。由于历史和体制等原因的影响，导致我国上市公司呈现出独特的资本结构特征。
(一)资产负债率水平偏低
负债经营的基本原理就是在保证公司财务稳健性的前提下充分发挥财务杠杆的作用，谋求股东利益最大化。资产负债率是反映公司资本结构最重要也是最基本的指标，它反映了在总资产中有多大比例是通过举债来筹资经营的，这个比率也被称为“举债经营比率”。我国上市公司在融资方式上，虽然外部融资的比例很高。但在外部融资中偏好于股权融资，债务融资发展缓慢，从而使资产负债率偏低。另外，长期以来形成的单一化融资体制导致了国有企业的过度负债问题，增加了国有企业还本付息压力和出现财务风险的可能性，而企业通过股份制改革上市后．可以通过发行新股和再融资配股等多种融资方式获得大量资本金．从而降低了企业的资产负债率．但也从过低的资产负债率中反映出上市公司并没有充分利用财务杠杆，进一步举债的潜力很大。
(二)负债结构不合理
负债结构由短期负债和长期负债构成．一般而言．短期负债占总负债一半的水平较为合理。从现实情况看，我国上市公司的短期负债占总负债的比例偏高，反映出公司使用过度的短期负债来维持正常的经营活动。当上市公司面临的金融市场环境发生变化时，如利率上调、通货膨胀，短期负债比例过高，会直接影响上市公司的资金周转。增加上市公司的信用风险和流动性风险，给公司经营带来潜在威胁。
(三)以股权融资为主
企业经过改制上市后，将拥有留存收益、配股、增发新股、发行公司债券和银行信贷等多样化的融资方式。从现在的融资环境来看．上市公司长期资金来源有留存收益、长期负债以及股权融资三种渠道，其中留存收益属内部融资，而后两者属外部融资。按照优序融资理论，内部融资的成本最低，债务融资次之。股权融资最高。因此，融资顺序应为：内部融资一债务融资一股权融资。从我国上市公司近几年的资本结构看，内部融资的比例小，外部融资占绝对优势地位，其中股权融资更是占到了50％．是上市公司最重要的长期资金来源。其原因在于。我国上市公司很多是由国有企业转制而成的，在未成为上市公司时．融资主要通过银行的贷款解决。然而，一旦上市，他们为了扩大经营规模，提高盈利能力，不再将债务融资作为融资方式的首选，而选择以股权融资为主，且具有很强的“配股热”倾向。基于此，我国上市公司的融资顺序就出现了特殊性——股权融资一内部融资一债务融资，有悖于“优序融资理论”。
二、我国上市公司资本结构成因分析
(一)股权融资成本较低
融资成本是公司选择融资方式时，最根本的决定因素。股权融资的成本主要是股利和发行费用，债务融资的成本主要是在预定的期限内支付的利息和相关发行费用。资本结构理论认为。由于负债所发生的利息费用可以在税前列支扣除，有一定的减税效应，使其实际成本下降；而股权资本由于承担的经营风险比债务资本要大，股东要求的回报率就高，因此，债务融资的成本要低于股权融资的成本，一般公司在选择融资方式时．债务融资的比例应比股权融资的比例大，但我国上市公司在融资时，却以股权融资为主。这主要是因为上市公司中派发现金股利的公司较少，股票配股对公司来说不需要现金流出．几乎不需要成本，且还有许多上市公司常年不分红．或者只是象征性地分红，很少有公司用自己的全部盈利实施分红。就形成了在我国股利支出极低．股权融资成本比债务融资成本低的特殊情况。所以，我国上市公司偏好股权融资，资产负债率也相对较低。
(二)股权融资约束力弱
债务融资面临着到期需还本付息的“硬约束”．上市公司的经营业绩不好时．容易引发财务风险或破产风险。相对而言。股权融资是一种“软约束”．它是永不到期的无需还本付息的可以自由支配的低成本资金来源，在经营困难时．甚至连股利也无需发放。所承担的风险非常小。股权融资的约束主要来自于股东、董事会和监事会的监督，投资者对管理层只是间接约束。而我国的上市公司大部分是国有企业改制而成．在总股本中．国有股占很大比例，国有控股股东是中小股东的人，而委托人中小股东的权利却得不到保护，中小股东的投资几乎成了事实上的零成本资金。中小股东对上市公司几乎没有约束力，这些都使上市公司管理层更热衷于股权融资。
(三)债务融资困难
完善的资本市场体系应包括长期借贷市场、债券市场和股票市场。从我国现实情况来看，我国资本市场的发展很不平衡，债券市场的发展大大滞后于股票市场的发展。一是债券市场没有得到应有的发展。债券的发行仍是传统的审批程序，比股票上市的审批更为复杂，条件更为严格；债券的管理实行额度控制的计划管理，发行规模小，这些使上市公司缺乏发行债券的动力和积极性，也使债券市场的发展受到了相当程度的限制。二是我国上市公司的经济效益总体上不佳．盈利能力相对较差。这种状况导致留存收益较少，从而使公司陷入自有资本不足，内部融资困难的窘境。上市公司为了投资，扩大规模，就必须想办法利用外部融资的方式，但我国商业银行功能尚未完善，长期贷款的风险又较大．使其并不偏好于长期贷款；上市公司从银行的贷款用途被严格限制．具有局限性，同时也不愿承担银行贷款的高额利息。由此可见，上市公司想要利用债务融资困难重重，出现了融资方式向股权融资偏移的状况。
(四)经理人谋求自身利益
我国上市公司的经理人在企业中的持股比例很小．几乎为零。这导致经理人的利益与公司的利益无法捆在一起．他们的报酬与经营业绩并不显著相关。到底是以债务融资还是以股权融资，里面包含着股东和经理人的利益冲突，选择债务融资，过度负债，必然会增加公司的财务风险，陷入破产的概率增大，直接威胁到经理人的利益；选择股权融资，股权资本过度扩张，势必造成股东权益的“稀释”，股票价格下降，有损于股东的利益。由于问题的存在，特别是我国上市公司的国有股占主导地位。使股东地位基本处于缺失的状态，经理人实质上控制着公司的运营。经理人既不愿在公司日常经营中陷于被银行等债权人上门逼债的尴尬境地．更不愿因公司不能到期偿还债务陷于财务危机，从而使自己在公司中所获得的职位、薪金等既得利益受到威胁，不需还本付息，无强制性的股权融资就成了经理人的最佳选择．可以说．经理人在谋求自身利益而不愿用债务融资。
三、优化我国上市公司资本结构的建议
负债融资和权益融资范文第2篇
第一条 为了规范金融工具的列报，根据《企业会计准则――基本准则》，制定本准则。
金融工具列报，包括金融工具列示和金融工具披露。
第二条 企业在进行金融工具列报时，应当根据金融工具的特点及相关信息的性质对金融工具进行归类。
第三条 下列各项适用其他相关会计准则：
（一）由《企业会计准则第2号――长期股权投资》规范的长期股权投资，适用《企业会计准则第2号――长期股权投资》。
（二）由《企业会计准则第11号――股份支付》规范的、以股份作为支付基础的交易，适用《企业会计准则第11号――股份支付》。
（三）债务重组，适用《企业会计准则第12号――债务重组》。
（四）企业合并中合并方的或有对价合同，适用《企业会计准则第20号――企业合并》。
（五）租赁的权利和义务，适用《企业会计准则第21号――租赁》。
（六）原保险合同的权利和义务，适用《企业会计准则第25号――原保险合同》。
（七）再保险合同的权利和义务，适用《企业会计准则第26号――再保险合同》。
第四条 本准则不涉及按预定的购买、销售或使用要求所签订，并到期履约买入或卖出非金融项目的合同。但是，能够以现金或其他金融工具净额结算，或通过交换金融工具结算的买入或卖出非金融项目的合同，适用本准则。
第二章金融工具列示
第五条 企业发行金融工具，应当按照该金融工具的实质，以及金融资产、金融负债和权益工具的定义，在初始确认时将该金融工具或其组成部分确认为金融资产、金融负债或权益工具。
第六条 企业发行的、将来不以自身权益工具进行结算的金融工具满足下列条件之一的，应当在初始确认时确认为权益工具：
（一）该金融工具没有包括交付现金或其他金融资产给其他单位的合同义务。
（二）该金融工具没有包括在潜在不利条件下与其他单位交换金融资产或金融负债的合同义务。
第七条 企业发行的、将来须用或可用自身权益工具进行结算的金融工具满足下列条件之一的，应当在初始确认时确认为权益工具：
（一）该金融工具是非衍生工具，且企业没有义务交付非固定数量的自身权益工具进行结算。
（二）该金融工具是衍生工具，且企业只有通过交付固定数量的自身权益工具换取固定数额的现金或其他金融资产进行结算。其中，所指权益工具不包括需要通过收取或交付企业自身权益工具进行结算的合同。
第八条 对于是否通过交付现金、其他金融资产进行结算，需要由发行方和持有方均不能控制的未来不确定事项（如股价指数、消费价格指数变动等）的发生或不发生来确定的金融工具（即附或有结算条款的金融工具），发行方应当将其确认为金融负债。但是，满足下列条件之一的，发行方应当确认为权益工具：
（一）可认定要求以现金、其他金融资产结算的或有结算条款相关的事项不会发生。
（二）只有在发行方发生企业清算的情况下才需以现金、其他金融资产进行结算。
第九条 对于发行方或持有方能选择以现金净额或以发行股份交换现金等方式进行结算的衍生金融工具，发行方应当将其确认为金融资产或金融负债，但所有可供选择的结算方式表明该衍生金融工具应当确认为权益工具的除外。
第十条 企业发行的非衍生金融工具包含负债和权益成份的，应当在初始确认时将负债和权益成份进行分拆，分别进行处理。
在进行分拆时，应当先确定负债成份的公允价值并以此作为其初始确认金额，再按照该金融工具整体的发行价格扣除负债成份初始确认金额后的金额确定权益成份的初始确认金额。发行该非衍生金融工具发生的交易费用，应当在负债成份和权益成份之间按照各自的相对公允价值进行分摊。
第十一条 企业发行权益工具收到的对价扣除交易费用（不涉及企业合并中合并方发行权益工具发生的交易费用）后，应当增加所有者权益；回购自身权益工具支付的对价和交易费用，应当减少所有者权益。企业在发行、回购、出售或注销自身权益工具时，不应当确认利得或损失。
第十二条 金融工具或其组成部分属于金融负债的，其相关利息、利得或损失等，计入当期损益。
企业对权益工具持有方的各种分配（不包括股票股利），应当减少所有者权益。企业不应当确认权益工具的公允价值变动额。
第十三条 金融资产和金融负债应当在资产负债表内分别列示，不得相互抵销；但同时满足下列条件的，应当以相互抵销后的净额在资产负债表内列示：
（一）企业具有抵销已确认金额的法定权利，且该种法定权利现在是可执行的。
（二）企业计划以净额结算，或同时变现该金融资产和清偿该金融负债。
不满足终止确认条件的金融资产转移，转出方不得将已转移的金融资产和相关负债进行抵销。
第三章 金融工具披露
第十四条 金融工具披露，是指企业在附注中披露已确认和未确认金融工具的有关信息。
企业所披露的金融工具信息，应当有助于财务报告使用者就金融工具对企业财务状况和经营成果影响的重要程度作出合理评价。
第十五条 企业应当披露编制财务报表时对金融工具所采用的重要会计政策、计量基础等信息，主要包括：
（一）对于指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产或金融负债，应当披露下列信息：
1.指定的依据；
2.指定的金融资产或金融负债的性质；
3.指定后如何消除或明显减少原来由于该金融资产或金融负债的计量基础不同所导致的相关利得或损失在确认或计量方面不一致的情况，以及是否符合企业正式书面文件载明的风险管理或投资策略的说明。
（二）指定金融资产为可供出售金融资产的条件。
（三）确定金融资产已发生减值的客观依据以及计算确定金融资产减值损失所使用的具体方法。
（四）金融资产和金融负债的利得和损失的计量基础。
（五）金融资产和金融负债终止确认条件。
（六）其他与金融工具相关的会计政策。
第十六条 企业应当披露下列金融资产或金融负债的账面价值：
（一）以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。
（二）持有至到期投资。
（三）贷款和应收款项。
（四）可供出售金融资产。
（五）以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债。
（六）其他金融负债。
第十七条 企业将单项或一组贷款或应收款项指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产的，应当披露下列信息：
（一）资产负债表日该贷款或应收款项使企业面临的最大信用风险敞口金额，以及相关信用衍生工具或类似工具分散该信用风险的金额。信用风险，是指金融工具的一方不能履行义务，造成另一方发生财务损失的风险。
（二）该贷款或应收款项本期因信用风险变化引起的公允价值变动额和累计变动额，相关信用衍生工具或类似工具本期公允价值变动额以及自该贷款或应收款项指定以来的累计变动额。
第十八条 企业将某项金融负债指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债的，应当披露下列信息：
（一）该金融负债本期因相关信用风险变化引l起的公允价值变动额和累计变动额。
（二）该金融负债的账面价值与到期日按合同约定应支付金额之间的差额。
第十九条 企业将金融资产进行重分类，使该金融资产后续计量基础由成本或摊余成本改为公允价值，或由公允价值改为成本或摊余成本的，应当披露该金融资产重分类前后的公允价值或账面价值和重分类的原因。
第二十条 对于不满足《企业会计准则第23号――金融资产转移》规定的金融资产终止确认条件的金融资产转移，企业应当披露下列信息：
（一）所转移金融资产的性质。
（二）企业仍保留的与所有权有关的风险和报酬的性质。
（三）企业继续确认所转移金融资产整体的，应当披露所转移金融资产的账面价值和相关负债的账面价值。
（四）企业继续涉入所转移金融资产的，应当披露所转移金融资产整体的账面价值、继续确认资产的账面价值以及相关负债的账面价值。
第二十一条 企业应当披露与作为担保物的金融资产有关的下列信息。
（一）本期作为负债或或有负债的担保物的金融资产的账面价值。
（二）与担保物有关的期限和条件。
第二十二条 企业收到的担保物（金融资产或非金融资产）在担保物所有人没有违约时就可以出售或再作为担保物的，应当披露下列信息：
（一）所持有担保物的公允价值。
（二）企业已将收到的担保物出售或再作为担保物的，应当披露该担保物的公允价值，以及企业是否承担了将担保物退回的义务。
（三）与担保物使用相关的期限和条件。
第二十三条 企业应当披露每类金融资产减值损失的详细信息，包括前后两期可比的金融资产减值准备期初余额、本期计提数、本期转回数、期末余额之间的调节信息等。
第二十四条 企业应当披露与违约借款有关的下列信息：
（一）违约（本期没有按合同如期还款的借款本金、利息等）性质及原因。
（二）资产负债表日违约借款的账面价值。
（三）在财务报告批准对外报出前，就违约事项采取过的补救措施、与债权人协商将借款展期等情况。
第二十五条 企业应当披露与每类套期保值有关的下列信息：
（一）套期关系的描述。
（二）套期工具的描述及其在资产负债表日的公允价值。
（三）被套期风险的性质。
第二十六条 企业应当披露与现金流量套期有关的下列信息：
（一）现金流量预期发生及其影响损益的期间。
（二）以前运用套期会计方法处理但预期不会发生的预期交易的描述。
（三）本期在所有者权益中确认的金额。
（四）本期从所有者权益中转出、直接计入当期损益的金额。
（五）本期从所有者权益中转出、直接计入预期交易形成的非金融资产或非金融负债初始确认金额的金额。
（六）本期无效套期形成的利得或损失。
第二十七条 对于公允价值套期，企业应当披露本期套期工具形成的利得或损失，以及被套期项目因被套期风险形成的利得或损失。
第二十八条 对于境外经营净投资套期，企业应当披露本期无效套期形成的利得或损失。
第二十九条 除本准则第三十一条的规定外，企业应当按照每类金融资产和金融负债披露下列公允价值信息：
（一）确定公允价值所采用的方法，包括全部或部分直接参考活跃市场中的报价或采用估值技术等。采用估值技术的，应当按照各类金融资产或金融负债分别披露相关估值假设，包括提前还款率、预计信用损失率、利率或折现率等。
（二）公允价值是否全部或部分是采用估值技术确定的，而该估值技术没有以相同金融工具的当前公开交易价格和易于获得的市场数据作为估值假设。这种估值技术对估值假设具有重大敏感性的，企业应当披露这一事实及改变估值假设可能产生的影响，同时披露采用这种估值技术确定的公允价值的本期变动额计入当期损益的数额。
企业在判断估值技术对估值假设是否具有重大敏感性时，应当综合考虑净利润、资产总额、负债总额、所有者权益总额（适用于公允价值变动计入所有者权益的情形）等因素。
金融资产和金融负债的公允价值应当以总额为基础披露（在资产负债表中金融资产和金融负债按净额列示的除外），且披露方式应当有利于财务报告使用者比较金融资产和金融负债的公允价值和账面价值。
第三十条 对于不存在活跃市场的金融资产或金融负债，根据《企业会计准则第22号――金融工具确认和计量》第五十二条（三）的规定，采用更公允的相同金融工具的公开交易价格或估值结果计量的，应当按照金融资产或金融负债的类别披露下列信息：
（一）在损益中确认该实际交易价格与公允价值之间形成的差异所采用的会计政策。
（二）该项差异的期初和期末余额。
第三十一条 企业可以不披露下列金融资产或金融负债的公允价值信息。
（一）其账面价值与公允价值相差很小的短期金融资产或金融负债。
（二）活跃市场中没有报价的权益工具投资，以及与该权益工具挂钩并须通过交付该权益工具结算的衍生工具。
第三十二条 企业应当披露在活跃市场中没有报价的权益工具投资，以及与该权益工具挂钩并须通过交付该权益工具结算的衍生工具有关的下列信息：
（一）因公允价值不能可靠计量而未作相关公允价值披露的事实。
（二）该金融工具的描述、账面价值以及公允价值不能可靠计量的原因。
（三）该金融工具相关市场的描述。
（四）企业是否有意处置该金融工具以及可能的处置方式。
（五）本期已终止确认该金融工具的，应当披露该金融工具终止确认时的账面价值以及终止确认形成的损益。
第三十三条 企业应当披露与金融工具有关的下列收入、费用、利得或损失：
（一）本期以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产或金融负债、持有至到期投资、贷款和应收款项、可供出售金融资产、按摊余成本计量的金融负债的净利得或损失。
（二）本期按实际利率法计算确认的金融资产或金融负债利息收入总额或利息费用总额。
（三）下列项目形成的、在确定实际利率时未包括的手续费收入或支出：
1.以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产或金融负债以外的金融资产或金融负债；
2.企业为他人管理信托财产和其他托管行为。
（四）已发生减值的金融资产产生的利息收入。
（五）持有至到期投资、贷款和应收款项、可供出售金融资产本期发生的减值损失。
第三十四条 企业应当披露与各类金融工具风险相关的描述性信息和数量信息。
（一）描述性信息
1.风险敞口及其形成原因。
2.风险管理目标、政策和过程以及计量风险的方法。
上述描述性信息在本期发生改变的，应当作相应说明。
（二）数量信息
1.资产负债表日风险敞口总括数据。企业在提供该数据时，应当以内部提供给关键管理人员的相关信息为基础。企业运用多种方法管理风险的，应当说明哪种方法能提供最相关和可靠的信息。
2.按照本准则第三十五条至第四十五条规定提供的信息。
3.资产负债表日风险集中信息。风险集中信息应当包括管理层如何确定风险集中点的说明、确定各风险集中点的参考因素（包括交易对手、地理区域、货币种类、市场类型等）、各风险集中点相关的风险敞口金额。
上述数量信息不能代表企业本期风险敞口情况的，应当进一步提供相关信息。
第三十五条 企业应当披露与每类金融工具信用风险有关的下列信息。
（一）在不考虑可利用的担保物或其他信用增级（如不符合相互抵销条件的净额结算协议等）的情况下，最能代表企业资产负债表日最大信用风险敞口的金额，以及可利用担保物或其他信用增级的信息。
（二）尚未逾期和发生减值的金融资产的信用质量信息。
（三）原已逾期或发生减值但相关合同条款已重新商定过的金融资产的账面价值。
第三十六条 最能代表企业资产负债日最大信用风险敞口的金融资产金额，应当是金融资产的账面余额扣除下列两项金额后的余额：
（一）按照本准则第十三条规定已抵销的金额。
（二）已对该金融资产确认的减值损失。
第三十七条 企业应当按照类别披露已逾期或发生减值的金融资产的下列信息：
（一）资产负债表日已逾期但未减值的金融资产的期限分析。
（二）资产负债表日单项确定为已发生减值的金融资产信息，以及判断该金融资产发生减值所考虑的因素。
（三）企业持有的、与各类金融资产对应的担保物和其他信用增级对应的资产及其公允价值。相关公允价值确实难以估计的，应当予以说明。
第三十八条 企业本期因债务人违约而处置担保物或其他信用增级对应的资产所取得的金融资产或非金融资产满足资产确认条件的，应当披露下列信息：
（一）所取得资产的性质和账面价值。
（二）这些资产不易转换为现金的，应当披露处置这些资产或拟将其用于日常经营的计划等。
第三十九条 企业应当披露金融资产和金融负债按剩余到期日所作的到期期限分析，以及管理这些金融资产和金融负债流动风险的方法。
流动风险，是指企业在履行与金融负债有关的义务时遇到资金短缺的风险。
第四十条 企业在披露金融资产和金融负债到期期限分析时，应当运用职业判断确定适当的时间段。列入各时间段内的金融资产和金融负债金额，应当是未经折现的合同现金流量。
企业可以但不限于按下列时间段进行到期期限分析：
（一）一个月以内（含一个月，下同）。
（二）一个月至三个月以内。
（三）三个月至一年以内。
（四）一年至五年以内。
（五）五年以上。
第四十一条 债权人可以选择收回债权时间的，债务人应当将相应的金融负债列入债权人可以要求收回债权的最早时段内。
债务人应付债务金额不固定的，应当根据资产负债表日的情况确定用于到期期限分析的金额。
债务人承诺分期支付金融负债的，债权人应当把每期将收取的款项列入相应的最早时段内；债务人应当把每期将支付的款项列入相应的最早时段内。
债权人吸收的活期存款以及其他具有活期性质的存款，应当列入最早的时段内。
第四十二条 金融工具的市场风险，是指金融工具的公允价值或未来现金流量因市场价格变动而发生波动的风险，包括货币风险、利率风险和其他价格风险。
外汇风险，是指金融工具的公允价值或未来现金流量因外汇汇率变动而发生波动的风险。
利率风险，是指金融工具的公允价值或未来现金流量因市场利率变动而发生波动的风险。
其他价格风险，是指外汇风险和利率风险以外的市场风险。
第四十三条 企业应当披露与敏感性分析有关的下列信息：
（一）资产负债表日所面临的各类市场风险的敏感性分析。该项披露应当反映资产负债表日相关风险变量发生合理、可能的变动时，将对企业当期损益或所有者权益产生的影响。
（二）本期敏感性分析所使用的方法和假设。该方法和假设与前一期不同的，应当披露发生改变的原因。
第四十四条 企业采用风险价值法或类似方法进行敏感性分析能够反映风险变量之间（如利率和汇率之间等）的关联性，且企业已采用该种方法管理财务风险的，可不按照本准则第四十三条的规定进行披露，但应当披露下列信息：
（一）用于该种敏感性分析的方法、选用的主要参数和假设。
（二）所使用方法的目的，以及使用该种方法不能充分反映相关金融资产和金融负债公允价值的可能性。
负债融资和权益融资范文第3篇
一、表外融资概述
（一）对表外融资的认知
表外融资是资产负债表外融资的简称，是相对表内融资的一种创新型的融资方式。通过这种新型融资工具所融通的资金业务，不在资产负债表中反映，既不揭示其资产的增加，也不反映其负债的增加，更不会在报表附注中加以披露。其本身具有很大的隐蔽性和欺骗性，而且会导致资产负债表中的资产与负债的数额及比率等财务指标严重失实，也会使公司利润表中收入、费用信息及现金流量表中各种现金收支信息与事实相悖，极大的误导了相关各方的判断和决策。鉴于当今会计准则的漏洞及我国现行准则制度的不完善，表外融资给融资需求旺盛的理财专家们提供了打“擦边球”的机会和空间，成为一种与利益相关方博弈的“财务游戏”。相对于表内融资，表外融资给企业发展提供了无尽的好处，近年来更有愈演愈烈之势。
（二）表外融资的常见方式
1.租赁融资
按“实质重于形式”的原则，会计上将租赁划分为经营租赁和融资租赁两种类型。根据现行会计准则和通行会计惯列，融资租赁需要将租赁资产视为自有固定资产管理，进行资本化处理，其实质是一种表内融资，这会降低承租企业盈利能力和筹资能力。而经营租赁费用的会计处理不需资本化，只需要反映在损益表中，无疑被承租人视为较理想的方式。在签订租赁合同时，承租人会千方百计回避融资租赁合同条款，使实质上是融资租赁的业务被视为经营租赁进行会计处理。
2.合资经营与SPE融资
合资经营是指一个企业持有另一个企业相当数量股份，但未达到控制另一企业程度的经营方式，这里的另一企业被称为未合并企业。根据现行准则对合并报表的编制要求，需要将母公司控制的所有子公司纳入合并范围。但准则对“控制”的界定不是十分明确，这给融资企业可以通过在未合并企业安排融资提供了机会和空间，其表外融资并不需要在合并报表中反映。合伙企业、特殊目的实体（SPE）等关联企业融资也是这种只注重法律形式不注重经济实质的融资方式。
3.资产证券化（ABS）
就是将缺乏流动性的存量资产、企业交易或服务或可预见的未来现金收入通过特殊目的实体，构造和转换为资本市场可销售或流通的金融产品即证券的过程。如美国安然公司将能源商品证券化就是典型一例。资产证券化的最终目的是增加资产流动性；提高资金使用效率；通过表外融资优化财务报表。常见的证券化产品主要有住房抵押贷款、 汽车抵押贷款、信用消费贷款、 出售有追索权的应收账款等，比如，出售有追索权的应收账款本质上讲是一种抵押借款，按制度规定作资产转让处理，不确认为负债。
4.创新金融工具
随着现代金融业务的快速发展，金融工具不断推陈出新。由于准则制度的修订完善滞后于金融工具创新的步伐，目前相当部分创新金融工具所引起的资产与负债的变化尚未在表内加以反映，曾经声名远播的美国第七大公司-安然公司，就是利用这种创新金融工具如能源商品期货、期权和其它衍生工具，企业快速发展壮大，一度获美国 “最富创新能力” 公司殊荣。目前我国在金融工具创新方面仍持谨慎态度，准入及监管都十分严格。
二、企业表外融资的动因分析
（一）掩盖资金来源、隐藏债务，粉饰财务报表
融资企业一般通过设立关联企业来隐藏债务，用诸如关联性信托投资公司或其它特殊目的实体发行债券，关联企业负责承担全部债务，所融资金全部输入融资企业，融资企业的资产负债表既不反映资产也不反映负债，而表外融资所取得的经营成果却在利润表中反映出来，这明显加大了财务杠杆效应，扩大了企业的经营成果。造成一种融资企业资产负债率很低而盈利率很高的假象，具有很强的欺骗性。
（二）套期保值、风险隔离
在所有者权益不变的情况下，资产增加负债也增加，但通过特殊目的实体等关联企业，融资企业可以将资产与负债剥离，通过“空头”与“多头”策略使融资企业资产达到套期保值或增值的目的，融资企业在受益的同时风险也降低了。当然，“套期保值”策略无法将风险完全“对冲”，当市场波动剧烈时，有可能使企业陷入无法补救的危机之中。另外，外贸企业为了对抗汇率波动风险，使其资产和权益免受国际形势变化所带来的不确定性影响，也会通过表外融资调节财务报表中相关项目的兑换价值，起到稳定财务状况、应对外汇风险的作用。
（三）盘活资产，拓宽融资范围
如资产证券化、应收票据贴现、出售附追索权的应收账款等融资方式的使用，增强了融资企业的资产流动性，盘活了企业资产，加快了企业资金周转。另外融资企业利用代销商品、来料加工等业务占用其他企业的流动资金，使双方都实现双赢，等等，融资企业可以利用表外融资业务筹措到所需要的资金不必编列在资产负债表中，规避了会计准则及公认的会计惯例的限制，开辟了融资渠道，拓宽了融资范围。
（四）规避借款合同限制
一般而言，借款双方需要签订一个具有很多限制性条款的借款合同，如规定借款人资产负债率、负债与所有者权益比率，如果超出这一规定比率，签约失败。为了实现成功签约，企业将某些债务置于表外，以此规避合同的限制。另外，债权人在审查借款合同履行时，也会有意无意间将某些债务如租赁、贴现等与一般债务对等看待，这也会助推表外融资，并将此从表内剔除，置于表外。
（五）应对通货膨胀压力
尽管当前成本计量模式有多种，如历史成本法、现值法、未来值法等，但历史成本法仍被大多数企业采用。处于通胀时期的历史成本计量模式会使企业的资产和权益被严重低估，诸于资产负债率、负债所有者权益比率指标恶化，降低了企业的举债能力。作为对被低估价值的抵销，企业极有可通过表外融资将部分债务置于表外，以此改善财务状况，降低因通胀所带来的举债压力。
三、利益相关方的反应
（一）从管理方角度看
表外融资的原始诱因和动机来自于企业管理者，为了追求自身经济利益及实现企业表面价值最大化，企业管理者在精明的理财专家的配合下绞尽脑汁地与其他利益相关方进行周旋，利用会计准则的漏洞千方百计粉饰会计报表，资产成倍增加，而负债又不会在资产负债表中体现，这给管理者带来了较为宽松的经营环境，管理业绩突出，给企业带来表面上的空前繁荣。也为日后的表外融资创造了更有说服力的条件，为骗取更多收益提供了方便。由此看来，企业经营管理者最希望采用表外融资。
（二）从投资人角度看
企业投资人需要实现企业价值最大化，也就是股东权益最大化，投资人是企业的所有者，与企业的利益息息相关，企业表外融资可以借助财务杠杆作用， 提高企业的净资产收益率。当投资收益率高于举债成本率时， 表外融资可以提高企业自有资金利润率或每股收益， 使投资人从表外融资中获益；但是表外融资的隐蔽性， 使投资人无法获得企业实际投资收益信息， 也无法掌握其经营状况及预测经营前景，所以单纯从投资收益率与举债成本率的关系来判断， 势必陷入管理者事先设下的圈套。因此投资人必须慎重处理，辩证地看待表外融资，善于识破其表外融资的动机， 如果是为了增强其资产流动性、套期保值、风险隔离、应对通胀等的表外融资，尽管也会形成表外债务，但一般在企业可控范围之内，投资人对此可持支持态度；但如果是通过关联公司（如SPE）一味举债，势必成倍增加财务风险，企业在虚报利润假象下暗流涌动，势必造成难以挽回的局面，安然事件就是明证。投资人应对此种融资立即加以制止， 要求将表外负债纳入表内。
由于表外融资没有向外部提供真实完整的财务状况和经营成果信息，使那些有意向的潜在投资人无法掌握企业的真实财务数据， 会误导市场潜在投资者的决策。 潜在投资者对表外融资理应反对。
（三）从债权人角度看
总的说来，表外融资对债权人是不利的。这可以从两方面来分析，其一，债权人权益受权益性资本的保护作用降低。表外融资会使企业实际资本负债率加大，在权益性资本一定的情况下，原来只需要对表内债权人提供权益保障，现在既要对内也要对外进行保障， 所以表内债权人收回投资的保证性降低了。其二， 表内债权人权益受表外债权人侵蚀。表外融资本身的属性决定了表外负债如同企业“私生子”，不受现行法律保护，但它要享受与“亲生子”一样的经济待遇甚或更高。表外负债因其非正当性和非法性，融资企业往往要支付较高的资金成本以弥补其风险，这自然会影响表内债权人的权益，造成表内债权人权益减少。这也称得上是“亲生子”与“私生子”之间的财富抢夺，其最终结果是表内债权人权益减少、风险也增加。债权人对此持当然的反对态度。
四、关于表外融资的几点建议
在经济利益的驱使下，企业利用表外融资来解决资金需求，由于信息不对称，投资者无法发现隐藏在外部资产膨胀背后的深刻危机，融资企业必须审慎把握好这一高风险的盈利模式，积极、谨慎地探索表外融资的利弊，合理地运用表外融资，兴利去弊。
（一）重视表外融资的理论研究、提高表外信息的辨识力
随着资产证券化、SPE、衍生金融工具等名词进入公众视野，人们试图去搞懂这些新型金融工具的设计及复杂繁琐的运作模式，籍此在企业经营管理中一试身手。社会各界应给予足够关注，学术界应重视这方面的理论研究，并建立起完善的理论体系，政府相关部门及行业协会做好对理论的学习培训和宣传指导，让公众对表外融资有一个清醒的认识，提高表外信息的辨识力。
（二）加快制订表外融资表内化的准则及制度，降低信息不对称，降低资金成本
不同的会计准则和不同的会计程序导致各个主体（企业、政府、工会、投资者和债权人）不同的利益分配格局，所以表外融资表内化的制订，必然要考虑经济后果。由于准则制订机构受到相关利益集团的压力，表外融资形式的又不断出现，决定了表外融资表内化将是一个持续漫长的过程。跟随这一进程的加速，将降低信息不对称，降低企业资金成本。
（三）充分揭示表外融资信息，确保财务报告真实与完整。
鉴于表外融资业务的复杂性和隐蔽性，这就要求企业财务人员掌握足够丰富的财务会计知识、技巧，熟悉金融业务，同时避免财务人员在技术形式上遵循准则却在实质上规避准则意图的“界线”，不仅达到“程序公允”，而且最终实现“结果公允”。
负债融资和权益融资范文第4篇
关键词:上市公司;资本结构;资产负债率
中图分类号:F014.39文献标识码:A文章编号:1672-3198(2009)18-0142-03
1 引言
自1956年莫迪利亚尼和米勒就融资结构与公司价值提出著名的MM定理以来围绕这一问题已进行了很多的研究,逐步形成了资本结构通过影响治理并最终影响公司价值的三个理论:一是激励理论,融资结构通过影响经营者工作的努力程度和其他行为选择,从而在一定程度上调节着委托人之间的矛盾;信号理论,企业融资方式的选择具有向外部投资者提供企业经营状况的信息传递功能;控制权理论,融资方式的选择规定着企业控制权的分配,并直接影响着该企业控制权的争夺。这三个理论的共同特点是将公司的融资结构与公司的治理结构联系在一起,分析融资结构如何通过对公司治理结构的影响从而使企业市场价值发生变化,组成了相对完善的现代企业融资理论。随着中国上市公司数量的不断增多,对上市公司融资行为的研究逐步引起我国学术界的重视。
2 理论及文献回顾
2.1 MM定理及扩展
现代公司融资行为和资本结构管理研究的先驱米勒(Miller,1985)给出了理想条件下企业价值与资本结构无关的命题:在不考虑对企业征收所得税的情况下,企业就无法通过调整资本结构来增加企业的价值,即无所谓最优的资本结构。
然而资本市场并非完美。MM定理虽然在理论上受到了肯定,在实践中却遇到了问题。在现实世界中,不仅交易成本大于零,而且政府的各种干预也限制了资本市场的自由进出;政府税收的引入扭曲了资本价格,企业可运用税收优惠,通过改变企业原有资本结构来改变企业市场价值。MM定理后来得到了修正,米勒(1976)认为在有企业税的情况下,债务具有增加企业价值的税盾作用和不利于企业价值的破产成本,并提出税盾和破产成本的权衡理论。在20世纪70年代,资本结构的权衡理论兴起,该理论通过考虑税收的因素来考察企业资本结构的选择。权衡理论的基本思路是:企业可以通过比较债务融资的节税收益和债务融资引发的破产成本来确定企业总融资中债务融资的最优规模。权衡理论证明公司存在最优负债率,即在增加负债所得到的边际税收减免价值正好为公司可能的财务危机成本现值的增加所抵消的点上,同时指出,由于企业经营在者为防止破产而会尽量减少举债,这种成本就是企业抑制扩大债务的有力杠杆。
2.2 优序融资理论
1984年,梅耶斯和马吉卢夫在其名篇Corporate Financing and Inverstment Decision when Firms Have Information that Investors Do Not Have中,吸收权衡理论、理论以及信号理论的研究成果提出了优序融资假说。其假设条件是,除信息不对称外,金融市场是完全的。他们认为,信息不对称源于控股权与管理权的分离,在非对称信息条件下,经理人员最为内部人比外部人更了解企业收益和投资的真实情况。外部人只能根据内部人传递的信号来重新评价自己的投资决策。企业资本结构、融资决策和股利政策都可以作为传递信号的手段。他们研究发现,投资者关于企业资产价值的信息少于内部人,那么权益就会被市场错误定价。权益价格的低估会使价值由老股东向新股东转移,从而造成现有股东的净损失。在这种情况想下,即使净现值为正的投资项目也会被现有股东拒绝。企业只能通过发行不被市场严重低估的证券为新项目融资才能避免上述融资不组。因此,内部资金或无风险债务务甚至风险程度不太高的债务都要优先于权益融资。Myers(1984)将这一新项目融资的优劣排序称为“等级次序”。
对于发展中国家公司资本结构研究的文献在20世纪90年代开始出现,主要研究结论分为两类:一类认为影响发达国家公司资本结构的因素基本上也类似方式影响发展中国家公司资本结构,但发展中国家之间的差异很大;另一类认为,制度因素是决定公司资本结构的关键因素,对投资者的法律保护与企业从外部得到的资金有非常密切的关系。Singh以发展中国家的上市公司为对象做了开拓性的研究。他发现,与西方的优序融资理论不同(即在企业进行融资决策时,内部资金是首选,外部资金中债权资本优于股权资本),发展中国家的上市公司具有“异常融资优序”现象――外部资本优于内部资金,外部资本中股权资本优于债权资本。对于发展中国家资本结构的特殊性,Singh以发展中国家的经济市场化与金融开放进程作为解释。
2.3 我国现有研究现状
随着中国上市公司数量的不断增多,对上司公司融资行为的研究逐步引起我国学术界的重视。目前学术界对中国上市公司的融资特征认为,上市公司存在股权融资偏好,上市公司在可以选择债权融资和股权融资时,偏好于选择股权融资(黄少安、张岗,2004;万朝领等,2005);显然,这种观点认为公司在融资方式上不存在权衡,只倾向于股权融资,因此不存在最优资本结构。
尽管资本结构理论通常采用长期负债/股东权益指标,但是,国内学者在研究中国上市公司的融资行为时,更多的使用了资产负责率指标。这是因为中国上市公司一般利用短期债务占展期或归还后重新获得等方式,将短期债务变为长期债务使用。万朝领等(2005)的研究表明,1995―2000年,未分配利润为正的上市公司长期借款比例平均为24.31%,短期借款比例平均为50%;未分配利润为负的上市公司长期借款比例平均不到15%,短期借款比例平均超过了60%。说明上市公司的债务债务融资结构中短期债务比例普遍较高,短期流动负债比率历年来都处于较高的水平,平均达到40%左右。由此可见,负债总额/资产总额所代表的资产负债率指标更能真实反映中国上市公司融资行为特征,国内学者通常也是使用资产负债率指标来研究中国上市公司融资行为的。
3 我国上市公司融资结构的特征
3.1 我国上市公司融资结构的统计特征
本文以2004―2006年所有A股上市公司为样本,剔除金融类上市公司,剔除异常值,对样本的6年平均数据统计表明,上市公司平均资产负债率44.44%,偏度也只有0.028,说明样本公司负债率分布比较集中。不同于我国融资理论界的流行观点,我国上市公司股权融资没有干高居上市公司融资结构的榜首,恰恰是负债融资成为其融资结构的主体。
为了更具体的分析我国上市公司融资结构的特点,下面对融资结构进行分类统计。内部融资与外部融资是研究融资结构的基本分类方法,内不融资有可以进一步分为盈余公积和折旧融资;外部融资则可划分为股权融资和负债融资。
折旧融资:由于固定资产从购置到更新存在较大的“时间差”,使得这部分应用于补偿固定资产损耗的现金流成为“闲置资金”,企业可以利用该“闲置资金”扩大投资,这就是折旧的融资效应。折旧融资主要受既定财务制度及法律法规的制约,具有相对稳定性。本文采用固定资产折旧代表该变量进行分析。
盈余公积:在我国,盈余公积一般包括公积金、公益金及未分配利润,其高低取决于企业的盈利能力及其股利分配政策。这里,将盈余公积定义为扣除现金股利之后的税后利润,即:盈余公积=税后利润-现金股利。
股权融资:将扣除盈余公积后的所有者权益变化视作股权融资的结果,即:股权融资=(本期所有者权益-上期所有者权益)-盈余公积。
负债融资:本文将企业负债的变化视为负债融资的结果。即:负债融资=本期负债总额-上期负债总额。
从近3年上市公司融资结构的分析结果来看,各年融资情况不同,2004年内部融资为负值,说明公司盈利情况很差,亏损严重,全部依靠外部融资;2005年公司盈利能力有很大改观,内部融资大幅提高,占到全部融资中的近半数。这一结果意味着上市公司利用现有资产实现自我发展的同时,逐步降低了外部融资水平;同时,以扩大盈余公积作为融资的重要手段;2006年内部融资有所下降,外部融资比例上升。总体看来外部融资比例始终高于内部融资,说明我国上市公司自我积累能力不足,外部融资仍是其资金结构的主要来源。但出人意料的是,外部融资中,负债融资远远高于股权融资。进一步分析可发现,各项指标的峰度和偏度均严重背离正态分布的要求(正态分布的峰度K=3,偏度S=0),说明样本数据存在严重的“肥尾”现象。
为了消除异常数据对分析结果的影响,以上市公司当年融资规模为权重对各指标进行加权处理,得到其加权平均融资结构,见表5。
我们看到,通过加权处理后,外部融资中负债融资仍远远高于股权融资,负债融资以占融资总额的59.22%的比重,高出股权融资45.58个百分点,独占上市公司融资结构之鳌头;内部融资中,盈余公积为10.29%,低于折旧融资19.86%,说明上市公司的盈利能力不是很尽如人意,内部融资尚且以折旧融资为主,盈利能力有待提高。这一结果表明:我国上市公司融资结构呈现出先负债融资(59.22%)再内部融资(30.15%)最后股权融资(10.64%)的结构特征。
3.2 我国上市公司融资结构的趋势特征
为了考察我国上市公司近几年负债率的变化情况,我们分别对总负债率、流动负债率和长期负债率2004-2006年的数据进行了统计。从表5的资料可以看到我国上市公司在2004-2006年的3年时间里,总负债率呈上升的趋势。样本公司总负债率由2004年的42.1%s上升到了2006年的46.53%,3年间上升4.39%。流动负债率由35.86%上升到39.66%,增加了3.8%(表6)。总负债率的变化主要是流动负债率的提高引起的。长期负债率本省比重很小(表7),对总负债率的影响较微弱。负债率的上升趋势值得深思。如果是对管理层约束的强化,则可以导致上市公司治理结构的优化、企业价值的提高;如果是“内部人控制”与管理者自利的共同作用则可能导致效率损失、企业价值降低。
4 结论
通过以上综述和分析,我们认为我国上市公司并不是像目前流行的观点那样,偏向于股权融资。上市公司不放弃股权融资机会并不意味着上市公司会放弃债权融资的机会。上市公司也可能在实施股权融资的同时也实施了债权融资。不能说上市公司偏好于股权融资。据此,可以认为中国上市公司并不存在股权融资的偏好。
参考文献
[1]陆正飞,叶康涛.中国上市公司股权融资偏好解析[J].经济研究,2004,(4).
[2]黄少安,张岗.中国上市公司股权融资偏好分析[J].经济研究,2001,(11).
负债融资和权益融资范文第5篇
关键词：控制权利益；股权融资；债务融资；实证；政策建议
作者简介：张振兴(1970－)，男，中国社会科学院研究生院应用经济学博士。现在北京大学经济学院从事博士后研究工作。主要从事金融理论和资本市场研究。
中图分类号：F830.4 文献标识码：A 文章编号：1006－1096(2007)03－0132－03 收稿日期：2006－11－27
一、控制权利益
Grossman和Hart(1980)提出了控制权收益的概念，认为控股股东／管理层收益包括两部分：一部分是其现金流价值；另一部分是其控制权利益的价值。前一部分价值Y按照控股股东投入的总权益资产计算，后一部分价值CV为控股股东所专有。控制权利益的度量相对复杂一点，其大小与控股股东的持股比例、企业资本结构、企业总价值以及资本市场的发达程度有关。本文用g衡量企业融资后控股股东投入的总权益资产占企业总价值(包括股票和债券市值两部分)的比例，利用(1-g)来衡量控制权利益相对于公司价值的比例。其中
则控股股东的收益为Y+CV
(2)式(1)中E为企业融资后权益的价值，V为融资后企业总价值，E／V为企业总价值中权益所占比例，r为企业支付红利的股息率，g1为融资后控股股东的股权比例，b为企业的债务成本，B为企业的负债。k是控制权利益系数，为大于0小于1的常数。
由于企业所借债务是要偿还的，债务越多企业破产的可能性就越大，债权人为保护自身利益也会对企业经营活动进行约束，因此，企业负债较多时，控制权利益较小(Jensen，1986；Grossman和Hart，1988)。相反，企业中权益资产比重较大时，控股股东偿还债务的压力较轻，可利用的“自由”现金流较大，不用担心财务困境和控制权利益的损失，控股股东的控制权利益较大。权益占总资产比例E／V和控制权利益CV呈正相关关系。这说明，在债权人利益保护完善的经济体，企业负债可以用来约束控股股东侵害外部股东利益的行为。正如金融结构理论所强调的，银行中介体具有信息比较优势，且可以弥补中小股东“搭便车”所造成的对管理层和大股东的监督空白。但是，当债权约束软化，企业经营陷入困境时，控制人会尽可能地降低g以侵害债权人的利益。这就是为什么2002年以后，我国上市公司在不具备股权再融资条件时，争取获得银行贷款，提高负债率的原因之一。
企业支付的股息率r越小，企业的现金流出越少，控制权利益越大。企业支付的利息bB越少，控制权利益越大。控制权利益系数k，与资本市场、法律规则等外在因素有关，和具体企业关系不大。资本市场越发达，法律法规越完善，舆论监督越强，则k越小；反之，k越大。
二、上市公司的控制权利益与融资行为
在我国，法律和执法体系对中小投资者利益保护相对不足，信息披露制度也有待完善，企业治理结构和中小股东监督意识也不够强，债权人难以发挥有效的治理作用。与发达市场相比，我国的上市公司的控制权利益的系数k较大。
从上述的控制权利益的公式可以看出，在不影响控制权的前提下，如果股票市场发行溢价较高，而控股股东又可以放弃认购的情况下，不断的股权再融资可以提高公司的总价值，更可以不断地降低g值(但不影响控股权)来提高控制权利益。我国上市公司支付的股息率长期偏低，经统计，自1996～2002年，我国上市公司平均的净资产股利率(股利／净资产)为5.34％，而市场股利率(股利／市价)仅为0.66％，远低于一年期的存款利率。所以股权再融资的结果，扩大了控制权利益。虽然股权的稀释降低了控股股东的现金流价值Y，但由于有控制权利益作为补偿，整体上有利于控股股东，内部人就会控制企业做出相应的股权再融资决策。而且，中国的上市公司在上市之初，发行溢价程度较高，一方面提高了控制权利益，另一方面，高溢价的发行导致了控股股东得到控制权利益所付出的股权比例较低，为日后通过发行股票继续获得控制权利益留下了更为广阔的空间。
Dyck和Zingales(2004)采用Barclay和Holder-ness的方法(1989)对39个国家的控制权利益做了实证研究，结果显示控股股东的持股比例越大，其控制权利益越大。笔者认为这个结论需要进一步的研究。从静态的角度来看，控股股东持股比例越大，说明控股股东越看重其控制权利益，反映在控制权转让过程中控制权溢价越高。但是，对于大多数企业，特别是中国控制权利益最大化的内部人控制的治理结构状态下，控制权利益更多地体现在公司运行的状态之中。如果股权状态发生变更，则对于内部人而言，控制权利益也就消失。静态来看，控股股东持股比例越大，占企业总价值的比例越大，控股股东在融资决策中追求控制权利益的意愿越低，也就是控制权利益相对价值越小。如果在股权的不断稀释又不影响控股权地位的情况下，控股股东持股比例越大，获得控制权利益的空间越大、激励越强。
在股票溢价发行的情况下，股权融资的融资量越大，控股股东放弃认购权之后的控制权利益越大，足以弥补股权稀释的利益损失，而且总的收益也越大。所以，在我国，上市公司普遍存在股权融资偏好和过度融资行为；只要业绩条件允许，企业一般选择增发或可转债的融资方式，配股次之。在企业不具备股权再融资条件时，企业设法进行银行借款，扩大其控制的现金流，最大化其控制权收益，侵害债权人利益。
三、有关实证分析
(一)股权融资偏好
黄少安和张岗(2001)通过对中国上市公司融资结构的描述，认定中国上市公司存在强烈的股权融资偏好。他们认为，公司股权融资的成本大大低于债务融资的成本是股权融资偏好的直接动因，更深层次的原因在于现行制度和政策的缺陷。强烈的股权融资偏好对公司融资后的资本利用效率、治理结构和投资者利益不利。曾昭武(2004)对中国上市公司股权再融资进行了研究，提出并论证了上市公司再融资失效的最主要原因是非公平关联交易的普遍存在。而非公平关联交易的普遍存在，主要是由于所有权缺位下的内部人控制、约束机制欠缺、造假成本低下所造成的。
(二)债务融资与企业业绩表现
如果股权约束到位，公司以股东利益最大化为
目标，存在破产成本，且债权具有硬约束，那么，债务融资应该对公司治理具有积极作用，并且可以增加公司的价值，降低控制权利益。现实的情况如何呢?
1．样本
研究样本取自截至2004年末沪深两地上市5年以上的全部非金融类上市公司，本文采用了2001～2003年的数据。由于金融类公司的资本结构与一般企业差异较大，同时本文主要研究非金融类企业，所以剔除了金融类企业的观察值。另外本文剔除了ST类、VF类公司以及部分数据缺乏的公司。样本共为822家上市公司，数据总样本为2466。所有数据均来自北京大学中国经济研究中心中国经济数据库。
2．研究方法
(1)被解释变量。被解释变量为公司的市场价值，本文用托宾Q值(公司总市值／资产重置成本)来衡量公司价值的指标。公司总市值=流通股市值+非流通股价值+公司负债。本文采用每股净资产代替非流通股的价格。负债用负债的账面值代替，资产重置成本用公司总资产的账面值代替。
(2)解释变量。解释变量为上市公司的债务融资，我们利用资产负债率(AOL)来表示。
(3)控制变量。控制变量取两个：净资产收益率(ROE)，一般的，公司盈利能力越强，公司价值越大；公司规模(LNSIZE)，根据国外有关研究，也会影响公司价值。
由于数据的原因，我们没有加人行业控制变量和年份控制变量(宏观经济的变化)。
(4)模型。本文采用OLS来考察公司市场价值与解释变量之间的关系。
Tobin's Qi,t=β0+β1AOLi,t+β2ROEi,t+β3 LNSIZEi,t+εi,ti表示公司，t表示年份。
3．回归结果与检验
从表1中回归结果可以看出，公司债务融资程度与市场价值之间存在显著的负相关关系。其他控制变量与我们的预期相一致，公司盈利能力越强，公司价值越大。公司规模与公司价值呈负相关关系。
以上的分析结果表明，在我国，公司债务融资并不能向市场传递正向的信息，市场并不认同企业增加债务融资是因为具有更好的投资项目或良好的发展前景，也不认为增加债务融资是出于最大化现有股东利益的原因或可以加强公司的治理结构。在我国，盈利越好的上市公司，越会进行股权再融资，以最大化控制权利益，也就是盈利越好的企业，往往资产负债率越低。中国上市公司债务融资并没有发挥治理效应，这与市场有效性较低有必然的关系。
另一个解释是，企业负债多为银行负债，存在软约束，如果企业负债更多地采取约束力更强的企业债券，则情况可能发生变化。王一萱等(2003)选取1998～2001年发行债券的13家上市公司，并选取可比的增发公司13家，对比了市场对债券发行和增发的反映情况。的实证结果表明，在发债上市公司发行公告前2天，股价显著性上涨1.28％，公告当日，股价超常下跌0.58％，但该下跌并不显著；在宣布发行公告当日，增发上市公司股价的超常收益率为-3.53％，并显著成立。发债公司公告后15天的累计超常收益率为-0.31％，而增发公司为-9.37％，说明市场在相当长的一段时间内更欢迎发债，不欢迎股权再融资。
表1中的回归结果表明，近几年来，公司盈利能力与公司价值表现为显著的正相关，说明了股市泡沫破灭之后，价值投资理念的回归。公司规模与公司价值呈负相关的一个可能的解释是，企业在没有技术创新基础上的规模扩张，将影响企业的市场竞争力，容易导致产能过剩、盈利能力下降，也佐证了公司过度股权融资之后业绩下滑的现象。
四、降低控制权利益，完善融资制度的政策取向
加强法制建设和诚信建设，提高市场有效性；进一步强制整体上市，切断控制权利益转移的输送渠道。通过以上手段，降低k。杨云红、周春生(2005)也认为，市场的有效程度越高，公司管理者利用窗口机会优势(股票价格被高估)，通过选择股权再融资获得的收益越小；而股票价格回归其内在价值过程的波动越大，通过选择股权再融资获得的收益越大。可见，加强法治和建立有效市场的重要性。另外，强制规定控股股东认购比例，提高g；强制企业分红，规定分红比例的下限，提高r；加强债权约束，进一步降低k。
