中介公司盈利模式范文第1篇

关键词: 证券公司盈利模式业务管理业务构成

中图分类号: F83 文献标识码: A文章编号: 1006-1770(2009)011-054-03

盈利模式是一个企业在市场竞争中逐步形成的赖以盈利的商务结构及其对应的业务结构。企业的商务结构主要指企业外部所选择的交易对象、交易内容、交易规模、交易方式、交易渠道、交易环境等商务内容及其时空结构,企业的业务结构主要指为满足商务结构需要的企业内部从事的包括研发、采购、生产、储运、营销等业务内容及其时空结构。通俗地说就是企业以恰当的成本和方式从客户那里获得收入,实现盈利的方法。

盈利模式是一个企业的核心经营问题。只有有了好的盈利模式,企业才能实现持续盈利,并在此基础上不断发展,形成长期竞争优势;同时一个盈利的企业只有充分了解和认识本身的盈利模式,才能找到增加企业盈利的关键环节,从而提高绩效水平,提升核心竞争力。

回顾我国证券公司近几年经营情况,如图1、图2所示

我们不难发现,证券公司的盈利情况普遍有以下两个特点:一是盈利来源以经纪业务和自营业务为主;二是盈利的周期性明显,波动大。从盈利模式的视角来分析,我们可以发现,当前证券行业的外部商务结构(包括行业政策,客户需求,金融深度和发展历史等)决定了我国证券公司盈利来源主要倚重经纪业务和自营业务,而这两项业务与市场交投活跃程度是同步强相关的。股票市场呈现周期性的繁荣与低迷,当没有其他业务来源或者其他业务规模太小无法对冲这种波动的时候,就会导致盈利的强周期波动。进一步分析可以发现,由于成本刚性的存在,中小规模的证券公司盈利波动幅度比大型证券公司更大。

笔者认为证券行业盈利强周期波动的主要原因有两个。一个方面是外部商务结构决定了证券行业的先天周期性。如证券公司主要业务大都与呈现周期性波动的股票市场正相关,缺乏负相关的业务模式;国内财富管理市场尚处培育期,弱周期的资产管理业务等客户需求量较少。另一个方面是证券公司现有内部业务结构与外部商务结构不匹配,进一步影响了盈利能力的稳定性。

外部商务结构的改变有赖于金融市场深化发展和监管政策改变,是比较宏观的影响因素,难以对其施加影响。因此,证券公司可以更多思考如何平衡发展不同盈利特征的业务,如何通过改变自身内部业务结构,加强管理,更好地匹配外部商务结构,从而增强盈利的稳定性。笔者建议可以采取以下三个方面的措施:

一是积极拓展弱周期的盈利模式

随着资本市场金融深化,证券公司的盈利方式有所扩充,出现和即将出现一些弱周期的盈利模式,如集合理财、资产管理等收费型业务,通过向期货公司介绍客户收取中介费,权证创设、要约收购等套利收入,融资融券等信贷收入,直接投资带来的实业投资收益和发行上市带来的出售收益。这些业务可以较好地平滑资本市场周期性繁荣与衰退对证券公司盈利能力的影响,因此,每个券商都很有必要根据自己的经营特点和资源禀赋,大力向上述弱周期盈利模式拓展,实现强周期与弱周期业务的均衡发展,合理布局。

同时,证券公司传统业务也有弱周期的盈利点,比如存量资金的利差收入,基金和国债的代销手续费等。在政策和市场允许情况下还可以学习国外券商向投资者收取账户管理费,红利收集费等收费项目。在经营管理中,需要加强对这些盈利来源的分析和统筹。

二是针对不同业务分类和外部商务结构,匹配不同的管理策略,调整内部业务结构,增强各种业务盈利能力

目前,国内证券公司的业务可以分为经纪业务、投资业务、投资银行业务等,每种业务的关键要素和盈利模式是不同的,需要对应不同的内部业务结构。

(一)经纪业务

经纪业务通过向投资者提供交易渠道,同时提供必要的资讯和投资咨询,根据交易金额收费。分析经纪业务的盈利模式,我们可以拿百货超市等商业渠道做类比,营业部是投资者进入市场的必经之路,有如大家都去超市买日用商品。券商提供的渠道服务存在严重的同质性。因此,存在两种可行的盈利模式,一是以[低价-低成本-交易量]为组合的盈利模式,在提供同质的基础上以低成本取胜,有如超市;二是以[高价-附加服务-大交易量]为组合的盈利模式,通过创造差异化服务获取高毛利,从而提升盈利,有如精品百货。

[低价-低成本-交易量]盈利模式的核心是成本控制能力与规模销售能力。对应的需要在经纪业务上采取降低成本的大集中,大统一,大营销以及经纪人制度等管理措施,调整内部业务结构,创新运营模式,大力推行虚拟运营和网上交易;由于需要进行严格的成本控制,建立与客户开发挂钩的激励考核机制,且其业务与证券公司其他业务紧密度不高,走低价模式的证券公司比较适合将经纪业务单独成立子公司进行运作。

[高价-附加服务-大交易量]盈利模式的核心是开发愿意为附加服务支付额外佣金的大客户,对应的需要采取强化附加服务、有针对性地开展高端营销,收入费用与绩效挂钩,提供交叉投资服务等措施,国内在这方面做得比较好的有中金公司。

有必要提醒的是,近几年券商经纪业务正充分享受行业性繁荣,整体盈利状况都很好。但这并非盈利模式优化的结果。其主要的原应是一方面证券业协会对交易佣金费率的管制使得国内交易佣金价格战一直打打停停,外部市场结构尚不是完全竞争市场;另一方面2005年股权分置改革之后,大小非存量资产被激活,导致市值和交易总额增加,而券商总数却因为证券公司综合治理大幅减少,更少的竞争者分享更大的市场,导致了券商经纪业务的阶段性繁荣。在行业环境宽松的时候,管理者往往会忽视成本控制,放慢业务转型步伐。但随着行业管制放松,券商规模扩大,或者资本市场陷入低迷,经纪业务的盈利能力将重新受到挑战。只有在管理上向低成本渠道或高附加值渠道发展才能脱离同质化竞争的红海,从而提高盈利的稳定性。从这点来说,经纪业务内部结构的调整利在长远,且刻不容缓。

(二)投资业务

投资业务包括自营业务、资产管理业务、直接投资业务。其盈利模式的核心是优秀的投研能力。尽管资产管理业务有收费的盈利特征,但缺少了优秀的投研能力,是无法实现规模扩张的,而资产规模是资产管理业务提升盈利能力的重要一环,因此笔者把资产管理业务的核心盈利要素也归为投研能力。

针对强化投研能力,需要在管理上采取[高薪+恰当绩效激励+高淘汰率]的措施以及开放性的人才结构。国内证券公司很少实行以岗定薪,投研人员的收入大都还是与他的工作级别挂钩;绩效方面的量化考核与激励往往是软约束,弹性很大,导致公司对投研团队的激励不正确或者不足;而在淘汰率和人才结构开放性方面比例则很低,这些造成了整体投研能力落后于后起的基金公司。在投研方面,国内券商应当学习基金公司,重点改革用人机制与激励考核机制。

(三)投行业务

投行业务包括证券承销、财务顾问、兼并与收购等。其盈利模式是通过提供服务收费,盈利的核心要素是要保持一定的业务量规模和积极开展交叉销售。

当前,国内投行业务呈现承销独大,财务顾问、兼并收购业务规模偏小的特点,投行业务能否盈利主要看证券承销业务。而证券承销业务受到监管部门的严格控制,与市场繁荣情况密切相关,项目周期较长,不确定因素较多,造成投行业务收入波动较大。投行业务的成本结构中人力成本较高,且具有刚性。在分析收入与成本特点基础上,我们不难发现必须维持一定规模的业务量,才能平滑项目周期长且干扰因素多的业务特点,克服成本刚性达到盈亏平衡点。然而,国内投资银行业务又是一个寡头垄断的市场,市场份额集中度很高,这造成很多中小券商的投行业务始终处于“吃不饱”的状态,挣扎在盈亏平衡点附近。

因此,要构建和强化投行业务的盈利模式,对于已经占据市场较大份额的优势券商来说应当继续巩固份额,增强公司在公关能力、资源协调能力和保荐能力上的优势,扩大业务量。而对于处于劣势的中小券商,或者采用高投入模式,引入人才团队,强势扩大份额,或者需要另辟蹊径,对公司的内部业务结构进行调整。

投资银行是券商业务中一项接触高端客户的业务,打交道的都是企业的决策层,因此也提供了对机构和高端客户进行交叉销售的机会。中小证券公司可以据此调整内部业务结构,建立内部结算体系,以交叉销售的业务量为重要指标,加强交叉销售的激励与考核,引导投资银行业务在既有客户上做深做细,深度挖掘客户价值。同时,还可以结合直投业务,通过做精项目,提升盈利能力,克服规模劣势,从而在一个寡头垄断市场上形成自己特有的盈利模式。

(四)其他业务

证券公司其他业务有研究信息的销售,指数产品,客户介绍收费等,这些业务的规模都比较小,对证券公司的经营发展不构成全局性的影响,故不作展开。

三是强化企业整体风险控制能力和财务资源调动能力

证券公司的最终盈利状况不仅取决于各项业务的开拓及盈利,还与公司整体的风险控制能力和财务资源调动能力相关。证券公司应当建立谨慎的风险政策,正确地运用杠杆,严密防范风险,据此可以大幅提升证券公司盈利的可测性,形成券商盈利模式的稳定力量。

参考文献:

1.(AdrianJSlywotzky)亚德里安 J 斯莱沃斯基著.《盈利艺术》[M],2002年版。

2.(AdrianJSiywotzky)亚德里安.J.斯莱沃斯基和大卫.J.莫里森.《利润模式》[M].中国金融出版社,1999年版。

3.何诚颖 陈东胜.《开放条件下中国证券公司盈利模式研究》[Z],2004年版。

中介公司盈利模式范文第2篇

关键词： 媒体监督；会计稳健性；议程设置理论；图式理论

中图分类号：F231.6文献标识码：A文章编号：1003-7217（2015）03-0060-06

一、引言

信息化浪潮的21世纪，媒体力量的崛起，其得益于报纸、网络、新媒体等媒体产业的发展，在资本市场中起到一把“双刃剑”之功用，通过对特定议题“议程设置”的显著程度（重要性），能影响受众心理对其议题的认知框架及行为意识[1，2]；并在改善及扩大公共信息的传播、提高信息透明度、约束企业行为等方面起到很好的中介作用[3]。近年来，媒体监督在公司治理中的作用得到国内外学者的广泛证实[4，5]。

会计信息质量一直是会计学术界及实务界关注的热点问题。而作为会计信息质量特征之一的会计稳健性，中世纪以来就持续影响会计理论与实践[6]。它要求企业交易或事项在会计确认、计量及报告时，采取稳健的原则，即不高估资产，不低估负债；其可以有效缓解公司会计信息的不对称性，降低套利交易成本，以保护投资者的相关利益[7]。Basu认为会计稳健性是会计师对会计报告“好消息”的确认要严于“坏消息”的确认，并要求报告会计盈余对“坏消息”的确认比“好消息”的确认更及时[6]。作为公司治理机制之一的会计稳健性[8]，Watts认为契约 、税收、诉讼及监管是影响会计稳健性的四大重要因素[7]。而媒体在发挥其“议程设置者”的监督角色时，其对公司会计信息的稳健性会产生什么影响；此外，媒体监督行为不仅体现于其报道方面（尤为负面报道），还与其宏观发展环境密切相关[9，10]；以及媒介环境发展程度对会计稳健性水平是否有积极的作用等等问题，目前少有文献研究问及。为此，本文以新闻传播学的“议程设置”理论和新闻心理学的“图式”理论为基础，基于Basu（1997）模型度量盈余稳健的“及时性”与“持久性”[6]，以网络报道（正面、负面）作为媒体监督的“点”，媒介环境发展程度作为媒体监督的“面”，即从 “点”与“面”视角考察媒体监督与会计稳健性的关系，以拓展会计稳健性外部影响机制的研究范围及新闻媒体在资本市场中的治理作用。

二、理论分析与研究假设

（一）媒体报道与会计稳健性

新闻传播学的“议程设置”理论认为，新闻媒体在某一时期内对某个特定问题和事件突出报道后会引起公众的关注和重视，从而使得该问题和事件成为社会舆论的中心问题；而且，受媒介议程影响的受众成员会按照媒介对此问题的重视程度调整自己对问题重要性的看法及决策行为[1，2]。该理论得到新闻传播研究者们的广泛证实和认同，并认为公众对特定问题和事件的认知及判断与媒体报道之间存在着高度的相关性[11]。近年来，“议程设置”理论被运用到企业的实务研究领域中。Wartick认为媒体曝光企业负面信息会改变受众对企业声誉的认知[12]。Carroll等提出了媒体对企业的关注度与公众关注度具有正相关关系；同时指出对于一些较为隐性的议题及鲜为人知的信息，媒体的“议程设置”尤为重要[11]。进一步表现为作为信息中介的媒体通过声誉机制具有改善公司治理的作用[4]；而Lara等[13]认为，上市公司治理越完善，其会计稳健性越好。因此，媒体监督作用可能表现出一种传染的治理效应。

新闻媒体作为市场信息的供给者和市场主体的监督者之一，其意见表达会影响受众主体的行为判断，并使其判断行为表现出一种从众性[2]。公司的管理层、会计师等作为媒体的市场受众主体之一，其对“好消息”或“坏消息”的确认会受到媒体议程设置的影响，可能表现出一定程度的“从众效应”。新闻心理学的“图式”理论认为①，大众媒介对其受众的新闻认知过程涉及“同化”和“顺应”两个方面的作用机制。媒体议程过程中，“同化”是指受众把新的新闻信息融于原有图式一致的认知结构框架中；“顺应”则是受众将新的新闻信息改造原有图式不一致的认知结构，构建新的认知图式[14，15]。当新闻媒体正面报道上市公司时，其加深了管理层、会计师、债权人等对公司的正面认知框架，并在媒介意见环境中潜移默化的达成“好消息”的共识，“同化”发挥了作用，且认为其所在上市公司的业绩等可观，对公司未来的发展充满信心，因而其谨慎性可能有所懈怠，降低了对会计信息稳健性的需求。Anwer等、孙光国等研究发现，公司管理层过度自信心理会降低其会计稳健性水平[16，17]。对于负面报道：则说明公司在盈利能力等方面出现了问题，会影响上市公司及其管理层的声誉[4]，而公司的声誉较差时，其相关债权人为了自身利益，更倾向于提高其债务契约对会计稳健性的需求[18]；也容易使公司面临潜在的诉讼风险[19]，而诉讼是影响会计稳健性一大动因[7]，祝继高从银行角度，发现被的公司会计政策更加稳健[20]；也容易引起外部审计师更加关注，使其发表非标意见的可能性更大[21]；最终使得公司管理层、会计师等在媒体议程设置的潜移默化影响中改变了其所在公司的看法及其行为，“顺应”发挥了作用，并调整原有认知策略，采取更为稳健的会计政策，及时确认损失等“坏消息”，内外部相互作用下使得公司会计信息的稳健性有所提高。因此，我们提出：

财经理论与实践（双月刊）2015年第3期2015年第3期（总第195期）周兰，耀友福：媒体监督与会计稳健性来自中国证券市场的经验证据

假设1：上市公司受到媒体的正面报道越多，其会计稳健性会降低。

假设2：上市公司受到媒体的负面报道越多，其会计稳健性越高。

（二）媒介环境发展程度与会计稳健性

从媒介环境发展程度看，媒体监督功能的发挥不仅取决于其自身发展程度，还与整个媒介经营环境的竞争程度相关[22]。媒介环境是由社会中各种媒介营造的一种社会信息情景，这种情景是传播者、受众及其他相关利益者等诸多力量相互作用的结果[14]。媒介环境发展越好的地区，一方面，媒体报道的信息源较好，媒体对特定事件追踪报道的力度更强，从而使其报道更深入，信息透明度更高，媒介议程设置的受众更广，形成声誉机制及舆论监督的力度更强，并培养受众对特定议题的认知与共识更加深刻和信赖，因而对其受众所涉及的“同化”或“顺应”效应更加明显；另一方面，从传媒经济学视角看，各大媒体为了赢得生存和发展而相互竞争，并获取第一手稀缺的信息资源，激发了媒体记者努力调查取证以获得更多新闻信息，从而为相关利益者提供多渠道的信息来源，利于其做出准确的决策。公司在发展中，良好的媒介信息环境也为其经营上的问题提供了决策有用的信息资源，使其会计信息的稳健性更强。贺建刚等认为中国的不同媒介监督环境对大股东控制权具有不同的市场治理效应[22]；对具有政治关联的高管行为也有不同的治理作用[23]。与此同时，媒介环境发展程度与其所在地区具有相适应的经济发展水平[24]；朱松等认为上市公司所在地区经济发展水平越好，其财务报告的稳健性越强[25]。据此，我们提出：

假设3：媒介环境发展程度与会计稳健性水平呈正相关。

三、研究设计

（一）样本选取和数据来源

本文以2008～2012年中国沪、深A股上市公司为研究对象，样本财务数据主要来自CSMAR数据库，其中媒体报道数据通过“百度新闻搜索引擎”手工收集整理，媒介环境发展程度数据来自喻国明（2012）编制的《中国传媒发展指数报告》[24]。同时，进行如下处理：（1）剔除金融、保险类上市公司；（2）剔除期间被PT、ST及数据不全的上市公司；（3）为降低极端异常值的影响，本文对除了媒体监督以外的所有连续变量上下两端1%之间的数据进行Winsorized缩尾处理，最终得到6115个样本观测值。模型统计检验采用Stata12.0软件完成。

（二）主要变量描述

1.会计稳健性。对于会计稳健性度量方法的可靠性，据张兆国等研究[26]，我们以盈余―股票报酬计量法来衡量[6]。Basu（1997）提出了盈余―股票报酬计量法的反回归方程[6]，其模型如下：

EPSi，t/Pi，t-1=α0+α1DRi，t+α2Ri，t+

α3DRi，t×Ri，t+εi，t（1）

其中，EPSi，t为公司i在第t年的每股收益；Pi，t-1为公司i在第t年期初的股票价格，定义为每年4月份最后一个交易日的股票收盘价[27]；Ri，t为公司i在t年度累计股票回报率，Ri，t=（Pi，t-Pi，t-1）/Pi，t-1；DRi，t为虚拟变量，当Ri，t

2.媒体监督。从媒体报道和媒介环境发展程度这两个“点”、“面”角度来衡量媒体监督程度。

（1）媒体报道。关于媒体报道的监督程度，目前大部分文献常用的数据来自报刊[4，5]，但如今互联网时代的潮流中，报刊新闻报道的广度、深度及其时效性不及网络报道。在此，我们在借鉴罗进辉研究的基础上[28]，通过权威中文新闻搜索引擎“百度新闻”（http：//）手工收集整理媒体报道上市公司的年度数据②，并进一步区分正面报道和负面报道。本文区分网络媒体正、负面报道的步骤：第一，借鉴李培功等[5]研究，并参考中国证监会关于《行政处罚决定书》中对上市公司违规行为的明确规定，选取以下最优关键词作为媒体负面报道依据，主要包括“违法、违规、操纵、欺诈、虚增、虚列、贪污、行贿、逮捕、拘留、大股东占用资金、隐瞒重大事项、推迟披露、偷税、漏税、误导性陈述、涉嫌内幕交易、造假、利润下滑和剧降、亏损、、、暴跌、退市、整改、破产”负面词汇。第二，为使媒体报道数据精确且有针对性，我们对样本中每家上市公司的曾用名、全称及简称进行年度“新闻标题”搜索并逐条阅读其相关新闻条目及其内容；并还参考李培功等[5]收集报刊报道数据的方法，数据收集过程中过滤了上市公司公告、分析师预测与建议及一条新闻中涉及多家上市公司的报道。第三，经过以上方法整理负面报道数据后，其剩下的相关新闻条目和内容中不含负面关键词的为年度媒体正面报道数据。媒体报道数据的处理，借鉴Dyck 等研究[4]，以“1+媒体正或负面报道次数”的自然对数作为媒体监督程度的一个衡量指标。此外，为了减少人工收集网络报道数据单一可能存在的主观性问题，还手工同期收集了样本观测值来自《中国重要报纸数据库》的报刊媒体报道（正面、负面）数据进行稳健性测试。

（2）媒介环境发展程度。参考贺建刚等[22]、吴超鹏等[23]研究，借助喻国明（2012）编制的“中国传媒发展指数”来衡量[24]。我们按照公司所在省份对应的“传媒发展指数”的中位数分为两个子样本，即高媒介环境发展程度地区和低媒介环境发展程度地区，分别赋值为1和0，记为MI。

（三）模型设定

为检验假设1、假设2、假设3，借鉴Krishnan[29]、刘峰等 [27]研究，在Basu模型中加入媒体监督变量，构建模型分别如下：

EPSi，t/Pi，t-1=α0+α1DRi，t+α2Ri，t+

α3DRi，t×Ri，t+α4LnMedia1i，t+α5DRi，t×

LnMedia1i，t+α6Ri，t×LnMedia1i，t+α7DRi，t×Ri，t×

LnMedia1i，t+YearDummy+Ind_Dummy+εi，t（2）

EPSi，t/Pi，t-1=α0+α1DRi，t+α2Ri，t+

α3DRi，t×Ri，t+α4LnMedia2i，t+α5DRi，t×

LnMedia2i，t+α6Ri，t×LnMedia2i，t+α7DRi，t×Ri，t×

LnMedia2i，t+YearDummy+Ind_Dummy+εi，t（3）

EPSi，t/Pi，t-1=α0+α1DRi，t+α2Ri，t+

α3DRi，t×Ri，t+α4MIi，t+α5DRi，t×MIi，t+

α6Ri，t×MIi，t+α7DRi，t×Ri，t×MIi，t+

YearDummy+Ind_Dummy+εi，t （4）

上述模型中，α7是重点考察的系数，即若α7显著为正，表明媒体监督能够提高会计稳健性。 LnMedia1（媒体正面报道）为Ln（1+上市公司被网络媒体正面报道次数）；LnMedia2（媒体负面报道）为Ln（1+上市公司被网络媒体负面报道次数）；MI（媒介环境发展程度）据上市公司所在对应省份的“中国传媒发展指数”[24]的中位数划分，公司所在媒介环境发展程度较高地区为1，反之为0。此外，模型中还控制了年度虚拟变量（YearDummy）和行业虚拟变量（Ind_Dummy）。

四、实证检验与其结果分析

（一）描述性统计分析

表1为主要变量描述性统计结果。其中媒体对上市公司的正面报道均值为2.569，负面报道的均值为0.561，表明我国上市公司发展的好事态占绝大部分；EPS/P的均值为0.021，最小值为-0.122，最大值为0.104，说明样本上市公司每股盈余存在一定的差异性。

（二）回归结果分析

1. 媒体监督与会计稳健性――基于盈余稳健及时性的检验。

表2报告了盈余稳健及时性的检验结果。媒体正面报道（LnMedia1）所在列显示，LnMedia×DR×R的系数为负但不显著，说明随着媒体正面关注上市公司越多，其会计信息的稳健水平在下降，但稳健性的下降并不显著，假设1没有得到显著验证；而媒体负面报道（LnMedia2）所在列中，LnMedia×DR×R的系数在10%统计水平上显著为正，说明上市公司受到媒体负面关注越多，其会计盈余对“坏消息”的反应及确认更加及时，也即其会计稳健性

越高，假设2得到验证；媒介环境发展程度（MI）所在列中，MI×DR×R的系数在5%水平上显著为正，说明媒介环境发展程度较好地区的上市公司，其会计盈余对“坏消息”的反应及确认更加及时，其会计稳健性水平较高，假设3得到验证。

2. 媒体监督与会计稳健性――基于盈余稳健持久性的视角。

为加强研究结论的说服力，以下借鉴Basu（1997）提出的盈余反转模型来探讨媒体监督对会计稳健性的影响[6]。据Basu的观点，会计盈余在确认“坏消息”和“好消息”时存在着不对称性的时滞性，而这种不对称性表现为“及时性”和“持久性”两个方面的差异[6]。对于盈余持久性，“坏消息”对当年的会计盈余影响比以后年度较大，而“好消息”对当年及以后年度都产生较大影响，从而使得负的会计盈余变化比正的会计盈余变化不具有更强的持久性，也即负的会计盈余的反转速度更快[6]。那么，作为“议程设置者”的媒体，其对负的会计盈余变化的反转率影响是否更强，从而使得被议程的上市公司的会计稳健性更高，借此，参考Krishnan[29]、刘峰等[27]研究，构建媒体报道（正面、负面）和媒介环境发展程度变量（MI）对会计稳健性影响的盈余反转模型如下：

ΔEPSi，t/Pi，t-1=α0+α1Di，t+α2ΔEPSi，t-1/Pi，t-2+

α3Di，t×（ΔEPSi，t-1/Pi，t-2）+α4LnMediai，t+

α5Di，t×LnMediai，t+α6（ΔEPSi，t-1/Pi，t-2）×

LnMediai，t+α7Di，t×（ΔEPSi，t-1/Pi，t-2）×

LnMediai，t+YearDummy+Ind_Dummy+εi，t（5）

ΔEPSi，t/Pi，t-1=α0+α1Di，t+α2ΔEPSi，t-1/Pi，t-2+

α3Di，t×（ΔEPSi，t-1/Pi，t-2）+α4MIi，t+

α5Di，t×MIi，t+α6（ΔEPSi，t-1/Pi，t-2）×

MIi，t+α7Di，t×（ΔEPSi，t-1/Pi，t-2）×

MIi，t+YearDummy+Ind_Dummy+εi，t（6）

这里，式（5）和式（6）中α7是重点考察的系数。从会计盈余稳健持久性角度来说，如果该系数显著为负，表示媒体监督增加了会计盈余对“坏消息”的反转程度，也即会计稳健性更强。

表3报告了盈余反转模型的回归结果。媒体正面报道（LnMedia1）所在列中，LnMediai，t×Di，t×（EPSi，t-1/Pi，t-2）的系数虽为负但不显著，说明媒体正面报道对会计盈余变化的反转率影响较小，而媒体负面报道（LnMedia2）所在列中，LnMediai，t×Di，t×（EPSi，t-1/Pi，t-2）的系数在1%水平上显著为负，这说明媒体负面关注越多的上市公司，其负的会计盈余变化得到更大的反转，也即其会计稳健性越高；媒介环境发展程度（MI）所在列中，MIi，t×Di，t×（EPSi，t-1/Pi，t-2）的系数在5%水平上显著为负，说明媒介环境发展程度较高地区上市公司负的会计盈余变化得到更大的反转，其会计稳健性水平也较高。

（三） 稳健性检验

为使研究结论更可靠，进行如下稳健性测试：（1）从“百度新闻搜索”手工收集媒体对上市公司报道的同时，手工收集了样本观测值来自《中国重要报纸数据库》的正面和负面报刊数据③，并按照本文中模型展开稳健性检查。（2）为减少内生性，采用滞后一期的媒体报道（正面、负面）报道数据进行检验；还对连续变量媒体报道（正面、负面）数据上下两端1%进行winsorized处理后重新回归。（3）由于Basu（1997）模型的有效性可能会受到市场效率的影响（即有效市场假说条件），进一步借鉴Ball等（2005）提出的应计――现金流量关系计量法和Khan等的K―W模型（2009）估计出的会计稳健性指数―C-Score来进行稳健测试[30，31]。综上稳健测试④，其结果均与本文中结论基本一致，因此，研究的结论是稳健可靠的。

五、研究结论与启示

以上以2008～2012年中国沪、深A股上市公司为研究对象，手工收集来自“百度新闻搜索引擎”关于样本公司的正面和负面报道数据，以新闻传播学的“议程设置”理论和新闻心理学的“图式”理论为基础，基于Basu（1997）模型度量盈余稳健的“及时性”与“持久性”两个方面，从“点”与“面”视角考察了媒体监督对会计稳健性的影响。研究发现：随着媒体对上市公司的正面报道越多，其会计稳健性会降低，但稳健性的降低并不显著；相反，来自媒体对上市公司的负面报道越多，其会计稳健性越高；媒介环境发展程度较高地区的上市公司，其会计稳健性水平较高。可见，媒体监督功用的发挥不仅体现在其负面报道行为上，而且还有赖于其宏观环境发展程度，我们在研究媒体报道在资本市场中的监督作用时，媒介宏观环境的治理作用是不容忽视的。为此，在中国当下法律尚不健全的制度背景下，重视媒体报道的治理作用的同时，从传媒经济学视角推进媒介融合及媒介产业化发展，积极改善中国传媒环境，提高资本市场信息透明度，对提高会计信息质量具有重要意义。

本文的研究仍有不足之处，手工收集并区分媒体正、负面报道上可能具有一定的主观性，未来可以借助计算机语言分析程序进行精确区分。此外，我们在研究媒体监督对会计稳健性的作用时，没有考虑媒体报道偏差及政府干预的影响，未来研究可进一步探讨。

注释：

①瑞士著名心理学家皮亚杰把“图式”定义为：“一系列动作的结构或者组织，并且这些动作在具有相同或类似的环境中由于重复发生而引起的转移或概括[15]。”

②网络媒体报道数据主要来自腾讯财经、新浪财经、网易财经、搜狐财经、人民网、新华网、中国财经信息网、中国经济网、中国证券网等知名媒体。

③报刊报道数据主要来自证券日报、证券时报、上海证券报、经济观察报、21世纪经济报道、第一财经日报、中国证券报等国内主流财经媒体。

④ 限于篇幅，未在文中报告稳健性测试结果。

参考文献：

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中介公司盈利模式范文第3篇

关键词：证券公司；盈利模式；创新

中图分类号：F830.91 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2015）013-000-02

引言

证券市场作为现代金融市场的核心，证券公司则是重要的参与主体，这对我国的证券行业发展起到了重要促进作用。在新的发展阶段，证券公司面临着发展机遇和挑战并存的局面，为了能够对证券公司的发展得以健康规范的进行，就需要采取新的盈利模式。证券公司的盈利模式在受到内外环境变化的基础上，需要理清影响因素，构建新的盈利模式，从而使之能够适应当前的市场发展，所以加强这一层面的理论研究就有着实质性意义。

一、证券公司盈利模式及其发展现状分析

1.证券公司盈利模式内涵分析

证券公司的盈利模式主要是经济体在投入经济要素后获取的现金流方式及获得其他经济利益手段的混合，主要的核心就是对现金流入途径组合的获取。现阶段对证券公司盈利模式的理论还有待进一步完善，基于此，本次的研究主要从几个层面来说明证券公司的盈利模式，从盈利的途径层面来看主要就是能为证券公司带来盈利来源的业务，途径愈多就说明公司的盈利能力也就愈强。而在方式上就是通过途径获得收入过程中借助的一些媒介[1]。将证券公司盈利模式中业务结构合理化的呈现就能够让其收入结构更加的均衡，在资源的配置上要能得到优化，对盈利模式的不断完善更新能使其更好的顺应资本市场发展。

2.证券公司盈利模式发展现状分析

我国证券公司的盈利模式发展经过了几个重要的阶段，并逐步得到了完善，从发展初期的资本规模小以及资金实力有限，内部组织结构不完善等，随着时代的变迁，证券公司的盈利模式也有了很大的变化。现今我国的证券公司在经纪业务以及证券自营和资产管理等方面占据了大部分总收入，其中在经纪业务层面证券经纪业务收入占有比例较大，我国的证券公司开展证券经纪业务最为主要的形式就是营业部制，并已经从坐商向着行商进行了转变，而微型营业部的逐步设立也从成本上远低于传统营业部，而法律上的逐步完善也对证券经纪人队伍的发展提供了保障[2]。

另外，目前投资银行的业务层面在业务范围上主要是局限在IPO和证券发行与承销上，而像股权质押融资、约定式购回等业务的收入也有着一些不稳定特征。再者就是自营业务，这是指我国证监会批准经营证券自营业务的证券公司采用筹集资金，并在自己名义账户下实施的有价证券交易并获利的行为。券商收入来源中自营业务和市场的关系较为紧密，所以就有着不稳定性。最后就是在资产管理业务层面，通过专业信息优势来对客户委托对客户资产的管理运作。

二、证券公司盈利模式主要问题及问题成因分析

1.证券公司盈利模式主要问题分析

从我国的证券公司盈利模式发展情况来看，在诸多层面还存在着问题有待解决，主要就是收入的结构层面有着不合理的状况，其主要是依靠着经纪业务来盈利，来自投资银行及自营业务收入对总收入贡献相对比较小，所以在收入的结构上就取决于业务结构；加上资本市场的不发达，那么在证券公司拓展新业务能力以及空间上就会受到重要的影响。由于在业务的结构层面受到诸多限制就会使得收入的结构只能够向着低端二级市场经纪业务集中，最终就造成了证券公司在收入上不能够稳定[3]。

再者，我国的证券公司间的业务分工相对比较混乱，竞争激烈，存在着显著的行业周期性特征，证券公司的利润和市场大盘的交易有着重要关系，所以就会受到经济环境和国内外政局动荡影响。除此之外就是在监管的手段以及政策层面相对比较严格，所以这也会对证券公司起到制约作用，对监管的重视而对业务的轻视就会造成证券公司的自主活动空间范围变得狭窄，对一些新的业务的拓展就会造成很大的影响。

此外就是盈利的方式较为单一化，以及盈利的理念层面相对比较落后，对实际成本的控制相对乏力，这样就造成了证券公司的固定成本相对较多。再有就是盈利的状况不是很稳定，对传统的几种业务的依赖性相对比较大。在风险管理的能力上也相对较弱，主要就是券商风险意识不强以及内部风险组织制度不合理，风险技术水平低等等。这些层面的盈利模式问题要能够及时的进行解决，为创新模式打下基础。

2.证券公司盈利模式问题成因分析

造成证券公司盈利模式问题的原因是多方面的，从宏观层面来说，主要是由于证券市场化制度层面存有缺陷，证券行业发展初期采取的准入制度较为严格，所以在垄断利润上就有着重要显现，在固定佣金制度的逐步取消下，准入制度也逐渐地放开，而从我国的政策市场来看，系统性的风险层面相对比较高，再有就是创新业务的开展在政策层面的规范也没有得到完全建立，所以证券公司就不能顺利的开展新的业务来获取利润点。这在证券公司的业务结构趋同性上就有着体现，造成缺少差异化的经营格局[4]。

另外从政策层面以及市场层面来说，由于政策环境的不完善以及市场机制的缺乏合理性等，比较容易带来各种各样的问题。而在内部治理结构的不完善以及缺乏创新精神和风险意识薄弱等也是造成问题的重要成因。

三、证券公司盈利模式创新策略探究

第一，对证券公司盈利模式的创新要能够从多方面进行考虑，首先在盈利模式的创新原则上要能遵循。主要就是遵循可持续发展原则以及创新性原则，还有要对国外发达市场的成功经验进行借鉴的原则，只有这样才能将证券公司盈利模式的创新效果得以有效呈现。从可持续发展的原则层面来看，证券行业建设发展不能够只是注重眼前的利益而对长期的发展得不到重视，这也是券商重构盈利模式的重要基础。

第二，从证券公司盈利模式的具体创新上就要能将经纪业务的发展观念进行转变，将业务能力得以提升并抓住发展的重点，将业务的转型得以顺利实现。所谓观念转变，主要就是将依法经营和规范经营的观念得到有效落实，并要把实际的管理水平得到有效提升，将发展能力得到有效增强并树立增值服务为核心的理念。同时也要注意，要把服务质量得以提升，就需要加强业务能力的实践，为客户的资金安全提供保障，以及深化和拓展通道业务等，将产品的多样化以及客户机构化和交易非现场化得以实现。

第三，要把核心业务作为基础，将业务结构得到有效优化，从我国的证券行业中能够发现，各个券商并没有实现业务上的差异化，同质化现象相对比较严重。所以我国的证券公司就要能够和自身的资本规模以及服务特色、人力资源等诸多层面的因素相结合，打造核心业务，构建有着层次性和多元化的业务结构，将业务间协同效应得到充分发挥[5]。同时，证券公司还可以采用增资扩股的方式以及兼并重组的途径对业务的规模加以扩大。

第四，从业务的创新上要进一步加强，这是对证券公司盈利模式改变的重要渠道，在这一过程中要能将证券行业整体盈利能力得到有效提升，随着业务转型的速度得到进一步深化，在信用交易类的业务层面就将会成为证券公司盈利模式优化的重要因素。在新三板和个股期权在内的做市商业务发展就代表了创新发展的方向，证券公司也要能够从个股期权做市商业务中获取丰厚利润，并逐渐成为稳定利润收入来源。

第五，对证券公司盈利模式的创新还要能在监管层面进行加强，从而推动证券公司盈利模式的改变，主要就是采取自上而下的方式。创新以及差异化的服务目的及实质就是监督层迫切希望拓宽证券公司业务领域作为手段，对实际的问题加以解决。不仅如此，在风险管理的体系完善层面也要能够加强，首先就是要能够树立科学化的风险管理的理念，证券公司的全部业务要能够在风险可控范围内加以运作[6]。再者就是要构建风险管理组织的模式并使之健全的呈现，还有就是对风险评估以及计量体系要合理化的构建，以及在风险的规避机制层面得到完善化。

四、结语

总而言之，我国的证券公司盈利模式的发展方向在能够明确化的前提下，要加强证券公司盈利模式的创新策略实施，并对实际存在的问题加以切实分析并有效解决，只有从多方面进行考虑才能够使得证券公司在激烈的市场竞争中立于不败之地。面对当前的市场发展，要慎重对每一个环节做好控制，避免由于市场环境的变化造成证券公司的损害。

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中介公司盈利模式范文第4篇

IPO市场是一个典型的信息不对称市场，大量的中西方研究学者的实证研究发现，IPO公司机会主义地管理盈余，以提高发行价格，正的盈余管理误导投资者过分乐观，它不仅会误导投资者，而且会损害企业未来价值，因此必须有一定的机制来约束它。西方IPO主要采用市场化发行，中介机构承担着“信息生产”和“认证中介”重要作用。与传统的成熟资本市场不同，中国资本市场是一个新兴市场，处于“行政市”向“市场市”转变完善的进程中，证券发行制度的变迁对于上市公司行为影响极其强烈，忽略制度偏差以及制度变迁，单纯研究承销商、审计师、风险资本家等第三方对于IPO盈余管理的约束是有失偏颇的。本文第一个研究目的是检验证券发行制度市场化进程，即“审批制”转向“核准制”，以及核准制下，由“通道制”向“保荐制”的转移，能否加强市场力量对于IPO公司机会主义盈余管理水平的约束，显著降低IPO公司盈余管理水平。本文的第二个研究目的是检验证券发行制度市场化进程对于IPO公司盈余管理方式的影响，即随着市场监管力量的加强，中国IPO公司的盈余管理方式是否会从日益引起关注的应计利润管理转向隐蔽性更强的实质盈余管理。为了具体考察证券发行制度的变迁对于中国IPO公司盈余管理程度的动态影响，本文根据中国证券发行制度演变，将研究期间划分为三个时间段，审批制（2001年3月之前）、通道制（2001年4月至2004年12月）、保荐制（2005年1月之后），利用应计利润模型和实质盈余管理模型来计量IPO公司盈余管理水平，运用描述性统计和多元回归方法，实证分析证券发行制度变迁对于中国IPO公司盈余管理水平和方式的动态影响。本文从制度变迁的角度，研究IPO公司盈余管理行为，可以为中国IPO公司盈余管理研究提供新的视角。同时藉由IPO公司盈余管理水平和方式的动态比较，为证券发行制度的完善提供检验的手段。

二、文献综述

（一）西方文献

西方IPO主要采用市场化发行，中介机构承担着“信息生产”和“认证中介”重要作用，因此大量的研究分析承销商、审计师、律师、风险资本家等第三方对IPO盈余管理行为的约束。将承销商作为IPO机会主义盈余管理一种外在治理机制的理论源自于Booth和Smith（1986）提出的承销商认证中介理论。CarterandManaste（r1990）以及Carteretal（.1998）的研究文献证实声誉机制是有效的，高声誉的承销商是与较低的IPO折价和较好的未来长期回报相联系的。BrauandJohnson（2009）的研究则进一步直接证明承销商声誉能有效抑制IPO企业盈余管理水平，承销商声誉与IPO盈余管理水平之间负相关。探讨审计师在IPO机会主义盈余管理中的治理作用的理论解释主要有两个：一是TitmanandTrueman（1986）提出的审计师信号显示理论；二是源自于Dye（1993）审计质量模型。Beatty（1989）的实证研究证明雇佣有声誉的审计师的IPO企业的抑价要显著更低，而MichaelyandShaw（1994）的实证结果则进一步表明，有声望的审计师是相关于较少风险的IPO，同时IPO长期业绩与企业所雇佣的审计师的声誉正相关。除了承销商声誉、审计师质量可以作为IPO机会主义盈余管理一种有效治理机制以外，Barryetal（.1990）还检验了风险资本家对于IPO企业的监管作用，实证证据表明在所投资企业进行首次公开发行时，风险资本家监管投资方面的专才和经验可以作为企业价值的重要信号传递给投资者，导致有风险资本支持企业IPO的折价较低，说明监管服务的质量被资本市场认可，支持了风险资本家监管理论。

（二）国内文献

刘江会等（2005）检验了我国承销商声誉与IPO企业质量之间的关系，实证分析的结果显示我国承销商的“认证中介”职能严重缺位，承销商声誉与IPO企业质量之间正相关的关系在我国证券发行市场中被扭曲，投资者通过承销商的声誉等级来区分发行企业质量的信息甄别机制在我国证券发行市场基本上不存在。在审计质量的检验上，李仙和聂丽洁（2006）对我国上市公司首次公开发行股票中审计质量与盈余管理之间的关系进行研究，发现我国IPO市场上经过“十大”会计事务所审计的公司，其盈余管理程度低于“非十大”审计的公司；专业审计师能够有效抑制IPO中盈余管理动机，降低盈余管理程度，研究结果支持了审计质量治理机制。在风险资本家监管作用的检测上，陈祥有（2010）以我国深交所中小企业板上市的199家IPO公司为样本，对风险投资与盈余管理之间的关系进行研究，发现与没有风险投资背景的IPO公司相比，有风险投资背景的IPO公司上市前一年的盈余管理程度更低，研究结果揭示风险投资可以约束IPO过程中的盈余管理行为。另外潘越等（2010）的研究还发现社会资本与法律保护是IPO盈余管理的两个有效的约束机制。实证结果发现：在社会资本水平较高的省份，上市公司更不可能进行IPO盈余管理，而且社会资本与法律保护的约束机制是可替代的，即在我国法律保护比较薄弱的地区，社会资本对IPO盈余管理行为的约束作用更加显著。

这一研究结果拓展了IPO机会主义盈余管理行为的约束机制。中国资本市场是一个新兴市场，与传统的成熟资本市场不同，中国资本市场处于“行政市”向“市场市”转变完善的进程中，证券发行制度的变迁对于上市公司行为影响极其强烈，忽略制度偏差以及制度变迁，单纯研究承销商、审计师、风险资本家等第三方对于IPO盈余管理的约束是有失偏颇的。从本人所掌握的文献来看，只有徐浩萍和陈超（2009）的研究涉及了证券发行制度的变迁对于IPO盈余管理的影响，研究发现没有证据支持IPO公司在发行前普遍存在运用会计手段进行的盈余管理。但研究是以核准制实施以后的IPO研究样本（2002年至2005年）为研究对象，没有直接比较审批制向核准制、保荐制变迁的对于IPO公司盈余管理的影响，同时对于IPO盈余管理的计量主要是运用操纵性应计利润模型，本文的研究范围扩大到1998年至2006年的IPO公司，并且还运用实质盈余管理计量IPO公司盈余管理水平，试图全面检测证券发行制度的变迁对于IPO盈余管理水平和方式的影响。

三、研究设计

（一）研究假设

中国证券制度改革的历程凸显了证券发行制度市场化的改革目标与方向，证券发行制度的改革加强了市场力量对于IPO机会主义盈余管理行为的约束。审批制最重要的特征就是实行指标额度的行政分配，各级政府是上市资源的分配主体，公司发行股票的竞争焦点主要是争夺股票发行指标和额度。企业能否上市不在于本身质量的好坏，主要取决于公关能力以及“包装企业”的能力，由于自身利益和公司发行利益紧密相关，地方政府和各级部委不仅不能有效监督发行公司披露的信息质量，甚至还可能成为发行公司盈余管理的“共谋”，缺乏对于企业盈余管理的有效约束。与审批制相比，核准制取消了指标和额度管理，证监会的职能由审批上市额度指标转为核准发行资格，由专业人士组成的发行审核委员会对股票发行进行实质性审查，加强对发行公司质量的审核力度；推荐发行公司的权力也由行政主体（政府）转移到市场主体（承销商），承销商的项目负责人对发行披露的真实性负有责任，若发生虚假陈述，将受到最高5年监禁的刑事处罚，承销商和审计师等专业机构出于自身的职业压力风险，有动机监督发行人的盈余质量。但是在核准制实行初期，通道制阶段，由于制度变迁中的路径依赖原理在发挥作用，中介机构的推荐责任仍处于软约束状态，表现为推荐责任并未落实到到人，责任追究机制并未真正建立。2005年开始全面实施的保荐制是新股发行制度的重大变革，将保荐代表人的职业生涯和企业信息披露质量及发行前后业绩紧密地联系起来，突出了“个人具体负责”和“事后责任监管”，有助于强化证券公司的推荐责任，提高上市公司质量。因此本文的第一个假设是：H1：证券发行制度市场化进程，从审批准制转向核准制、通道制转向保荐制，可以有效约束IPO公司机会主义盈余管理行为监管制度的改革不仅可以约束IPO机会主义盈余管理行为，也可能引起IPO机会主义盈余管理方式的转变。盈余管理的工具有两类：一类是应计管理，即在GAAP范围内，通过会计方法、会计估计和会计时点的选择来管理盈余；另一类是实质性盈余管理，即通过次优商业决策，如通过削减研发支出，过量生产，以及给予较大的商业折扣，达到盈余管理目的。这两类工具相比，最大的差异的是对企业现金流量的影响不同。前者不改变企业现金流量，只是影响企业应计利润，因此实施成本相对较小，但由于应计利润的反转特征，以及会计规范弹性所限，应计管理效果是有限的；后者直接影响企业经营现金流量，实施效果明显，而且隐蔽性强，但由于次优决策会损害企业价值，实施成本高。在审批制下，审核发行相关信息的责任主要在政府和各级部委。由于自身利益和公司发行利益紧密相关，地方政府和各级部委不仅不能有效监督发行公司披露的信息质量，甚至还可能成为发行公司盈余管理的“共谋”，随着核准制的实施，特别是保荐人制度的运用，发行公司盈余管理的约束由单一的政府行政监管，转向包括证监会的发行审核、市场机构专业辅导和监督，以及公司内部治理的三位一体的监督体系。发行监督力量的加强提高了IPO公司应计管理的成本，可能会导致中国IPO公司的盈余管理方式从透明度较高的应计利润管理转向隐蔽性更强的实质盈余管理。因此本文的第二个假设是：H2：证券发行制度从审批制转向核准制、通道制转向保荐制，可能导致IPO公司盈余管理方式由应计管理转向实质盈余管理

（二）样本选取和数据来源

本文选择在1998年1月1日到2006年12月31日期间在上交所和深交所A股市场上市的A股IPO公司作为研究样本。上述期间在沪深两市首次公开发行的A股公司共有723家，剔除金融保险行业的IPO公司8家，剔除在计算盈余管理指标时，运用分年度分行业回归，未达到回归所需要的10个非首发上市公司所在行业的IPO公司42家，共673家IPO公司作为最终研究样本。研究样本的选择过程如（表1）所示。同时，本文研究目的是检测证券发行制度的改革对于IPO公司盈余管理行为和方式的影响。依据中国证券发行制度的改革历程，本文划分了三个研究阶段，如（图1）所示。本文主要运用描述性统计和多元回归分析来检验证券发行制度变迁对于IPO盈余管理行为和方式的影响。本文所有的研究数据都取自wind资讯金融数据库，数据处理运用的是STATA和EXCEL软件。

（三）IPO公司盈余管理水平计量

本文研究的是IPO公司在首发阶段的盈余管理行为，衡量的指标是IPO当年的盈余管理水平。运用应计模型和实质盈余管理模型来计量盈余管理水平。（1）应计为基础的盈余管理。应计利润法是西方盈余管理实证研究中最常用的一类方法，该类方法目的是从应计利润总额中分离出可操纵性应计利润，作为衡量盈余管理的指标，该方法可以从总体上把握盈余管理的程度。考虑到Dechow（1995）研究证明修正琼斯模型忽略了企业业绩对应计的影响，可能导致对于业绩水平异常的企业盈余管理水平的错误估计。

由于IPO公司相对于已上市公司，在业绩方面存在一定的差异，因此本文选择收益匹配的琼斯模型（Kotharietal.2005）来计量应计利润管理。模型如下：TAtAt-1=α0+α1×1At-1+α2×REVt-ARtAt-1+α3×PPEtAt-1+α4×ROAt+εt（1）其中，TAt：企业第t年总应计，用第t年营业利润减去第t年经营活动现金净流量；REVt：企业第t年主营业务收入的变化，用第t年主营业务收入减去第t-1年主营业务收入；ARt：企业第t年应收账款变化，用第t年应计账款减去第t-1年应收账款；PPEt：企业第t年固定资产账面原值；ROAt：企业第t年的资产收益率，用第t年净利润除以第t年期末总资产；At-1：企业第t-1年总资产，为了消除规模效应，除常数项以上所有变量都用上一年总资产进行标准化处理。在具体的计量中，分两步：首先运用分年度分行业非首发上市公司数据，按照模型（1）要求进行回归，计算行业特征参数，然后再运用IPO公司的数据，利用行业特征参数计算各样本的非操纵应计，从总应计中扣除非操纵性应计，得到各IPO公司当年的操纵性应计DA，作为IPO公司盈余管理水平的计量。稳健性测试中，也运用基本琼斯模型（Jones，1989）和修正琼斯模型（Dechow，1995）来计量操纵性应计利润。研究发现，这些盈余管理水平的计量指标之间具有高度的相关性，同时运用这些指标所做的检验均不改变本文的主要研究结论。（2）实质盈余管理。本文借鉴Roychowdhury（2006）实质盈余管理模型，计算了IPO公司发行当年异常现金流量、过量的生产成本，以及异常的操控性费用支出，模型如下：CFOtAt-1=β0+β11At-1+β2REVtAt-1+β3REVtAt-1+εt（2）；PRODtAt-1=β0+β11At-1+β2REVtAt-1+β3REVtAt-1+β4REVt-1At-1+εt（3）；EXPENSEtAt-1=β0+β11At-1+β2REVt-1At-1+εt（4）其中：CFOt：企业第t年经营活动现金流量；PRODt：企业第t年的生产成本，为t年已销产品成本加上t年存货的变化；EXPENSEt：企业第t年操控性费用，为t年销售费用、财务费用和管理费用的合计；REVt：企业第t年主营业务收入；REVt-1：企业第t-1年主营业务收入；REVt：企业第t年主营业务收入的变化，用第t年主营业务收入减去第t-1年主营业务收入；REVt-1：企业第t-1年主营业务收入的变化，用第t-1年主营业务收入减去第t-2年主营业务收入；At-1：企业第t-1年总资产，为了消除规模效应，除常数项以上所有变量都用上一年总资产进行标准化处理。与应计盈余管理水平的计量一样，实质盈余管理的计量也分两步：首先运用分年度分行业非首发上市公司数据，按照模型（2）、（3）、（4）要求进行回归，计算行业特征参数。然后再运用IPO公司的数据，利用行业特征参数分别计算各IPO公司正常现金流量、正常生产成本、正常操控性费用，从总经营现金流量、总生产成本、以及总的费用中扣除得到异常现金流量（R_CFO），异常生产成本（R_PROD）和异常操控性费用（R_DISXB），作为本文实质盈余管理水平的计量。在给定的销售水平上，向上管理盈余的企业可能有以下特征：异常低的CFO，异常低的操控性费用，和异常高的生产成本。为了抓住实质盈余管理的总体效应，借鉴CohenandZarowin（2010）在研究围绕SEO时的实质性盈余管理的做法，结合以上三个单独计量指标去计算两个实质盈余管理活动的综合指标，REM_1和REM_2值越高，表明企业进行实质盈余管理活动的可能性越大。计量如下：REM_1=（-1）×R_CFO+（-1）×R_EXPENSE（5）；REM_2=（-1）×R_EXPENSE+R_PROD（6）

（四）模型建立和变量定义

由于IPO盈余管理水平除了受证券发行制度变迁的影响以外，也会受到公司内外部治理机制的影响。为了验证假设1，检测证券发行制度市场化进程对于IPO盈余管理程度的约束，以盈余管理水平作为因变量，以证券发行制度演变为自变量，并引入定价方法、承销商声誉、审计师质量等其他治理变量，以及企业规模、销售增长率以及财务杠杆等控制变量，构建了如下的多元回归模型：DEP=a0+a1×TDZ+a2×BJZ+a3×PRICE+a4×TIME+a5×TENUNW+a6×BIG4+a7×STATE+a8×SIZE+a9×LEV+a10×GROWTH+3011Σan×INDUSTRY+ε（7）根据Zang（2007）的研究发现，管理人员优先决策实质盈余管理在应计操纵决策之前，并且实质盈余管理和应计操纵之间存在相互替代关系。Cohen，etal（.2008）在研究2002年萨班斯法案的通过对于公司盈余管理的行为的影响也发现，萨班斯法案的通过导致公司从应计为基础的盈余管理转向实质盈余管理。另外CohenandZarowin（2010）通过研究再融资活动的盈余管理行为，进一步证明，企业应计还是实质盈余管理方式的选择是应计管理成本以及应计管理能力的函数，应计管理的成本包括监管者、审计师的审查和监督以及应计管理的潜在法律诉讼，而应计管理能力是指企业应计管理的弹性。因此本文在模型（7）的基础上，进一步引入实质盈余管理替代变量（RM_PROXY）作为DA的解释变量，模型如下：DA=a0+a1×TDZ+a2×BJZ+a3×TDZ×RM_PROXY+a4×BJZ×RM_PROXY+a5×PRICE+a6×TIME+a7×TENUNW+a8×BIG4+a9×STATE+a10×SIZE+a11×LEV+a12×GROWTH+3213Σam×INDUSTRY+ε（8）RM_PROXY是指实质盈余管理的替代变量，分别用REM_1和REM_2来代替。与模型（7）相比，模型（8）主要的变化是引入了证券发行制度和实质盈余管理的交叉项（TDZ×RM_PROXY和BJZ×RM_PROXY），目的是为了检验是否证券发行制度的改革对于IPO公司盈余管理方式的影响。根据假设2，其系数预期为“-”。其他变量的符号预期同模型（7）。模型相关指标定义如（表2）所示。

四、实证结果分析

（一）描述性统计

本文对623家IPO样本公司的分阶段发行特征进行了描述性统计如（表3）所示。从（表3）可以看出，随着证券发行制度市场化进程，反映发行公司特征的指标，如总资产、销售收入、销售增长率、筹资额等呈逐年上升趋势，说明随着证券发行制度市场化进程，IPO公司的规模越来越大，公司盈利能力越来越强；而反映发行公司盈余管理水平的指标，总应计（TA），操纵性应计（DA），以及实质盈余管理计量中的REM_1呈下降趋势，表明证券发行制度市场化进程对于IPO公司盈余管理有约束效应。

（二）IPO公司盈余管理程度的证券发行制度约束效应的检验

为了检测证券发行制度市场化进程对于IPO盈余管理程度的约束，对模型（7）进行了回归分析。在模型估计中，本文对模型标准误进行异方差调整和公司观察值自相关调整，以获得较准确的t统计量。模型回归结果如（表4）所示。从DA为因变量的回归结果来看，TDZ和BJZ的系数显著为负，表明通道制和保荐制的实施，使IPO公司操纵性应计显著下降，支持了假设1；PRICE的系数显著为正，证明在相对固定市盈率定价方法下，IPO公司为了追求较高的发行价格，将人为操纵应计利润，支持了Aharoneyetal（.2000）的研究结论；BIG4系数显著为负，支持了审计师质量对于IPO公司操纵性应计的约束效应，与李仙和聂丽洁（2006）的研究结论一致；但TUNNUW的系数为正，不符合预期，并且不显著，表明我国IPO市场审计师声誉机制并没有形成，支持刘江会等（2005）的研究结论。从REM_1为因变量的回归结果来看，TDZ和BJZ的系数显著为负，表明通道制和保荐制的实施，使IPO公司的实质盈余管理水平显著下降，支持了假设1；BIG4、TUNNUW、STATE的系数均不显著，原因可能是实质盈余管理水平隐蔽性较强，较难被发现，因此并没有引起审计师、承销商足够的重视，也可能是由于REM_1综合了R_CFO和R_EXPENSE的共同影响，所以导致系数被稀释。从REM_2为因变量的回归结果来看，TDZ的系数显著为负，表明通道制的实施，使IPO公司的实质盈余管理水平显著下降，支持了假设1；BIG4、TUNNUW、STATE的系数均不显著，不符合预期，原因同上。综合DA、REM_1、REM_2的回归结果，支持了假设1，表明随着证券发行制度的市场化进程，由审批制向通道制、保荐制的演变，会约束IPO公司盈余管理行为，提高IPO公司盈余质量。

（三）IPO公司操纵性应计利润和实质盈余管理手段的相互替代效应的检验

从（表5）的相关系数表可以看出，在不同的证券发行制度阶段，IPO公司的操纵性应计水平与实质盈余管理水平均呈正相关性，没有出现操纵性应计与实质盈余管理随监管加强，此消彼长，相互替代的效应，不支持假设2。在模型估计中，本文对模型（8）标准误进行异方差调整和公司观察值自相关调整，以获得较准确的t统计量。回归结果如（表6）所示。从以REM_1和REM_2作为实质盈余管理替代变量（REM_PROXY）的回归一、二的结果来看，TDZ×REM_PROXY和BJZ×REM_PROXY的系数显著为正，不符合假设2预期。表明在通道制和保荐制下，IPO公司在盈余管理方式的选择上，实质盈余管理和操纵性应计管理共同存在，也即随着监管力量加强，操纵性应计与实质盈余管理并没有出现此消彼长，相互替代的趋势，假设2没有得到支持。

另外，与第三部分没有考虑应计管理和实质盈余管理替代效应的DA回归结果相比，TDZ和BJZ的系数仍为负，但显著性在下降，这可能是由于RM_PROXY与TDZ、BJZ之间存在相关性，稀释了TDZ、BJZ对于DA的影响所致。同样在引入RM_PROXY变量以后，PRICE的系数依然显著为正，证明了IPO公司操纵应计目的是为了追求较高的发行价格，BIG4的系数仍然显著为负，支持了审计师质量对于应计操纵的约束。

综合上述的回归结果，不支持假设2，表明在IPO市场上应计盈余管理和实质盈余管管是显著正相关，并没有发现Cohenetal（.2008）等西方研究文献所证明的随着监管制度的加强，应计管理和实质盈余管理方式相互替代、此消彼长的趋势。

（四）稳健性检验为了增强本文研究结论的可靠性，另外运用了基本琼斯模型（Jone，1991）、修正琼斯模型（Kothari，1995）来计量操纵性应计，研究发现，这些盈余管理水平的计量指标之间具有高度的相关性，同时运用这些指标所做的检验均不改变本文的主要研究结论。另外BallandShivakumar（2006）的研究指出，估计IPO当年操纵性应计用IPO前一年总资产作换算指数，会由于换算指数在数额上偏小，导致所估计的操纵性应计偏大。因此本文在计算各IPO公司操纵性应计时，运用的是上市当年平均总资产进行换算。在稳健性性测试中，也运用IPO上年总资产作换算指数，研究主要结论并不改变。

中介公司盈利模式范文第5篇

当然，如今的创业者需要的不仅仅是资金，更需要的是投资人能为公司带来的其他价值。现在项目挑选投资人的趋势更加明显，企业方一轮轮如“海选”般筛选着投资人，颇似当年皇家“选秀”。对于多年来在融资过程中一直处于被动方的企业而言，这种转变无疑非常有利。企业抓住了主导权，意味着创业者能够更全身心地努力创业，对企业亦或是对投资人都是一件双赢的事情。

受质疑的孵化器

越来越多的天使投资人开始出现于人们的视野之中，各种形式的孵化器也逐渐成形，而天使投资人通常是种子期项目的主要投资者。

2011年，诞生了诸如车库咖啡、必帮咖啡等若干个咖啡馆模式的孵化器，在一片叫好声后，却在今年陷入被质疑的声浪当中。车库咖啡管理合伙人苏曾谈道，之所以创立车库咖啡是因为投资人在路上浪费了太多的精力，他们希望能够在更短时间见到更多项目。车库咖啡在为创业者提供办公条件的同时，更将这些人集中到了一个地方，可以节省时间和精力。

媒体对于车库咖啡的质疑焦点在于其所孵化的项目中并没有什么值得一提，同时，一直单纯依靠经营咖啡馆的利润远远无法维持其日常开销，苏对于未来应该以何种方式更好地盈利也没有一个清晰的定位。除了咖啡馆模式的孵化器受到质疑外，著名天使投资人李开复的创新工场也因盈利模式等原因陷入质疑声潮之中。

同时，创业投资机构（VC）也开始涉足种子期项目的争夺战中，特别是从去年年末到今年年初，大有形成潮流之势。或许是因为国家相关政策在逐渐规范，或许是源于市场的优胜劣汰，对于VC/PE来说，以往的盈利模式已经没有出路，真正的技术较量正在拉开帷幕。

许多创业投资机构现在纷纷转型。硅谷天堂已经开始大幅度开展并购业务，而同创伟业、凯鹏华盈、英飞尼迪等则开始将投资重点前移，更加关注种子期项目。业内人士把这样的“两极化发展”称为：VC/PE未来走向专业化，提升自身竞争力的必由之路。

未来势必有更多的VC扑向种子期项目。种子期项目的市场越来越炙手可热。创业者有限，好项目更是有限，如何在其中角逐获胜非常值得各投资机构探究。

甄选优质创业者

最近，微博上关于大学生创业的话题备受业界人士争议，天使投资人薛蛮子也谈到不会投资大学生创业者。诚然，中国大学生受教育制度、成长环境等的影响，在没有太多社会经验的情况下很难有成熟的创业想法。这种状况导致这群本该最有创造力和想象力的一群人，很难创造出可圈可点的好项目。尽管近年来创业热情不断高涨，创业人数不断攀升，但是，那些跟风抄袭海外模式又无法寻求到能够本土化的创业者也屡见不鲜。即使有些创业者有所成绩，最终也因为难以竖起技术壁垒而被众多竞争者所复制。真正好的项目确实罕见。

凯鹏华盈管理合伙人周炜认为，美国大学生的创业项目分散在不同领域，因此寻找优质项目的难度比较大，而中国创业者的项目通常比较集中，那些成功几率较高的往往可以按照一些固定方式筛选获得。

周炜说：“中国成功率高的创业者大都有多年工作经验，很多是从阿里巴巴、百度等具有创业精神的公司出来的人。”周炜认为，中国成功率高的创业者集中在几个圈子里，只要抓住这几个圈子，就容易找到优质项目。

“凯鹏华盈希望可以更早和这些创业者取得联系，这样容易更早地抓住优质项目。”周炜在说起凯鹏华盈涉足种子期项目的缘由时谈道。如果能够在一个公司种子期时投资进去，然后同公司共同成长，直到最后看着它成长为一家市值超过十亿美元的伟大公司，这是每个投资人和投资机构梦寐以求的梦想。

带着培育十亿美元市值公司的梦想，凯鹏华盈在2011年9月成立了专门投放种子期项目的基金，额度为3000万美元左右。“从去年上半年凯鹏华盈就开始关注种子期项目，9月份正式设立基金开始投资。”周炜介绍道。

凯鹏华盈在项目甄选方式上与一些咖啡馆模式的孵化器有相同之处。周炜说：“每周大概会收到上百封项目推介书，然后从中筛选8-10个创业者参加凯鹏华盈每周的TGIF（Thank God It’s Friday）‘轻松创业星期五’活动。”

周炜告诉记者，TGIF就是凯鹏华盈的“聊天式推介会”，创业者们聚在一起随便闲聊，在谈话过程中进行“头脑风暴”，凯鹏华盈所投的种子期项目不少都是在这种轻松的氛围中产生的。

九死一生的生意

投资早期项目的风险很大，往往投资人投了很多项目，大部分却打了水漂，小部分又发展得不温不火，只有眼光极为精准时，才有可能在某个项目上全部赚回来。

周炜告诉记者：“争抢种子期项目很有难度，因为不是谁投资后都能帮助企业迅速成长的。”他认为，越是能用科学方式计算的金融产品，竞争就越激烈，而且利润非常低。种子期项目不是任何人都能投资的，这要求投资人必须对行业、产业链条等有深入的了解。即使是美国顶级孵化器Y Combinator所孵化的项目，也是九死一生。

对于一直专注做早期投资的凯鹏华盈，周炜认为投资种子期项目的胜算相对更大。目前，凯鹏华盈有一个团队专门关注种子期项目。

“我们针对种子期项目的投资额度在100万美元以下，占股不超过20%，充当辅助的角色，不主张过于干涉企业的正常管理。”周炜说。

据了解，凯鹏华盈的种子期投资小组共有7人，其中有专门负责为企业提供招聘人事服务的，有专门为企业提供公关服务的，也有专门帮助企业做财务管理的，还有帮助企业做企业运营管理的。