国债利率论文范文第1篇

[关键词]国债利率期限结构投资行为债券市场

从1981年我国开始恢复了国债发行，在二十多年里国债市场有了长足的发展，不仅国债发行规模逐渐扩大，国债品种越来越多样化，而且国债发行和流通机制也逐步优化。同时国债的发行方式日益市场化，经历了从传统的行政动员和行政分配，到1991年的承购包销，进而到现在的“基数认购、区间投标、差额招标、余额分销”，以及“自由投标、变动价位、二次加权、全额招标”的招标方式的演变。我国债券市场经历了实物券柜台市场、上海证券交易所为代表的场内债券市场和银行间债券市场为代表的场外债券市场三个主要阶段的发展过程。1997年6月以后商业银行退出交易所债券市场，将其所持有的国债、融资券和政策性金融债统一托管于中央国债登记结算公司，并可进行债券回购和现券买卖，银行间债券市场就此启动。截至2004年底，银行间债券市场开户的投资者总数达5354家，涵盖商业银行、非银行金融机构、信用社、证券公司、保险公司及其它非金融机构类投资者，其组织成员已经基本覆盖了我国金融体系，一个开放的、具有较大规模的合格机构投资者市场已经形成。2004年财政部通过银行间债券市场发行了14期共4413.9亿元记账式国债，其中跨市场国债有8期共3398.7亿元，占整个发行量的76.69%。但由于我国债券市场起步较晚，目前还不够完善，存在着以下问题。

一、我国国债期限结构存在的问题

1.国债期限结构较为单一

由于我国短期和长期国债的发行规模较小，15年期以上的国债品种较少，5年～15年期国债在可流通国债中占绝对比重。从资金供求情况来看，市场上的长期资金供大于求

2.投资行为短期化

证券投资行为短期化。我国的资本市场是一个新兴市场，也是一个转轨的市场。

由于比较复杂的原因，使得证券市场的投资行为的主体是投机而不是投资，这在中外股市换手率的巨大差异上表现得很明显。20世纪90年代美国纽约交易所年平均换手率在20%年～50%之间，而2000年我国深沪股市流通股的平均换手率分别是499.1%和503.85%，即上市流通的每一张股票平均每年要换手5次左右。我国股票换手率持续居高不下，一方面反映了我国的证券市场缺乏长期投资价值，也反映了我国的投资者长期以来都缺乏长期的投资观念。

其次实体投资行为短期化。我国企业投资短期化倾向非常明显。由于银行信贷资金有着明确的还本付息期限，受此制约，一方面企业难以用短期信贷资金进行长期项目投资，而自有资金数额又极为有限，因此，难以有效地展开技改、更新及其他类型的投资；另一方面，为了能够按时偿还到期债务本息，相当多企业只得选择一些短期见效的投资项目，由此，企业投资的短期化演化为经济运行的短期化。

实体经济行为的短期化意味着在经济行为主体的观念当中，是没有期限或者没有长期的概念的。实体经济行为的短期化反映在金融领域就是金融行为的短期化，在国债市场上就表现为对于期限的无差异化。在国债市场上，由于缺乏实体经济的长期行为的参照，因此长期国债的定价就缺乏相应的基准。在这种情况下，就只有依据短期的收益率水平，来确定长期债券的收益率。所以“长债短炒”现象在金融行为短期化的影响下就是必然的。

3.物价变化走低趋势

由于技术进步日益提高，且技术的重要性进一步增强，因此，物价的下跌成为一种常态。在经过20年改革之后，1998年我国出现了通货紧缩的趋势。短缺经济得到了基本消除，大量的工业品出现了一定程度的过剩。总需求的不足，影响到物价的走低。而物价的走低趋势又制约了利率走高的可能性。因此，至少从中期来看，我国的利率是难以上升的。这反映在国债利率上，就是长期利率趋于平缓甚至下降的趋势。

二、健全我国国债市场利率期限结构的建议

针对我国国债市场利率期限结构存在的上述问题，对健全我国国债市场利率期限结构提出如下建议。1.完善国债品种

增加不同期限的国债品种，满足不同投资者的需求：除充分考虑偿债周期和偿债能力外，更需要对应债主体的投资行为模式进行分析，以确定长、中、短期相互搭配、相互弥补的期限结构。发行原则是在条件具备的情况下发行短期国债，适度发展中期国债，增加发行长期国债，建立债券种类多样化、期限分布均衡化的国债期限结构。不仅有国债，还要有企业债券；不仅有短期债券，还要有中长期债券，具有足够的规模与流动性。现在财政部国债发行是按年度发行额管理的，这是制约短期国债发行的一个非常重要的因素。国债发行如果实行额度管理，在长期内统一规划国债的品种与数量将有利于国债期限结构的改善，改变目前偏重于中期国债，长期和短期国债不足甚至空缺的状况。今后应增加短期国债，控制中期国债，发展长期国债。

2.实现国债利率的市场化

在西方国家，短期利率是由中央银行制定与调整的，而中长期利率则是由市场决定的。中央银行在实现利率市场化的进程中，应该采取先放开货币市场利率的办法，降低超额存款准备金利率，从而带动货币市场利率下限降低。与我国目前活期存款利率相比，货币市场的收益有很大的吸引力，这将带动大量的资金进入货币市场，使得货币市场利率大幅下降，也为中短期国债收益率下降打开了空间。1999年以来，我国加大了通过招标发行国债的规模，不仅增加了市场中可流通的现券量，而且提高了国债发行的市场化程度，这种方式今后要继续保持，并且在发行方式上应不断完善。

3.扩大国债市场的投资者种类，促进国债市场的流动性

1998年10月人民银行批准保险公司入市；1999年初325家城乡信用社成为银行间债券市场成员；1999年9月部分证券公司和全部的证券投资基金开始在银行间债券市场进行交易；2000年9月人民银行再度批准财务公司进入银行间债券市场。至此，代表中国批发债券市场的银行间债券市场，其组织成员基本覆盖了我国的金融体系。但是，目前的投资者数量还很少，一般的非金融企业无法进入银行间市场进行交易。

针对这种现象，我们应该：首先，适当引入外国投资者。目前为止，我国尚未允许国外投资人参与国内国债市场，而是利用境外借款或发行债券的方式举借外债。其次，鼓励基金参与国债的投标。虽然1998年新上市的5只基金(金泰、与世无争、兴华、裕阳、安信)中，有在未来的投资组合中其国债投资比例占其整个资产比例不少于20%的规定，但国债在基金资产结构图中占有的比重仍是微不足道的。再次，引入远期国债交易机制。远期交易具有价格发现与价格收敛的作用，即期市场上现货债券价格受远期市场交易的影响，会更趋于合理，使国债现货市场的利率形成机制更趋合理。

4.发展机构投资者，尤其是债券投资基金

由于债券投资基金具有专业投资和规模经济的优势，它们的投资风格更加稳健，有利于国债市场的健康平稳发展。但我国目前仍十分缺乏专业的债券投资基金。在发展机构投资者的同时，建立债券做市商制度。做市商的双向报价，有利于发现市场价格，形成市场基准利率。

5.提高国债发行计划透明度

国债利率论文范文第2篇

[关键词]利率期限结构 分析

一、选题背景和意义

1. 名词解释

利率期限结构:是指某个时点不同期限的即期利率与到期期限的关系及变化规律。

由于零息债券的到期收益率等于相同期限的市场即期利率,从对应关系上来说,任何时刻的利率期限结构是利率水平和期限相联系的函数。因此,利率的期限结构,即零息债券的到期收益率与期限的关系可以用一条曲线来表示,如水平线、向上倾斜和向下倾斜的曲线。甚至还可 能出现更复杂的收益率曲线,即债券收益率曲线是上述部分或全部收益率曲线的组合。收益率曲线的变化本质上体现了债券的到期收益率与期限之间的关系,即债券的短期利率和长期利率表现的差异性。

2. 文献综述

利率期限结构的主流理论主要有三:一是流动性偏好(liquidity preference)理论,第二是市场分割理论(market segmentation),第三是期望理论(Expectation Hypothesis)。他们是在不同的假设上,对不同形状的收益率曲线给予了合理的解释,即回答了为什么各种不同的国债即期利率会有差别,而且这种差别会随期限的长短而变化。

二、利率期限结构的估计

要研究利率期限结构以及相关的模型理论,对利率期限结构的估计是第一部的工作。对那些零息票债券而言,它的到期收益率就是这个时期的利率水平,因此可以直接从零息债券的价格以及期限中求出利率的期限结构。但是对于息票债券而言,它就没有办法直接求出,只能通过其它方法进行估计。

如果息票债券的付息日相同或者相近,我们就可以使用息票剥离法(bootstrap method)求出利率的期限结构。

1.省略上获取债券数据。时间:2010年6月7日。

2. 模型建立

息票剥离法将息票从债券中进行剥离并在此基础上估计无息票债券利率水平,具体计算方法如下:设Tn为某债券的到期期限,In 表示现金流;F表示债券的面值;P表示债券全价;Sn即期利率,根据债券定价公式从而得到:

3.省略的数据求解得:

3个月,6个月,12个月的年收益率分别为:0.12%;0.21%;0.32%。

美国没有发行两年的零息票国债,所以利用息票求解收益率。收益率R满足如下方程(假设年付息一次):

0.75*e-0.0021*+100.75*e-R*2=100-1.5/32=99.95313解得:R=0. 7728%

3年期的息票债券,收益率R满足如下方程

1.375*e-0.0021*1+1.375*e-0.007728*2+101.375*e- R*3=99.37解得R=1.5914%

同理,解得5、7年的收益率分别为(其中缺失的年份用插值法补上):2.2798%;2.8820%。总结后得到下表和图:

4. 结论

(1)用流动性偏好理论可以较好的解释该利率期限结构。流动性偏好理论假定投资者是风险厌恶型的,他们都偏好持有短期证券。因此,要让投资者投资长期债券,必须向投资者支付流动性补偿。这意味着长期利率等于短期利率与流动性补偿之和。

(2)该拟合结果与国内大多数学者做出的中国国债收益率曲线的期限结构有较大差别。如在参考文献6中,中国学者做出的中国国债收益率期限结构图为:

这种收益率曲线用预期假说无法解释清楚,也不能用流动性偏好理论解释清楚。但这种现象可以用市场分割理论解释。 市场分割理论认为,债券市场是由期限不同的互不相关的市场组成,这些市场的利率由各自独立的市场供求决定。因此,不同期限的债券就不可能完全相互替代,资金也不会在长短期债券市场之间自由流动。这样,由于不同期限的债券的供求状况存在差异,那么按照债券的到期期限长短得到的流动性补偿将形成一个不规则的序列。这个不规则的流动性补偿序列结合短期利率,就会形成中间隆起的收益率期限结构曲线。

(3)从中美两国国债利率期限结构的对比,说明了现在美国的国债市场的流动性远远好于2003年中国的国债市场。

5. 模型改进

(1)该方法仅仅能够大概得到利率期限结构的某些点而已,如果配以合适的插值方法(如三尺样条插值法)可以绘制出简略的收益率曲线。国内外还有学者利用广义息票剥离法拟合国债收益率曲线。

(2)但是如果每个债券的付息日存在着很大的差异,那么息票剥离法的应用就会受到很大的限制。

参考文献:

[1] [美]兹维•博迪,罗伯特•C•莫顿:金融学[M] .北京,中国人民大学出版社,2000

[2]周爱民:金融工程学[M].北京,中国统计出版社,2003

国债利率论文范文第3篇

（一）传统利率期限结构理论

1.预期理论

长期债券利率等于人们预期在期限内将出现的短期利率的平均数。

2.流动性偏好理论

与纯预期理论很相似，只是对预期理论做了一个调整。长期利率等于在该期限预计出现的所有短期利率的平均数再加上一个流动性溢价。

3.市场分割理论

不同期限的市场是相互分割的，利率的期限结构是由不同市场的均衡利率决定的。

4.优先置产理论

综合预期理论和流动性偏好理论，认为长期利率是由投资者预期的短期利率加上置产升水得到的。

（二）现代利率期限模型

1.静态拟合模型

A.息票剥离法：依据理论简单可靠，但计算量较大，不适宜数量和种类较多的债市。

B.样条函数估计模型：使用样条函数来估计债券价格计算中所必需的贴现函数，进而可以得到收益率曲线的表达式

C.参数化模型。整段拟合，采用参数化模型以获得收益率曲线，模型需要估计的参数数量少于样条函数技术。

2.动态估计模型

A.均衡模型

分析当前和历史数据，根据市场的均衡条件求出利率水平，利率是外生变量。

a.单因素模型

瞬时利率是唯一变量。

b.多因素模型

双因素：短期利率和长期利率；瞬时利率、未来利率和瞬时利率之差；瞬时利率和波动率。

K因素：零息票债券的价格是K个变量(包括时间、到期期限等)的函数。

B.无套利定价模型

当前时刻的即期利率作为外生变量，利用重要的无套利约束原理来推导利率的动态变化过程。

二、中国国债市场现状

我国的国债市场较小。目前我国国债年度发行余额占国民生产总值比率不足6％， 而美国一直保持在30%-40%，一般的国家也达到15%。

我国目前的流通市场有两个：银行间债券市场和沪深交易所市场。而两个市场处于分割状态，交易所主要是竞价方式形成价格，效率较高；而银行间是点对点询价交易。

我国国债的发行期限大多数以3-5年为主，1年以下的短期国债和5年以上的长期国债较少，导致国债品种和期限结构不完全。从剩余期限来看，很多关键期限的都缺乏报价。

三、研究思路和数据选取

本文结合中国国债市场的现状，在规模不大、品种和期限结构不尽完整和市场分割的情况下，选用较简单可靠的息票剥离法来计算各期国债的贴现收益率-即期利率，从而推导出利率的期限结构和收益率曲线。

针对银行间市场和交易所市场的分割状态，以及两个市场交易的不同属性，银行间的交易更多是银行为了调节流动性和资金配置，交易所的行情更能反映市场的供求状态，因此选取上证交易所市场的数据，更加反映市场交易中利率的波动。

在数据方面，由于国债交易市场的不活跃，很多债券在单日或单周几乎没有交易，因而选择了11月的月均交易价格为基准价格，以11月30日当天为利率期限计算的基准日。对于缺乏相应债券的期限，采用插值法对其利率进行估计。

四、实证部分——息票剥离法

（一）数据的筛选

①选择剩余期限为6年期以下的国债。

我国交易较频繁的国债集中在3-5年期限，6年期以上的国债交易很少，没有形成合理的市场交易价格，因此其利率的参考价值很小。

②对6年期以内各个期限区间的债券，如果没有报价的采用插值法估计。

（二）估计方法——息票剥离法

其中i为即期贴现利率，r为票面利率，P为即期债券价格，n为剩余付息次数，t为剩余期限，Tn为第n次付息时距离现在的期限，T为两次付息时间的时间间隔。

（三）对于缺乏相应债券的期限利率，采用插值法

（四）实证结果(见图1)

图1 实证结果

五、结论

中短期利率波动较大，规律性不强

三年以内的中短期利率的期限结构规律性不强，并不随期限的增加而向上倾斜，波动性较大。在1年和2年附近出现较大的下行波动，1年附近甚至出现了负利率。

原因分析：

①宏观和政策面：我国利率未完全市场化，货币政策主导了利率的走向。

去年年末，国内宏观经济发生变化，之前一直高企的物价在货币政策的调控下逐步下降，随着通胀的下降，央行有放松货币政策的可能性，但转变经济结构的需要又可能短期内不会下调利率。在这种宏观和政策环境下，政策的不确定性使得市场对短期利率的预期走向判断不一，因而出现不规律的收益率结构。

②资金面：交易所国债交易不活跃，需求小，资金量小，较冷清的交易导致债券价格不合理，收益率波动大。

③模型和国债市场本身的缺陷：国债期限和品种不完全，某些关键期限的国债不存在或者没有报价，而基于估计模型本身的偏差，导致小部分计算结果有较大误差，这也是出现利率负值的原因。

参考文献

[1]郑振龙,林海.中国市场利率期限结构的静态估计[J].武汉金融,2003(03).

国债利率论文范文第4篇

【论文摘要】我国利率市场化改革的经验表明，经由国债市场的发展来推进的利率市场化改革，是比较有效的改革路径之一，从现代市场经济发展要求看，真正能够成为基准利率的是国债市场的利率。文章提出完善我国国债市场的建议与措施。

一、利率市场化需要完善的国债市场

我国利率市场化改革的经验表明，经由国债市场的发展来推进的利率市场化改革，是比较有效的改革路径之一。十多年来的中国国债的市场化改革对利率的市场化改革起到了重要的作用。国债二级市场及其收益率的形成、国债一级市场引入竞争性的招标机制、国债回购利率的市场化、国债期货交易的试验等改革举措，是我国利率市场化改革的重要内容，加快了改革的进程。近年来中央银行开展公开市场业务引导市场利率，以及各种利率市场化改革措施的出台，都为最后放开商业银行的存贷款利率准备了基础条件。但是，随着中国金融体制改革的深化，利率市场化的进程逐步加快，中央银行亟需确定一个市场基准利率来引导市场利率。

所谓市场基准利率，是在多种利率并存条件下起决定作用的利率，是金融市场上所有金融产品价格确定的重要参考依据，是人们公认的并普遍接受的具有重要参考价值的利率。目前，中国中央银行对商业银行的再贷款利率实际上起着基准利率的作用。但从现代市场经济发展要求看，真正能够成为基准利率的是国债市场的利率。

首先，从国际金融市场的一般规律来看，能够成为基准利率的必须是流动性好的金融商品的利率。国债利率具备这一特点。国债有“准货币”之称，变现力极强，它的价格形成与波动能够灵敏地反映资金市场供求的变化，因而可以成为其他金融工具定价的基础。诚然，国债利率也会受到通货膨胀和到期风险的影响，但由于国债到期还本付息是一个固定额，在通货膨胀率与利率变化可以预期的条件下，国债利率就自然成了基准利率的代表。实际上，美国、日本等市场经济发达国家的市场基准利率就是国债利率，国债利率处于整个利率体系的中心环节，它的变动决定其他金融工具利率的变动。

其次，作为基准利率，必须能够较好地反映不同期限的利率水平。国债利率也具备这一优点。在债券期限结构理论中，预期理论与市场分割理论从不同侧面解释了不同期限债券利率水平差异的原因。预期理论在债券具有完全替代性的前提下证明了债券利率差别的原因是期限的长短，即将长期利率等于债券到期之前未来短期利率预期的平均值。市场分割理论则在市场不完全性与不同期限债券不是替代品的前提下说明了各种期限债券利率取决于各种债券市场的供求状况。期限结构理论与流动性升水理论则综合了上述两种理论，将长期利率等于债券到期之前未来短期利率预期的平均值加上反映不同期限债券供求状况的期限升水，从而比较全面地解释了不同期限债券利率差别的原因。非国债（如企业债券）不同期限利率的决定虽然也可以用以上理论解释，但由于存在违约风险，因而无法用来决定利率的期限结构。而国债的发行主体是政府，一般不存在违约风险，其利率结构也就不受违约风险的干扰，因而可以较好地反映不同期限利率的差别，能够成为基准利率的最好选择。同业拆借利率虽然也是反映市场资金供求状况的利率，在市场交易规模、交易者数目和规范化程度上与国债市场也有可比性，但同业拆借市场毕竟只是一个短期拆借市场，同业拆借利率也只是对短期利率有参考作用。国债市场则是提供短、中、长期不同期限债券种类的市场，可以反映不同期限的利率水平。

一旦国债基准利率形成，国债市场的发展对其他金融市场将产生巨大的影响。它不仅改变金融市场规模格局，而且还影响其他市场利率水平的确定，出现明显的利率市场化的传递效应，其中影响最明显的是银行同业拆借市场和银行存款市场。因为国债市场发展后产生的大量资金需求，首先会冲击银行同业拆借市场和银行存款市场，结果必然是，在国债市场发展以及国债利率市场化的影响下，银行同业拆借市场的利率市场化机制将更加完善，银行存款市场也将逐步放松利率管制。

二、完善我国国债市场的建议与措施

完善我国国债市场，提高国债市场流动性，推进利率市场化是充分发挥我国货币政策效应的必要条件。目前，完善我国国债市场应从以下方面着手。

1、完善国债发行机制

（1）进一步规范滚动发行机制。扩大基准国债期限品种范围，进一步健全滚动发行机制，使一级市场国债发行形成更加持续的发行利率曲线，也使一级市场国债招标价格更好地发挥对国债定价与估值的参考作用。

（2）尝试推出国债预发行机制。为建立发行前债券价格揭示机制，规范一级市场债券分销行为，借鉴国际成熟债券市场预发行做法，在中国国债市场尝试进行国债的预发行操作。

2、优化国债期限结构和持有者结构

优化国债期限结构和持有者结构，增强国债市场的流动性，提高国债市场的调节功能。

（1）合理设计国债的期限结构。国债期限结构的形成往往是一个复杂的不断变化的过程。政府必须兼顾自身与应债主体这两方面的要求和愿望，同时考虑宏观经济条件和清偿能力等因素，对国债的期限结构做出选择。

（2）优化国债的持有者结构。国债持有者结构单一是我国国债市场的一大痼疾。这已在相当大程度上制约了我国国债市场的规范和发展。针对这种情况，提出以下几点建议：第一，中央银行持有的国债规模要加大，配合货币政策的运用，提高公开市场操作的传导效果。第二，取消对商业银行购买国债的某些限制，使国债成为商业银行资产结构的重要组成部分。第三，促进现有养老保险基金等机构的发展并培育国债投资基金。这将有效地提高国债市场的参与程度，促进国债市场发行效率的提升。第四，允许国外投资者购买一定比例的国债。这既有利于我国利用外资政策的实施，又有利于调节国债持有者的结构。

3、大力培育机构投资者

目前市场交易主体还比较单一，现在银行间债券市场的交易主体虽然己增加到900多家，但仍然主要是金融机构，非金融机构现在还很少进入这个市场，这样就限制了这个市场的覆盖面。在我国，商业银行目前却是债券市场的主要投资人。应大力发展非金融机构投资者进入国债市场，尤其是债券投资基金，由于债券投资基金具有专业投资和规模经济的优势，它们的投资风格更加稳健，有利于国债市场的健康平稳发展。

4、发展国债投资基金

国债基金有封闭式和开放式两种基本形式，同一般的证券投资基金相比，国债投资基金是国家信用和非国家信用相结合的表现形式，国家信用是其存在的前提和基础，国债基金的绝大部分资金是投向国债的，同其他类型的投资基金相比，国债投资基金具有信誉高、风险小、收益稳定的特点。

5、大力发展国债市场中介机构

（1）扩大一级自营商范围，完善做市商制度，活跃国债市场。第一，扩大一级自营商范围。我国中央银行应在严格要求的前提下，积极创造条件，进一步扩大一级自营商成员，尽早让一些业绩好、信誉高的证券公司和信托投资公司加入到一级自营商队伍中来。第二，完善做市商制度，扩大做市商队伍。我国虽已经建立做市商制度，但由于制度不完善，导致报价券种偏少，很多债券不能及时报价或没有报价，价格信息难以及时发现和披露。

（2）大力发展国债市场经纪人。一些国家的政府为了提高国债市场的流动性，非常重视经纪人业务。经纪人作为给交易商提供中介服务的机构，是连接交易商的重要媒介，经纪人本身不参与交易，只是将市场交易进行有效的配置，提供价格发现机制，提高交易的成功率。随着我国国债市场的不断发展和市场参与者的增多，直接交易不利于提高市场效率。目前我国同业经纪人只有一家，缺乏竞争和效率。因此，培养一大批活跃的经纪人队伍对发展我国场外债券市场显得尤为迫切。

6、建立统一、规范、分层次的国债市场体系

（1）一个竞争、有序、统一、高效的国债市场是央行公开市场政策利率传导机制发挥作用的前提，在国债市场的建设中，当前应集中精力建立以银行间债券市场为核心市场。继续拓展完善银行间债券市场，吸收各类金融机构投资者进入，以之作为批发债券市场。

（2）我国目前的国债流通市场呈现分割的状态，银行间国债市场和交易所国债市场各自存在。国债市场的两个子市场之间既独立运作又互相沟通。但市场交易具有连续性，人为地把不同交易主体分割到不同的市场，不利于扩大市场规模，完善市场机制。而且两个市场价格差的存在也不利于管理层更好地把握宏观经济情况。因此，应逐步将两个市场统一起来，促进国债交易在更广的范围内开展。健全国债交易的基础设施，构建统一的国债托管结算清算系统，是统一流通市场的关键。

7、积极发展国债期货市场

目前我国债券市场没有衍生金融工具，在现有的交易体系和交易手段下，投资者无法有效地解决利率波动带来的巨大风险，使得机构投资者难以进行避险与对冲操作，阻碍了其对债券市场的进一步参与。市场上投资者追涨杀跌，不利于债券市场的稳定。发展国债期货等衍生金融工具市场，可以为投资者提供规避风险的有效手段，促进市场价格发现，对于长期进行大量债券投资的商业银行、保险公司信用社、基金等机构投资者来说，十分重要。

【参考文献】

国债利率论文范文第5篇

关键词：中小企业　资本结构　资产负债率

一、文献回顾

(一)国外文献最早对公司资本结构理论进行系统性研究的是美国经济学家杜兰德(DavidDurand)，1952年杜兰德在《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》的论文中系统地总结了公司资本结构的三种理论：净收益理论、净经营收益理论和传统折衷理论。这三种理论主要是依据企业市场价值最大化或者资本成本率最小化标准，采用边际分析方法，从收益角度来研究企业的资本结构选择问题。区别在于投资者确定企业负债及股本价值的假设条件和方法的不同。

(二)国内文献我国对资本结构理论的研究起步比较晚，一般侧重于介绍西方的资本结构理论，并提出一些具体的算法。起初企业并不关心资本结构问题，有关企业资本结构研究的重点主要是介绍国外企业资本结构理论体系的形成及其发展。如朱民和刘利利最先介绍了现代企业资本结构理论的主要内容及其发展演化过程。而最早对我国上市公司资本结构主要影响因素进行了实证研究的陆正飞、辛宇(1998)对沪市1996年A股机械业及运输业的35家企业的资本结构影响因素进行分析后认为，企业获利能力与资本结构显著负相关，但企业规模、企业资产担保价值、成长性等因素对企业资本结构影响并不显著，而负债率与企业所有制结构及组织形式存在一定关系。洪锡熙，沈艺峰(1999)运用资本结构因素学派的理论框架，以1995～1997年间在上海证券交易所上市的221家工业类公司为样本数据，对影响我国上市公司资本结构的主要因素进行实证分析，结果表明企业规模和赢利能力两个因素对资本结构的选择有显著的影响，而工业类公司的权益、成长性和行业因素对资本结构没有显著影响。在企业融资的制度分析上，卢福财的《企业融资效率分析》(2001)、余运久的《资本市场的协调发展》(2001)、万解秋的《企业融资结构研究》等分别对我国企业资本结构形成的制度因素、企业融资的效率进行了考察，并提出了优化企业资本结构的对策。在探讨企业融资偏好问题上，即非国有上市企业存在着过度负债，而上市公司则偏好配股、增发新股等。在股权融资现象的问题上，张春霖(1995)、张维迎(1995)、袁国良(1999)、文宏(1999)、杨之帆(2001)等分别从所有权、股权结构、融资成本等方面进行了实证研究和理论诠释，认为投资主体的错位、融资体制和国有企业特有的股权结构导致了企业债务融资成本较高，而股权融资成本较低；又由于国有企业普遍存在所有者缺位，出现内部人控制现象，企业经营者对风险的厌恶，股权融资软约束等是导致企业融资偏好的主要原因。

二、研究设计

(一)研究假设分析己有研究，本文运用目前可以获得的有关数据，对中小企业资本结构的影响因素提出如下基本假设：

假设1：盈利能力与资本结构负相关

盈利能力强的企业可以产生大量的税后利润，其内部积累可以在很大程度上满足企业扩大再生产的需要。对债务资金的依赖程度较低。盈利能力强的企业能够在较高程度上使用负债，而盈利能力差的企业对负债的承受能力相对较低。当预期资产报酬率小于利率时，企业负债只能形成债务利息对股东权益的侵蚀，因此，从理论上说，资产报酬率低于债务利率的企业，负债的比率应该低。

假设2：资产担保能力与资本结构正相关

在企业的资本结构中，如果适于担保的资产(如存货、固定资产等)所占比例较大，则企业的信用能力就较强，因而有可能获得更多的负债。企业的资产担保价值越高，其长期债务比率也越高，但是有时候即使企业的资产担保价值很低，但为了企业经营或竞争的需要，企业可能以更高成本从各种渠道获得短期融资，而这在某种程度上将增加企业的风险。

假设3：资本结构与企业的偿债能力正相关

企业的偿债能力越强，债权人的利益越有保障，企业的负债率就可以高一些。偿债能力越强的企业，具有越好的资产偿还能力，企业的信用等级越高，债权人就更愿意将更多的资金借给企业，因而企业有条件借入更多的资金。企业一般需维持一个相对稳定的资本结构，若发生变化，使债务性长期资本所占的比重过大，则可能说明企业财务计划失控，股本融资遇到困难。

假设4：成长性与资本结构正相关

成长性高说明企业前景好，因而通常不愿意发行新股，以免稀释老股东的控制权和收益，同时成长性强的企业偿债能力也强，能够较多的举债。经营者持股的比例微乎其微，对经营者来说，他们更关心的不是现有股东的权利，而是自己对企业的控制权。所以，从理论上讲，成长性高的中小企业更愿意采用权益融资的方式来弥补自己的资金需求。

假设5：经营能力与资本结构正相关

企业的经营能力越强，资产的管理效率越高，企业的财务状况越好，抵抗风险的能力就越强，企业就越有条件进行举债经营。企业以有形财产担保举债经营，可以减少债权人因信息不对称所产生的监督成本，特别是信用不良的企业，在有形财产担保的情况下，债权人提供贷款的可能性变大。企业的有形资产越多，使企业通过资产的担保，筹集更多的债务资金。

(二)样本的选取中小板块上市公司是中小企业的典型代表，因此选择的样本公司是以2005年4月28日截止对外公布财务数据资料的中小板块上市公司，在样本选取的过程中对ST板块的上市公司以及有异常值的公司予以删除。最终选取了48家中小板块的上市公司作为样本，所有的统计数据都取自于这48家公司2004年度各自对外公布的年度报表上的财务数据资料，并对其原始数据进行加工处理而得出。许多学者认为行业因素对中小企业的资本结构影响比较大，但由于文章的分析是基于中小板块的数据。选择的48家中小企业除了少数几家是别的行业之外，基本上都是制造业，所以实证分析未考虑行业因素，同时虽然所得税对企业资本结构的影响也比较大，但由于中小板块的特性，它们所面临的税收优惠和减免待遇有很大的相似，所以实证分析时也没有把所得税考虑进去。而文章主要从盈利能力、资产担保能力、偿债能力、成长性和经营能力这五个影响因素方面进行了分析。

(三)变量的选取变量选取如下：(1)因变量的选取。对资本结构的度量，学术界流行三种做法一是资产负债率；二是产权比率；三是长期负债率。本文采用的是资产负债率，这是因为资产负债率是这三种说法中较为权威的说法，且概念简单、容易界定，同时与文章收集的数据保持了一致性，便于后文的实证分析。(2)自变量的设定。文章选取了以下包括反映企业的盈利能力、资产担保价值、偿债能力、成长性、经营能力五个方面的5个指标作为自变量。选取自变量的原则是：根据前人的研究及理论分析认为这五个方面的因素对资本结构的影响较为密切；能够全面地综合反映企业的价值；考虑到财务数据和资料的可行性；考虑到这些变量与中小企业的特性相关。变量的指标具体如(表1)所示。

三、实证分析

(一)相关性分析相关性分析结果见(表2)。从(表2)中可以看出：资产负债率与主营业务利润率、速动比率成反向关系，可以得出企业盈利能力、偿债能力与资本结构负相关，而其他则与资本结构成正相关，这与前文的假设是一致的。从相关系数等于零的单尾显著性检验概率看，除了总资产周转率为0，054稍微大于显著性概率5％，其余的都指标值都与资本结构有显著关系。

(二)逐步回归分析逐步回归结果见(表3)、(表4)、(表5)。从(表3)中看出，系统在逐步回归中产生了两个模型：模型1是按照确定的标准概率值，先将与资产负债比率线性关系最为密切的速动比率引入模型，建立它们之间的一元线性回归模型。而后再逐步引入其他自变量，模型2又将自变量资产担保价值比率引进了回归模型，但净资产收益率、总资产周转率、主营业务收益率并未进人模型，说明此三个自变量没有通过设定的5％的显著性概率检验，从(表4)中可以看出，在模型1中，资产负债比率与速动比率的相关系数为0.740，在模型2中资产负债比率与速动比率、资产担保价值比率的复相关系数为0.778。说明了它们之间的比较高度显著的线性关系，同时方差分析表(正文未列出)中两个模型的F值都比较大，显著性概率Sig=0.0001.45(du上限值)，说明模型不存在一阶自相关。在(表5)中，根据非标准化系数B，的数值得到逐步回归过程中的两个模型：模型1：Y=0.496+0.053x s；模型2：Y=0.402+0.047x1+0.269x2：根据标准化系数Beta的值得到：模型1：Y=0.740x1；模型2：Y=0.657x1+0.253x2。其中Y代表资产负债比率-x1代表速动比率X2代表资产担保价值比率，同时在回归系数表(表5)中后面的t值和Sig概率值也都能表明它们之间的显著线性关系。

四、结论及启示