一、文献综述

从国内学者的研究结论来看，金融发展或金融深化和企业绩效之间的关系并不一致，例如张杰等（2011）以中国国家统计局的1999—2007年间工业企业统计数据为样本的实证研究发现，银行信贷变量对于企业生产效率的影响是不稳定的，并且呈现负向关系；而刘小玄和吴延兵（2009）利用DEA-M指数方法测度了2000—2004年抽样调查的1022家企业生产效率，在市场需求高速增长条件下，实证检验外部融资支持和企业生产率增长之间的关系，研究表明样本期内银行信贷与生产率增长显著正相关。这些文章对于厘清金融因素和企业成长的内在联系具有重大意义，也从一个侧面探索了金融发展和经济增长的微观渠道。但这些研究都是直接考察了金融发展与企业成长之间的关系，主要分析金融发展缓解融资约束的功能，却忽视了金融发展对企业成长的作用机制与渠道。既然金融发展和信贷获得能够缓解企业的融资约束，那么所有获得外部融资的企业应该都有较好的长期绩效或较高的生产效率，但现实情况却并非如此，而且相关研究得到的结论也并不一致，因此，现有金融因素对于企业长期绩效影响的研究没能就结论差异和可能原因给出合理的解释。在金融因素对于企业成长的微观作用机制方面，国内外多数文献都集中于直接检验金融发展或金融深化对企业技术创新活动的影响（Brown等，2011；KimandWeisbach，2008；解维敏和方红星，2011；张杰等，2013），以欧美等成熟市场经济国家为对象的研究基本上认同金融发展和外部融资对于企业的技术创新和研发活动有显著的积极影响，但考虑到转型和新兴市场经济国家的背景之后，所得到的研究结论则并不完全相同，而且不同外部融资来源和异质性创新活动之间的对应关系也不是我们所想象的那样简单。此外，从这一领域的已有文献也可以发现，对于企业技术创新变量的选择仍存在着争议。如果将专利及新产品开发情况作为创新活动的产出衡量标准研究企业的创新能力具有一定的指导意义，然而，创新活动可能还会体现在某些生产小工艺或者技术的改进上，这些都无法反映在专利、新产品数或新产品销售值中；另外，通过专利或新产品等指标，我们得到的将仅仅是企业研发活动的效率，而研发成果是否能够顺利投入生产经营并带来生产效率的提高却无从得知（周亚虹等，2012）。既然金融发展、企业外部融资以及所引起的研发创新活动其目的都是为了提高企业的绩效和生产效率，那么，我们必然要追问，外部融资与技术研发活动的结合究竟是否带来了企业绩效的提升呢？进一步地，外部融资或金融发展与什么性质的创新活动相结合才会产生发酵效应从而促进企业的成长呢？基于以上分析，本文的目的即是从微观企业层面来回答外部融资、技术研发及其交互作用对企业绩效的影响。

二、样本数据和计量方法

(一)样本数据本文所使用的主要数据来源于2005年世界银行联合中国企业调查组织对中国商业投资环境和企业表现的调查数据（BusinessEnviron⁃mentandEnterprisePerformanceSurvey，BEEPS）。2005年的营商环境调查则包括了120个城市的12400家工业企业。该调查数据集合包含了大量的中小企业，同时排除了银行业、电力、铁路运输等具有垄断性质的企业；此外，在调查问卷的设计中，调查问卷的问题不仅要求企业报告了技术研发创新活动和研发投入资金，调查数据还包括了企业的财务绩效、企业员工总人数的自然对数表示的企业规模（Size）、企业存在年龄（Age）、企业本科以上企业员工的比例表示的教育程度变量（Edu）等。因此利用这一数据进行研究，能够更为全面和细致地反映企业的创新活动，这也有助于我们针对具体创新活动和企业绩效之间关系展开深入考察。

(二)关键变量的测算本文不仅采用了较为常见的企业财务绩效指标，（ROA，以营业利润和总资产比例衡量）还采用了劳动生产率（LaborProductivity，以企业人均产出的自然对数衡量）和企业的全要素生产率这两个指标。与ROA等容易受操纵的财务指标相比，生产效率是公司可否持续发展的更重要、更客观的评价指标（Schoar，2002；李捷瑜和江舒韵，2009；周方召等，2013）。因此，借鉴GorodnichenkoandSchnitzer（2011）的方法，我们测算了企业的全要素生产率，

(三)计量模型本文首先以2005年世界银行中国营商环境调查数据为初始研究样本，我们着重关注外部融资约束、技术创新以及二者的交互作用对于企业绩效的影响。根据前面的理论研究内容和研究假设，利用以下的计量模型进行初步的OLS回归估计。本文的被解释变量主要是衡量企业生产效率和企业绩效的三个指标，即衡量企业成长能力的全要素生产率（tfp）、企业的人均劳动生产率（LaborProductivity）和企业财务绩效指标（ROA）。在解释变量中，我们主要关心金融因素和企业技术创新这两方面。2005年的BEEPS中国企业调查数据提供了相应的企业自我报告的信息，即要求企业回答如下的问题：“贵公司是否获得了银行或其他金融机构的贷款？”、“外部融资获得的难以程度对公司运营和成长的影响”？、“外部融资的利率成本对公司运营和成长的影响程度？”等问题，通过对以上问题设计虚拟变量可以用于计量回归模型。同时，调查数据还收集了企业近三年来有关技术创新研发投入的信息，包括了技术研发决策和技术研发投入费用，也有助于我们的研究变量设计。

三、实证检验

我们首先进行了OLS计量检验，在表1的PanelA、PanelB和PanelC中分别报告了外部融资约束程度（AccessofFinance和Finan⁃cialCost）、是否获得银行信贷（BankLoan）、企业技术创新研发决策（R&D1）和技术研发强度（R&D2）对于各个被解释变量的回归结果。从表2的OLS估计结果来看，企业面临融资约束程度越高，则其绩效越低，外部融资约束变量（AccessofFinance和FinancialCost）对于企业成长有显著的负面影响；而企业的技术创新变量（R&D1和R&D2）则对于企业绩效和企业成长具有显著的正向促进作用。这一结果也与已有国内研究文献（周业安，1999；CullandXu，2005；李科和徐龙炳，2011；张杰等，2012）的结论相一致，再次表明了外部融资约束是影响企业绩效和企业成长的一个重要因素，较为严重的外部融资约束和金融抑制会阻碍企业绩效的提升和长期成长。此外，在OLS估计中，企业是否获得银行信贷变量（BankLoan）对于企业的人均劳动生产率和财务绩效有显著的正面影响，对于企业全要素生产率的影响虽然为正，但在统计意义上并不显著。我们在以上的回归模型中分别引入金融因素和技术创新研发的交互项，为了节省篇幅，我们仅利用企业全要素生产率（tfp）作为被解释变量，其中，Interection1代表获得银行信贷（BankLoan）和研发投入决策（R&D1）的交互项，Interection2、Interection3分别代表了外部融资约束（AccessofFinance、FinancialCost）和研发投入决策（R&D1）的交互项；Interection4、Interection5分别代表银行信贷（BankLoan）、外部融资约束（AccessofFinance）和研发投入强度（R&D2）的交互项。企业规模（Size）是企业2004年雇佣员工总人数的对数值，企业年龄（Old）是企业自创立开始到2005年的持续年数。企业的技术创新研发决策和研发经费投入强度在各个模型中对企业全要素生产率（tfp）均表现出较为稳定的正向影响，而外部融资约束和技术创新的交互项变量分别在5%水平上（Inter⁃ection2）和1%水平上（Interection3）显著为负，这说明由于外部融资约束程度加大会通过影响企业研发投入决策和研发投入水平而对企业的全要素生产率产生负面影响；此外，银行信贷变量和企业研发投入的交互项（Interection4）则在1%水平上显著为正，体现了金融发展和金融支持通过企业技术创新对企业成长起到正面影响，而企业技术研发投入强度越大则能够有效缓解融资约束对企业绩效带来的负面作用（Interec⁃tion5在10%水平上显著）。以上结论验证了金融因素需要和企业自身的技术创新相结合才能够发挥提高企业业绩和促进企业成长的作用。企业规模（Size）和企业年龄（Old）两个变量对于企业成长（tfp）的影响均是显著为负的，这和Du等（2010）利用2002年的BEEPS调查数据实证检验的结论相一致；而本文得到的企业年龄对企业绩效影响的结果和蔡地等（2012）以2005年BEEPS数据为样本的实证研究结果一致，这说明企业年龄越大、持续时期越长就更安于现状而不愿意采取技术创新活动，相应地生产效率也自然会较低。

四、主要结论与启示

本文从外部融资、企业技术研发和企业绩效之间相互关系和作用机制的研究入手，以2005年BEEPS的中国营商环境企业调查数据为样本，通过分析外部融资约束、银行信贷获得以及它们与企业技术研发活动的交互影响，得到如下有意义的发现：一是企业技术研发创新活动和技术研发投入强度的提高都对企业生产效率有显著的正向影响。二是外部融资约束不仅对企业绩效和企业成长有直接的抑制效应，而且其通过企业技术研发途径间接损害了企业的生产效率；即当企业面临的外部融资约束程度越高，其缺乏资金进行技术研发创新并相应地减少研发投入费用，从而对企业成长产生负面影响。三是由于银行信贷获得过程中可能存在的道德风险问题和企业信贷资金利用问题，银行信贷与企业技术研发支出强度的交互项对企业生产效率的影响并不显著。总体来看，银行信贷资金对于企业成长的支持作用并不突出。从企业层面视角的分析，有助于理解金融发展和经济增长之间的微观作用渠道和机制。我们发现，外部融资约束和金融市场不完善不仅直接阻碍了企业生产效率提高，而且会将通过技术研发创新途径对企业成长产生阻碍。如果金融体系的改革能够有效缓解企业外部融资需求、减少信贷配给和歧视、降低企业融资成本，则会提高企业技术研发积极性，并进而促进企业生产效率的提升，最终支持整体上的经济可持续增长。此外，如果银行在发放贷款之后对贷款使用加强监督，企业能够更加有效利用银行信贷将其更大程度上用于技术研发创新活动，则会提高信贷资金的使用效率，对企业成长起到实质性的促进作用。

作者：王怡丹单位：东北农业大学经济管理学院