菲利普﹒费雪基于成长理念的价值投资思想

菲利普﹒费雪在《怎样选择成长股》中指出，投资者需要重点考察和分析企业的特质。所谓企业的特质，是指公司能以高于一般企业水准的能力使销售与利润每年呈递增趋势。他并不十分强调销售每年持续增长，但他注意公司在数年内的整体表现，并以此判断其优劣。鉴于商业周期的循环会影响企业的销售额与利润，费雪以十年为周期，找出那些在十年间成长高于平均水准的公司。在选择投资对象时，费雪十分看重经营管理者，尤其是高管的行为准则。他认为，一个能获取高于平均水准之上的公司，必须拥有经营能力高于平均水准的高管。这些高管不但对企业有着强烈的责任心，而且绝对正直和诚实。一个获得成功的企业，高管与全体员工之间有着融洽的工作关系，员工能够真正感到公司良好的工作环境。对于一个成功的高管而言，其所在企业的经营管理阶层具备团体敬业精神、拥有一个智囊团以及他灵活有效的指挥，都是企业具有竞争优势的体现。在投资组合和投资期限方面，费雪主张，为了减轻分析公司特质所带来的巨大工作量，投资组合应该少于10个公司。从费雪自己的投资操作上看，经常是3～4个公司即占去了他股票投资的75%。另外他认为，短期投资是投资者常犯的错误之一。投资一家杰出企业的股票并长期持有它，能使投资者赚大钱。

股票价值投资思想的发展：沃伦﹒巴菲特的价值投资思想

巴菲特作为格雷厄姆最出色的学生，在投资领域有着难以企及的业绩。从1964年执掌伯克希尔﹒哈撒韦至今，年复合投资收益率超过20%。骄人的投资收益与投资思想的指导密不可分。（1）本杰明﹒格雷厄姆与菲利普﹒费雪投资思想的融合在早期的投资活动中，巴菲特对格雷厄姆的投资策略推崇之至。后来，他逐渐意识到购买廉价股票的策略并不奏效，因此越来越重视公司本身的质量。不好的公司有着再好的安全边际，也不值得投资。巴菲特坦承自己的投资理念，85%来自格雷厄姆，15%来自费雪。于是，巴菲特将二者融合，形成了自己的投资思想，其核心是以相对较低的价格买入成长性较高的公司股票，目标是找寻同时具备较高安全边际和持续增长潜力的股票。可以说，巴菲特将价值、成长和安全边际予以结合。在对公司具体的研究上，一方面重视公开资料的搜集和研读，另外也需要亲赴公司和市场销售环节进行实地调研，拜访与公司相关的各类人员，以此挖掘出公司的内在价值。（2）将投资者引入公司的投资思想巴菲特继承了格雷厄姆“像所有者一样思考”的基本投资思想，并且更进一步，他认为投资者不仅要有股东的思维，还要有股东的行动，应该选择那些治理良好的公司进行投资。巴菲特认为最好的公司是其经理在进行决策时将自己立于所有者的地位去思考。巴菲特非常重视管理阶层的品质，凡是收购的公司，都必须有值得赞赏和信赖的管理人员。（3）集中投资与永久投资思想巴菲特坚持格雷厄姆提出的市场参与者有时是愚蠢的这一信条，认为股票市场经常会低估或高估股票的价值，因此不应过于关注股票市场的行情报价。但与格雷厄姆期提到的股票市场恢复到合理价位就脱手的想法不同，巴菲特强调绝对的长期投资，甚至到了永久性投资的地步。他说：“我们不会因为股票上涨而抛出股票，或是因为已经持有了很长时间就抛出股票，只要公司的未来产权资本收益令人满意，管理人员称职，市场没有大幅高估公司的价值，我们愿意无限期地持有任何证券。”因此，在巴菲特的投资理论框架里，坚韧的长期投资与安全边际一样同等重要，这与主张分散投资、主张持有股票3～5年的格雷厄姆的投资思想是有很大区别的。

股票价值投资思想的新理念：彼得﹒林奇的实用投资策略思想

彼得﹒林奇自1977年开始，在担任麦哲伦基金经理的13年时间里，年复合投资收益高达29%，该基金管理的资产也由2000万美元成长至140亿美元。退休之后，他撰写了《彼得﹒林奇的成功投资》、《战胜华尔街》、《学以致富》等投资著作。从中可以看出他所遵循的实用投资策略：不迷信繁琐的技术分析、重视股票的基本面、通过仔细研究个股的经营情况、长期持有股票以获得高额的回报。

现代金融理论对价值投资思想的冲击与革新

从理论上讲，价值投资思想主要存在三个不足：第一，没有充分考虑投资分散化的作用。无论是格雷厄姆、费雪还是巴菲特、林奇，他们对于投资组合分散的问题没有给出一致的答案，每个人都有自己的偏好；第二，没有考虑风险对估值的影响。传统价值投资思想注重对公司的研究，因此普遍把风险理解为受到损害或伤害的可能性，没有考虑风险和收益之间的关系；第三，没有考虑信息的完全程度对市场的影响。传统价值投资思想建立在弱势有效市场或者半强势有效市场基础之上，因此假如市场是强势有效的，那么巴菲特、林奇这样的投资大师就不会长期取得高于市场的投资收益。由于格雷厄姆、费雪、巴菲特和林奇以价值投资思想为指导，在股票市场取得了丰厚的投资回报，因此价值投资思想被市场广泛接受。但是市场上的许多投资者在认真学习这些思想和理论之后，绝大多数依旧亏损。归纳来看，主要有三点原因：其一是投资者学习效果不好，因此在运用的时候容易犯错；其二是这些思想和理论在实践中难以操作，普通投资者肯定无法与投资大师相比；其三理论本身存在不足，因此理论在实践上的成功无法具备普遍性。这里的第二个和第三个因素是理论本身的客观反映，现代金融理论在对价值投资思想的革新上主要是对这两个方面进行修正。1、哈里﹒马可维茨的资产组合理论。马可维茨明确提出了通过资产组合进行分散化投资，以此在不改变投资组合预期收益的情况下降低风险的理念。在构建具体的组合投资时，应该将所有可供选择的金融资产均视为投资对象，并将投资金额合理地分配在各个可供选择的金融资产上，目标是为了获得一个最优的投资组合。投资者在构造一个最优投资组合的过程中，运用“期望收益-方差”分析法评价投资组合，确定投资组合的可行集。2、威廉﹒夏普的资本资产定价模型。资本资产定价模型不但在马可维茨的基础上发展了投资组合理论，而且提出β系数的概念，在大幅度简化了投资组合风险测度的同时，也用于分析收益与风险之间的关系。β系数用于衡量单个证券或者投资组合的价格波动相对于市场组合的价格波动的敏感程度。3、尤金﹒法马的有效市场理论。有效市场理论表述了信息对证券价格的影响问题，有效市场是指价格完全反映了所有信息的市场。与该理论相关的论述可追溯到了路易斯﹒巴舍利耶的研究。4、现代金融理论在投资实践中的具体应用根据有效市场理论，在有效市场条件下，投资者不可能获得超额投资报酬，并且通过运用投资组合理论，构造一个包含市场组合和无风险资产的新组合，以此规避非系统风险，获得收益和风险的最佳匹配。基于上述方法的指数投资思想在市场上大行其道，成为不少机构投资者推崇的新方法。另外，资本资产定价模型也成为机构投资者运用的主流方法。可以看见，针对价值投资思想容易学习，但是不容易操作的特点，现代金融理论重视搜集市场上的历史价格信息、交易数据，进行完全客观的数据分析和数学计算，尽量避免主观的判断。虽然价值投资思想也提倡不要预测，而是通过客观的信息做出合理的判断，但是只要是判断，就长期存在两个问题：投资者的眼光和信息的质量。因此主观上的因素会对投资结果产生重大影响。现代金融理论希望将股票投资完全客观数据化，要么通过构造市场组合获得与整体市场一样的收益，要么不断寻找市场中存在的不均衡，以此套利。