面临金融体系持续恶化的局势,美联储先后三次“非常规”出手,一方面向银行体系注资,通过每周定期拍卖的方式向市场注资2000亿美元,同时加大与欧洲央行及瑞士央行的货币互换规模。一方面帮助那些最危急的金融机构摆脱困境,譬如,向贝尔斯登提供期限为28天的担保融资。为增加市场流动性,将贴现率由315%下调至3125%。与此同时,当局还授权纽约联储为一级交易商创设新的贴现窗口融资工具。美联储表示,采取上述措施的目的是为了支持市场流动性,促进市场的有序运行。

目前尚无迹象表明美国次级债危机有任何削弱的趋势。随着美国房地产价格的进一步下降和抵押贷款违约率的进一步上升,这场危机很可能演变为自1998年美国长期资本管理公司(LTCM)破产以来发达国家金融市场遭遇的最严重危机。

二、美国次贷危机对美国与中国经济影响的理论

(一)对美国的影响美国次级债危机的前景目前看来扑朔迷离,存在相当大的不确定性。原因在于机构投资者并未披露各自持有次级债产品的规模,从而难以估算次级债违约率上升对机构投资者造成的损失。此外,危机的信心驱动本质使得危机走向带有相当大的不确定性。这段时期内的任何政策信号或者其他突发性事件都可能影响危机的走向。不过以上因素不影响我们对危机走向做出一个初步判断:危机在2008年可能会持续下去,有更多的对冲基金或其他高杠杆性金融机构可能破产。危机的走向在一定程度上取决于美国政府采用什么样的危机应对措施。美国次级债危机的源头在于违约率上升,而违约率上升的根源在于还款利率的上升和房地产价格的下降。如前所述,由于很多次级债借款者申请了可调整利率抵押贷款(ARM)。一旦贷款利率进行重新设定,在基准利率上升周期内贷款利率一定会显著上涨。目前的违约率上升正是因为在2006年大约4000亿美元的次级债贷款进行了利率的重新设定。由于2007年大约有1万亿美元的ARM将进行重新设定,因此可以判断在未来一年时间内次级贷款和Alt-A贷款的违约率可能进一步上升,构筑在这些贷款基础上的MBS和CDO的价值将会继续缩水,大量购买以上金融产品的对冲基金或其他高杠杆性金融机构破产的案例很可能继续发生。美国金融市场的动荡可能造成大量短期资本流出美国,进而对美国平衡国际收支形成压力,造成美元贬值。美元贬值可能造成东亚国家和石油输出国在国际资本市场上减持美国国债,这一方面会造成美国国内长期利率上升,对中长期经济增长产生不利影响,另一方面会弱化美元在国际货币体系中的影响力。此外,美元贬值和外国投资者集体减持美元资产的行为将会加剧全球金融市场动荡,甚至酿成全球性金融危机。但是,本次美国次级债危机也有可能以更加温和的方式收场。

第一:任何

缺乏基本面因素支持的危机都注定不会持久。美国房地产市场的下滑目前来看仍是一个局部问题,美国宏观经济基本面是比较健康的,GDP增长率高于趋势值,通货膨胀率处于可控范围内,全要素生产率近年来有较大提高。美国经济的隐忧在于持续的经常账户赤字和财政赤字最终可能导致美元贬值和长期利率上升,但是国际收支调整和财政政策调整与房地产市场行情相关性较弱。

第二:美联储手中还有一定的降息空间。次级债危机从本质上而言是债务危机,由于次级债贷款利息是与基准利率挂钩的,因此调低联邦基金利率可以有效地降低违约率,从源头上缓解危机。

第三:即使美联储在通胀压力下不能大幅下调联邦基金利率,美国政府还有其他方法来应付次级债危机.例如批准吉利美和房利美等政府性抵押贷款机构购买次级债或者为次级债提供担保、对即将重新设定贷款利率的抵押贷款进行展期等。然而,无论是发达国家中央银行的集体紧急注资或美联储下调基准利率,还是美国政府要求政府性抵押贷款机构为次级债提供担保,这些应对措施虽然在短期内能够遏制危机,但是将会导致机构投资者形成如下预期,即一旦资本市场出现问题之后,政府将立即提供援助。这种预期将在中长期内滋生道德风险,如果美国次级债危机进一步扩散,造成固定收益证券市场和股票市场的全面危机,那么可能造成国际短期资本撤离美国市场(尤其是来自日元套交易的资金撤回日本国内),美元大幅贬值,美国国内长期利率上扬,美国经济陷入中期衰退的后果。

(二)对中国的影响

第一:以短期而言,如果美国次级债危机引起全球对冲基金调整自身资产组合,增加流动性资金的比例,那么可能造成国际短期资本从中国股市和房地产市场撤离。由于外国短期资本通过各种渠道进入中国资本市场的规模实际上远远超出政府统计口径内的规模,如果外国短期资本发生大规模抽逃,可能导致中国股市和房地产市场的下跌。如果严重的话,可能刺破中国股市和房地产市场存在的泡沫,资本市场全面下跌引致的财富效应可能抑制国内总消费,从而影响经济增长。

第二:以中长期而言,由于中国经济和人民币汇率相对于美国经济和美元汇率存在一定的独立性,一旦美元大幅贬值、美国经济陷入中期衰退,那么相对坚挺的人民币和相对健康的中国经济,将会吸引大量的短期资本重新进入中国境内。中国资本市场在经历了短期内外国资本撤出导致的调整后,很可能重新被流入的短期外国资本推高,甚至引发更大程度的投机泡沫,为中国经济的持续稳定发展埋下隐患。

第三:大量的日元套利资金撤出美国回流日本,可能造成全球主要货币汇率发生大幅调整(美元贬值和日元升值)。这一方面会影响到人民币实际有效汇率的稳定,另一方面会引发以美元资产为主的中国外汇储备资产的实际购买力下降。

第四:美国经济陷入衰退,将导致美国市场对中国出口商品的需求下降。经济衰退引发的美国国内经济矛盾的增加,以及进入总统选举年度的影响,将会加剧中美贸易摩擦,美国政府逼迫人民币升值的压力可能显著加大。如果美联储通过连续调低联邦基金利率来避免次级债危机的扩散和升级,这也会对人民币汇率和利率政策的实施空间造成掣肘。美联储下调联邦基金利率将会进一步缩小美元和人民币之间的利差

一方面引致更多的热钱流入中国,另一方面将会进一步限制中国货币当局运用加息手段来调控国内通货膨胀的能力。中美利差的缩小将会凸显人民币汇率的升值压力。换句话说,美联储为应对次级债危机的降息举措将会进一步限制中国政府自主运用货币政策的空间。

三、美国次贷危机对中国金融和出口企业的影响