[论文关键词]资本结构国有企业上市公司

[论文摘要]资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。企业资本结构最基本的构成就是负债和股权。资本结构不是独立的主体，它受到诸多因素的影响。本文介绍了国有上市公司资本结构现状，提出解决方法以及在具体实施过程中应该注意的问题。

一、上市公司最优资本结构的优化标准

企业资本结构优化应是企业利润最大化和投资者投资收益最大化相统一为标准。那么企业利润最大化和投资者投资收益最大化能否统一为一个标准呢？实际上，由于现实经济生活中资本所有权与经营权相分离的普遍存在，使得这两者并不统一，企业经营者完全可以利用手中的权力制定有利于自己的利润分配方案，使得企业即使达到了利润最大化，投资者也无法获得最大投资收益。尤其是在我国企业内部治理结构及证券市场都不完善的情况下，存在着经营者在利润分配方案的制定上拥有过大的权力，保护中小股民的机制还不健全，以及广大股民对投机套利的过度偏好等问题，激励政策的不合理还没有得到广泛的认识，这一切使得经营者做出损害股东利益的行为成为可能。据此分析，可以判定我国国上市公司资本结构优化的标准应是：企业利润最大化和投资者投资收益最大化双重标准的统一。

二、国有上市公司资本结构现状

（一）负债结构不合理，流动负债水平偏高。负债结构是公司资本结构的一个重要方面，上市公司总的资产负债比率低于全国平均水平，但其流动负债对总资产的比率已和全国企业平均水平较为接近。主要是因为上市公司的净现金流量不足，导致公司使用过量的短期债务。偏高的流动负债水平将使上市公司在金融市场环境发生变化，从而增加了上市公司的信用风险和流动性风险。

（二）国有股权比重高。我国上市公司国有股（国家股和法人股）比例均在60%以上，国有股份比例过大，又没有对国有资产的约束和监督机制，势必会形成内部人控制，难以形成有效的公司治理结构。股权过度集中，使中小股东参与权力有限，损害中小股东利益，助长了大股东操纵股票市场的投机行为。资本结构影响法人治理结构，股权过分集中，使得传统的政府干预企业现象变成了所有者干预企业现象，旧体制做法得以延续。

（三）行业间资本结构存在差异。按照我国的统计标准，把具有同一性质经济活动的单位划分为一类企业。由于行业间经济活动性质的不同，经营业务不同，所以其自有资金和外部资金的需求也有所不同，具有不同的资本结构。

三、对不同行业上市公司资本结构的调整措施

对资本结构的调整有两种方法：增量调整和存量调整。存量调整为主应该是理智的选择。我国国有企业的资本结构存在许多不合理的地方，即存量结构不合理。具体措施如下：

（一）针对流动负债过高的问题，实行债转股

所谓债转股，是指国家金融资产管理公司在依法处置银行原有不良资产的过程中，对部分企业的银行贷款，以金融资产管理公司作为投资主体实行债权转股权。债权转股权是把原来银行与企业的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的持股与被持股或控股与被控股的关系，原来的还本付息转变为按股分红。对于债转股可以通过下列两个步骤认识：首先，实行债转股，可以说是对企业的一种优惠。这种优惠体现在：1．债权与股权不同，债权需要到期还本；但股权作为永久性投资，无需还本。

2．债权按期付息，无论企业盈利与否，利息费用通过财务费用在税前列支；股权具有分红权利，但在税后支付，如果企业没有盈利或盈利很低，股权就不能分红或分红很少。由此可见，就债权转股权的第一步来说，无论如何，都会对企业带来有益的影响，降低负债比率，减少利息费用，因此许多企业认为这是国家给企业的“免费的晚餐”。其次，随着债转股改革的进行，国有企业的债转股，尽管可以短期内减轻企业债务利息负担，降低负债比率，但最终还是要承担权益资本的成本，而权益资本成本高于债权资本成本。因而，债转股的实质在于使企业在成本负担上打一个时间差，其最终的出路还在于提高企业收益水平，以补偿资本成本。因此，或许在债转股之初提出的实施债转股企业的五个条件，就是为完成债权转股权的第二步做准备的。因为前面研究债转股对企业的优惠是从单独的收益分配分析的，但债转股作为债务重组的方式，应与其他改革结合起来。债转股后，作为股权拥有者的资产管理公司以股东身份参与企业管理，对于企业来说，在减轻债务比例、减少利息负担的同时，资本结构发生了重大变化。因此，研究债转股的量限是一个很重要的问题。如果债转股数量有限，资产管理公司作为股东，就不足以或不能够决定和左右企业经营管理，转换企业经营机制。可见，债转股最低界限应是资产管理公司能够持有足以影响企业运营机制的股份。

（二）针对国有股权比重过高问题，实行国有股减持

国有股减持可以降低国有股权占总股本的比重，从而实现优化资本结构，形成有效的法人治理结构。国有股减持与其说是技术性操作，不如说是政治问题。国有股减持不仅仅是降低国有股权比重，而是从动态角度判断国有资本运营效率，提高国有资本增值率。从国有股减持试点情况分析，第一步是将国有股权比例降至51%，第二步是将国有股权比例降至30%，以较少的国有资本调度更多的社会资本。国有股减持还同调整国有经济布局结合起来，这也就意味着并不是所有的企业都应该有国有资本、所有企业都应是国有资本占绝对比重，而是划分企业类型，采取不同模式的国有股权持有方式。

四、上市公司资本结构优化应注意的问题

中国证券市场的发展过程同时也是中国上市公司资本结构逐步优化的动态过程。根据我国现阶段上市公司资本结构的特点，在上市公司资本结构优化过程中应该注意如下一些问题：

（一）注重行业特征。从前面的实证分析可以看出，行业特征是影响公司资本结构的重要因素，不同的行业呈现出不同的资本结构。上市公司资本结构的优化，首先要考虑到公司的行业的特征以及同行业中公司的平均状况，在此基础之上，再来选择适合自身发展的资本结构。

（二）充分利用负债融资的“税盾效应”。目前除农业等少数几个行业外，我国上市公司的税收优惠正逐步丧失，这将使得负债融资的“税盾效应”的优势逐步展现出来。上市公司应充分利用“税盾效应”来增加公司的现金流量，为股东创造更多价值。

（三）优化公司的股权结构。国有法人股比重大是影响公司资本结构的相关因素，表明公司的股权结构对资本结构有着重要影响。我国上市公司资本结构不合理与公司产权不清晰、股权结构不合理有关。对上市公司而言，优化公司的股权结构，首先要解决国有股在上市公司总股本中比重过高的问题。

（四）大力发展资本市场，特别是债券市场。最近几年，股市不断扩容，有效的资本市场正在逐步形成。但资本市场仍存在较大缺陷，一是上市公司中占总股本60％以上的国有股权没有上市流通；二是大量非国有企业未能成为上市公司；三是上市公司退出机制尚未形成。因此，造成上市公司优于非上市公司获得优惠融资权。所以，发展资本市场，应根据公平、公正、公开的原则，核准一切符合上市条件的公司上市，不论是国有企业还是非国有企业。只有形成供求相对平衡的资本市场，企业融资才能真正地比较融资成本，选择融资方式，实现资本结构最优。

（五）提高经理等管理层人员的综合素质，保证企业在正确的领导下，合理利用的资金，正常有效的运营，给企业带来利润。科技以人为本，管理层在公司的运营、决策的制定等方面起着举足轻重的作用。提高管理人员的综合素质，对制定合理的资本结构方案，保证公司生产经营也是非常重要的因素。